牛市调整还是终结

　　阶段涨幅和回调幅度相关性更大，特别体现在阶段涨幅最靠前的几个行业中。

　　本刊记者 张学庆

　　股指在突破3000点后开始出现较大幅度调整，12月23、24日两天的跌幅超过5%。一轮牛市是戛然而止还是短暂调整，市场人士看法各异。

　　震荡剧烈

　　光大证券首席宏观分析师徐高认为，最近几个月，宽松货币政策向实体经济的传导受阻，导致大量资金在银行间市场淤积，形成了金融市场中的流动性“堰塞湖”。这支撑了金融资产价格的上涨，令股市和债市在实体经济明显走弱的背景下反而走牛。但进入12月以来，因为信贷的加速扩张、资本的外流以及监管层对金融加杠杆的担忧，“堰塞湖”里的流动性已经开始趋紧，债券市场已经感受到了流动性收紧带来的负面影响，收益率已明显上行。银行间市场恐怕已经进入了“更紧平衡”的状态。而出于对金融加杠杆的警惕，货币政策接下来的放松也更可能以刺激信贷这种给堰塞湖“泄洪”的方式推进。从这个角度来说，股票牛市恐怕已接近尾声。

　　一直高调唱多的国泰君安也对短期市场表示谨慎。国泰君安强调，当前阶段，市场预期和实际变化之间出现了三种背离，即：“增长改善迹象和通缩预期的背离，政策微调和放松预期的背离，潜在流动性冲击和单向乐观情绪的背离”。中长期间增量资金进入股票市场的方向是确定的，但是在短期内市场预期可能略快于实际情况的发展。当前应持续关注监管政策的微调方向、货币政策放松预期、新兴市场潜在流动性冲击三方面因素的演进。短期市场较快上涨事实上在放大资产泡沫化的可能，反而限制了实体经济中降低融资成本的政策目标。

　　本轮上涨较明显的一个特征是增量资金入市，以及杠杆的较明显运用。这也使得投资者对于资金成本更为敏感，将会反映在市场波动率的明显上升中。

　　在三种背离和市场涨速调整背景下，市场资金将会推动行业去热点化，以及热点行业轮动的更快出现。

　　“牛市中回调不可小觑，虽然上涨趋势是肯定的，但操作不好会放大亏损。”宏源证券认为。

　　总结2005年大牛市上涨过程中的三次回调(长则1个月，短则一个星期)可以看出：1.指数涨幅越高，回调的幅度更大；2.大部分行业回调幅度大于指数，选择与指数接近行业更为安全；3.与牛市中行业的累计涨幅相比，阶段涨幅和回调幅度相关性更大，特别体现在阶段涨幅最靠前的几个行业中。所以此轮行情涨幅最为靠前的非银、银行和钢铁是目前风险最大的行业。4.牛市中急速调整一般时间较短，幅度相对较大，这个阶段应避免波段操作而造成跌幅扩大。

　　“下跌成为进一步下跌的导火索。一些股票快速下跌，可能引发融资融券的强制止损。”瑞银证券首席策略分析师陈李在其研报中表示。

　　从今年7月到10月，融资融券余额从4000亿元快速放大到7000亿元的过程中，融资买入的主体集中于中小市值股票，比如中证500指数的成份股(创业板股票及较小的中小板股票不能被融资买入)。如果中证500指数持续快速下跌，可能引发此前融资买入盘的强制止损。在融资融券敏感性上，中证500指数比中小板和创业板指数更值得关注。

　　陈李认为，未来股票供给的压力始终存在。新股发行注册制改革的征求意见稿或许在未来3个月面向公众，即使注册制实施时间推迟到2016年或者更晚时间，投资者也会担心在管道中排队等候的600多家公司是否会加速上市。而已经在新三板上市的1300多家公司也在觊觎股票市场的融资能力。

　　如果小盘股持续下跌，自2012年以来的赚钱效应逐渐消失，投资者情绪低迷，可能导致整个市场出现明显震荡，大股票也难以“独善其身”。

　　选对板块

　　分析师表示，此轮行情风格转换较快，难以跟上市场节奏的投资者可能面临不小亏损。因此，选对板块更为重要，更具可操作性。

　　光大证券认为，中长期内，依然看好周期与金融，钢铁正逢布局期，接棒金融、建筑。理由是，不久前闭幕的中央经济工作会议，明确提出努力保持经济稳定增长，重点实施“一带一路”等经济带战略。近期的高层外交，也主要围绕国家、地区间在基础设施建设、能源、高铁等领域推进更深更广的合作。“大规模走出去”将直接利好基建产业链。近两个月，发改委密集批复了近万亿元项目，显示投资方面在加码，有利于稳增长。预计政府在“托底思维”下还将不断投入基建、重大工程、水利的项目。

　　在目前环境下，政策导向与市场选择一致指向周期与金融，光大证券建议投资者积极配置。同时，历史上大蓝筹启动行情下，从持续性、安全性来看，任何小主题都需要为其让步。持续看好基建产业链(建筑、建材水泥、工程机械、汽车等)，基本面被低估的周期板块(钢铁、煤炭、能源等)，以及金融股(证券、银行、保险，证券概念股)。

　　钢铁有望继金融、建筑之后成为下一个领涨的接力者，公司业绩复苏，行业景气度回升，产业内兼并重组或成为重要催化剂。建议积极关注：1.金融：中信证券、海通证券，兴业银行、平安银行、交通银行，中国平安、中国人寿，恒生电子。2.基建产业链：中国电建、葛洲坝、洪涛股份，华新水泥、上峰水泥，徐工机械、厦工股份，潍柴动力、中国重汽。3.基本面被低估行业：首推钢铁，比如鞍钢股份、宝钢股份、河北钢铁。

　　行业配置上，国泰君安认为随着市场波动的加大，低估值、弹性尚未体现的食品饮料(伊利股份、洋河股份)、医药(恒瑞医药、嘉事堂)、零售(中央商场、重庆百货)等板块体现出高性价比，配置价值增大。同时，市场对于房地产链条(房地产、钢铁、家电、建筑)的积极变化仍缺乏足够重视，但依然是优选板块。

　　宏源证券认为，题材股仍大有机会。牛市中也不是只有权重股上涨，更应该注意主题带来的行业轮动。“一带一路”、高铁投资带来建筑和交运行业的机会也会相当振奋。年关将至，高送转行情和年报行情又带来近期的投资机会。同时值得注意的是，虽然小盘股在注册制和查处庄股的背景下行情走弱，但更应该筛选未来几年有高增长支撑的小市值公司，他们会逆市走出独立行情。