一、一周市场回顾

　　(一)一周股市回顾

　　截至上周五，上证指数报收于3075.91点，较前周下跌134.46点，跌幅4.19%，成交金额为14551.31亿元，较前周缩量14.36%。深证成指报收10791.10点，较前周下跌359.59点，跌幅3.22%，成交金额为11973.58亿元，较前周缩量9.07%。创业板指数报收1730.97点，较前周上涨50.39点，涨幅3.00%，成交金额为2638.55亿元，较前周放量19.25%。

　　板块方面，由于大盘整体缺乏赚钱效应，上周申万28个一级行业跌多涨少，而且传统产业整体表现依然不及新兴产业，仅有非银金融相对抗跌，周跌幅1.33%。具体来看，上涨板块仅有申万计算机、申万传媒和申万轻工制造，分别上涨5.48%、4.33%和0.39%；前期涨幅较多的申万农林牧渔、申万采掘、申万交通运输和申万公用事业则大幅回调，分别下跌4.40%、4.52%、4.64%和6.20%。

　　图一 申万一级行业涨跌幅(2015.2.2-2015.2.6)

　　数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

　　(二) 一周债市回顾

　　上周，在降准之前，短端利率中枢有所上移，资金面抽紧叠加高估值，引发债市整体出现小幅调整。虽然降准之后缓解了流动性压力，但本周的密集打新却造成流动性再次不足的预期，所以降准利好债市的程度有限。从中证债券指数看，中证国债周涨幅0.56%，涨幅最大；中证企业债和中证转债是唯二的下跌券种，分别下跌0.20%和5.62%，后者由于权益类市场的萎靡和转债强赎引发的抛压，调整幅度较上周有所放大。

　　图二 各券种价格涨跌情况(2015.2.2-2015.2.6)

　　数据来源： 数米基金研究中心 恒生聚源

　　二、一周各类基金收益回顾

　　(一)各类基金指数涨跌幅

　　上周A股赚钱效应缺失，除个别成长板块之外，其余各行业板块全线回调。基础市场调整，权益类基金整体表现较差，股基和混基分别下跌1.51%和0.50%，跌幅居前。固定收益类产品出现分化，债市在资金利率上行和高估值的双重背景下小幅回调，债基指数下跌0.61%；由于周内央行[微博]降息冲击货币市场，货基指数仅上涨0.08%，周回报率较为稳定；国际油价开始超跌反弹，并带动全球主要股指全线上涨，QDII整体表现回暖，指数周涨幅0.82%。

　　图三 各类中证基金指数涨跌幅(2015.2.2-2015.2.6)

　　数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

　　(二)各类型基金收益排行

　　场外基金方面，由于上周小盘股表现优于大盘股，成长风格的偏股基金普遍表现靠前，如国联安优选、汇添富移动互联、易方达新兴价值等。相反，一部分“名不副实”的成长型基金由于近期大幅调仓蓝筹，所以上周表现较差，如华泰成长。债基方面，二级债基和纯债基金表现居前，万家城建、上头强化和金鹰信用债分别上涨2.98%、1.11%和0.97%。由于A股市场调整和转债强赎影响，转债类基金延续跌势，民生转债跌7.24，跌幅最大。

　　表一 股票型、混合型、债券型本周收益率前五名和后五名

　　数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

　　场内基金方面，成长行业相关ETF以及投资海外的ETF涨幅居前，商品类ETF多数调整。国际油价在上周超跌反弹，虽然没有带动国内资源类板块反弹，但油气类LOF全线领涨，不过其持续性存疑。分级基金的杠杆效应带来板块之间更大的分化，传媒B、创业板B和互联网B等成长行业分级B领涨，转债类分级B和地产B则调整力度较大。

　　表二 ETF、LOF、分级基金本周收益率前五名和后五名

　　数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

　　三、  本周基金市场动态

　　(一)红利派发

　　年底该分红的基金已经大多分红完毕，所以上周分红基金数量骤减，仅6只基金(包含A/B/C类份额)进行了红利的派发。

　　表三 本周基金分红明细

　　数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

　　(二)基金发行

　　本周共有17只基金在发，1只基金待发。从产品类型来看，依然以权益类基金为大头，机构看多A股的热情并未因暂时的“严冬”而大幅削减。新发产品中，出现了华安物联网主题、工银战略转型、嘉实企业变革等符合现阶段国情的主题基金，也出现了MSCI中国A股ETF联接和前海开源中证大农业指数增强一类的工具型被动式基金。

