绕不过减持新规 定增基金估值方法有望迎调整

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　　减持新规对于定增基金市场的影响，一直是行业广泛关注的话题，新规出台近3个月，影响已慢慢显现。特别是九泰基金旗下两只产品在开放申赎日来临前紧急公告中止，这一违约举动在公募基金圈内外都引发了不小的震动。

　　8月4日和8月5日，九泰基金连发两则公告，暂停旗下产品九泰锐智定增灵活配置混合、九泰久利灵活配置混合即将到来的申购、赎回开放日。

　　券商中国记者从业内获悉，监管层近期开始对各家基金公司就定增产品的估值方式征求意见，未来定增产品的估值方法或将有所调整。

　　九泰基金两产品“违约”

　　根据公告，8月11日为九泰锐智定增基金第二次受限开放日，销售机构（仅场外）赎回预约日期为2017年8月7日至8月10日，另一只基金九泰久利灵活配置分别于5月17日、5月31日、6月14日、6月28日、7月12日发布公告暂停申购，两则公告将中止开放日的原因归结于一个文件，那就是证监会关于《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（证监会公告【2017年】9号）（下称“减持新规”）的相关规定，导致两只基金估值公允价格存在一定不确定性，因此发布暂停申购赎回业务的提示。

　　（上图为关于九泰锐智定增灵活配置中止开放日的公告内容）

　　（上图为关于九泰久利灵活配置暂停赎回的公告内容）

　　减持新规究竟对定增市场产生哪些影响？又将如何影响定增产品的估值？后续是否还会有到期的定增产品被迫违约？券商中国记者将为您逐一揭开这些疑团。

　　一位公募基金高管对券商中国表示：

　　九泰基金两只定增打开申赎，按照减持新规，定增股在原来的12个月限售期到期之后，12个月内减持的股份不得超过50%，实际上一部分股票被迫延长持有时间，按照摊余成本法估值，这一年时间的延长期在估值里是没有体现的。

　　此外，定增股票的估值问题业内讨论由来已久，关于定增的报价、折扣计算的怎样规定更合理，我们也有讨论。减持新政对减持的时间有了影响，九泰基金如果打开了申赎，估值不准确的话会产生套利行为，所以选择了暂时回避。

　　接下来是一位公募基金研究员对九泰基金事件的解读：

　　“主要还是估值方法的问题，按照摊余成本法估算的话，九泰锐智浮盈较大，又是60个月到期的产品，很可能开放时赎回比较多，谨慎起见暂停申赎。个人认为减持新规对于定增产品整体的流动性并不大，不能直接卖的话也可以通过集中竞价和协议转让的方式，专业机构操作起来很方便。九泰的两个产品还没有到期就打开，如果面临太大赎回量的话，流动性可能有一定问题，因此说，减持新规对九泰基金的产品影响较大，但对于其他基金公司流动性方面的影响不大。”

　　我们再来看看另一位基金研究员的解读：

　　这几年一度火爆的定增基金也出现了场内份额大幅折价，九泰基金旗下九泰锐益、九泰锐富目前在场内已经分别约有25%和23%的折价，而年初时，其场内折价率仅为7%左右。同时，九泰锐益、九泰锐智两只定增基金近日公告，因5月27日发布的减持新规影响，基金估值的公允性存在不确定，决定中止第二次受限开放日的申购赎回。综合来看，减持新规对基金资产流动性问题还是带来了一定的影响。

　　综上所述，九泰基金暂停旗下两只定增产品的申赎，一方面出于估值的考虑，一方面因为流动性的顾虑。

　　定增基金估值方法或将调整

　　券商中国记者还从业内获悉，监管近期开始对各家基金公司就定增产品的估值方式征求意见，未来定增产品的估值方法或将有所调整。

　　上述公募基金高管表示，九泰事件再次触发了定增股票估值的争议，也将加速了定增股票估值新方式的出台。

　　“我感觉监管这一系列动作，关于再融资的政策规定，对于市场的指引，这是一盘大棋。”该基金高管称，预计将出台新的估值方法，这是行业上下期待的变化。

　　凯石基金高级分析师郭志斌对券商中国记者表示，目前定增基金的估值偏保守，当股价低于定增发行价格时，以市价估值，而当股价高于定增价格时，会按照市价进行一定比例折算后估值。

　　“基金公司会更倾向取消折算，都按照市价估值，这样基金净值会更高，折算会压低股票的价格，体现在基金净值上就更低了。折算的方式是监管出于保护二级市场投资者的角度，希望投资者在二级市场买入时有一定安全垫。如果定增基金估值方法改变，可能是取消折算，也可能是调整折算比例。” 凯石基金高级分析师郭志斌表示。

