麦格理商品日评：锌加工费调整问题仍有待解决

　　锌加工费——故事仅说了一半

　　上周，美国锌业协会的会议报告已经指出，对于2007年，至少达成了两份主要的加工费合同。

　　据报告加工费都是300美元/吨，但是基础价格有所不同，一份是以3000美元/吨为基础，一份是以3500美元/吨为基础。基础价格的增加意味着，尽管冶炼厂损失了一些价格分享的部分，但是被TC的上涨所弥补(去年的基准价格是1400美元/吨，TC是128美元/吨，上调幅度为14%和下调幅度为12%)。

　　但是至今上调和下调幅度的问题仍然有待解决。市场传闻上调下调幅度为正负10%和10%、-6%(后者与欧洲稍早达成就合同相同)。不论实际结果如何，可以看出，上调和下调幅度将由2006年达成的14%，-12%明显缩小(一定程度上减少了冶炼厂加工费对锌价的杠杆作用)。

　　也有些提议称合同中不应包含调整幅度限制。我们也认为至少在合同中， 调整幅度的变化比例要依赖于价格(一个建议称如果锌价在4000美元/吨以上，上调幅度将从10%降低到5%)。

　　这一年在所有加工费、基础价格和调整幅度(有或没有幅度限制)的组成中，似乎不会出现单一的“基准”。

　　在一个已经达成的合同中——85%的支付比例不变，——即使冶炼厂已经能从锌精矿的含量中提取出超过90%的锌，这部分称为冶炼厂得到的“免费锌”。即使上调幅度和下调幅度减小，这调整幅度和免费锌仍将使冶炼厂利润与LME价格有很大的关系。

　　除非上调和下调幅度更加清楚，否则是很难计算对冶炼厂利润的影响的。然而，我们根据目前的报道可以推断出可能的结果。

　　如果价格处于当前高位，并在今年保持波动，调整幅度很明显将是谈判中非常关注的问题。

　　在这篇报告中，我们不考虑那些不用调整幅度限制的合同的影响，并且考察不同的加工费结果对冶炼厂收入的影响。

　　当前LME价为3250美元/吨，基准价格是3000和3500时，假设上调幅度和下调幅度为10%，加工费相差50美元/吨。如果调整幅度是6%，差别将为40美元/吨。价格在3000美元/吨以下，调整幅度为6%时，加工费差别缩小至30美元/吨。

　　在当前价格下，不同的基准价会使冶炼厂收入有明显的不同，如下图如示，既然基准价格为3500美元/吨(假设向下调整幅度为10%(或 25美元/吨))，冶炼厂将在当前的LME价格下仍将获得明显的收益。注意在当前合同下冶炼厂的收益已经是去年最高水平的两倍。

　　图：在年度合同中锌冶炼厂的利润

　　即使调整幅度减少，冶炼商的收益仍对LME价格保持着非常大的杠杆作用——包括免费锌在内，LME锌价格为3000美元或4000美元/吨将意味着冶炼商的收入差别会有150美元/吨。因此不必惊讶一些合同设定了最大调整幅度限制。

　　下表显示了四种不同的加工费结果，在不同的LME价格之上，基础价格和调整幅度设定的讨论。很明显，正负10%的调整幅度造成了一个直线的结果，但是+10%，-6%的调整造成了一个不均匀的结果，这使得基础价格的设定更加具有技术性。

　　图：对不同LME价格冶炼厂的收益

　　嘉益公司编译(risun)