沪深股市呈震荡格局 仿真交易活跃度有所下降

　　股指高位震荡

　　本周沪深股票市场呈现震荡格局。上证指数以3970.66点开盘，最高4081.43，最低3845.23，收盘于4030.26，较上周上涨0.21%。在指数上涨的的同时，成交量有所上升，全周成交量达到了9357亿，较上周增加了700多亿元。本周仿真交易活跃度有所下降。合约IF0709和现货指数走势相反，全周交易量达到9万余手，较上周大幅减少。

　　一、行情回顾及分析

　　本周大盘基本上在上周高位附近震荡。在市场资金充裕的情况下市场再现超强走势，但4月份宏观经济数据陆续公布带来宏观调控隐忧，而对周末出台利空的担心使得股指承受压力。 从整个市场大的趋势来看，货币流动性过剩的宏观背景下资金推动成为大盘持续走强的最主要原因，而影响整个A股资金面的两个最根本原因在于人民币升值与股指期货推出的时机。宏观调控或者管理层的风险警示对市场中短期走势有影响。4月份宏观经济数据在本周陆续公布，其中4月份物价指数CPI达到3%，继续高于一年期定期存款利率；而4月末狭义货币供应量M1余额为12.8万亿元，同比增长20.0%，比上月高0.2个百分点，广义货币供应量M2余额为36.7万亿元，同比增长17.1%,比上月低0.1个百分点，显示储蓄资金继续向股市分流，同期贸易顺差则反弹至168.8亿美元；另外1---4月份城镇固定资产投资22594亿元，同比增长25.5%，比1---3月高出0.2个百分点，显示出投资增速过快的问题仍比较严重，继续出台宏观调控措施只是时机选择上的问题了。但在这种宏观调控压力之下我们看到大盘并没有出现持续下跌，相反在快速调整之后迅速收复失地，市场之强超出预期。从QDII出台后股指的涨跌也可以印证市场的强势。上周五大盘的突然调整在周末消息面上得到了验证，其中银监会颁发了《关于调整商业银行代客境外理财业务境外投资范围的通知》，允许银行系代客境外理财业(QDII)投资于海外股票市场，而证监会也下发通知，要求各相关机构做好投资者教育工作、提高投资者风险防范意识和风险控制能力。受到QDII开闸以及证监会对市场风险警示消息的影响，周一早盘上证指数大幅低开51点，在开盘迅速探底3940点后展开强劲反弹，与此同时B股指数在上周大涨25%之后周一再度接近涨停，推动上证指数等A股五大指数体系均创出新高。目前市场已经出现被过度高估的调整风险，但市场仍维持着创新高的走势，特别是一些利空消息出台反而成为外围资金低吸的机会，屡屡上演低开高走创新高的走势。比如银监会出台QDII政策是对A股资金的分流，理论上是对A股形成利空，但我们看到QDII政策推出后H股却出现爆涨，并带动相应A股出现大幅上涨，从这种现象中我们可以看到在目前市场资金面严重过剩的情况下，外围因素已经很难对市场运行趋势产生实质性的影响。在人民币加速升值的情况下，货币流动性过剩的格局目前还很难改观，而储蓄资金大量向股票市场的转移趋势仍没有改变，整个资金推动型牛市仍在继续。当然我们也应该看到市场中不少个股确实已经被明显高估，一旦市场利空叠加效应显现，特别是整个市场调整趋势形成之后，那些被过度炒作的题材股将面临较大的调整压力，因此在目前行情中投资者还应该注意控制仓位、踏准节奏。

　　值得注意的是，近期市场随着中小散户逐步占据主导地位，市场趋势交易思维逐渐占上风，大盘情绪化剧烈波动的现象也越来越明显，特别是在4000点高位市场多空分歧比较突出的情况下市场出现追涨杀跌的氛围尤其浓厚，往往在杀跌的过程中出现多杀多，而象周三尾盘散户一旦发现大盘短线跌不动了，则又出现连续追涨导致股指最后半个小时上涨超过1%。从另一个角度来看，随着市场中小散户占主导、趋势交易思维占上风，大盘的技术性走势越来越明显，比如5月8日大盘留下少见的周K线缺口成为近期市场调整的一个主要诱因，而大盘本周三在回补这一缺口后又出现技术性强劲反抽，这种技术走势将在未来市场中体现得越来越突出。从中期趋势来判断笔者认为在股指期货推出时间没有明确之前整个行情还没有走完，中线仍应对市场给予积极关注。但短线来看股指处于高位，随时可能出现较大幅度的调整。如果大盘不能迅速放量站上5日均线，则此次调整延续的时间将相对会长一些，投资者在近期操作上还应保持适当谨慎。

