油价大幅滑落 基金减持大部分商品多头头寸

  　一、二维持仓分析法

　　1、基金对行情的影响力

　　经验与实证表明，基金对各商品期货品种的行情往往起到推波助澜的作用，是影响商品期货价格走势的主要因素之一。通过统计分析发现，基金的净多头寸与期货价格的走势高度相关。因此基金持仓分析成了研究期货价格的重要内容之一。

　　2、目前的基金持仓分析方法

　　目前大多数的持仓分析主要是通过表格或者时间序列图来展示基金持仓的动态变化，且基本上是针对一个品种来研究。然而，这种方法有一定的局限性，它不能横向比较基金对不同种类商品的操作动态，从而无法满足大资金客户对构造期货投资组合的需求。

　　3、基金二维持仓分析法的提出

　　2004年，国内期货市场新品种不断推出，品种的日益多样化使得大资金客户构造期货投资组合不但成为了可能，而且越来越迫切。现代金融理论告诉我们，“不要将鸡蛋放在一个篮子里”，要分散投资，从而分散风险、稳定收益。不同品种的期货价格波动往往是有差异的，如果您在帐户中买卖了几个不同的期货合约，一般情况下，每天您会发现并不是所有的头寸都盈利，但整个帐户总的来说是盈利的，这其实就是投资组合的优势。

　　构造期货投资组合，必须要解决三个问题：如何选择期货品种、如何针对不同品种制定相应的交易策略和如何配置可交易的资金。为解决前面两个问题，我们必须对不同品种的基金操作动态了如指掌。受

　　4、基金二维持仓分析法的详细说明

　　分析基金持仓，一般主要关注两个数字：基金净头寸(=多头寸—空头寸)以及基金净头寸变化，这两个指标就基本可以刻画某品种的基金操作动态特征。为了便于直观比较各品种基金操作的动态特征，我们可以将基金操作动态特征值(基金净头寸，基金净头寸变化)投影到二维的“x-o-y”坐标系(图1(a))上，让y轴表示基金净头寸，x轴表示基金净头寸变化，坐标轴交叉点为原点0。这样意味着，y轴表示基金净头寸静态的状况，而x轴表示基金净头寸动态的状况，一动一静，全反映在同一个二维的坐标上，直观明了。在x轴上方的点，即y>0，表示基金持有净多单；在x轴下方的点，即y<0，表示基金持有净空单。在y轴右边的点，即x>0,表示净头寸在增加；在y轴左边的点，即x<0，表示净头寸在减少。综合起来看，如图1(b)所示，在第一象限(x>0，y>0)的点，表示基金净多加码；在第二象限(x<0，y>0)的点，表示基金净多减磅；在第三象限(x<0，y<0)的点，表示基金净空加码；在第四象限(x>0，y<0)的点，表示基金净空减磅。需要注意的是，在图1(b)中用暖色调表示净多，用冷色调表示净空，加码\减磅的数量对应于x轴的数值。

　　基金净头寸变化是指当周净头寸与上周相比的变化值，即当周基金净头寸减去上周基金净头寸。为了得到稳定的图表，我们分别取(基金净头寸，基金净头寸变化)的5周均值(MA5)，然后投影到“x-o-y”坐标系上。

　　不同品种的持仓量一般不一样，有些甚至不在同一个数量级上，这会使得有些品种之间的基金净头寸及其变化没有可比性。因此，为了满足可比性，我们可以把绝对量全部换成相对量之后再进行比较，即用基金净头寸及其变化都分别除以该品种的总持仓。

　　图1 基金二维持仓分析法示意图

　　5、分析的商品子集

　　分析的商品子集均来自美国期货市场，根据我国期货市场的品种现状，暂时选择3大类14种商品作为我们的分析对象：

　　贵金属(2种)：黄金、白银

　　工业品(6种)：铜、原油、汽油、取暖油、天然气、白糖

　　农产品(6种)：大豆、豆粕、豆油、玉米、小麦、棉花

　　二、最新基金动态(截至8月29日当周)

　　原油价格大幅滑落，基金减持大部分商品多头头寸

                         　　-------最新基金动态(截至8月29日当周)

　　上周原油和黄金出现分化走势，WTI原油跌破70美元/桶至69.14美元/桶，周跌幅达4.65%，飓风减缓及地缘政治缓和是导致油加下跌的主要因素；现货黄金仍维持在625美元/盎司的相对高位，美元指数因市场加强对FED加息减弱预期及美国经济增速放缓影响而走弱，这对金价维持高位起到一定支撑作用。基本金属锡出现4.07%的大幅上扬，锌上扬幅度为2.2%，铜出现1%幅度的上扬，铅和铝基本维持上周价格，镍出现获利回吐，调整幅度为2.8%。农产品小麦继续维持上周的反弹走势，升幅达4.97%，玉米上扬1.65%，黄豆下挫1.04%。

　　基金动态方面，截至8月15日当周的CFTC持仓数据显示，在我们跟踪的14种商品中，基金持有9种商品的净多头寸和5种商品的净空头寸。从基金动态二维图可以看出，天然气和原糖处于净多加码状态；黄金、白银、原油、汽油、取暖油、玉米和豆油处于净多减磅状态；铜、豆粕、小麦和棉花处于净空加码状态；大豆处于净空减磅状态。从5周平均角度看，白银、原油和天然气处于净多加码状态；黄金、汽油、取暖油、原糖、豆油和玉米处于净多减磅状态；铜、大豆、豆粕、小麦和棉花处于净空加码状态；没有上述品种处于净空减磅状态。

