桑柳玉

　　上周市场回顾：A股近3月股指首现4连跌，债市回调

　　双监合壁再堵漏网资金，近3月股指首现4连跌。截止到2015年1月30日，上证指数收于3210.36点，全周大跌4.22%，深证成指收于11150.69点，全周下跌2.50%。中盘股表现强于大盘股和小盘股，中证100(3782.7683, -12.62, -0.33%)指数大跌5.03%，创业板综指下跌0.38%，中证500指数微跌0.01%，中小板综指逆势上涨0.26%。行业方面，纺织服装、商贸零售和农林牧渔涨幅居前，非银金融、银行、煤炭和石油石化则大幅下跌。上周大盘显著回调，监管层政策加码是主要原因。为限制银行资金进入股市，不少商业银行出台政策，降低伞型信托的配资比例，而证监会[微博]也不甘人后，再查券商的两融业务合规性。受此影响，前期涨幅较大的金融、地产和资源品板块大幅回调，而受益于人民币贬值的纺织服装及商贸零售板块则逆势上涨。

　　债市回调，信用债表现略强。上周债市仍然回调，主要原因在于逆回购发行利率偏高，央行[微博]似乎并不想指引利率下行，同时28天期限横跨春节假期，导致降准可能性下降。全周中债总净价指数微跌0.15%，中债国债总净价(总值)指数下跌0.2%，中债企业债总净价(总值)指数下跌0.12%，中标可转债指数跟随股市大跌7.97%。

　　美股回调，油价企稳。上周美国商务部公布的初步数据显示，2014年第四季度美国实际国内生产总值(GDP)按年率计算增长2.6%，不及前一季度5%的增速，也低于市场预期，美股回调，标普500下跌2.77%，纳指下跌2.58%。欧洲股市微跌，英国富时100、法国CAC40和德国DAX指数涨跌幅分别为-1.22%、-0.79%和0.42%。亚太市场方面，日经225指数、香港恒生指数、台湾、韩国指数涨跌幅分别为0.93%、-1.38%、-1.15%和0.68%。商品方面，油价企稳反弹，金属、能源等价格也大多企稳，贵金属黄金和现货下跌。

　　2. 上周基金市场回顾：股债双跌，激进成长风格基金表现较好

　　上周基金整体表现较差，股债基金双跌，投资海外QDII也有所回调，仅货币基金收得正收益。

　　激进成长风格表现较好，金融、地产等主题基金跌幅较深。上周主动股票型基金整体下跌1.27%，指数基金大跌2.51%，混合型基金下跌1%。上周市场风格依然偏小盘成长，因此成长风格尤其是在计算机、电子等配置较多的激进成长风格基金表现更好，总体看表现较好的基金有富国低碳环保、大摩品质生活、大摩主题优选、大摩卓越成长、华宝兴业生态中国、银河康乐、浦银价值成长、鹏华消费优选、景顺支柱产业、华商价值精选等。指数基金方面，整体表现弱于主动管理股混基金，其中TMT、传媒主题领涨，金融、地产主题跌幅较深，表现较好的基金如建信中证500、景顺长城中证TMT150ETF、信诚中证TMT产业、鹏华中证传媒、嘉实中创400ETF、大成中证500沪市ETF、泰达中证500、富国移动互联网分级、长城久兆中小板等。

　　债基整体下跌，可转债基金受伤较重。上周债券基金整体下跌0.97%，可转债基金跟随股市大跌7.69%，偏债型基金和准债型基金分别下跌1.59%和0.96%，纯债型基金微涨0.09%。上周表现较好的债基均是较少参与权益类资产且债券部分杠杆较高的产品，如国开泰富岁月鎏金、长盛同丰、中海惠裕纯债分级、交银丰润收益、华安信用四季红、海富添利债券、金鹰元盛分级、新华惠鑫分级、浦银幸福回报等。

　　货币基金收益继续微幅提升。上周货币基金收益快速回升，7日年化收益回升至4.39%，表现较好的个基有广发活期宝、建信嘉薪宝、长城工资宝、浦银货币、交银现金宝、华夏现金增利、华夏货币、金元惠理金元宝、长信利息等。理财债基方面，仅长期理财债基年化收益在4%以下，个基中表现较好的有华安月月鑫、华安双月鑫、交银理财60天、民生家盈理财7天、嘉实理财宝7天、工银60天理财、添富理财30天等。

　　房地产、高端消费品和农业主题QDII表现较好。上周权益类QDII整体下跌1.41%，债券型QDII微涨0.78%，其中领涨的是房地产、高端消费品和农业主题QDII，如国泰美国房地产、富国全球消费品、易方达标普消费品、鹏华美国房地产、广发全球农业、华安大中华股票等。

