中国金融期货交易所副总经理戎志平

　　新浪财经讯 2013年11月15日，由香山财富论坛、中国证券投资基金年鉴将共同举办的“量化投资实践应用高层研修会”在北京召开。以下为中国金融期货交易所[微博]副总经理戎志平演讲实录。

　　戎志平：非常容幸有这个机会跟大家交流，上星期五中金所[微博]的股指期权全市场仿真交易正式启动，我们是去年的四月份，当时郭主席到中金所，我们产品研发程序先把产品研发基本完成以后，推到我们所内部的网上，然后再进行仿真交易不断的来修改，然后推向全社会，通过我们150家会员推向客户，我们在第一天挂牌了62个合约，下面我讲为什么挂牌这么多。

　　股指期权应该说在市场上引起高度关注，我们看一个数据，有一个统计世界交易所联合会的统计，2012年全球场内期权总成交量是99.1亿手，这100亿和期货规模相当，这个100亿的期权里面金融期权占了98.3%是绝对的主力。在金融期权里面其实可以分为两大块，一个是股指期权，一个是各股和ETF期权，这两个基本上平分秋色，所以说股指期权大概占了全部期权成交将近2/5的规模，所以我们说股指股权是真正的大牌品种。

　　股指期权出来以后，它可能对行业产生重大的影响，它引起了整个期货行业大的变革，整个市场的结构发生了深刻的变化。现在我们看期货公司排在前面的全部都是券商，这些期货公司制所以排在前面，主要是股指期货做的。所以股指期权进来以后，它应该和股指期货体量相当的市场，我们相信对期货市场本身会产生很大的影响。

　　另外，今天在座的是做资产管理和投资的，对我们带说是革命性的影响。为什么这么说呢？因为有了期权以后，为大家开发以保本为特征的结构化产品就提供了工具，中国的老百姓投资有一个最朴素、最简单的要求，你别赔本。所以它不是靠市场的工具来实现的，也是监管部门不允许的。有了期权以后你可以为最终的用户，为零售的客户开发各种保本的产品到期权市场对冲保本产品的风险，所以说这是一个革命性的变化。

　　再一个可以丰富我们量化投资策略，我们国内的量化投资我感觉处在非常困难的时刻，规模不大，策略单一，业绩没有明显的优势。大部分还是在做一些α投资。我想股指期权出来以后会极大的丰富量化投资的策略为大家提供分子的舞台。

　　它还为大家提供了更加精细地管理系统风险，它创造了新的资产类别就是波动率资产，这样的话大家能够规避流动性引起的风险，提供了新的工具。

　　下面简单介绍一下合约情况，中金所和股指期货一样是以沪深300作为标底，股指期货每个点300块，我们期权每个点100块是它的1/3，合约的类型看涨看跌，这两个都是有的。但是这个名字最后叫什么，现在还在组织研究，希望把它统一，有时候叫看涨看跌的，各种意见都有，最后会里面有一个统一的办法明确，这个没有实质性的变化，之是叫法的问题。

　　我们的报价高一点，也是跟股指期货一样用零售报价，我们用指数点来报价。最小价格变动的单位可能是0.1个点，最后我们还会有一个优化，因为这个影响非常大，最后取多少我们通过仿真的情况看一下。股指期权的报价成交价多少个点，但是涨跌不是按照股指期权本身来限制的，是按照股指的涨跌来限制的。我们在这个礼拜一加挂了六个合约，将来合约会随时加挂，这是规则。交易时间跟股指期货一样，没有什么差别，行权方式是欧式期权，这个比较简单，老百姓比较容易理解。

　　最后交易日和股指期货是一样的，刚才说了股指期权我们第一天挂牌是62个合约，我们做了模拟回溯的分析，如果我们在06年1月份挂牌的话，按照过去几年实际股票指数涨跌的情况。我们比较了一下，我们平均每天有156个合约挂牌，最高的时候是368个合约，所以你在屏幕上要翻屏的话要翻20篇，这是跟我们现在的股指期货完全不同，加上国内的期货七个合约，将来高的时候过去几年是将近400个合约。

