下半年权益类基金策略:多维度稳健配置灵活把握节奏|权益类基金|投资策略_新浪财经

　　投资策略

　　对于短期市场的调整以及下半年的A股市场投资，我们认为牛市途中有所波折在所难免，短期有必要控制风险但中期来看牛市的主要逻辑并未发生动摇。如前文所讲，经济数据距离稳健回升状态相差更远，在经济下滑压力并未减轻的背景下，仍要求宏观流动性的适度宽松，未来稳增长的组合拳仍将发力；与此同时，新经济的崛起、改革向纵深推进等因素均未发生改变。但下半年市场运行的节奏或逐渐发生变化，在估值泡沫明显、管理层监管力度加大、发行注册制逐步启动等因素扰动下，市场震荡幅度将加大，尤其是短期去杠杆冲击的背景下，投资者信心需要时间恢复，有必要进行风险控制。

　　在短期监管趋于严格、货币政策阶段性以财政政策为主、估值泡沫明显等因素影响下，市场风险偏好将有所下降，全面性牛市的特点将向结构性牛市过渡。就基金投资来看，首先，考虑短期市场震荡、负面情绪有待时间消化，基金投资建议以稳健配置为主，降低高风险的权益类品种的仓位，侧重今年滞涨的周期蓝筹风格以及消费蓝筹风格基金，与此同时对于历史投资风格稳健、擅于自下而上选股的基金经理可给予更多关注。其次，从下半年风格的动态调整角度，经济转型创新的步伐并未停滞，成长股仍具备更强的中期投资价值，但经历短期的市场降温，更将优劣分化，需要甄别擅长成长股投资、选股能力突出的管理人。第三，就下半年的市场环境我们认为操作风格灵活以及重点关注主题投资的基金具有较高的配置价值。最后，在预计下半年市场大幅波动、投资收益把握难度上升的背景下，对于风险偏好更低的稳健型投资者，可关注以绝对收益为目标、重点参与打新的混合型基金以及运用股指期货对冲、构建市场中性组合的特定投资策略基金。

　　对于2015年7月的基金组合：

　　进攻性组合调入国泰金泰平衡、添富价值和华泰量化增强。权益类资产的比例实际降低同时整体风格侧重低估值的价值蓝筹风格。其中，光大配置相对均衡，风险收益配比较好，且具备较强的选股能力；广发行业侧重中游制造业，基金经理注重灵活操作；华泰量化增强目前侧重低估值的金融板块；添富价值的基金经理对价值类板块有不错的把握且风险控制能力突出；国泰金泰目前的股票仓位非常低并以打新策略为主；

　　防御型组合本月调入招商安泰股票、广发消费品和中欧瑾源，明显降低组合风险。组合内广发消费品侧重消费蓝筹板块投资，风格较为稳健，在今年消费类板块滞涨、具备估值优势的背景下适当关注；招商安泰股票股票仓位适中，是一只风险收益水平相对较低的权益类品种，组合配置均衡且注重灵活；中欧瑾源是一只以打新策略为主的绝对收益目标产品；此外，两只债券型基金占据40%的比例作为防御部分的配置；

　　作为灵活配置型组合，短期从控制风险的角度，降低高风险资产的比例，组合内权益类产品比例为20%，重点关注投资风格稳健的中欧新蓝筹。另外配置30%的南方绝对收益，基金采用市场中性策略，运用股指期货等工具对系统性风险进行对冲，比较适合震荡市场环境中持有。

来源：国金证券研究所

　　第一部分：多维度稳健配置，增强灵活把握节奏——权益类开放式基金投资操作策略

　　一、牛市遇波折，市场运行节奏或变化

　　国内经济：经济下滑压力并未减轻，宏观流动性无需担忧

　　虽然五月份的经济数据显示部分数据小幅回升，但我们认为当前经济运行的下行趋势并未结束，稳增长仍然迫切。5月单投资轻微回升0.3 至 9.9%累计增速仍然略有下滑，其中新开工低位快速恢复，地产销售持续好转，销售面积和销售额大幅提升，但主要由基数效应导致，且上游土地成交依然较弱；同时制造业投资小幅回升，过剩行业与制造业装备业均出现反弹；基建投资单月小幅下滑，且新开工落实情况较差，尽管政策督促稳增长项目落地的力度有所提升，但地方投资并未明显启动，钢铁、水泥价格走势较弱，中游行业企稳难现；5月工业增加值低位微升至6.1%，季调后环比涨幅较上月涨幅收窄，消费品行业明显回升，装备制造业以回落为主，传统周期链条并未明显回升；5月消费的名义与实际增速都有所提高，地产相关销售继续高位上升，电子通讯器材类消费继续保持高速增长；5月贸易仍然疲软，出口低位回升但增速极低，进口的大宗商品、机床等大幅负增长，反映国内投资需求极度低迷、传统工业产出扩张乏力的现实。

