□肖玉航

　　沪港通今天开始运行了。

　　笔者上周正好出差深圳，在与评级机构和大型券商的交流中，发觉他们不约而同均认为沪港通对A股深层结构难有实质性影响，目前香港市场日成交为500亿左右，可以想象，真正能从香港市场中分流出来进入A股市场的资金非常有限。相反，内地投资者则可能选择抽离A股转战港股，因此，硬币的双面性并非对等，结构化风险与机会将有差异化的体现。通过成交量与政策在市场中的影响周期、投资心理等因素的分析，笔者研究认为，沪港通开启后，对于A股市场的影响将趋于平静，对市场主要趋势并不会产生实质性的变化，结构性表现或可期待，但结构化风险也将日益突出。

　　看最新公布的沪港通标的股票名单，主要集中在沪港大型成分股之中，从股本相对规模对比来看，A股巨无霸类公司流通盘巨大，而香港成分股流通盘适中，因此撬动两市所动用的资金量有显著差别。考虑到香港市场做空机制与退市政策优于A股，对接过程中所引发的交易机制、监管机制、参与机制不对等也隐含着不小的风险，投资者需要理性地看待。一方面要看到切实能体现较高分红水平、投资回报较好且公司运营规范的市场品种机会，同时也要严密防范一些假绩优、真绩差且回报较差的股票价格回落风险的冲击。

　　为推动沪港通，财政部、国家税务总局[微博]和证监会[微博]日前联合下发系列通知，对内地个人通过沪港通投资港股的转让差价所得，三年内暂免征收个人所得税；对香港市场投资者通过沪港通投资上交所[微博]上市A股的转让差价所得，暂免征收企业所得税和个人所得税；通过沪港通买卖上交所上市A股的差价收入，暂免征收营业税。但政策支持并不意味着股票投资者风险降低，至少这些使内地A股投资者与投资香港市场或香港投资者投资A股形成了一个市场交易方面的差异化，这种差异化交易在市场成本与轨迹运行上将明显体现出来。

　　上海证券交易所[微博]以会员制运行的组织架构，具有典型的行政色彩；而香港联交所是家以公司制为主的上市公司，其监管体现市场经济的特色，其本身就是维护股东利益和法律前沿的公司架构。相对而言，在尊重股东利益与维护法律层面，港交所的运作非常到位，那种大比例现金分红与良好业绩共存，坚持高度独立性的做法将深刻影响沪市，至于能否达成交易运行监管机制的顺利转换则还需观察。这种结构化差异将体现在对不同市场交易品种的机会与风险对冲中。

　　观察现行两地市场的结构，如果以单纯的香港大型权重成分股估值来看，与沪市目前的权重股估值大致相当，但香港一些大型权重股历年的分红回报要高于A股同类型股票，许多公司实行的是一年两或四次分红，港交所这样的公司还出现过一年90%净利润分红的记录，而沪市公司大多分红有限，沪港通开启后，会在多大程度上改变沪市上市公司的市场策略以及稳健投资者的投资方向，是个极有意义的研究课题。

　　内地投资者会发现，香港创业板是个真正意义上的买者自负市场，股价非常低，仙股非常多，绩差股零成交现象也很普遍，退市公司的市场化消失体现的风险因素非常明确。因此在沪港通对接中，A股沪深主板一些绩差公司股票或将面临结构性股价回归，这是沪港通开启后可预见的风险。香港有不少投资者多年转道投资深圳B股市场，实际上对股价的向上拉动也不明显，相反，有时还出现部分B股大幅走低，而深圳只有50家B股公司，笔者由此估计，虽然沪港通推出前上海与深圳市场大型股票出现异动，但真正开启后交易归于平淡的概率很大。

　　作为交易机制的创新，沪港通所体现的结构性风险来自于对接过程中所体现的信息互换与投资者行业、心理、宏观经济敏感度偏差等一系列因素，还来自投资行为、估值、历史轨迹、政策体制、投资心理、市场化差异等多个方面。鉴于两个市场的运行轨迹仍将由各自的内质所决定，因此沪港通开启后必将体现泾渭分明的风险与机会。当然，随着时间的推移，两市内质的共性会渐渐形成一种实质性共鸣。

　　(作者系新华社望智库特约研究员、财经评论员)