　　表四 在发基金明细

　　数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

　　表五 下周将发基金明细

　　数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

　　(三)基金经理变动

　　本周共3只基金更换基金经理(包括A/B/C类份额)，均为偏权益类基金。

　　表六  基金经理变动

　　数据来源：数米基金研究中心 恒生聚源

　　四、基金经理观点

　　1. 长信基金[微博]李小羽：关注债市结构性机遇

　　降准利好债券市场走势。经济基本面，通缩压力不减，人民币汇率贬值导致资金外逃，为央行降准提供了条件。此前央行已通过续作MLF，重启逆回购的方式向市场注入一定流动性，因此此次降准的时间点略超市场预期。在基本面疲弱的背景下，宽松的货币政策会持续，对2015年全年债券市场走势李小羽先生谨慎乐观。

　　今年货币政策观察重点转到汇率自由浮动改革上。2013年出现的钱荒，本质原因在于利率市场化，投资有更多渠道，原有非标等架构有突破。今年有可能在汇率上出现较大波动，汇率对今年市场经济影响大。现在人民币贬值也证明今年是汇改很重要的年份，引起的波动也很大，也是影响市场的很重要因素。

　　结构性机会主要看信用债以及某些过去认定的金融债的改革动向。目前银行坏账、全社会信用坏账在上升，信用债收益却在下降，这是背离的。在这样的情况下，需把握时机、选券模式，剔除信用风险获得收益。与此同时，城投债也值得进一步研究，要分析哪一部分划入地方政府财政预算，需要新的思路和方法。中国地方政府各种融资平台关联度很高，地方政府出现规模较大的违约现象较小，大概率上投资城投债、信用债等还是盈利的，相对于利率债，或将获得超额收益。

　　2. 华商价值精选刘宏认为 a股结构性行情将延续

　　去年风光无限的金融股开始领跌大盘，券商股今年以来整体跌幅超过15%，银行股跌幅近7%，上证综指失守3200点。与此同时，创业板指数卷土重来，迎来了近15%的涨幅。热点乾坤倒转，市场风格重回成长节奏。做“追风少年”还是“等风来”的坚守者，市场分歧骤然升温。华商基金[微博]投资管理部总经理刘宏认为，2014年末的上涨是“风动、心动”。至于对牛市的定义，仁者见仁，智者见智。但是，今年a股市场很大程度上仍将呈现出一个结构性行情。

　　刘宏坚持做坚定的成长投资者，抓住社会发展的潮流，布局符合社会发展方向和趋势的领域，以改革和创新为核心，伴随企业的成长，不赚博弈的钱。他说：“长远来看，投资更大的收益还是来自于优秀企业从小到大的成长。所以，我们更愿意聚焦于上市公司和团队本身，研究企业的基本面，研究它所处的行业前景、在行业中的地位、竞争力是否可持续、能否成为伟大的企业，而不用太在意它属于a股市场的哪个板块。”

　　不随风动而心动，也让刘宏在过去几年里收获了稳定的收益。根据银河证券的统计，截至2015年2月2日，刘宏所管理的华商价值精选股票型基金过去三年收益率达127.01%，在271只同类产品中名列第6。新年伊始，该基金同样表现非凡，截至2月2日，便创下了今年以来14.01%的收益率，在382只同类产品中名列第20位。他所管理的另一只基金——华商创新成长同样表现不俗，截至2月2日，其今年以来收益率为13.24%，在126只同类产品中排名第3。

　　3. 新华基金[微博]王卫东：对牛市有期待 对风险要警惕

　　王卫东表示，即便从乐观的角度来看，中国经济基本面改善的因素已经反映在股价上涨中，如经济最坏(下滑最快)的时候已经过去；淘汰落后产能初见成效，ROE增长率见底；大宗商品价格下降对中游行业利润率的提升；2014年12月房地产销售的大幅回升等等。从GDP增长角度看，经济继续下滑是个不争的事实，2015年难言是底。因此，站在股市上涨两年的高点上，指望基本面支持股市继续大幅上涨是不切实际的。从A股的实际情况来看，经济调整在股市已形成共识，经济数据的好坏对股市的影响似乎不大。