　　本周仿真股指交易活跃度下降。由于不涉及“真金白银”的进出，很多投资者认为股指期货仿真交易参考意义不大。因为投资者既不需要担心参与其中的风险，也不会认真看待仿真交易结果所提供的信息。但在反映投资者预期方面，笔者认为仿真交易还是能够体现一定的影响力。近期仿真交易市场提前预示隔日的现货行情便是其“价值”的体现。

　　通过对仿真交易与现货指数关联性、仿真交易参与主体、仿真交易的价格发现功能等诸多方面进行调查，我们发现仿真交易还是可以为投资者提供一定参考的“价值”。曾在4月18日成功对大盘下跌发出“预警”信号的中金所股指期货仿真交易，在上周四(5月10日)再次显现“预警”功能。此番“巧合”让投资者开始审视仿真交易究竟仅仅是一场游戏，还是在这个虚拟的世界里隐藏着一些规则。5月10日，沪深300指数上涨23点至3724点，但当日仿真交易各月合约一反此前领先于现货指数数倍涨幅的上涨走势，纷纷收出阴线；果然，5月11日的大盘走势正如这些阴线指引的方向——下跌。其中，上证指数盘中振幅剧烈，最低跌至3949点，收盘于4021点，下跌0.69%；沪深300指数最低跌至3629点，收盘于3702点，下跌0.58%。同样的行情出现在4月18日。当天沪深300指数上涨20.96点，但仿真交易合约却均以阴线报收，其中IF0705收盘大跌3.4%。值得注意的是，在4月19日，大盘指数果然出现大跳水，当天沪深300指数大幅下挫4.67%。仿真交易发出“预警”的现象本周又一次出现。5月14日是中金所股指期货仿真交易采用新规则的第一天。仿真各月合约再次在现货指数上涨的情况下，走出了全线下跌的背离。当日沪深300指数开盘出现跳水，最低跌至3621点，随后反弹翻红，上摸3768点的历史新高，最终收盘于3734点，比前一交易日上涨31点，涨幅0.86%。而仿真交易再次不涨反跌，全线收阴，且主力合约IF0706最大跌幅接近10%，险些跌停，最终收于4160点，下跌392点，跌幅达8.62%。随后的5月15日沪深300指数不出意外出现大跌。此前现货指数曾两次在仿真交易发生背离后，第二个交易日出现下跌，而5月15日的大盘跳水再一次跟随了仿真交易，这似乎不是巧合。

　　海外股指期货市场经验表明，期指价格在现货指数上涨的情况下，提前一天全线收阴，而现货指数在第二天往往跟随期指下跌，这一现象从某种程度上体现了股指期货的价格发现功能，对投资者提前对大盘可能出现的跳水行情能起到“预警”作用。有趣的是，这一“预警”功能连续出现在先天不足的仿真交易里，不得不让业界重新认识仿真交易的“仿真”能力。事实上，在仿真交易最初推出的三个月里，屡屡出现夸张的虚拟行情，比如近月合约期现价差过大、远月合约过分活跃、日内波动过于剧烈等。不少业内人士对此解释为：仿真交易动用的是虚拟资金、参与者资金量过于平均、投资者缺乏风险控制意识、仿真交易缺乏期现套利机制，等等。于是，仿真交易的这些先天不足，让许多最初还参与其中的投资者更愿意将它看成一场游戏。尤其在目前不少期货公司举办的仿真交易比赛结束后，投资者更多地把精力投放在持续火爆的股市行情里。而今，仿真交易不经意间释放出的“预警”功能又重新把投资者的目光拉回。有参与仿真交易的投资者表示，5月14日发现仿真期指价格出现的背离现象后，他立刻想起前两次的行情，明显预感第二天(5月15日)股市会出现回调。果然，市场印证了他的预感。笔者认为5月14日的下跌本质上是仿真交易在进一步修正前期过大的价差。毕竟，当前现货股票市场已经感受到监管层越来越大的调控压力，投资者开始改变前期过于乐观的预期，现货指数可能选择在高位震荡。从这个意思上说，仿真交易还是能反映广大投资者的预期，体现价格发现的功能。

