1.2月投资环境展望

　　股票市场：资金面推动逻辑未改，但短期动力减弱

　　2015年1月推动市场上涨的资金引擎降温，客户保证金余额、融资余额增速均明显下降，而股票市场结束了去年四季度以来的大盘蓝筹大幅上涨行情，中小盘成长风格占优补涨，全月上证指数微跌0.75%，沪深300指数下跌2.81%，深证成指微涨1.24%。中小盘成长股表现强于大盘股，创业板指大涨14.19%，中小板指上涨10.72%，而中证100指数下跌5.5%。对2月市场走势的研判将继续沿着如下方面进行：

　　经济面：实体经济仍疲弱，通缩风险未消。虽然15年1月以来地产销量增幅扩大、电力耗煤增速大幅回升并由负转正，实体经济似有好转迹象，但在剔除掉春节因素之后，真实数据显示经济短期好转虚有其表。事实上实体经济依然疲弱：2014年12月工业企业主营利润增速仍在大幅跳水；虽然1月汇丰PMI小幅反弹但中采PMI仅为49.8%，较上月下降0.3个百分点，在27个月后再度跌破50的枯荣警戒线，其中，生产指数为51.7%，较上月下降0.5个百分点。同时，通缩风险未消，近期猪价、生产资料价格依然跌跌不休，通缩风险正在日益增加。

　　资金面：短期货币政策预期紊乱，长期宽松趋势不改。从影响资金面的货币政策看，市场预期不及年初的一致乐观，主要原因在于：一是上周央行[微博]时隔2年重启28天逆回购，但利率高达4.8%，虽然低于目前二级市场同期限5%以上的回购利率，但显著高于此前7天逆回购3.85%的招标利率，价格信号偏负面；二是上周人民币即期汇率大幅贬值，资金外流压力加大，宽松货币政策空间受到挤压。短期看，二级市场货币利率重新上升，加之节前资金需求高峰以及IPO打新再度来袭，货币利率或仍将维持高位。但从更长期看，利率下行是必然趋势，一来2014年11月21日宣布降息在落实2014年11月19日国务院的“金融十条”解决融资难、降低融资成本，背后是中央政治局提出的实现经济稳中求进、防止金融风险，虽然近期人民币大幅贬值，但早降更利于下半年的增长、降低金融风险，有助稳定汇率，进一步的宽松政策会跟进。二来，海外央行争相放水，国内经济和通胀均在低位，海外和国内都给宽松货币政策提供了空间。

　　政策面：财税支持“走出去”，春节前后积极信息可能更多。近期政策依然围绕稳增长和调结构、促改革推进：在稳增长方面，李克强称专家预测15年GDP增速将从7.4%降至7%，15年仍需解决至少1000万以上就业，稳增长短期依然是常态；在调结构促改革方面，财税政策共同支持走出去策略，先是习近平称中法两国要深化核能金融等领域务实合作，李克强称加快铁路核电等中国装备以及钢铁、有色、建材等优势产能“走出去”。后国税总局称正在研究制定推进一带一路等战略税收政策，提高企业跨国经营税收确定性，消除双重征税，更好支持企业“走出去”。展望二月，政策热点可能较多，例如：一号文件带动农业板块行情；2月将召开中央深改小组第十次会议，地方两会密集召开多聚焦国企改革，媒体报道2月3日上海将召开国资工作会议，两大国资流动平台将正式启动，首批划转企业也将公布；区域政策方面，上海迪士尼乐园基本建设完工，近日召开的长江经济带发展学术研讨会称《长江经济带发展规划纲要》上半年出台。

　　国际环境：全球央行争相放水，经济不太平。海外央行争相放水，1月下旬以来，加拿大、丹麦、新加坡、俄罗斯等纷纷推出量宽或降息举措，美联储FOMC会议声明对加息保持“耐心”。但全球经济并不太平，在连续两个季度强劲复苏后，美国经济增速在去年四季度大幅放缓。希腊左翼政党称，在债务问题上，希腊不会做出让步，由于市场担忧希腊政府无法和债权人达成共识导致股市大跌。而1月份欧元区通胀率为-0.6%，德国1月份通胀率为-0.3%，均创下欧元区创立以来最低值，整个欧元区经济政治风险重重。

　　展望2月A股投资环境：经济面实体经济仍疲弱，通缩风险未消。资金面短期货币政策预期紊乱，长期宽松趋势不改。政策面方面财税支持“走出去”。国际环境方面，全球央行争相放水，经济不太平。

