博时基金[微博]宏观策略部总经理 魏凤春[微博]

　　过去一周是宏观经济数据和会议政策结果密集出台的时期，此前市场关注四季度经济走向以及其他几项重点如债务、地产、城镇化、产能过程随之逐渐“柳暗花明”。

　　先看11月的宏观经济数据，总体来看可以用“平稳”二字来形容，增长小幅下行，通胀无压力，表内表外信用扩张。

　　增长方面，11月工业增加值同比回落0.3%至10%，基本符合市场预期；工业增速环比继续回落，四季度经济增速或将小幅下行。固定资产投资累计增速小幅回落0.2%至19.9%，主要因制造业投资回落0.4%至18.6%；房地产投资增速回升0.3%至19.5%，尽管销售面积增速继续小幅回落1%至20.8%，但购地面积增速由-3.6%大幅上升至9.9%，资金到位增速也较上月反弹0.6%至27.6%，房地产目前仍较景气。基建投资增速也小幅回升0.1%至23.2%，年末仍将维持较平稳增速的概率较大。消费增速小幅回升至13.7%，主要源于地产相关的建材、家电和家居等消费的集中释放，持续性可能较弱，12 月消费增速或仍将小幅回落。

　　通胀方面，CPI同比上涨3.0%，环比下降0.1%。按照细项来看，食品项依然是主导本次CPI波动的驱动力，由于涨幅不及上月，所以CPI相对回落。由于季节性商品的价格在11月份不但没有上涨，反而下降，且在去年12月份基数较高，年底翘尾因素可以忽略的情况下，12月份的CPI可能不会有太多的上涨空间，整体来看，全年通胀无压力。

　　融资方面，货币和社会融资增量均环比回升。新增贷款略超季节规律；虽然企业中长期贷款规模占比由上月的28.5%大幅降至13.8%，但从历史上看符合季节性规律。社融其他主要分项增量也出现环比回升，委托贷款新增2700亿，高于2000亿的年内月均值；企业债净融资继续回升至1300亿左右，信托贷款增量也由上月的400亿回复到1000亿左右的年内月均水平。企业中长期贷款季节性下降，这与年底银行额度限制以及企业项目完结，减少新开工有关。信托和委托贷款再次反弹，促成了11 月基建和房地产投资的双双回升。从贷款超预期以及委托、信托贷款维持高增量来看，社会融资需求仍较为旺盛，在货币供给总体趋紧的态势下，市场总体利率水平可能仍将维持高位。

　　中央经济工作会议确定，在经济稳定的前提下，改革渐进推进。 2014年政策总基调仍强调稳中求进，但相比以往，还强调“改革创新”，“把改革创新贯穿于经济社会发展各个领域各个环节”，在经济稳定的前提下(大概率是gdp7.5%)，改革会是工作的重中之重。“把握大局、扎实推进，坚持胆子要大、步子要稳，战略上要勇于进取，战术上则要稳扎稳打”的提法则意味着改革是渐进的。预计土改、国企改革、房产税等以试点的形式推进，而《证券法》《土地法》《预算法》等修正工作有望逐步推进。

　　财政政策将更加强调财政支出结构的优化，预计将继续控制一般性财政支出，将支出更多投向民生与国家战略领域。财政赤字可能略大于去年的1.2万亿，但是赤字率基本稳定。关于营改增试点行业的扩大，预计2014年将在铁路运输、邮电通讯等行业扩大试点。货币政策总基调仍是稳健。保持货币信贷和社会融资规模合理增长，意味着明年总量都会有所增加，信贷增量可能为9.5万亿左右。

　　会议制定的2014年六大任务中，粮食安全和防控债务风险作为单独的任务提出，重视程度超预期。关于地方政府债务问题，短期爆破的可能性不大。会议提出两方面举措，一是源头规范，把地方政府性债务分门别类纳入全口径预算管理。最近一次的地方债务审计有望全面摸清地方债务总量及结构，在此基础上实现对存量的监控。二是明确责任落实，省区市政府要对本地区地方政府性债务负责任。以此实现对地方政府过渡融资行为进行约束。同时这也意味着地方债务存在较大的回旋余地，短期爆破的可能性不大。

　　需要指出的是，产能过剩交给市场处理，可能构成明年风险点。强调“把使市场在资源配置中起决定性作用和更好发挥政府作用有机结合起来，坚持通过市场竞争实现优胜劣汰”。这意味着政府对企业产能的直接干预将减少，更多是通过要素价格改革、环保、安全等标准的硬约束来解决外部性问题，从而推动产能过剩行业的调整。

　　城镇化工作会议则给城镇化的市场认识重新定调，思路纠偏。城镇化非人为大兴土木，而是推进以人为核心的城镇化、以有序实现市民化为首要任务，更强调了质量、生态、文化、历史等，划定城市边界而限定无序扩张。

　　虽然经济与政策“柳暗花明”，但落实到资本市场，理解仍有一个过程，可能仍会经历一个较大的波动，同时在多目标约束下，困难不会很小。同时，资金面仍将持偏紧格局再加上年末时点将至，资金压力较大，国债利率仍有上行压力。工业平稳给市场提供基本面支撑，但偏向上游的特征却削弱了持续性；新兴科技行业仍可能在温和但缺乏持续性的宏观背景中获得机会。