　　从基金动态一维图可以看出，在我们跟踪的14种商品中，上周增持净多和净空头寸的商品数量之比为2：4。基金净头寸绝对值变动最大的是豆油和天然气，豆油减持净多头寸1.55万手，天然气增持多头头寸1.11万手。基金净头寸百分比变动最大的是汽油、豆油和取暖油，净头寸变动占各自总持仓的比例分别是-7.1%、-5.9%和-3.0%。整体上来看，基金减持贵金属黄金、原油、汽油和取暖油多头头寸，增持天然气多头头寸。农产品豆类系列均继续遭遇基金减持，其中大豆空单减磅持有，豆油多单大幅减磅，玉米继续小幅减磅；小麦继上周多翻空后，空单增持不明显。原油总持仓本周略有回升，但净多继续降至6.09万手，今年峰值为5月2日的9.4万手；黄金总持仓30.75万手，今年峰值位于5月2日的35.9万手，净多头寸继续略减至8.77万手，峰值为年初的15.1万手；铜总持仓6.93万手，创年内总持仓最新低，近两年谷值在04年6月底的5.8万手，今年峰值在年初的10.3万手，最大峰值在去年4月的13.2万手，而净空头寸增至1.12万手；玉米总持仓131.79万手，继续从前期峰值回落，净多头寸11.13万手，较上周小幅减少，峰值为6月6日的26.1万手；豆油总持仓达26.263万手，仍处于高位持仓，年初以来，总持仓一直呈递增态势，但净多头寸大幅下降至3.25万手；大豆总持仓36.05万手，净空略减至3.98万手，今年净空峰值为4月11日的4.7万手。

　　基金上周除天然气以为，基本对所有品种出现多单减持或者空单加磅，主要因素应在于大宗商品原油价格的滑落影响，综合看影响原油价格上周走势的因素主要有以下几点。

　　第一，油品库存增加对价格的下拉影响。最新美国能源资料协会(EIA)石油统计数据显示，截至8月25日当周，商业原油库存和其他各主要油品库存均出现了不同程度的上升。其中商业原油库存当周增加248万桶至3.328亿桶，与之前分析师预期的下降150万桶相去甚远，并超出近5年同期平均水平3306万桶或11%。原油日进口量当周大幅提升96万桶至1115万桶，远超出近年同期平均水平；原油与石油产品日净进口量上升26万桶，总量至1370万桶。另外，炼厂产能利用率当周上升0.18个百分点至92.93%。当周原油进口大幅攀升是令原油库存意外上升的主要因素。

　　汽油库存当周增加37万桶至2.062亿桶，之前市场预期为减少70万桶。目前该库存在季节性下降的周期中已经连续两次出现上升。当前该库存水平较去年同期高出1179万桶或6.1%，高出近5年同期平均值738万桶或3.7%。随着秋季的临近，驾车高峰季节也进入尾声，汽油需求逐渐减缓，其对期价的支撑作用将趋减弱。

　　取暖油和馏分油库存再次同时增加。其中取暖油库存增加32万桶至5890万桶，该库存最近17周内只出现2次微幅下滑。当前水平较去年同比高出179万桶或3.1%；超出近5年同期均值606万桶或11.5%。馏分油库存上升136万桶至1.368亿桶。其近15周以来只出现一次下滑，期间供应增加2227万桶。目前库存水平较去年同期高161万桶或1.2%；较近5年同期均值高997万桶或7.9%。

　　第二，飓风数量预期减少的影响。近期大西洋的飓风偏离墨西哥湾，市场供给炒作因素顿失，而美国科罗拉多州将06年飓风季节热带风暴数量预期从7个削减到5个，其中强飓风预期数量从3个削减至2个。这也是导致近期多头平仓出局的因素之一。

　　第三，地缘政治因素的影响。伊朗无视联合国安理会提出的暂停铀浓缩活动的最后期限，继续铀浓缩活动，招致美国的强烈不满甚至进一步制裁。欧盟推迟对伊朗就核问题的答复作出反应，而伊朗将要面对美国施加的未能停止核计划带来的后果，紧张局势似有再度升级的可能。但周末市场预期伊朗冲突的可能性降低，而目前这一僵局将会延长，俄罗斯和中国两国都表示不希望采取美国提倡的制裁方式。美国目前是唯一提倡对伊朗采取制裁的人，但其目前没有统一战线，制裁行动的实施将会是缓慢的、困难的。因此在地缘政治没有升级迹象之前，原油价格上涨的这一支撑因素将减弱。

　　综合看，未来原油价格高位弱势盘整格局。

　　1、基金动态一览表

　　注：1、第2至第8列的单位是手；

　　2、净头寸=基金多仓—基金空仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓；

　　3、净头寸变化=本周净头寸—上周净头寸，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　4、净头寸%=(基金多仓—基金空仓)/总持仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓，该值的绝对值越大说明基金控盘能力越强；

　　5、净头寸变化%=本周净头寸%—上周净头寸%，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　6、MA5表示相邻的左边一列的5周移动平均值；

　　7、基金动态一维图和二维图的数据均来自上表相应的列，以下不再说明。