简析美联储降息对中国期货市场的影响

　　2007年9月18日美国东部时间下午2:15，欧洲股市收盘后，美联储宣布突然降息50个基点，联邦基金目标利率即商业银行间隔夜拆借利率由原来的5.25%降到4.75%，以应对愈演愈烈的次贷危机以及可能产生的经济衰退后果。与此同时，联储将贴现率降低0.5%，至5.25%。这是美联储自2003年6月以来首次降息。

　　降息消息一经公布，全球主要股市和期货市场在美国股市的带领下全面上涨。美国股市、黄金和石油期货价格于当天大幅上扬，显示出市场对这样一个决定的积极反应。其中美国股市道琼斯工业平均指数大涨三百三十五点，标准普尔五百指数和纳斯达克指数也分别上扬四十三点和七十点。国际油价也创出新高，纽约十二月期油价格上扬了一点八一美元报每桶八十二点三八美元。投资者因为对冲美元下跌的风险而开始追捧黄金，纽约十二月期金价格也上扬到二十七年来的最高位，上升了十一点七美元，每盎司黄金价格报七百三十五点五美元。

　　尽管这是市场早已预料到的，但是它带来很多值得玩味的问题：美联储为什么要降息？降息是以权宜之计还是一轮降息周期的开始？美联储降息对中国的紧缩政策空间和效果会带来怎样的影响？大洋彼岸的降息又将如何最终影响中国的期货市场呢？

　　一、美联储为何降息

　　为什么美联储会降息呢？美联储在货币政策会议后发表的声明中说，降息是为了防止金融市场危机对总体经济造成的负面影响，并希望借此促进经济健康发展。这次减息声明的最大特点是联储局没有明确地说明当局主要关注的是什么，而过去数年联储局一直声明通胀是政策的唯一关注重点。此次声明在指出通胀风险持续的同时，增加了经济前景的不明朗的判断。很明显，对经济增长追求或者说对经济衰退的担心超过了对通胀的关注，成为这次降息的政策核心。

　　一方面，美国近期公布数据显示，美国8月通胀压力开始放缓变成一种较为温和的状态。美国消费者价格指数(CPI)8月的同比涨幅为2.0%，在最近三个月，这一数据一直呈下降趋势，而较之今年3月的同比增长2.8%，美联储对通货膨胀控制的效果已经十分明显。尽管全球石油、黄金和大宗商品的价格都在节节攀升，但是很多经济学家认为美国对抗油价涨价实际能力还有一定空间，通胀不会立即显现出来。

　　另外一方面，美国经济狠多数据显露出经济疲态。美国8月新屋开工等数据继续下滑，降至12年来最低水平；在第二季度，自住房市场降温以来一直充当经济增长主要推动力的个人消费开支仅增长1.4%，增幅远低于第一季度的3.7%，为2005年第四季度以来的最小单季增幅；就连消费者信心最重要的支撑因素——就业市场形势也发生了变化，8月份美国非农业部门就业岗位减少了4000个，是2003年8月以来首次减少。这些迹象表明，本次16年来最严重的住房市场降温已影响到美国消费者信心和消费能力。

　　美联储此次降息，尽管也有批评和质疑，但还是获得了来自华尔街的金融机构的广泛支持和市场的强烈反应。

　　二、降息影响波及中国期货市场

　　(一)美联储降息短期会推动国内同类期货价格上涨

　　美联储降息从多个方面影响我国商品价格：一是随着美国降息，市场预期美国经济增长速度会有所加快，对各种商品的需求也将上升，必将导致商品价格(特别是工业品)上涨。美元期货价格上涨为我国商品期货上涨创造了良好的外部环境；二是随着美联储降息，我国央行加息的时间表将被推迟，在当前市场流动性过剩的环境下，商品价格上涨将是总体趋势三是由于大宗商品对美元贬值风险的对抗作用，也由于市场对美国通胀的谨慎态度，期货的保值作用会被更加关注，中国也是一样；四是对中国通胀的担心和政府对黄金期货、股指期货所表达出的正面信息，也可以促进期货市场的繁荣和价格上扬。