　　我们按照市场的波动率大概不到22%，我们假设这个情景未来不同的股票指数的研发收益率，我们模拟1000个交易日，做一个测算。我们发现最保险的情况将来每个月有230个合约，这230个合约每个月有一次。所以对于我们投资管理或者是做软件公司的是非常大的挑战，对交易所也是非常大的挑战。有这么一个场景，我们想有这么多合约，这个是非常重要的要素，我们说做市商推出和不推出并不是重要的，几百个合约在那边挂着，投资者的资金比较分散，各个合约流动性可能不足。或者最起码不平衡，大部分交易不一定合约，今天活跃明天不一定活跃，这样的话对市场稳定和平行运行会造成大的困扰。尤其做量化投资的今天有很大的差位，你想出来都出不来。所以这时候做市商进来提供流动性是非常必要的，所以我们觉得它可以提高市场效率，这个功能的发挥是非常必要的。

　　从国外的情况来看，全球十大交易所合约全都有做市商，唯一例外的就是韩国的没有做市商，但是这个合约恐怕不是我们效仿的对象，因为这个是高度投机性，它的功能很难说在证券市场上发挥健康的功能。我们看韩国现在对这个合约也进行了改进，一个是把合约变大，再一个也是引入了做市商成为风险管理的工具，而不是投机的筹码。

　　就引入做市商大家关注几个问题，这个会不会不公平，你那个机构在里面做市，在香港的叫法叫庄家，内地能不能接受这个概念。我们觉得这个不会影响市场的公平，首先做市商它在做市的时候，这跟场外市场做市不太一样，场外是报价驱动，做市商开价，非做市商来了以后找他要一个价选择成交或者不成交。在国内跟普通投资者一样一起参与撮合，成交上没有任何优先，我们叫混合在一起来撮合的，这个不会影响公平。我们说做市商它承担了风险，所以从交易所来说，给它一个适当的补偿。在交易的手续费上可能会做出一些特别的安排，给它一个优惠。它并不会形成价格上和信息上的优势，或者在成交机制上给他做出优先的安排。我们对做市商会形成严厉的监管，做市商的评价系统。

　　做市商制度，对我们在座的来说，为量化投资人进出市场提供了便利，你不用承担义务。但是你想出来的时候是可以有人给你提供对手盘的。因为做市商引入以后，我们在指令上新增加一个指令，你是买买投资者，你可以通过你的终端发出询价，你说这个现在什么价，你不用告诉他你想买或者是想买，做市商必须给你回应，他同时给你报量，可能一个合约有那么几家做市商同时给你出，这样你可以选择方向成交，这个给大家提供便利。中金所也欢迎各类机构投资者参与做市商业务，具备条件的投资者可以来尝试做一下做市商。

　　除了做市商以外，我们合约设计另外一个特点是保证金，保证金现在我们在仿真里面用的还是传统的保证金方式，基本上和台湾的方式差不多，就是AB参数的保证金水平，它的整体水平和股指期货相当，现在我们仿真在使用的做法。除了这个做法以外，我们现在还在研究组合保证金的问题。因为期权市场我们想和期货市场有很大的差别，刚才讲了期权市场合约非常多，大部分投资者基本上是要持有到期的，一个合约持有到期会占用很多保证金，尤其对于做市商来说一会儿买，一会儿卖两边都收保证金。我们现在看几家交易所像大商所的豆粕和白糖，他们搞了虚拟的保证金进去，几天就没有了，都在那里占着负担很大，这样保证金收益很低，市场效率会首先影响。所以我们想在股指期权上引入组合保证金，我们市场条件制约非常大，中国的市场和美国的市场相比，我们有一个非常大的区别，就是会员不承担信用风险，我们是事前风控。保证金放在这里，先看保证金足不足，有了足够的保证金单子才可以下去，这样的话组合保证金是非常难的事。它在美国可以做到，我们比较困难，它对系统的资源消耗非常大。我们现在的研究有没有更好的方法解决这个问题，既能满足我们中国事前风控的要求，又能及时的释放多余的保证金来降低投资者的成本，这是非常关键的问题。