　　此外，5月份金融数据仍未实际扩张。5月融资总额回升到了1.22 万亿但同比增速仍在下滑，且环比回升意义不足，主要是开出票据上升以及同业人民币贷款增加所致；信贷总量虽然有所扩张，但主要来自票据贴现及非银同业贷款增加，由于企业的中长期贷款还在下滑，因此与实体相关度不高，房地产销售的持续回升在居民中长期贷款中有所体现。M2 的回升仍在目标下方回升，且主要受汇率回升、贸易顺差衰退式增长以及央行[微博]PSL 错位影响，存款的波动则主要归因于非银同业存款的大幅增长。

　　短期经济数据的波动使得市场对于经济企稳的讨论增多，但当前来看，经济数据虽有弱回升但尚无法证明底部企稳，距离稳健回升状态相差更远，除了高频数据显示生产面延续疲弱态势，经济下行压力依然延续，近期国务院常务会议仍要求稳增长需求与资金双加码，于此同时，央行调查问卷显示2季度信贷需求创新低，不仅绝对水平低于2008年4季度，下滑速度创下历年2季度之最，企业经营状况持续恶化。从经济波动角度，我们预计三季度或形成阶段性回升，而实体经济的恢复至少还需要2-3年。

　　在经济下滑压力并未减轻的背景下，宏观流动性仍无需担忧。从去年底到今年上半年，央行通过全面的降息降准以及多种创新型工具不断改善流动性，短期流动性价格指标明显下降。但同时货币政策传导机制不畅，实体经济融资需求显著疲弱，流动性大量堆积在金融市场，近期央行停止续作MLF也反映出无意再多喷灌无效供应。下半年货币政策或将着力于通过PSL定向宽松、地方政府债务置换扩容等方式引导金融体系资金进入实体经济，与此同时从货币供应目标的要求看，由于基础货币的主动性喷灌无效，杠杆信用扩张太过乏力，因此降息仍然为首选政策。

　　A股市场：牛市遇波折，市场运行节奏或变化

　　2015年上半年市场牛市行情特征显著，并且由去年底以金融股为代表的权重股快速上涨过渡到以创业板为主导的市场。无风险收益率下降、“新常态”背景下改革预期加速提升投资者偏好并对资本市场形成支撑，经济下行和通缩的压力，促使央行连续出手，货币政策持续宽松、市场流动性保持充裕。A股市场的赚钱效应也对各路资金形成吸引，除了杠杆资金的热情参与，股票开户数、新发基金规模都反映出投资者极高的参与度。

　然而六月份以来市场遭遇今年以来最大调整，无论上证指数还是今年火爆的创业板指数都大幅回调，市场活跃度明显降低。一方面，证监会[微博]控制两融和场外配资的态度变的更加严厉，对市场情绪造成较大的负面影响，另一方面，新股发行源源不断并在6月份创出本轮IPO重启之最大募集金额，资金面的扰动使得市场的震荡有所加大。除此以外，央行对于短期流动性的控制以及经济短期企稳预期带来的货币政策转向的担忧的声音也在增加。

　　二、权益类开放式基金投资策略：多维度稳健配置，增强灵活把握节奏

　　基于上述对宏观经济及A股市场的分析，在短期监管趋于严格、货币政策阶段性以财政政策为主、估值泡沫明显等因素影响下，市场风险偏好将有所下降，全面性牛市的特点将向结构性牛市过渡。就基金投资来看，首先，考虑短期市场震荡、负面情绪有待时间消化，基金投资建议以稳健配置为主，降低高风险的权益类品种的仓位，侧重今年滞涨的周期蓝筹风格以及消费蓝筹风格基金，与此同时对于历史投资风格稳健、擅于自下而上选股的基金经理可给予更多关注。其次，从下半年风格的动态调整角度，经济转型创新的步伐并未停滞，成长股仍具备更强的中期投资价值，但经历短期的市场降温，更将优劣分化，需要甄别擅长成长股投资、选股能力突出的管理人。第三，就下半年的市场环境我们认为操作风格灵活以及重点关注主题投资的基金具有较高的配置价值。最后，在预计下半年市场大幅波动、投资收益把握难度上升的背景下，对于风险偏好更低的稳健型投资者，可关注以绝对收益为目标、重点参与打新的混合型基金以及运用股指期货对冲、构建市场中性组合的特定投资策略基金。具体来看：

