股指期货是牛市终结者吗

　　主持人：王晶

　　嘉宾：安信证券金融衍生品分析师、中国期货业协会股指期货专家讲师 卢伟忠

　　本周以来，市场跌势加剧，投资者尤为忧虑的是，前期被称为市场定海神针的大盘指标股成为了做空的主要动力。在一片惶惑之间，投资者将指标股的下跌归咎于股指期货。那么，股指期货到底会给市场带来什么呢？11月8日，中国期货业协会股指期货专家讲师，安信证券卢伟忠先生做客中证网，就股指期货的相关问题与投资者进行交流。卢伟忠先生认为，股指期货可以使市场的定价效率和价格发现功能得到完善，它并不会改变市场的长期趋势，投资者对于股指期货的影响应该客观看待。此外，卢伟忠还表示，目前的仿真交易对于市场走势有一定的启示作用，投资者也可以适当留意。

　　各方将扮演不同角色

　　主持人：根据您做投资者教育工作时的了解，对于股指期货来说，投资者最为关心的是哪些方面的问题？

　　卢伟忠：不同的投资者关心的问题不大一样，不同时期关心的问题也不一样。一般投资者最关心的是股指期货什么时候推出，以及股指期货推出之后对股票市场会产生什么样的影响，当然还包括股指期货推出之后参与的门槛有多高，需要多少资金才能参与股指期货的投资等等。业内人士比较关心的则是股指期货推出之后市场的流动性怎么样，能不能够有一个比较活跃的市场，另外业内人士也比较关心基金如何参与到股指期货当中来等等。

　　主持人：如果说我们把目前参与

　　卢伟忠：从公募基金的角度来说，4月份时管理层曾经发布了一份基金参与股指期货投资的征求意见稿，当中比较明确的规定基金参与股指期货就是本着风险管理的原则，以套期保值为主要目的。此外，对于基金参与的具体比例也有一些非常明确、相对比较严格的规定，比如说基金买入股指期货的合约价值不能够超过这只基金净值的10%，注意，是“股指期货合约的价值”，以10%的保证金计，实际能够买入的资金也就是基金净值的1%；在卖出股指期货时，要求基金卖出股指期货合约的价值不能够超过所持有的沪深300指数成分股，以及和这些成分股高度相关股票的总市值。应该说对于基金参与股指期货管理层目前还是比较审慎的。目前我们还没有看到正式的《办法》出台，未来可能还会有一些相应的变动，但是基金参与股指期货的目的非常明确，那就是套期保值。

　　对于中小投资者来说，因为手里持有股票的数量也不是非常多，更多的是以投机者的身份、单边买卖的方式来参与股指期货。在期货市场几十年的发展过程当中，我们也发现，这些投机者是保证市场流动性的重要来源，可以说没有他们的参与，期货市场就不可能获得一个比较活跃的成交，不可能充分发挥风险管理和风险定价市场功能。

　　对于所谓的私募基金来说，就我个人小范围的了解，他们对于套利比较有积极性，另外也会积极培养一些短线交易的操盘手。

　　应该说各种各样的投资者在股指期货当中只要是遵循相应的市场规则，都能在当中找到自己的定位和角色。

　　不改市场趋势

　　主持人：目前股票市场的投资者最为关心的还是股指期货的推出会对股票市场究竟产生怎么样的影响。首先给我们介绍一下国际市场上推出股指期货前后的情况吧？

　　卢伟忠：像美国、日本、韩国和我国的台湾、香港都是股指期货发展比较成熟的市场，也有很多投资者对于股指期货推出前后以及股指期货上市之后在比较长的一段时间对市场的影响进行了实证研究。据我了解，在美国市场1982年推出标普500股指期货之前，市场经历了小幅上涨，推出之后有一个小幅的回调，这个回调其实放在美国股市上世纪80年代的长期牛市当中是一个非常小而且时期非常短的调整，它并没有改变美国股市大的牛市趋势。我记得标普500股指期货推出来的时候是在120点左右，但是两三年之后，标普500涨到了250多点，也就是说差不多上长了一倍以上。