　　虽然影响股市走势的各个因素交互作用且影响方向不一致，但其中必有最主要的影响因素，本轮市场上涨的主要逻辑是资金面的增量资金入场， A股从存量博弈市演变为增量趋势市，这种变化源于利率下行改变资产比价，改革加速提高风险偏好，稳中求进排除基本面下行风险，成本和费用下降利于盈利改善，大类资产配置形成转向股市的趋势。短期看经济面、政策面、海外环境并没有出现重大的负面转变，2月市场走势的分析重点依然在于对资金面的分析，而对资金面的分析的重点又在于对货币政策的预期分析。正如我们上文分析的，短期货币政策预期紊乱，长期宽松趋势不改，因此2月市场走势不及年初乐观，除了货币政策预期紊乱外春节叠加IPO重启对资金面也均有压制，市场或将呈现震荡走势。市场风格方面，一月市场风格似乎有所转变，而当前蓝筹相对于成长的价值优势也确有收窄，但在增量资金背景下并非一定是风格转换而很可能是轮涨补涨，未来价值和成长可能交相辉映，在配置上可以相对均衡。

　　债券市场：

　　2015年1月，债券市场结束了去年年底的短期回调，重回上涨。截止到1月31日，中债总净价指数上涨0.76%。各券种中，利率债表现相对更好，中债国债总净价指数上涨0.88%，中债高信用等级债券净价指数上涨0.68%，中债高收益企业债净价指数上涨0.37%。1月份债券市场的上涨并不超预期，不过在宏观经济增速下滑，海外经济体频发宽松政策的背景下，市场似乎对降准降息异常期待，也让利率债的表现强于了之前推荐的信用债。

　　未来一个月，我们依旧看好高收益信用债的表现，短期降息的概率不大。原因主要有以下3点：1)高层在达沃斯论坛表态货币政策要不松不紧，可以理解为会放水，但是不会以降准降息的强信号方式放水；2)上周公布的工业增加值和1月PMI数据都超预期反弹，经济在不断刺激之下有企稳迹象，降低必要性；3)前一次降息效果不佳，过多资金流入股市，也使得高层在政策制定时颇为谨慎。未来货币政策的宽松方向不会改变，但是PSL等定向政策出台的概率大于降准，更大于降息，理由在于PSL与降低企业融资成本的政策方向更加一致，同时不会传达出过于激进的政策信号，也不会降低内外息差，进一步增加国际资本流出，以及人民币贬值的压力。从收益率历史水平来看，高等级信用债和城投债的利差已达到历史底部，性价比较差，而高收益债的利差则位于历史中值附近，仍有较大的下行空间。期限利差则处于历史底部，短端品种攻守兼备。

　　2.2月基金投资策略：谨慎操作，均衡应对

　　股混开基：基于我们对二月市场较大概率震荡的判断，建议投资者2月基金投资上谨慎为上，产品选择上多关注历史回撤较小、注重安全边际、选股能力突出的产品。而在风格配置上，建议投资者相对均衡，核心配置均衡灵活型的产品，卫星配置思路是两头兼顾，价值和成长风格产品都进行配置。

　　QDII基金：全球央行争相放水一定程度上利好权益市场，但欧洲、日本、新兴市场经济基本面依然存在隐患，因此在QDII产品投资上依然建议投资者可以关注美国和相关区域的产品，相对安全边际较高。

　　债券基金：落实到基金投资上，鉴于我们对权益资产向好的大方向没有发生改变，激进型投资者依旧可以选择权益资产比例较高的品种，只是风格上可以从之前涨幅过大的大盘周期股和转债适当转向中盘蓝筹和优质成长。高收益债风格的债券型基金依旧是中等风险偏好投资者可以关注的标的。

　　货币型基金：投资者不妨可以关注春节前后因提现效应而导致的资金面短期趋紧，但暂时并不具备长期投资的价值。

　　3.本期组合大类资产配置

　　我们对积极型、稳健型以及保守型三类不同风险承受能力的投资者给予资产配置比例的建议。我们给予这三类投资者在权益类基金(包含股票、混合型基金以及交易型基金)一个配置比例区间，分别为积极型配置区间60-100%；稳健性30-80%，保守型10-40%，权益类资产均衡配置比例分别为80%、55%和25%。当我们判断市场上涨概率较大时，我们会在权益类基金上配置较高的比例，反之则降低比例。

　　2月资产配置比例建议标配权益类基金。

　　积极型投资者：配置80%的权益类基金、20%的债券基金、其中权益类基金中主要以国内主动型股票混合型基金(70%)和QDII基金(10%)为主。

　　稳健型投资者：配置55%的权益类基金、35%的债券基金和10%的货币市场基金。其中权益类基金中主要以国内主动型股票混合型基金(45%)和QDII基金(10%)为主。

　　保守型投资者：配置25%的权益类基金、50%的债券基金、25%货币市场基金。其中30%的权益类基金包括20%的主动型股票混合型基金和5%的QDII基金。

　　4.重点基金

　　通过对基金历史表现进行分析，并结合对未来市场走势的研判，2月重点推荐基金如下，对于同一基金公司同一类型基金只选择一只基金。

　　股票混合型基金：嘉实周期优选、长信双利、新华优选分红、华商价值共享、宝盈资源、招商行业精选、富国国企改革、汇添富美丽30。

　　开放式债券型基金：长信利丰、广发聚财、长城积极增利。

　　货币基金：华夏现金、南方现金。

　　QDII基金：博时标普500。