　　九泰基金公告中所说的减持新规，具体又将如何影响定增市场呢？

　　5月27日，证监会发布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（证监会公告〔2017〕9号），自公布之日起施行。减持新规主要的变化有：扩大适用范围、明确受限减持行为、强化减持信息披露、细化减持限制、加强违规减持法律责任等。

　　瑞银证券中国首席策略分析师高挺分析，减持新规主要包括：扩大了适用范围至特定股份股东，完善非公开发行股份解禁后减持规范，防范大宗交易“过桥减持”，明确协议转让受限，完备减持信息披露要求，以及更加严格的董监高减持限制等。

　　减持新规呼应3月以来再融资规则从紧情况，或进一步降低二级市场参与定增的积极性。新规要求定增减持在解禁后12个月内不得超过持股量50%，90日内减持总数不超过1%。由于定增退出获利时间被延长，瑞银证券预计定增融资吸引力进一步下降。

　　对此，有着“定增王”称号的财通基金也为券商中国记者做了详细解读：

　　财通基金认为，此次新规对主流的三种减持方式皆进行了严格规定：

　　1）集中竞价方式减持：大股东（控股股东、持股5%以上的股东）减持或者特定股东减持，在任意连续90日内，减持股份总数不得超过公司总股本的1%；持有上市公司非公开发行股份的股东，通过集中竞价交易减持该部分股份的，解禁后12个月内，减持数量不得超过50%。

　　2）大宗交易方式减持：在任意连续90日内，减持股份的总数不得超过公司总股本的2%，受让方在受让后6个月内，不得转让所受让的股份。

　　3）协议转让方式减持：单个受让方的受让比例不得低于公司股份总数的5%，受让方6个月内流动性受限。

　　在财通基金看来，减持新规主要变化可以概括为以下三个方面：

　　第一， 扩大了适用范围，首次公开发行前股份和非公开发行股份的减持被纳入监管，锁定期被变相延长；

　　第二，通过设定大宗交易及协议转让减持比例及转让方限售期，集中减持的问题基本得到解决；

　　第三， 董高监离职后减持规则也被明确，监管体系更趋完善。

　　减持新规将对定增市场产生怎样的影响？同样定增基金规模较大的一家公募基金认为，再融资市场发生了巨大变化，投资者必须正视“新常态”下的市场变化。

　　该公募基金认为，定增折价套利时代已过。定增市场项目供给正在由新老划断后的过渡期进入“新常态”。“发行首日定价”将成为常态，折价逐步收窄，锁定期延长，传统的以获取一二级市场折价为目的时代已经结束。

　　郭志斌对此认为，定增减持新规延长完整退出时间。根据5月27日，证监会公布的上市公司股东、董监高减持股份的若干规定：上市公司大股东在3个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的1%。而沪深两地交易所对于减持细则更规定持有上市公司非公开发行股份的股东，通过集中竞价交易减持该部分股份的，除遵守前款规定外，自股份解除限售之日起12个月内，减持数量不得超过其持有该次非公开发行股份数量的50%。即参与定增的投资者必须有2年的时间才能完整退出。

　　“受此影响，2017年以来定增市场遇冷。随着上半年再融资新规与减持新规的先后出台，定增市场大受打击。根据Wind数据统计，2016年全年市场总计发生了797笔定增，总募资规模18092亿。而今年截至2017年7月末，定增市场仅243笔，总募资规模4657亿，无论定增发行规模和报审数量都出现了大幅缩减。” 郭志斌认为。

　　新规对定增基金有何影响

　　郭志斌表示，新规锁定了定增基金手中的定增股票的流动性，基金公司无法在不违规的情况下把手上的定增股票都抛掉，因此市场出现了对于定增基金违约情况的担忧，定增基金的场内份额也出现了较大幅度的折价。

　　值得一提的是，该减持新规自公布之日起施行，暂无缓冲期，一定程度上存在缺乏过渡期的现象。

　　目前常见的1.5年期定增基金，到期后如何退出？会不会出现到1.5年封闭期过后无法兑付赎回款项的风险？

　　财通基金方面表示，527减持新政出台后，财通基金多次与监管机构汇报沟通，并详实提供相关数据材料，方便监管机构全面分析、把握决策，旗下公募定增基金财通多策略升级将于9月8日封闭期结束。在监管指导下，已进行多项压力测试，截止目前产品不存在流动性问题。

　　沪上某公募基金投研人士也对券商中国记者表示，该新规对于九泰的影响较大，但对于其他基金公司而言影响不大。

　　据Wind统计，从2017年9月8日开始到12月1日结束，有包括财通多策略升级、博时睿远、博时睿利、国泰融丰、国投瑞银瑞盛、信诚鼎利、招商增荣在内的7只定增基金将陆续迎来到期日。