　　在日本市场，之前经历了一个小幅上涨，上涨的幅度在8%左右，并不明显，在推出之后市场进行的调整也相当有限。

　　香港市场和美国比较类似，也是在牛市途中推出了股指期货，推出前小幅上涨，推出后也是经历了小幅的调整，但总体来说也是没有改变长期的走势。

　　我国台湾，韩国的情况稍有不同。台湾市场是1998年推出来的，这时候遇到了亚洲金融危机，整个市场本身并不是非常景气，所以在股指期货推出之后经历了小幅调整，之后就处于比较长期的熊市当中。韩国市场是在1998年推出来的，它和台湾比较相似，也是受到了亚洲金融危机的影响，上涨之前也是经历了15%的涨幅，之后经历了比较明显的下跌。

　　总体来看我们周边的市场有这样一个相对比较共同的特点，就是在股指期货推出前后市场经历了小幅波动，在推出之后，市场的总体趋势并没有改变。

　　主持人：根据您的判断，您觉得股指期货对于中国市场的影响会是怎样呢？

　　卢伟忠：股指期货是资本市场当中完善市场做空机制的措施，应该说股指期货推出来并不会改变市场本身长期的趋势。在中国市场，股指期货可以使市场的定价效率和价格发现功能得到完善，从这个角度来讲我觉得它有利于A股市场的发展。至于对市场的影响，刚才我提到了有几个国家在股指期货推出之后的调整得比较明显，投资者可能比较关心也会比较担心，我觉得大家还是要客观去看待，市场是一个预期的市场，如果说很多投资者都认为市场在股指期货推出之前会上涨，推出之后会明显下跌的话，那么调整的时点、调整的时间以及幅度都可能会与预期、与经验表现出非常不一样的特征，所以还是要具体情况具体分析。

　　主持人：刚刚讲了大的趋势，我们现在不妨从市场结构来看，您觉得股指期货推出之后对于所谓的大盘蓝筹股，以及二、三线股的影响有什么不同吗？

　　卢伟忠：从实证研究来看是有一些不同，我们把从1991年到2005年的英国、法国、德国、日本等国的数据进行了研究，我们发现除了日本和德国之外，在英国以及欧洲的其他一些国家，以及美国，股指期货成分股的表现平均要比非成分股的表现高出10%左右，也就是说在股指期货推出之后，股指期货标的指数的成分股投资价值有一定的溢价体现。香港对于市场当中的一些非成分股，或者二、三线股票的影响相对要小一些。

　　初显价格发现功能

　　主持人：投资者比较担心股指期货会不会像权证一样被恶炒？

　　卢伟忠：一个产品要被市场操纵和爆炒，它的前提就是市场的容量比较小。我发现国内权证的数量大概只有十几只，应该说供给是非常有限的，市场如果有过多资金去追逐的话，可能就容易导致暴涨暴跌的现象。但是在期货市场当中，供给可以说是无限的，只要多空双方开仓，那么它的供给数量可以无限的创造。另外，从沪深300指数的设计来说，它是采用流通股作为权重，抗操纵性也是比较强的。

　　主持人：关于股指期货的仿真交易已经进行了很长时间了，能不能在这儿给我们的投资者介绍一下目前的情况呢？

　　卢伟忠：仿真交易从去年10月31日开始，到现在一年多了，从开始的每天平均只有5万手到现在的80万手，可以说成交量大幅提升了。从它的特点来说，仿真交易已经表现出了一点价格发现功能，在今年现货市场两次比较明显的调整，像2月27日大部分股票都跌停，以及“5·30”这两次市场比较明显的下跌，股指期货的仿真交易都能够提前十几个交易日进行反应，这一次的调整也有一定体现，我个人觉得今后还可以关注仿真交易的特点。（文字整理 卓翔宇）