股指研究：股指反弹无果 期指低位振荡

　　本周沪深股票市场继续下跌。上证指数以5102.53点开盘，最高5124.89，最低4778.73，收盘于4871.78，较上周下跌3.19%。在指数下跌的同时，成交量略有萎缩，全周成交量达到了3237亿，较上周下降了50多亿元。本周仿真交易较为活跃。IF0803合约全周交易量达152万余手，较上周增加了30万余手。

　　一、行情回顾及分析

　　沪深两市股指在利好消息的影响下，周一早盘大幅高开。上周五美国股市的上涨在一定程度上提振了市场做多信心，而申购中铁、劲嘉股份和路翔股份的资金解冻为短期市场资金面的改善带来了积极的影响，上证指数一度冲高至5124点。但是由于成交量的持续低迷制约了股指的反弹力度，市场在上扬过程中并未获得成交量的有效配合，加上部分上周五短线抄底盘获利回吐的影响，最终权重指标股再度出现调整，两市股指重心继续震荡下移，最终以阴线报收。其中上证指数收盘4958.85点，下跌73.28点，深圳成指收盘16057.19点，下跌160.32点，两市合计成交仅900亿元。进入11月份后上证指数已两度收盘于5000点之下。值得注意的是中石油的表现，该股自计入上证指数之后的前6个交易日持续收出阴线，此外如中国石化、中信证券以及中国人寿等权重指标股也未有明显的中线稳定的迹象，表明市场做多人气依然缺乏。

　　27日中共中央政治局召开会议，胡锦涛总书记主持会议，分析当前经济形势并研究明年经济工作。会议指出，当前促进经济又好又快发展有不少有利条件，但也必须看到，国际经济环境更加复杂，国民经济运行中长期积累的一些突出矛盾和问题依然存在，改善民生工作仍有不少亟待解决的问题。我们必须保持清醒头脑，增强忧患意识，更加扎实、更加深入地做好工作。会议提出要坚持稳中求进，保持经济持续平稳较快协调发展，把防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀作为宏观调控的首要任务。要坚持好字优先，促进经济发展方式加快转变，坚持扩大内需的方针，着力增强消费对经济增长的拉动作用。要坚持改革开放，力争在完善体制机制上取得新突破，推动解决经济社会发展中的深层次矛盾。要坚持以人为本，努力在改善民生上取得更大成效，把发展成果更好地体现到提高人民生活水平和质量上，特别是要着力改善低收入群众生活。会议强调，要继续严格控制固定资产投资过快增长，加大对经济社会发展薄弱环节和重点领域建设的支持力度；加强重要商品生产、供应和市场调控，保持价格总水平基本稳定。

　　市场预期国家将出台更多的宏观调控措施，特别是将紧缩银根，防止通货膨胀。受此影响，周二、周三沪深两市连续下跌。其中上证指数跌破4800点，最低下探4778附近，深成指跌破16000点。权重指标股的回落是引发股指继续下探的最主要原因之一，中国石油自计入上证指数后已连续七个交易日收阴，股价自38.82元以来下跌超过6元，对上证指数的影响接近200点。而中国石化、中国平安、中国人寿也纷纷创出调整以来的新低，对市场人气构成较大的压制。另一方面看，近期表现活跃的中小企业板类公司周二出现大幅度调整，对市场人气也有负面影响。

　　近期国际汇市上美元对主要货币尤其是日元持续走低，推动人民币快速升值。根据中国外汇交易中心公布的数据显示，27日人民币对美元汇率中间价报于7.3872元，创出今年以来第75次新高，人民币自汇改以来已经累计升值达9.78%。虽然28日和29日两个交易日出现回调，但中间价基本稳定在7.39关口。此外有媒体报道，央行可能将人民币对美元汇率的日浮动区间由现在的0.5%拓宽到0.8%至1%。人民币的持续升值使对股市构成支撑。同时，国际股市周三大幅反弹，美国道琼斯指数和香港恒生指数均有较大幅度上涨。而前期沪深两市超跌，受上述因素影响，周四两市报复性反弹。当日权重蓝筹类个股对推升股指的作用十分明显，中国石油在继11月19日计入上证指数之后，连续8个交易日收阴，周四该股再度探低至32元后出现回升，最终上涨2.8%。而中国石化、中国 联通、中信证券以及万科A等均出现较大幅度上涨。上证指数重新回到半年线上方，收盘5003.33点，涨199.94点，深圳成指收盘15919.28点，涨560.12点，同时成交略有放大，两市成交金额超过1100亿元。

　　但市场认为稳健性货币政策可能会转向偏紧，对后市的忧虑挥之不去，周五主要的权重蓝筹指标类个股回落，导致周四的反弹昙花一现，收盘时沪深两市将周四涨幅基本抹去。

　　本周A股市场在金融、能源和地产等权重股的重压之下出现普跌。沪深300指数经历“黑色星期三”后失守于4700点，周四虽然受到120日均线的支撑重回4800点位，但后市仍不容乐观。上证指数在周三也曾跌破4800点的支撑位，周中曾下探至4778点的周中最低点。而深成指周跌幅接近3.5%，日K线显示其已跌破120日均线支撑。从交易情况来看，A股市场依然处于下降通道中，后市在震荡中将再度考验120日均线的支撑力度。投资者不应该盲目抄底，而应该继续耐心等待最佳介入时机的到来。

