判定原油牛市结束尚早 震荡回归将延续到年末

　　近一个月来，国际原油市场似乎失去了方向，尽管其间曾因突发性因素有过几次的单日可观涨跌，但连续合约价格几乎就维持一个水平区间之内。造就油价几年牛市的因素没有根本改变，但紧张程度的缓解引发了本轮大级别的调整，后市价格重心仍有震荡回落的空间。

　　中美经济有放缓迹象

　　从需求的角度来看，以中国为首的亚太地区以及美国经济高速增长的需求是近年来油价上涨的主要动力。三季度的数据显示，中美两国的经济都有不同程度的“降温”。

　　年初以来，中国政府采取一系列调控措施，三季度国民经济偏快增长的势头得到了初步遏制，呈现出“三落一稳”，即国内生产总值增速高位回落，工业生产增速回落，固定资产投资增速回落，货币信贷增速高位趋稳。中国国家统计局10月份公布的数据显示，前三季度GDP增速为10.7%，比上半年回落0.2个百分点。城镇固定资产投资同比增长24.2%，比二季度回落7.7个百分点。随着几个月前调控措施的时滞作用，四季度

中国经济增速有望保持稳步回落态势。中国石油战略储备启动，部分境外分析机构将其视为油价上涨的题材，笔者认为其有炒作之嫌。中国的储备补库，的确会增加额外的非消费需求，但幅度比较有限，预计到年底前库存注入速度为5万桶/日，还不到目前中国进口量的2%。

　　三季度美国经济增长同样出现放缓迹象，年率计算的GDP增长仅为1.6%，是2003年第一季度以来的最低增幅。第三季度经济增速放慢的最主要原因是住房市场明显降温。美国商务部初步数据显示，第三季度美国私人住房建筑开支下降了17.4%，降幅大于前一个季度的11.1%，是1991年第一季度以来的最大降幅。因为北半球冬季取暖需求增加，四季度是一年中石油消费传统旺季。四季度美国经济增长预期却被多家经济分析机构调增，理由是能源价格迅速回落又将刺激投资和消费反弹。笔者觉得高油价的判断标准不是其绝对价格高低，而是其是否已经开始明显制约消费者的行为。目前中国国内的成品油变动不及国际市场敏感，原油价格每桶20几美元的跌幅对国内消费的影响相对较小。因此，在货币政策并不宽松的前提下，四季度美国经济能否如期反弹十分关键，因为这是回答当前油价对于消费者是否已经过高的最好答案。

　　供应两大矛盾部分缓解

　　从供应的角度来看，造就近年来阶段性紧张局面的主因有两个，即相对需求来说上游非OPEC原油产量以及下游全球精炼能力的增长十分缓慢。未来一年，上述两个因素将是一松一紧。

　　随着前期石油投资项目将逐渐投产，OPEC以及非OPEC 的原油产能都有明显增长。国际原油供应的缓冲——剩余产能将增加200万桶/日以上。根据国际能源署的预测，非OPEC国家原油产量的2006 年增幅将达到110 万桶/日，预计2007 年增幅为170 万桶/日。OPEC组织根据多哈会议的协议，自11月1日起开始调低产量120万桶/日，但目前只有沙特和阿联酋正式通知其客户减产。OPEC10月份总量2954万桶/日，较上月增加了7万桶/日。10月份宣布减产的尼日利亚，该月产量竟提高了31万桶/日，抵消了沙特、伊朗等国的降幅。如果OPEC想维持市场平衡，实施减产将是必然，只是在巨大经济利益面前能否主动出让市场份额而严格执行减产协议还是未知，一旦出现组织内部成员国产量有增有减的矛盾，后续减产执行效果也将打折扣。

　　尽管上游原油供应增长明显，但精炼产能的瓶颈却依然存在，未来炼厂的高开工率局面仍将延续，这也将是油价的最大潜在利多因素。根据国际能源署的预测，2006和2007 年全球炼油厂产能分别将增长150 万桶/日和100 万桶/日，而同期石油需求的增幅预期分别为120 万桶/日和160 万桶/日。未来一年里，由于原油和成品油供应的一松一紧，两者价格强弱也将有所分化，炼厂突发中断生产对价格的影响将远大于等量的原油开采中断。

　　横盘阶段的突发因素影响大于本身

　　地缘政治因素和天气仍是油市的较大变数。有些突发因素尽管只作用短期，但在目前的连续横盘的关键阶段，其引发的方向突破对市场影响可能远大于其本身。此类消息并非全以利多出现，预期落空后的回落同样猛烈。自年初以来，伊朗核问题、黎以战争以及尼日尔三角洲遭袭是对价格影响重大的三个方面。目前伊朗核问题似乎逐渐淡出了油市的视野，但伊朗的强硬表态以及联合国仍有对其制裁的可能。尤其11月2日开始，伊朗海军进行开始军事演习更增加了该地区的紧张气氛。尼日尔三角洲石油平台频繁遭到武装分子袭击，绑架和罢工事件不断，目前已关闭了近四分之一的产能。美国东北部的天气尽管非经济因素，但直接左右着头号消费大国的冬季消费。NOAA的预测显示，月初寒流过后，11月中上旬美国东北的气温将温暖于以往，而三个月气温展望显示为该地区气温正常。面临需求旺季，油价却迟迟没有强劲表现的原因。

　　被视为关于炒作题材的基金，在原油合约的持仓逐渐转空，截至10月31日，基金在NYMEX原油期货上共持有162794手多头和174105手空头。尽管净空头寸增加，但在高点连续减仓后总持仓也在不断增长，表明在目前位置多空双方分歧加剧。合约的正向结构表明原油现货需求不旺，而且相对有利于投资者空头移仓。

　　小结

　　综上所述，判断原油牛市结束尚早，但未来供应、剩余产能增长预期以及中美经济增长放缓信号导致了

国际油价大级别调整。后市市场关注的重点仍是OPEC减产效果、美国四季度经济以及冬季取暖需求。横盘时期的突发因素需要警惕，如不出现中东紧张局势升级，国际油价回归的趋势至少将延续到取暖油消费高峰的12月中下旬以后。

　　北方期货 王亮亮