锌品种在中国的发展概述以及中期市场走势分析(3)

　　第二章　　锌期货的基本情况及可行性

　　四、我国推出锌期货的可行性

　　(1)锌完全符合作为期货商品的条件

　　作为商品期货品种，必须满足最基本的期货商品条件：现货规模大、属于基础原材料；商品品质易于标准化；商品质量稳定、不易变质、易储存和运输；商品价格波动频繁。这些条件可以说是推出某一商品期货的基本原则，是经过实践检验的。从国内国际期货市场的发展中可以看到，上述条件有一条不满足或随着时间推移商品的这些特性发生改变，那么该商品期货的生命力就比较弱。

　　锌的特性完全符合作为商品期货的基本条件：现货规模大，2005年中国锌产量271万吨，消费量292万吨，规模与铜相当，是重要的工业原材料。锌的品质易于标准化、质量稳定、易储存和运输，锌价格波动幅度大且波动频繁。

　　(2)锌贸易格局的变化为锌交易的活跃提供一定基础

　　除了需满足上述基本条件外，商品期货推出之后交易是否活跃、经济功能是否能够得到充分发挥还取决于特定的市场环境。市场所在地区是商品的净消费国(地区)，国内产销不平衡需依赖进口来满足需求的商品作为期货品种，其启动和活跃比较容易，发展前景比较好。

　　2004年是中国锌贸易格局的转折点，中国由锌的净出口国转为净进口国，这为推出锌期货提供了良好的时机。目前国内除了少数冶炼厂原料可以自给外，其它拥有矿山的几家冶炼企业的原料自给率均不足50%。锌贸易格局的变化为推出期货交易奠定了非常好的现货基础和市场环境。

　　3)国际锌市场及国内期货市场的发展为推出锌期货提供了借鉴经验

　　锌期货最早于1915年在LME交易，当前交易的合约标准则是1988年制定的，因此具有广泛的市场认知度。中国大型的有色贸易公司及锌冶炼企业也早已参与了LME锌的交易，对期货市场有了较深的认识并积累了丰富的操作经验，这些企业可以作为今后国内锌市场启动的中坚力量。同时国内铜铝期货的成功运行也为锌期货合约的设计提供了很好的经验。

　　(4)锌国内外现货市场基本接轨，一旦在国内重新推出锌期货，将引发两个市场的跨市交易，从而将促进国内锌市场的发展

　　目前大企业一般采用与LME价格挂钩折成人民币的方式订立现货交易合同，国内企业在锌贸易方面早已与国际接轨。截止2005年，国内共有六个品牌的锌锭在LME注册，注册产量106万吨，占国内总产量的39%。在LME注册体现了着国内外市场的紧密联系，也为今后两个市场的套利提供了现货基础。

　　(5)具有良好的客户基础

　　国内锌企业规模总体扩大的同时，生产企业集中度有所降低、市场结构更趋多样化。根据有色金属统计资料，2005年国内锌年产量5万吨以上的有11家，年产3万--5万吨的企业有11家，年产量3万吨以下的冶炼还有几百家，分布在27个省(市)。消费方面，市场具有明显的集中趋势，主要集中在经济较发达的珠三角和

长三角地区，在上海和广东南海已形成了颇具规模的现货交易市场，几乎所有的企业都不同程度地将货物仓存于这两个地区，再分销给最终用户，这与铜铝的情况完全相同。因此锌市场参与者呈现分布广泛、力量均衡的状况，有利于期货市场交易者的多样化发展，可保证期货交易品种的流动性和参与程度。

　　此外，潜在的市场参与者结构较十年前发生了较大变化。近几年国内期货市场的发展，培育了大量的套利者、投资者和投机者，他们的参与有利于增强市场的流动性，这也为重新推出锌期货提供良好的客户基础。

　　五、我国推出锌期货的必要性

　　(1)经济的快速增长是导致我国锌产量和消费量持续、快速增长的内在因素。

　　1998-2004年期间，我国的经济总量几乎翻了一番，锌的消费量则翻了一番多，2004我国锌的消费量是1998年的2.28倍，锌的消费增长速度明显大于经济增长速度。由此可见，锌是我国经济发展中不可或缺的资源性商品，在过去的几年里，经济的高速增长对锌资源的依赖程度是相当高的。