　　由于黄金、铜和石油具有金融属性，所以，在所有商品期货中，降息对上述三种期货品种的影响最大。

　　(二)中国期货市场细解

　　美联储出乎市场预期的大幅降息，对市场产生了强大的冲击效应，而且这一效应将持续发展。纽约商品交易所10月份原油合约在上周二(9月18号)连续第五个交易日触及历史纪录，盘中一度高见每桶82.16美元，最终收报每桶81.51美元。同日，伦敦金属交易所3个月期铜期货也于当天尾盘突然拉升至近6周的高点，上海期货交易所三大金属期货昨天更全线高开，沪铜0712合约收盘上涨1020元。美联储大幅降息的决定，最大的受益者是工业品价格，因为降息有利于缓解经济衰退的忧虑，对工业品的需求起到了提振作用。对于国际资本而言，基本金属正是对抗美元资产缩水的重要避险资产。因此，如果美联储继续降息并扩大美元的贬值空间，大宗商品价格很有可能继续上涨，并利好相关

股票。

　　原油

　　9月18号，纽约商业交易所(NYMEX)原油期货延续了近10多个交易日的强势，主力10月合约以81.86美元开盘，随后一路走高，大部分时间位于82美元上方。而高盛近日发布研究报告显示，原油价格有望在今年涨至每桶95美元。持续走弱的美元可能给原油上涨拓宽新的空间，而日益紧张的供需关系、地缘政治、飓风天气等将成为推动因素。

　　国内的燃料油期货也受世界原油上涨带动，持续上涨。

　　贵金属

　　美联储减息举措带来的最直接后果是美元的贬值，而这让长期与美元呈替代关系的黄金成为最大受益者。国际黄金价格在降息政策的推动下，加快了刷新数年历史高点的速度。9月18号，纽约商品交易所(COMEX)黄金期货与伦敦金(loco London)价格双双狂飙，其中定价功能最突出的伦敦金继去年5月后再次突破每盎司730美元，在国际黄金价格走强的带动下，国内黄金价格也节节攀升。同日上海黄金交易所黄金Au(T+D)价格报收175.1元/克。黄金价格的强势，在美联储大幅减息的背景下，更提高了市场对该投资品种的未来价格预期。

　　自降息以来，在外盘带动下，上海期货交易所铜、铝、锌等金属产品全体上涨，其中根进口量较大的铜反应最为强烈。

　　农产品

　　降息消息未给农产品带来刺激，相反农产品价格在降息之始还全体回调。这主要是因为一方面农产品的上涨更多受到天气、种植面积、需求增长等因素推动，受次贷危机影响较小；一方面农产品因为前期连续上涨多日，近期存在调整需求，当工业品价格走强，对市场资金起到了分流作用；另一方面农产品的金融功能也不是特别的显著，从而导致农产品价格回调；最后，国内农产品期货品种中大豆、豆粕、豆油受国际影响较大，与CBOT走势相关性强，而小麦、玉米的供求状况主要同国内产量决定，与国际市场并未接轨，受降息影响小。

　　不过，工业品价格走强将继续推动整个商品期货价格走高，包括农产品在内的全球商品仍将处于牛市格局。

　　应当指出，这种现象只是降息效应给资本市场带来的短期冲击，不会改变市场自身运行趋势。从中长期看，期货市场变动趋势仍由产品自身的供求关系决定。可以预计，此次降息对于国内铜的走势会带来中长期利好，而国内铝、玉米、小麦、棉花等品种依旧受国内产业政策、市场基本面的供求关系影响，与美联储降息关联度不大，国内大豆、豆粕、豆油品种，受国内大豆减产、养殖业饲料需求旺盛的基本面下，将与CBOT走势保持一致，价格处于上涨趋势。

　　三、降息对期货市场环境的中长期影响

　　(一)降息对世界资本市场的冲击

　　对美国经济而言，降息着实是一柄双刃剑，正如前美联储主席格林斯潘评述的那样“这是一个困难的决定”，这个政策的结局实在无法预料。

　　降息首先可能会短期内有利于渡过目前次级债券引起金融难关，并且应付可能的衰退，鼓舞美国经济的信心。但同时，降息以及由此引起的美元贬值会多方面直接或间接影响美国和世界经济走势：