　　黄金ETF下跌。黄金价格微跌使得商品基金上周平均下跌2.5%。

　　3. 未来投资策略：短期流动性驱动力减弱，谨慎应对

　　股市方面，上周市场结束了连续上涨出现了四连阴，且风格方面成长风格继续占优，本周对市场的分析继续沿着资金面、基本面、政策面等几大方向进行：

　　资金面上，上周央行于公开市场进行了1050亿元逆回购操作，累计净投放资金550亿元。临近月末，资金面继续趋紧，银行间7日质押式回购利率从前周五的3.93%上升至上周五的4.34%。本周公开市场有300亿资金待回笼，全部为前期投放逆回购，回笼资金量比上周减少200亿元。总体看，资金面短期的驱动力减弱，主要原因在于：一是上周央行时隔2年重启28天逆回购，但利率高达4.8%，虽然低于目前二级市场同期限5%以上的回购利率，但显著高于此前7天逆回购3.85%的招标利率，价格信号偏负面；二是上周人民币即期汇率大幅贬值，资金外流压力加大，宽松货币政策空间受到挤压，加之节前资金需求高峰以及IPO打新再度来袭，短期对资金面较为谨慎。

　　基本面上，从先导指标PMI看，虽然1月汇丰PMI小幅反弹但中采PMI仅为49.8%，较上月下降0.3个百分点，在27个月后再度跌破50的枯荣警戒线，其中，生产指数为51.7%，较上月下降0.5个百分点。此外，上周公布的2014年12月工业企业主营利润增速仍在大幅跳水，总体看实体经济依然疲弱。

　　政策面上，上周出现了较多的打压杠杆资金的政策，如管层拟本周再次针对券商两融业务开展检查，而这次的检查重点或将集中在中小券商。随着管理层加强对两融监管，部分融资盘或通过伞形信托等渠道转出，这或引发监管层加快地出台针对伞形信托等配资业务的相应政策。长期看未来货币政策的宽松方向不会改变，但是PSL等定向政策出台的概率大于降准，更大于降息，理由在于PSL与降低企业融资成本的政策方向更加一致，同时不会传达出过于激进的政策信号，也不会降低内外息差，进一步增加国际资本流出，以及人民币贬值的压力。财政政策方面，财税共同支持“走出去”战略，习近平称中法两国要深化核能金融等领域务实合作，李克强称加快铁路核电等中国装备以及钢铁、有色、建材等优势产能“走出去”。国税总局称正在研究制定推进一带一路等战略税收政策，提高企业跨国经营税收确定性，消除双重征税，更好支持企业“走出去”。总体来看，政策面近期发出的信号较为混乱，尤其是在货币政策面上短期释放出一定的收紧信号，或对市场形成压制。

　　总体看，上周市场走势与我们判断的不同，主要是基本面和资金面都有一定新的利空消息出现，而本轮行情的主要驱动因素资金面也确实发生了一定的变化，短期货币政策预期紊乱，因此短期操作上建议谨慎为上。在风格选择上，上周中小板、创业板的占优继续引发市场对风格转换的猜测，我们认为大盘蓝筹风格行情并未结束，不过在急涨大涨之后强势程度有所下降是必然的，成长风格超跌反弹需求必然会被释放，在市场风格快速转换的市场中重押一头的风险较大，相对均衡的配置是不错的选择。中长期看，未来经济转型和改革不然会带来国企改革、高端设备、军工、医疗服务等投资机会，可以继续布局。

　　债市方面，我们认为未来货币政策的宽松方向不会改变，但是PSL等定向政策出台的概率大于降准，更大于降息，理由在于PSL与降低企业融资成本的政策方向更加一致，同时不会传达出过于激进的政策信号，也不会降低内外息差，进一步增加国际资本流出，以及人民币贬值的压力。从收益率历史水平来看，高等级信用债和城投债的利差已达到历史底部，性价比较差，而高收益债的利差则位于历史中值附近，仍有较大的下行空间。期限利差则处于历史底部，短端品种攻守兼备。

　　基金投资方面，股混基金方面，建议投资者谨慎操作，谨慎一方面是相对降低股混基金的配置比例，二是产品选择上多关注历史回撤较小注重安全边际的产品。而在风格配置上，建议投资者相对均衡，核心配置均衡灵活型的产品，卫星配置思路是两头兼顾，价值和成长风格产品都进行配置。债券基金方面，短期来看，1季度传统的配置行情是一个确定性较高的机会，利率债进攻性较强，但是持续性弱。若从全年的角度考虑，短期弹性不那么强，但是长期有票息保护的产业债或是更好的选择。货币基金方面，资金面未来长时间维持略松概率较大，货币基金的现金管理工具属性优于投资属性。QDII基金方面，继续关注投资于美国及亚太市场的QDII产品。