　　与此同时，我国经济对出口贸易的依存度明显呈持续上升的趋势，截至到2004年已经高达71%，而其中机电产品的出口在我国的对外出口贸易中所占比重更是高达55%，而机电产品制造中的压铸锌合金的用锌量约占我国锌消费量的18.3%。

　　(2)经济增长对资源性商品的依赖导致我国锌市场结构出现质的变化。

　　随着我国经济的持续快速增长，我国对资源的需求同样在快速增长，尽管我国目前是世界上最大的锌生产国，截止到2004年年产量高达251.9万吨，约占全球总产量的25%，但随着2004年中国由锌净出口国转变为净进口国，表明我国已经进入了锌资源短缺时代。

　　由于我国的锌资源在过去很长一点时间里都处于的净出口状况之下，我国的许多锌生产企业，尤其是大中型企业为了规避出口贸易中的价格波动风险，纷纷在伦敦金属交易所(LME)进行交割注册，在国际期货市场上进行套期保值交易。

　　但是，随着我国由锌的净出口国转变为净进口国，显然上述企业的市场交易行为已经从国际市场转向国内市场，如果上述企业继续利用国际期货市场进行套期保值交易以回避市场价格波动风险的话，那么，这些企业不仅面临交易成本过高，而且还将面临资本项目下的外汇管制的政策风险和

汇率变化的货币风险。

　　随着我国锌生产量与消费量的持续扩大，我国锌的贸易规模也在持续扩大，由于国内缺乏一个公开、高效、权威的市场定价体系，市场价格形成的无序性与市场规模增长之间的矛盾十分突出，并且对市场参与者经营活动的影响也越来越广泛。

　　就生产企业而言，近年来锌精矿与废杂锌的进口量越来越大，表明锌生产企业对国际矿产资源的依赖程度也在日益提高。但由于企业在原料进口贸易中是根据LME的锌期货价格扣减加工费进行定价，而随着中国锌精矿的进口不断增加，锌的加工费报价也越来越低，企业可赚取的加工利润也就越来越低，同时由于锌精矿进口周期相对较长，且国内没有锌期货交易可用于套期保值，所以企业的原料进口价格风险就会凸现出来。

　　对于国内流通而言，由于国内缺乏一个权威的、公开的期货市场，在流通过程中，市场价格形成机制极其混乱。虽然，目前市场价格形成基本上以生产企业的报价为基准，如在珠江三角洲地区由中金岭南定价；而在长江三角洲则以株冶价、葫芦岛价为主。但由于这些企业的资源供应能力有限，同时又是基于企业自身成本的变化来确定的，市场价格相对较为混乱，在加上一些小型生产企业，常常以次充好，甚至降低环保标准以降低成本与上述锌大型骨干生产企业抢夺市场，使得市场秩序变得更加无序。

　　随着国内市场规模的不断扩大，供应链逐步拉长是一种必然趋势，国内锌市场秩序的混乱产生的影响较以往任何时候都更为突出和广泛。因此，在目前我国锌市场的复杂市场结构条件下，建立一个公开、公正、公平、权威的市场定价体系，对解决复杂市场结构条件下的价格形成机制和提高市场效率价格形成机制是十分必要的。

　　综上所述，无论是从经济增长对资源性商品的内在需求来看，还是市场规模和结构的变化来看，锌作位经济增长中不可或缺的资源性商品，在我国推出锌期货交易都是十分必要的，是优化资源配置、规范市场秩序、提高市场效率不可或缺的有效市场手段。

　　伦敦金属交易所于1915年就推出了锌期货交易，并且一直延续到今天。直至今天，伦敦金属交易所的锌期货价格仍然是锌国际贸易活动的定价基础，同时伦敦金属交易所也成为了目前国际上唯一的锌期货交易市场。

　　但近年来，随着中国对国际市场的依赖程度日益加大，锌精矿及锌的国际贸易流通也在逐年大幅递增，尤其是在中国由锌的净出口国转变为净进口国之后，国际锌价的波动幅度明显加大。这势必会给我国的锌冶炼及加工企业的生产经营活动带来巨大的市场风险。

　　图八：近年来国际锌价变化走势图

　　