　　再从估值角度来看，目前上证50和沪深300估值相对便宜。然而，进一步分析，除了银行，似乎找不到低估的行业。原来上证50和沪深300估值相对便宜都是银行的功劳。所以整体而言，除银行外各行业都不便宜，细分到具体公司，从估值角度看，银行和部分蓝筹股及优质白马股仍然具有上涨空间。当然，从长期看，随着以市场化为导向的改革大力推进，将释放改革红利，进一步提升国企效率，给民营企业打开更大的发展空间，大幅提高企业盈利能力，支持股市长期上涨。同时，随着移动互联网的大力普及，新兴产业和传统产业将加快融合，为市场提供更多的投资机会。

　　1月19日证监会[微博]整肃融资融券，踩踏事件就发生了。对此，王卫东表示，“1.19”警报告诉我们，在一个泡沫化的市场上，持有者的心态是脆弱的，任何风吹草动都会掀起大波，特别是存在大量加杠杆资金时。而另一方面，我们的监管者希望股市慢牛，当股市频现“疯牛”状态，政府忍不住出手干预时，股市跳水的悲剧就会发生，我相信“1.19”预演肯定不是最后一次。对于2015年的投资，王卫东积极并谨慎：“2015年股市既是充满机会的一年，也是波动巨大的一年。对于A股市场，2015年我们在继续享受泡沫的乐趣时，别忘了看看脚下的梯子是否稳定。”

　　五、宏观经济简析

　　基本面超预期恶化，外资撤离汇率续跌。2015年1月，中国制造业PMI为49.8%，比上月下降0.3个百分点，预期值50.2，前值50.1。这是自2012年10月以来首次跌破50%荣枯线，虽然有元旦春节及季节性因素影响，但绝无法否认制造业面临的下行压力大于整体经济的事实。外贸数据方面，1月份出口同比下降3.3%，为10个月低点；进口同比减少19.9%，为2009年5月以来最低；贸易顺差为600.3亿美元，创纪录新高。主因是日本、欧盟经济疲弱和金砖国家(特别俄罗斯)经济明显放缓，对上述区域出口下降较为明显，而且人民币相对其货币的升值也是原因之一；中国经济下行态势不减，内需放缓导致进口需求量下降，强势美元导致商品价格回落，量价两方面因素共同促使进口增速回落。总体看，1月基本面下滑幅度超出预期，内需和外需双双开年不利，预示今年经济下行压力更重。 由于对中国经济的担忧和美联储加息的双重影响，外资开始撤离国内市场，表现为近期以来，人民币兑美元汇率在即期市场已屡次逼近跌停位。不过，央行的巨额外储和外汇区间管理政策，决定了短期汇率难以大幅贬值。而且，考虑到非制造业继续保持扩张，经济结构逐步优化，悲观预期在后期将有所修复，外资撤离困局将会缓解。

　　证监会叫停券商代销伞形信托，但资金面利空影响有限。上周五，市场传闻证监会证券基金机构监管部下发文件，禁止证券公司通过代销伞形信托、P2P平台、自主开发相关融资服务系统等形式，为客户与他人、客户与客户之间的融资融券活动提供任何便利和服务。同时强调了严格坚持两融开户50万元资产门槛，以及不得向开户不足半年的客户融资融券。随后，这则消息被多家媒体证实。我们认为，监管层约束杠杆资金入市的决心是无需置疑的。无论是证监会两查两融、叫停伞形信托，还是银监会规范委托贷款，均表明其通过监管资金流向促进资本市场长期健康发展，并造成短期内“强压牛头”效果的意图。不过，伞形信托市场存量规模不低于1500亿元，相比目前融资融券上万亿元的规模，其占比并不大，而且市场对此并非没有预期，所以其影响仅存于心理层面，资金面影响不明显。

