股指期货近了利率期货还会远吗

　　申银万国证券研究所 屈庆

　　利率风险呼唤利率衍生品

　　2003年以来中国的贸易顺差持续扩大，巨额顺差带来的人民币升值压力和流动性过剩构成了债券市场的一个重要基本面环境。只要中国作为世界加工工厂的地位不改变，巨额贸易顺差就难以逆转。因此，我们完全可以预期，在未来几年内，巨额贸易顺差及其带来的流动性过剩仍将是一种常态。由于国内流动性过剩，而导致的低利率的市场环境，使得市场潜在巨大的利率风险。

　　2006年以来，由于宏观经济的过热，央行多次出台包括加息、提高存款

准备金率以及发行定向票据等调控措施，债券市场受到很大的冲击，债券收益率水平2006年以来明显上行。在市场空头气氛浓厚的情况下，机构也期待对持有的债券套期保值或者通过利率衍生品作空获利。尽管买断式回购、债券远期交易和债券借贷业务均具备了作空的功能，但面世以来，由于其制度的缺陷交易一直不活跃。

　　市场期待利率期货

　　3月17日国务院发布了《期货交易管理条例》，对1999年发布的《期货交易管理暂行条例》做了全面修改，为即将推出的第一个股指期货奠定了法律基础。《期货交易管理条例》扩大了适用范围，从原来的适应于商品期货扩大到适应于商品和金融的期货和期权交易。金融期货合约的标的包括有价

证券、利率、

汇率等金融产品和相关指数产品，这为我国推出利率期货扩展了空间。目前股指期货的推出进入了最后的准备阶段，这也使得市场对利率期货给予了更多的期待。我们认为已经面世的利率互换的蓬勃发展和未来国债期货的出现最值得期待。

　　利率期货是利率衍生品的一种，它是以债券类证券为标的物的期货合约，一般可分为短期利率期货和长期利率期货。前者大多以银行同业拆借中的3月期利率为标的物、后者大多以5年期以上长期债券为标的。

　　利率期货是20世纪70年代国际货币体系崩溃的产物。70年代，随着世界各国的货币汇率不再盯住美元，浮动汇率体系代替固定汇率体系。由于利率平价的影响，外汇市场的高波动性不可避免的影响国内利率水平，持有债券的投资者急需回避风险、套期保值的工具。在此情形下，利率期货应运而生。1975年10月，美国芝加哥商品交易所(CME)首先推出了国民抵押协会的抵押存款证(GNMA)的利率期货交易，开创了利率期货交易的先河。1976年1月6日，国际货币市场开办了以90天国债为标的的短期利率期货交易。1977年10月，CBOT又推出美国长期国债期货。随后，世界其它国家的交易所也纷纷推出利率期货交易。

　　中长期利率期货采用国债等作为利率期货交易的标的，例如芝加哥交易所交易的长期国债期货。短期利率期货则常采取短期债务工具(包括短期存款和短期国债等)，大多以银行同业拆借市场利率为标的。例如芝加哥商业交易所的欧洲美元期货。

　　利率期货必须在交易所内交易，是标准化的合约。对交易的单位、交割品种、最小的价格变动单位，以及合约月份、最后的交割日和交易日等具有严格而详细的规定。交易前需要缴纳合约金额一定比例作为保证金，并由清算公司进行逐日结算。

　　利率期货的应用

　　投资者关注利率期货无非三个目的：交易，避险和套利。交易策略主要有多头策略和空头策略。预期未来市场收益率将下跌，机构会选择买入债券期货合约。而相反，如果预期未来市场收益率将上行，则机构可以卖出债券期货合约。避险策略则适合现货市场具有多头或者空头的投资者，利用利率期货来保护所持有的头寸免受收益率短期波动带来的不利影响，锁定未来的头寸价格。套利是通过现货和期货市场寻找衍生品定价错误的机会，以此建立无风险的头寸。