近年来国际锌价变化走势图。（来源：新浪财经） 点击此处查看全部财经新闻图片

　　中国早已成为了全球第一大生产国与消费国，但因为中国锌冶炼及加工企业的生产经营规模普遍较小，同时对国际市场存在着较大的依存度，生存竞争环境十分恶劣，因此，很难在国际期货市场和国际贸易活动的价格形成过程中很难形成合力，发挥自己的作用。

　　也正是由于上述原因，近年来国内企业要求国内推出锌期货合约的呼声日益高涨。事实上，从国际锌期货交易发展的成功历史经验来看，为我国开发锌期货交易提供了丰富的借鉴经验，建立一个区域性的期货市场，即时反映区域性供需关系所形成的价格信号，必将对我国锌市场结构的完善和市场功能的发挥，乃至对国际锌价的形成起到积极的作用，更是对锌期货市场的丰富与发展。

　　六、锌期货上市的意义

　　(1)在我国推出锌期货交易有利于国内价格信号对国际市场的影响。

　　尽管我国锌产量与消费量在全球锌产量与消费量中所占比例都具有绝对的优势比重，但由于缺乏像铜和铝那样的期货交易机制，无论是在国际贸易活动中，还是在国内贸易活动中，只能参考伦敦金属交易所的价格，国内企业完全丧失了市场定价过程中的话语权，区域性的市场供需变化对国际锌价的影响几乎得不到反应。

　　随着我国锌产量的逐年扩大，对国际锌矿资源的依赖程度也在逐年扩大，在中国企业采购的锌精矿集中到货的情况下，往往意味着国际锌矿资源的供应紧张，国际市场上的投机者往往利用这一因素，大肆抬高锌价，使国内企业在原料采购过程中蒙受损失；然而，随着国内锌精矿的大量到货，则意味着国内市场存在着阶段性的供应增加，国内价格水平应该有所下降。

　　但由于国内没有锌的期货市场，这种价格信号根本无法传递给国际市场。假如中国已经拥有了国内的锌期货交易，那么如果国际投机者恶意抬高锌价，就会在两个市场间形成跨市套利的机会，投资者就会在国内期货市场上买入期货合约，在国际市场上卖出期货合约，当两市价格回归正常水平时，投资者又会在两个市场上同时平仓，获取套利价差。这样既可以抑制国际投机者的恶意炒作，又可以避免国内市场因短暂得供应增加导致的锌价过渡下跌。

　　事实上，正是由于在期货市场上存在着投资者的套利行为，才会把不同的区域市场上的微弱的供应变化所导致的价格波动信号传递给对方。因此，只有在国内推出规范、高效的锌期货交易，才能将国内供需关系变化形成的价格信号通过套利机制传递给国际市场。

　　(2)在我国推出锌期货交易有利于国内企业规避经营风险

　　首先，随着我国锌产量的逐年增长，我国锌生产企业对国际锌精矿市场的依赖程度日益加大，随着锌精矿加工费的不断下降，国内锌生产企业的冶炼利润也呈不断下降的趋势，因此企业的抗价格风险波动风险的能力也呈不断下降的趋势，而在锌的冶炼加工过程中，锌生产企业往往面临着生产周期长难题，如果企业为规避价格下跌的经营风险，在国际市场上建立期货空头头寸，往往会因无法实际交割而遭致国际炒家的逼仓，如果大规模的实物交割，又势必破坏国内市场的供需平衡。

　　即便是对加工企业而言，如前所述，我国近年来锌消费的高速增长与机电产品出口有着十分密切的关系，然而出口贸易同样存在着交易周期较长的特点，加工企业在出口贸易活动过程中，所面临的价格波动风险同样十分巨大，更何况长期以来我国出口企业都是依赖于国内低廉的劳动力与资源成本来赚取出口利润，企业抗价格波动风险的能力更是差强人意。

　　如果能够在国内推出锌期货交易，国内锌生产企业不仅可以根据市场的供需变化，有效地避险经营风险，而且还可以避免国内资源配置的矛盾。

　　因此，在国内推出规范、高效的锌期货交易不仅能够更加有利于国内各经济环节对规避市场经营风险的需要，而且还十分有利优化国内资源的配置，更是维护国内市场秩序所必需的。

　　(3)推出国内期货交易有利于政府对企业期货交易活动的监管。

　　目前我国排名在前列的锌生产企业大多获得了从事境外期货交易的交易资格，如：中金岭南、葫芦岛锌厂、株州冶炼厂等，主要是参与伦敦金属交易所(LME)的锌期货交易，表明我国的锌冶炼企业具有较为丰富的期货交易经验与人才队伍，这无疑会为我国的锌期货市场发展提供良好的基础条件。