　　本周仿真股指交易较为活跃，各合约低位振荡。周一受现货指数冲高回落影响，仿真交易高开后早盘震荡走高，随着现货指数的走软而低走，市场波动幅度较大。IF0712合约收报5050点，跌57点，跌幅1.12%。中远期合约跌幅由近至远依次扩大，IF0801合约收盘下跌129.6点，IF0803合约收盘下跌492.2点，IF0806合约跌652.4点。相比现货指数，仿真交易市场依然弱势明显，特别是远期合约，IF0806合约一度触及跌停。在期指估值水平明显过高的情况下，大量的资金逢高沽空期指进行模拟的套利交易，促使期指加速向理性回归。由于政策面不明朗，股指延续反弹乏力，周二仿真交易仍无改观。各合约维持弱势宽幅震荡格局，近月合约开盘急速下挫，随后弱势震荡。其他合约盘中维持宽幅震荡走势，远月成交量较前期大幅放大。周三沪深300指数破位下跌，但仿真交易市场近月合约率先企稳反弹。IF0712合约震荡收高，收盘报5045点，涨15.4点。 IF0801合约高开低走，收盘报5162点，小幅上涨18.4点。IF0803合约一度下挫150余点，尾盘震荡走高，收复失地，小幅上涨24.2点；IF0806合约大幅下跌，收盘下跌213.8点。经过近期的大幅下挫，近月IF0712合约在 5000点一线得到支撑，虽然沪深300指数收盘再创近期新低，但投资者认为股市的调整将在近期得到缓解，股指有望在12月份重返5000点。周四沪深300指数大幅高开，上午经过短暂调整后稳步高升，最终再过4800点，同时成交量较前一交易日放大。各期指合约对现货市场反应迅速，日内走势与沪深300指数几乎雷同，都在上午的短暂调整后一路高升，最终全线飘红。IF0712涨幅触及熔断点，达到7.95%；IF0801、IF0803、IF0806涨幅更是触及涨停限制，最终都以全天最高价收盘。成交量上，IF0712和IF0803都较前交易日小幅放大，IF0801基本持平。IF0806持仓量较28日有大幅萎缩，空头减仓迹象明显。周五仿真交易各合约随现货指数下跌而走低。

　　本周的股指期货仿真交易各合约跟随现货指数走出普跌的行情。IF0803和0806合约分别有较大的跌幅。其中IF0806合约跌幅超过了10%。仿真交易各合约跌幅如此之大，一方面是因为跟随现货指数下跌，另一方面是由于股指期货各合约前期的升水幅度过高，目前各合约大幅度的下跌是期货向合理价格回归的过程。从本周仿真交易的情况看，未来股指将继续低位振荡，然后选择趋势方向。

　　当前我国的股票市场只能单方向“做多”，缺乏有效的“做空”工具。在目前面临大盘下跌时，各种理财产品的表现都不太好，近期很多拆分后的基金单位净值跌破1元就是很好的例子。而股指期货既可以做空也可以做多，这样股指期货推出来之后就可以在一定程度上改善这种局面。股指期货推出之后，研究实力强的券商或者基金等机构投资者就可以利用股指期货设计出适合不同客户的风险偏好和需求新的更加灵活的理财产品。具体的做法是动态的构建股指期货、股票组合以及固定收益产品现货头寸的分配比例。比如在目前大盘下跌的行情中，机构投资者就可以设计出以稳健为前提的获取大盘下跌收益的理财产品。其投资理念是将投资者本金首先用于低风险的固定收益投资，然后将投资收益用于股指期货投机交易获取高风险收益。这样行情判断正确的情况下在股指期货市场上适当“做空”，就可以利用股指期货的杠杆机制获得较高收益。如果资产管理机构投资不得当，虽因股指期货投资失败而将固定收益全部损失掉，但投资者仍可以拿回本金，因此相对来说是一种较稳健的投资理财产品。

　　由此可见股指期货是金融创新产品的催化剂，其推出将为各种创新产品带来巨大的发展机遇。其它的还比如合成Alpha基金，合成指数基金等创新基金。其中Alpha基金是指基金通过卖出一定数量的股指期货合约，将组合的beta值降低到0，从而组合的回报率等于无风险利率加上由于选股带来的收益。而合成指数基金与指数基金相比的优点是，利用股指期货进行指数化投资，可以避免大部分的交易成本和跟踪误差；而且其期限较短，流动性很强，有利于投资者迅速、灵活地调整和优化其资产结构。

　　笔者预计股指期货推出后，市场金融创新产品将层出不穷，投资者也将获得更多的理财产品，使自己的资产保值增值。

　　二、后市展望及建议

　　从技术上看，本周上证指数周K线是带上下影线的阴线，股指下跌趋势不变，投资者应抛售股票离场休息。

　　仿真交易上，主力合约和现货指数走势一致，在控制风险的前提下，投资者应做空股指。

　　三、对仿真交易中期指和沪深300指数之间基差的分析

　　图1 IF0803和沪深300指数之间的基差(绝对值)

　　资料来源：海通证券研究所

　　投资者预期更多宏观调控措施出台进一步看淡后市，0803合约和沪深300指数之间的基差收敛。

　　表1 仿真交易各合约一周成交数据(2007.11.26-11.30)

　　资料来源：海通证券研究所