　　首先，短期市场波动明显加大，监管趋严、估值泡沫明显等因素影响下，市场风险偏好有所下降，尤其在短期去杠杆冲击的背景下，投资者心态恢复需要时日，因此在市场震荡为主的背景下，基金投资建议以稳健配置为主，降低高风险的权益类品种的仓位，短期在风格搭配上考虑成长股的高估值需要等待业绩兑现的逐步消化，且上半年的快速上涨使得短期调整压力更大，可适当侧重今年滞涨的周期蓝筹风格以及消费蓝筹风格基金；与此同时，市场震荡盘整使得主动投资基金的管理优势更为明显，对于历史投资风格稳健、擅于自下而上选股的基金经理可给予更多关注，以平滑组合的短期波动。

　　今年以来创业板为代表的成长股快速上涨使得估值和业绩已经明显背离，尽管成长股受政策扶持、想象空间很大，但目前成长股的高估值需要等待业绩兑现的逐步消化。正如我们前期策略所讲，在调整风险较大、机构前期高比例集中持有背景下，为避免市场下跌过程中的局部踩踏风险，投资者应适当规避在此类股票集中持有比例较高的基金。与此同时，今年以来周期蓝筹以及消费蓝筹品种明显滞涨，考虑宏观托底的稳增长政策持续发力，以及盈利的较高增长，都有利于以证券、保险为代表的周期蓝筹股的补涨行情，而从持续增长以及估值相对安全的角度，消费蓝筹品种也有望获得超额收益。

　　对于此类基金的筛选，一方面我们重点从持仓结构的角度对相关品种进行测算筛选，另一方面结合基金历史的投资管理能力进行进一步的比较。综合比较定量和定性分析，投资者可重点关注景顺能源基建、南方成份精选、华泰量化、长信金利、新华优选分红、工银金融地产以及汇添富医药、广发消费品、国投核心、易方达策略、工银消费服务等基金。

图表1：部分周期蓝筹风格基金

图表2：部分消费蓝筹风格基金

来源：国金证券研究所

　　市场震荡盘整使得主动投资基金的管理优势更为明显，然而自去年牛市快速上涨以来优秀基金经理的流失也在加快，我们在此通过历史数据对基金经理投资管理能力做综合评价，同时考虑短期市场行情的特点，重点从风险收益角度对基金经理的投资操作风格做进一步分解，对于历史投资风格稳健、擅于自下而上选股的基金经理可给予更多关注，以平滑组合的短期波动。

　　下图表右我们在基金经理综合评价的基础上进一步从风险控制及收益获取能力来看，以刘晓龙、梁永强、朱少醒、刘宏、邵秋涛、王栩、崔建波为代表的基金经理在过去三年获取较高收益的同时也较好的控制了下行风险，所管理产品的风险收益配比效果突出，与此同时，以于江勇、陶灿、桂跃强、陈晓翔、姚锦、顾耀强、叶从飞、邹新进为代表的基金经理投资风格也较为稳健，同时也获得了不错的综合评价。

　　除了管理业绩反映出的风险收益配比优势，我们也对基金经理的综合评价和投资组合风格进行这一维度进行比较，从下图表右的结果来看，我们也看到包括上文提到的多位基金经理的投资组合具有相对稳健的特征，组合市盈率控制在较为合理甚至较低的水平，包括刘晓龙、崔建波、邵秋涛、朱少醒、陈晓翔、于江勇等基金经理在这方面表现的尤为显著。

图表3：基金经理收益获取及风险控制能力分析

图表4：综合评价较高且组合风格相对稳健的基金经理

来源：国金证券研究所

　　其次，从组合风格动态调整的角度，经济转型创新的步伐并未停滞，受益于产业政策和改革的成长股仍具备中期投资价值，但经历短期的市场降温，更将优劣分化，仅以讲故事为主、无业绩支撑亦或是前期涨幅过高、过度透支盈利的个股将难以支撑短期的高估值，而具备发展空间以及真实业绩增长的优质成长股在调整过后仍有可能卷土重来，对于基金管理人来说也需要更好的选股能力以及动态调整能力进行甄别判断。

　　对于成长风格基金，符合产业结构调整方向、选股能力突出的成长风格基金在调整过后仍有可能卷土重来。在产品选择上，我们结合基金的风格测算以及持仓情况，筛选对于成长股投资偏好较强且选股能力突出的产品，与此同时，我们也关注基金对于组合风险的控制能力，对于组合的动态调整亦或是阶段性风险的回避，结合下图表中的结果以及定性分析，我们认为富国低碳环保、添富民营活力、添富消费、华商价值、华商盛世、易方达新兴成长、浦银价值、大摩多因子策略、宝盈新价值、嘉实领先成长、易方达科翔基金具备较明显的优势，投资者可侧重关注。