　　尤其是在我国期货发展过程中，曾出现过“株冶事件”这样非常典型的期货交易风险事件，该案例恰恰是发生在我国企业从事境外锌期货交易活动中。这不仅仅给中国企业敲响了风险的警钟，为我国企业在日后的套期保值活动中建立有效的风险管理体系提供了教材，而且也反映出了伦敦金属交易所(LME)的会员在期货代理业务中存在着许多不规范的行为。

　　尽管伦敦金属交易所(LME)本身是个成熟的市场，但由于制度及区域的差异，国内企业在伦敦金属交易所(LME)进行期货交易仍然存在许多不利因素：一是语言障碍，尽管国内从事境外期货交易的企业的交易人员的基本语言能都非常好，但是，在一些合同文本的条款含义的解读能力仍然非常有限，往往会留下许多漏洞被境外经纪商利用，在潜在的交易纠纷处理中，对中国企业非常不利。二是境外经商是完全意义上的以自己的名义代理客户从事期货交易，这就为一些居心不良的境外经济商提供了与客户对赌，甚至“吃点”的行为提供了方便。所谓的“吃点”就是由于受到地域限制，中国企业从事境外期货交易往往是根据延时行情进行电话报单，而这样报出的交易指令往往与实际的成交价格存在着一定的差距，而当指令价格与实际成交价格之间存在着对经纪商有利的价差时，境外经纪商就会吞噬掉报单指令与实际成交价之间的价差。三是尤其是存在经纪商与客户对赌行为的情况下，当行情出现对经商不利的情况时，境外经纪商往往会采用泄露客户交易资料的方式，来获取不正当的交易利润。当上述的不利情况发生时，中国企业往往会受到各种条件的限制，不愿也难以通过法律手段进行处理。

　　如果能够在国内建立自己的期货交易市场，那么根据现有的期货监管模式，上述对企业不利的交易情况是完全可以避免的，这将大大降低国内企业从事套期保值交易的非市场价格风险因素，将大大有利于国内监管机构对期货交易中不规范行为的监管。

　　综上所述，建立锌期货市场将会大大提升国内价格信号对国际价格形成的影响，同时有利于国内将会有利于监管机构对期货交易中的不规范行为的监管，大大降低企业从市期货交易的非市场性风险，大大提高企业的期货交易效率。因此，无论是从价格形成的角度来看，还是市场监管的需要来看，建立国内锌期货市场都是十分必要的。

　　七、锌期货简介及内外盘的联系

　　(1)伦敦锌期货简介

　　伦敦金属交易所是目前全球开展锌的期货交易的唯一场所，所形成的期货价格也成为全球现货贸易的定价基础。锌在伦敦金属交易所所成立之初就开始有非正式的交易了，正式成为一个官方合约是在1915年，到1980s伦敦交易所的交易量成为全球之最，并成为现货贸易的定价基础。

　　表八：LME锌期货及锌期权合约

交割等级	特级锌，纯度不低于 99.995%的锌板坯，须有伦敦金属交易所认可的牌号
合约单位	25吨（公差+/-２％）
形态	板坯
重量	每块 30公斤，每包不超过1.5吨
交割日期	3个月内为任何一个交易日，３个月以上至６个月为每个星期三，６个月以上至27个月为每个月的第三个星期三
报价单位	美元 /吨
价格波动最小幅度	50美分/吨
可交易货币	美元、日元、英镑、欧元
交易时间	12：10――12：15 12：50――12：55 15：30――15：35 16：10――16：15

　　(2)上海锌期货合约基本情况

　　1、合约标的　　0＃锌

　　目前国际贸易体系中主要以0#锌为主，伦敦金属交易所(LME)的锌期货合约标的即为0#锌。因此国内锌期货合约标的选择0#锌，有利于与国际市场接轨，有利于两个市场之间的套利，从而避免过度投机和市场操纵。