　　这次在仿真行情里面，我们没有推组合保证金。但是我们有一个方案，我们现在还在做，希望能够尽快的把它推出来。这个组合保证金，还有一个重要性，如果是将来期权保证金按简单保证金收的话可能很高，一些投资者觉得那么贵，我还不如买虚的期权，哪个便宜买哪个，尤其是散户投资者，这样的话会引起过度投机，会制制造作不必要的困扰。从国外的市场来看，或者从国内的OTC市场来看，这是市场普遍的规律。

　　我们有一个测算，对一下价差、跨期组合、跨式组合等期权交易策略而言，改用组合保证金以后能够降低30%到90%不等的保证金，这个也是我们努力的目标，采用组合保证金的有利于套利者进场交易，激励投资者同时做策略交易，促进市场功能发挥，这样的话这个对我们做量化投资的人来说可能更会关注这个东西，量化投资是买这个，买那个，弄了一堆以后你的负担很重。所以我们也是想能够给量化投资的同志们提供一些便利。

　　除了保证金以外，我们在期权合约设计上，我们也考虑了长远的发展波动率指数问题。这次在期权合约上之所以对出3+2的合约结构，主要是想推波动率指数，如果像股指期货在换月的时候没有办法计算，所以加了月度合约，这是主要的考虑。应该说波动率指数市场各方面都高度期待，我们知道这次金融危机以后波动率指数是名声大振。所以从中国的监管部门来说对波动率指数推出来也是非常期待和关注的，这是我们的一个考虑。

　　另外，波动率指数推出来以后，我们想也为各位量化投资的专业投资人提供了新的资产。我们看现在在美国市场，波动率指数的期货、期权成交记录是最活跃的，所以在金融动荡的时期，不稳定的时期，资产价格是非常突出的。现在几乎找不到一个资产能够和其他资产相关性这么低或者股市、债市高度负相关的东西很难找到，我们这个合约做了这么一个设计，也为将来对出波动率指数期货和期权提供了前提条件，什么时候能做下一步完全取决于我们市场成熟的程度，我们有这个考虑。

　　最后，期待大家能够积极的参与我们中金所股指期权仿真交易，协助我们中金所优化产品设计和规则，因为这个是大家的事情，今天发现有什么不方便和不合理的地方给我们提出来，将来便于使用能够积极参与。也希望大家能够进行技术准备，特别是准备好IT系统防范风险，刚才马秘书长讲了8.16，我们看到期权市场上发生类似的8.16事件，紧接着是高盛的错单当时亏了十几亿美金，一个IT上面的事故可能毁掉公司多连积累的东西，给我们造成很大的困扰，所以希望大家做好IT系统的准备。

　　最后，我再回应一下刚才陈总讲的问题，刚才陈总在开头讲的时候，其实这里面我讲一下中金所股指期货，今年8月份在规则上有了比较大的调整，就是股指期货可以做套期保值，我们也鼓励你做资产配置和风险管理。比如说投资型的产品，比方说投资指引里面有10%的股票权益资产配置，你可以拿股票配，你也可以用股指期货来替代，这样的话你有长期需求的配置我们可以给你提供这条通道，可以给我们申请额度来做。

　　另外，过去我们讲股指期货的套期保值，你有现货资产，无论是股票或者是基金，你可以拿来申请风险管理，我们追求套期保值。我们讲风险管理被套保的资产不限于现货资产，可能是场外的结构化产品形成的差口，在所有的差口可以申请套期保值的额度。所以我想期货市场和股票市场的差别，无论是正极差和负极差都会提供新的机会，最后谢谢大家。