　　日前，中国金融期货交易所公布了《沪深300股指期货合约》、《交易规则》征求意见稿。此前沪深300指数期货已模拟运行近半年。从该征求意见稿来看，参与门槛较之前的征求意见稿有所提高，小投资者可能无缘股指期货。

　　在新的征求意见稿中，保证金比例做了一定的改动。如沪深300指数期货的保证金下限从原来的8%提高到10%，但合约乘数仍定为300元每点；另一方面，沪深300指数期货合约的最小报价变动单位，由原来的0.1点，改为现合约征求意见稿中的0.2点。

　　按照5月18日沪深300指数收盘3776点计算，目前1手合约价值为113280万元，最低交易保证金约11.3万元/手。而这11.3万元还只是理论上的参与门槛。10%的保证金比例是中金所向期货公司收取。期货公司为了控制风险，投资者实际交纳的保证金比例还要高出2到5个百分点。按沪深300指数收盘3776点计算，做一手约需13.6万元以上的保证金。这样，投资者没有30万元以上的资金很难操作股指期货。

　　业内人士指出，因为投资者重仓或者满仓操作都是十分危险的。按照上述保证金比例要求，投资者至少需要50万元的流动资金，才是投资股指期货的理性选择。

　　当然，除了资金方面的问题，股指期货的"风险门槛"更应该引起投资者的重视。股指期货与现有的股票类产品和商品期货产品相比而言，有着更为复杂的影响因素。

　　　除了采取保证金交易外，沪深300指数期货还有一些特点，如每日结算、双向交易、强行平仓。股指期货交易可以卖空，即先卖出一张合约，然后在适当的时候买入一张同等的合约平仓。而在传统的股票交易中，须持有才能卖出。当经纪业务客户保证金余额不足时，交易所会提示投资者补仓，如出现违规超仓、没有在约定时间内补仓等情况，作为结算会员的期货公司会对该经纪客户强行平仓。

　　股指期货难以掌控的特性加上新的交易特点，需要投资者有一个风险教育的过程。这也在客观上要求参与股指期货的投资者具备一定的素质。一般而言，期货交易参与者应该是有资金实力、有专业知识、有相应时间、有承受能力的投资者。当行情向投资者持仓相反方向波动的时候，投资者的权益不仅本金可能全部损失，甚至还可能出现负数；投资者持有期货头寸不能高枕无忧，也不可能像持有股票一样，等着解套；而应该顺势而为、及时止损。在期货投资中，资金管理尤其重要，一般投资者切忌重仓甚至满仓操作，要合理设定止盈点位和止损点。

　　笔者认为从股指期货合约的设计上可以看出管理层的苦心，之所以开始时将合约设计的大些防止小投资者参与是为了市场平稳运行，也是保护投资者的措施。今后随着股指期货的成功上市运行，笔者相信管理层会在适当的时候修改合约设计，甚至推出迷你合约，为广大中小投资者提供投资工具。

　　二、后市展望及建议

　　从技术上看，本周上证指数周K线是带上下影线的小阳线，成交量有所增加。目前看股指上涨的趋势没有变，投资者仍可买质地较好的股票，获取收益。

　　仿真交易上，主力合约并未跟随现货指数振荡走高，反而下跌。笔者认为股指趋势没有变，在控制风险的前提下，投资者可适当作多。(梁海三)

　　三、对仿真交易中期指和沪深300指数之间基差的分析

　　图1 IF0709和沪深300指数之间的基差图

　　由于投资者预期国家宏观调控措施出台，股指受到影响，0709合约和沪深300指数之间的基差缩小。

　　表1 仿真交易各合约一周成交数据(2007.5.14-5.18)

　　资料来源：海通证券研究所

海富期货经纪有限公司研发部　　梁海三