　　目前我国锌的产业政策限制5万吨以下的锌生产企业，而根据统计，5万吨以上的锌生产企业以0#锌为主。这部分企业的生产工艺与设备较为先进，产品质量较为稳定，代表未来锌生产的发展趋势。从锌生产的实际情况看，2005年我国生产0#锌约155万吨，1#锌及其他标准锌约115万吨；10万吨以上产量的企业，如株冶、葫芦岛锌、中金岭南、白银有色等大型国有锌生产企业的产品100%是0#锌，3万-10万吨产量的企业生产的也以0#锌为主。

　　2、交易单位　　交易单位 5吨/手

　　从保持我国金属期货系列品种的规则连续性出发，结合投资者的资金结构、操作习惯，将锌期货合约的交易单位定在5吨/手，能够基本满足不同层次的锌企业、用户及投资者的交易需求，有助于增强市场流动性。

　　3、最小价格变动价位　　最小价格变动价位： 5元/吨

　　最小价格波动的设计，主要考虑期货交易的流动性。最小价格波动太小，对投机者的吸引力会下降，合约的流动性会受到影响；最小价格波动太大，则交易价格会出现不连续现象，不能真实反映市场的走势。LME锌的最小变动价位50美分，折人民币约4元，考虑到国内投资者的交易习惯及方便计算，定为5元/吨比较合适。

　　4、 每日价格最大波动限制　　每日价格最大波动限制不超过上一交易日结算价+4%

　　目前我国有色金属品种铜铝的每日价格最大波动限制设定为4%，锌价格波动特点与铜铝相似。根据实证研究，实证样本为LME三月连续合约数据，样本数据为1989年11月1日至2006年10月16日。实证结果显示，LME锌期货交易相邻两个交易日收盘价的价格变动98%的概率在4%以内，因此每日价格最大波动限制选取4%比较合适。

　　5、 保证金比例　　最低交易保证金比例：合约价值的6%

　　根据简单地累计两个交易日风险的实证分析，6%的保证金在一个交易日内可以覆盖99.5%的风险，累计两个交易日价格涨跌幅度超过6%的天数只占总交易日的1%。依据波动率度量方法确定期货合约基准保证金的实证分析结果，6%的保证金能够控制97%的风险。因此锌的最低保证金比例选择6%比较合适，太高不利于市场流动，太低不利于风险控制。

　　6、合约交割月份　　合约交割月份 1-12月(当月起的连续12个月份)

　　合约交割月份的设定，与现有的生产、贸易现状相适应，与现有的金属期货产品保持一致，铜铝的交割月份都是连续12个月份。

　　7、交割方式　　交割方式：实物交割

　　交割方式的确定，与商品的特定属性有着密切的关系。从铜、铝、等品种的成功交割运作来看，定期的、集中性的交割方式得到了市场的广泛接受。期转现的推出，加强了期货市场和现货市场的联系。因此，采取与现有同类品种相同的交割方式，对新品种的成功推出有着积极的意义。

　　8、最小交割单位　　最小交割单位：25吨

　　与伦敦金属交易所的交割单位相同，有利于两个市场的融通。有利于指定交割仓库的货物堆放，实现定量式管理。有利于注册企业根据各自产品的单位重量进行组合，使之符合最小交割单位。

　　9、交易手续费　　交易手续费: 4元/吨(含风险准备金)

　　参照铜铝不高于成交金额万分之二的标准，目前锌现货价30000元/吨。考虑投资者、经纪公司收取手续费的习惯，固定收费便于投资者及经纪公司测算交易成本，有助于提高市场流动性，因此设计为固定手续费标准。再考虑目前锌价格属于历史高位，按目前价格的万分之二收取手续费显然太高，不利于吸引投资者。因此考虑价格变动因素后将锌手续费适当下调后确定为4元/吨，相当于目前价为的万分之一点三。

　　10、其他条款

　　交易时间　　交易时间为上午9:00～11:30，下午1:30～3:00。与交易所其他品种的交易时间相同。

　　最后交易日　　合约交割月份的15日(遇法定假日顺延)。与铜铝品种相同。

　　交割日期　　交割日期为最后交易日后连续五个工作日。与铜铝品种相同

　　交割地点　　指定交割仓库。审批原则将参照铝指定交割仓库的审批原则。

　　(3)两市锌期货存在良好的关联性

　　目前国内大企业一般采用与LME价格挂钩折成人民币的方式订立现货交易合同，国内企业在锌的现货贸易方面早已与国际接轨。通过企业的进出口行为，国内锌和伦敦锌的价格保持良好的关联性。