　　央行超预期降准+逆回购，节前流动性紧张有望缓解。2月3日，央行恢复了上周四暂停的7天期逆回购，当天共计开展了总量900亿的逆回购，创下1月22日央行重启本轮逆回购以来的单日投放量新高。由于资金价格仍全线上扬，所以市场预期央行加大各类资金投放力度可期。2月4日，央行宣布自2月5日起，下调存款准备金率0.5个百分点，并对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外降低人民币存款准备金率0.5个百分点，对中国农业发展银行额外降低人民币存款准备金率4个百分点。此前，市场大多预期降准不会缺席、只会迟到，但时点普遍估计在节后，所以降准之举在时点上略超预期。考虑到本周24只新股密集申购“抽血”、年末取现需求大增、外资撤离流动性缺口加大等因素，我们认为降准只是央行缓解资金面紧张的应急之举，并不代表中国版QE的阀门就此打开，央行仍将继续实施稳健的、松紧适度的货币政策。但短期来看，节前流动性趋紧的现状有望缓解，而且降准提升商业银行可贷额度也具有长期性。

　　六、本周基金投资策略

　　偏股型基金：“经济退、政策进”成为目前市场主流认识。PMI和外贸数据不及预期，市场对经济前景预期更加悲观，同时对政策放松的预期再度增强。虽然央行上周施行“总量扩张”的全面降准，但我们认为这仅是一种“对冲”工具，货币政策“紧数量、低利率”的组合格局仍将延续，全面深化改革提升经济内生增长潜力才是本届政府的主要任务。所以就中期而言，稳健货币政策基调未变，经济基础决定的金融资产价格估值修复进程基本结束，在基本面拐点没有到来之前，股指极可能呈现区间震荡态势。从降准效果看，A股的表现可谓令人失望。一方面，历史上降准、降息对A股的短期影响本身就难以确定；另一方面，上周证监会叫停券商代销伞形信托，一定程度上对冲了降准对资本市场的短期利好作用。节前利率在各方面影响下尚难以出现大幅下行，但伴随着节后现金重新回流银行体系，降准对流动性的提振作用有望显现，届时资金价格有望出现较明显的下行，A股或存一波反弹行情，尤其是资金利率较为敏感的行业。基金投资，仓位上建议以逢低补仓为主；择基上，推荐风格灵活、主动管理能力较强、配置较为均衡、历史绩优的股票型基金，如宝盈资源(213008)，财通发展(000017)。

　　债券型基金：债市在基本面向下，资金面宽松这两个最基本的因素没变之前，仍将运行在慢牛轨道之中，而且A股牛市放缓也将吸引部分稳健投资者重回债市。央行降准之后，对债市整体产生一定冲击，但在近期央行稳量提价的组合行为下，降准造成的市场短期情绪冲击消退后，债市的后续影响难确定。此外，目前债券估值水平不低，地方债务清理甄别之后，信用风险的担忧也开始激增，所以债市可能存在交易性机会，但长期配置价值已经不高。转债方面，在经过半个月的整理之后，目前估值已经趋于合理，而且转债品种的稀缺性和正股风险释放之后的反弹预期，使得转债在当前也存在交易性机会，但中期投资价值较小。基金投资，风险偏好较低的投资者，可以增配存量纯债基金加厚组合安全垫，也可精选选券能力较好的二级债基；风险偏好较高的投资者，可以关注转债基金的短期交易机会。

　　QDII基金：希腊仍然是欧元区的定时炸弹。上周三，欧洲央行发表声明，宣布撤销之前的一个豁免决定，将不再允许各银行将希腊政府债务用作从央行获得贷款的抵押品，此举可解读为向希腊新政府施压。同日，希腊发行26 周票据仅融得8.125 亿欧元，超额认购率降至1.3倍，为2006 年以来最低点，平均利率较前上次发债的2.3%显著上升，显示投资者对希腊政府现金流的担忧。2月6日，国际评级机构穆迪将希腊Caa1政府债券评级纳入即将下调的展望之中。美国方面，1 月非农就业增长25.7万人，预期22.8 万；失业率技术性反弹至5.7%；上月非农上调至32.9 万，初次公布值为25.2 万；小时工资同比+2.2%，好于预期。1 月份数据显示就业强劲复苏态势延续至2015 年，美联储6 月加息概率上升。商品方面，上周国际油价开始超跌反弹，但俄乌局势博弈未明朗之前难有趋势性机会；黄金在美元压制下小幅调整。基金投资，在黑天鹅事件不断的背景下，海外风险资产整体吸引力下降，建议投资者降低权益类QDII仓位，加重商品基金仓位，如易方达黄金(161116)。