图表5：成长风格显著且具备较强风险控制能力的基金

来源：国金证券研究所

　　第三，前文我们主要从组合风格的角度对短期配置和中期动态调整进行了投资建议，与此同时，就下半年的市场环境我们认为操作风格灵活以及重点关注主题投资的基金具有较高的配置价值。一方面，下半年市场波动将较上半年明显加大，从把握市场波动节奏的角度，优选大类资产配置能力突出、投资灵活度较高且具备前瞻性的基金具有控制组合波动风险的意义；另一方面，以国企改革为代表的主题投资机会在下半年将进入关键时期，同时稳增长重心转向财政政策，也将使得相关主题投资的驱动力进一步增强。

　　下图表左为最近一年比较典型的灵活操作且投资管理能力突出的产品，这些基金普遍具有规模小、高换手率的特征，并且在今年以来的市场环境中取得了不错的管理业绩，包括益民服务、华商优势、新华行业轮换、浦银战略新兴、国投美丽中国、汇添富蓝筹、富国低碳环保等灵活型基金可重点关注。与此同时，我们也结合今年以来市场节奏的变化统计了2015年初至6.12市场单边上涨期间以及6.15至6.29市场恐慌性下跌期间的基金业绩，从下图表右的结果可以看到，部分操作高度灵活的产品在市场趋势的把握上也具有明显优势，包括浦银战略新兴产业、益民服务、国投美丽中国、新华行业轮换在前期获得较突出管理业绩的背景下也较大程度保留住胜利果实，净值回撤在1%以内，此外以富国低碳环保、汇添富蓝筹为代表的前期涨幅突出的基金，也显示出较强的风险控制能力，在成长风格基金普遍回撤30%以上的背景下，两只基金的净值损失没超过18%。

　　而就主题投资基金，我们在下半年重点推荐对于国企改革主题关注度较高的产品。除了工银国企改革、光大国企改革这种以国企改革为主题投资标的的基金，结合基金一季报的重仓股，基金的历史选股能力以及操作风格、主题投资偏好，投资者可重点关注中海蓝筹、鹏华先进制造、广发消费品、嘉实周期优选、嘉实主题新动力等基金。

图表6：换手率及操作效果

图表7：灵活型基金阶段业绩比较

来源：国金证券研究所

　　最后，随着公募基金产品种类、投资范围的不断丰富，也为投资者提供了多样化的投资工具，在预计下半年市场大幅波动、投资收益把握难度上升的背景下，对于风险偏好更低的稳健型投资者，下半年可关注以绝对收益为目标、重点参与打新的混合型基金以及运用股指期货对冲、构建市场中性组合的特定投资策略基金。

　　尽管新股发行改革后机构网下配售的优势明显减弱(回拨比例大幅上升，网下获配比例降低；机构网下申购的高入围率摊薄收益)，打新基金难以复制过去的高收益，但新股申购仍然是市场上可获得稳定绝对回报的较好的策略。尤其是在禁止超募和估值受限下，新股上市后较高的收益率仍然使得投资者关注度不减，据统计，今年以来新股上市后5日的价格平均涨幅可达到130%，10日的价格平均涨幅达到227%。

　　与此同时，由于证监会规范债券型基金不能参与新股网下申购，借道混合型基金参与打新受到市场关注，不少基金公司也快速成立此类以绝对收益为目标、股票仓位设置更加灵活的产品为投资者提供打新工具。我们结合今年二季度机构投资者参与网下申购的中签率以及新股上市后5日的表现，测算基金单纯打新年化收益率约为8%左右，对于风险偏好较低的稳健型投资者也是不错的选择。

　　就打新基金的筛选上，由于基金招募说明书并不将打新策略做专门说明，我们主要从基金投资目标和投资范围以及运作以来的实际情况进行判断，重点关注以绝对收益为目标、股票投资范围灵活且下限为0、季度末股票仓位以及业绩波动情况。下图表右筛选了打新参与度较高且以打新为主的基金，投资者可适当关注。

图表8:2015年以来A类机构打新中签率

图表9：部分打新基金

来源：国金证券研究所

　　对于构建市场中性组合的特定投资策略基金，在投资的过程中通过运用金融衍生工具对冲组合的系统性风险，并通过阿尔法策略或套利策略来获得绝对收益，市场中性策略基金具备低波动、业绩走势独立于市场指数的特征。但由于不承担市场波动所带来的风险，在股市单边上涨行情中其收益率也会表现逊于普通的权益类产品，而在震荡市或大幅下挫的行情中，此类基金将表现出更明显的优势。因此，其低波动的特点比较适合稳健型投资者进行投资。

　　目前公募基金中共成立八只此类产品，从业绩表现来看，这几只基金在近期市场大跌过程中也体现出其投资优势。与此同时从历史收益来看，产品在表现出盈利有效性的同时，历史净值回撤基本处于可控范围内，下行风险较小。投资者可重点关注南方绝对收益、广发对冲等基金。