　　其一，降息将会降低收益率与利息正相关的金融产品的吸引力，导致更多的国际短期资本撤离美国市场，从而加剧美元贬值压力。

　　其二，降息引起美元贬值，并结合替代效应，引起包括股市和期货市场(尤其是黄金市场)其他资产价格的上涨，降息将会加剧经济系统中的通货膨胀压力。作为全球初级产品市场和能源市场的价格上涨推波助澜的期货市场这种影响也许会是长远的。

　　以石油为例，由于国际原油是以美元计价的，美联储降息导致的美元贬值将导致国际原油价格的进一步上涨，目前国际原油价格已经超过每桶81美元，超过上世纪70年代的历史最高点也是指日可待。

　　其三，美联储连续向金融市场注资的政策与降息政策一起，可能加剧美国经济中流动性过剩的局面，引发美国股市新一轮泡沫。并且此次加息存在较大的“道德风险”，即美联储为疯狂的投机者买单，或以“最后的贷款人”出来“救市”会丧失美联储的传统形象，鼓励新一轮的投机。

　　(二)美联储降息对中国经济政策的影响

　　降息对疲软的美元是一次重大打击，可以预计，在全球外汇市场上将出现新一轮抛售美元的高潮。与此同时，中国国内通胀压力巨大，国内外预期人民币升息步伐加快。美国利率下调，意味着美元和人民币的利率差收窄，进而会对人民币带来更大升值压力。鉴于中国政府一贯倾向于保持人民币逐步升值的立场，在美元利率下降的情况下，中国可能暂停加息，但另一方面，低利率又会使得当局更加难以控制国内的通胀压力。有人因此担心，因为美国降息可能大幅度制约央行的货币政策，限制中国的加息空间。

　　我们不认为本次降息会很大程度上影响央行的货币政策：

　　第一，大家看到人民币对美元汇率不断创新高，以为

人民币升值太快，这其实是个误解。实际上并不是人民币升得太快，而是美元贬值太快，人民币对世界其他货币(例如欧元)并不是很快；第二，中国的资本账户管制较预想还要有效，即便人民币与美元不保持较大利差，这样的有效机制也能帮助阻止投机性国际资本的大量流入；第三，自从中国承诺人民币将逐渐升值的那一天起，央行采取的一直是主动升值。中国政府坚持逐步提高

人民币汇率弹性的立场已为市场广泛接受，由此也形成了较为稳定的升值预期。有理由相信，央行就定下了自己的节奏和应对各种情况的措施，而且中国持有数额巨大的美元外汇，中国更不会配合美元贬值；第三，中国央行当前的货币政策目标，似乎已经从去年下半年的人民币升值预期，转到控制资产价格和物价过快上涨上来。抑制通胀问题也就是人民生活的和谐才是政府目前关注的重中之重，如果一旦CPI达到一定数额需要加息时，央行肯定会毫不手软的；第四，加息肯定不是唯一的货币政策手段，因为加息的同时会同时增加了对热钱的吸引，拉高国内资产价格，加剧通胀，而且事实上央行这几次加息并没有起到抑制通胀的效果。

　　四、结语

　　国内期货由于各品种与国际市场相关度不同和国内供求量因素影响差异，对美联储降息的反映不一，相关度较高的品种如铜、铝、锌、燃料油、天然橡胶、豆类受国际影响较大，而小麦、玉米、白糖、棉花主要受国内供求因素影响，对此次降息并不敏感。

　　我们认为，降息的短期刺激带来的变动归于平静后，各期货品种中长期走势仍将反映产品的自身规律，最终由市场供求关系决定。虽然中国、印度等新兴国家对资源类商品的需求旺盛，全球范围内温和的通货膨胀也在继续，这是促使资源类商品未来继续上涨的基础，但美国未来的息率变化对中国期货市场的影响不容忽视的。

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