　　图九：上海锌现货价格与LME锌现货价格

　　

上海锌现货价格与LME锌现货价格走势图。（来源：新浪财经） 点击此处查看全部财经新闻图片

　　目前我国锌的供应处于基本平衡，少量过剩的状态，锌的进出口量对贸易条件高度敏感，进出口量的变化对国内供需平衡影响迅速，从而影响国内价格。贸易条件对进出口和两市比价的影响机制如下：

　　进口盈利———进口量增加———国内供给过剩，价格相对弱势———比值下降，到低于出口比值的水平(出口盈利)———出口量增加———国内供给短缺，价格相对强势———比值上升―――进口盈利……如此循环。

　　这样一个贸易机制的存在是两市价格的高度关联性的现实基础，同时带来两市的跨市套利交易机会：即当国内比价偏高，进口盈利时做买伦敦抛上海的正套交易；当国内比价偏低，出口盈利时做抛上海买伦敦的反套交易。跨市套利交易和进出口贸易行为一起，将两个市场的价格紧密联系在一起，为相关企业提供有效的投资和保值工具。

　　第三章　锌的中期走势分析

　　七、供需处于脆弱的平衡，总库存偏低，中期市场保持强势

　　根据国际铅锌小组的统计，2006年全球精锌消费量增至1106.4万吨，产量为1022.8万吨，全年供应缺口为33.2万吨。目前各大研究机构的预测是07年锌市场将出现小幅过剩，但也有机构认为06年过度消耗库存造成总库存偏低，07年仍为小幅缺口。如标准银行认为07年供应缺口将有10万吨。国际铅锌小组的最新数据认为07年1月全球精锌产量为94.1万吨，消费量为89.1万吨，供应过剩5万吨，但西方缺口为5.7万吨，这部分缺口由中国出口补充。从库存看，目前LME库存仍在9万吨左右，为关键的四周消费水准之下，市场仍处于脆弱的平衡中。由于锌市场连续三年大幅缺口，相信隐性库存已经消耗怠尽，一旦价格回落带动引发补库要求，供应可能重新转向缺口。近期消费的季节性增长和供应的减少(中国出口减少)都可能使库存再次下降，从而推动价格回升。

　　图十：伦敦库存处于低位

　　

伦敦库存走势图。（来源：新浪财经） 点击此处查看全部财经新闻图片

　　中国出口量三个月持续激增，导致国内供应减少，一月国内价格已经超过外盘价格(图九)。但出口量7.1376万吨仍处于历史高位。考虑到从点价到货物真正实现出口存在一定的时滞，市场普遍认为一月的净出口高位属于正常的时滞效应。对贸易商的调查表明，三月份中国出口量大大减少，中国出口激增的趋势即将遏制。但是，由于新加坡现货升水的强劲支撑，由5-10美元/吨上涨到30-40美元/吨，因此高升水可能会继续吸引中国出口，但会大大降低。

　　另一方面，西方国家需求重现紧张将利好锌价。二月开始有一些迹象表明，北美用户有开始入市购买的趋势。在过去三个月里由于需求疲软北美用户几乎在锌市场上销声匿迹，而现在他们认为未来价格比较有吸引力，已经开始购买。国际铅锌小组认为西方国家1月供需缺口为5.7万吨，也说明西方国家现货市场的表现正在好转。

　　因此，从库存来看，随着中国出口减少以及西方国家消费回升，库存有望继续转为下降，而在这样的库存水平下进一步下降将有力刺激价格的回升。

　　目前伦敦锌库存维持在10万吨水平波动，但已经出现下降迹象，因现货由贴水转为平水到小幅升水，而且注销仓单达到1万多吨，显示库存还将进一步下降。

　　从指示消费的另一个指标现货升水来看，地区现货升水仍然维持高水平。2月份美国中西部锌现货升水约为10美分/磅；一些年度升水签订在12美分/磅。欧洲市场仍然较强，CRU对其2月份升水的估计为320美元/吨，虽然较1月份略有下降，但仍为较高水平，说明现货供应仍然比较紧张。

　　图十一：锌价与锌库存

　　

锌价与锌库存走势图。（来源：新浪财经） 点击此处查看全部财经新闻图片

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