本刊特约作者 王群航[微博]/文

　　早在5月26日，《公开募集证券投资基金运作管理办法》就已经结束征求意见，但至今仍未颁布实施。2004年，老版《基金法》与其配套法规《证券投资基金运作管理办法》的施行间隔期是一个月，即6月1日和7月1日。现在，新版《基金法》已经在6月1日正式施行，新的《运作管理办法》应该很快要颁布施行了。

　　在前期的征求意见稿当中，关于基金分类的描述，第30条第5款是新增加的内容，即：“百分之八十以上的基金资产投资于其他基金份额的，为基金中基金”，即FOF(Fund of Fund)，这是市场对新法规关注的多个焦点之一。各方人士普遍预测，公募FOF不久将会面世。对此，我们也持积极的看法，认为未来的公募FOF运作，必须要有外部投资顾问的协助和支持，具体原因在于以下五个方面。

　　第一，FOF的基础市场容量

　　所谓基础市场，具体指的是各类证券资产管理产品所投资的对象。以现有的公募基金为例，其基础市场主要是股票市场和债券市场。未来，如果公募FOF可以登场，那么它们的基础市场就是现有的各种公募类基金产品。

　　对于未来公募FOF的基础市场容量，我们可以从多个角度来考察，如：份额总规模、资产净值总规模、资产总值总规模、基金的种类、基金的数量等等。从FOF产生和运作的可行性来看，最为重要的指标之一就是基金的数量。随着市场的创新，当前对于基金数量的统计可以有两种标准：基本数量和市场数量。

　　所谓基本数量，指的是以基金公司颁布了招募说明书为依据的统计方式，有一份可以起到法律文件效用的招募说明书公布，就有相对应的一只基金；所谓市场数量，指的是由于创新，由于有基金份额分类和份额分级等情况的存在，部分基金有两种以上的份额，并分别拥有不同的交易代码，那么，依据各自的代码，我们能够统计出实际可以投资的基金的数量。

　　当前，基金的基本数量已经接近1500只，市场数量已经接近2000只。这就是说，FOF已经有了一个良好的投资运作标的空间，其投资运作的基本条件早已成熟，因为无论从哪个角度来看，基础市场的容量都已经足够大了。面对如此巨大的市场，专业化的研究分析团队很有存在的必要。

　　第二，FOF的专业研究团队

　　在基金公司的研究部门里，分别设置有专攻各个方向的研究团队，在股票研究方面，最大团队已经超过了150人，在债券研究方面，最大的研究团队已经超过了20人。

　　2010年末，国内市场股票的数量为1997只，与当前的FOF基础市场在数量规模方面相当。

　　这就是说，未来如果要保证FOF能够有效地投资运作，相当规格的研究团队必须先期建立起来，参照当前的市场情况，这个团队的规模应该介于股票研究团队和债券研究团队之间，或者至少不低于后者。果真如此，对于基金公司来说无疑将是一项很大的、新增加的成本开支，并且是覆盖从人力到管理、场地、设备、运营等各个方面。

　　当前，要迅速建立起一支如此大规模的基金研究团队，基金公司的确有一些现实性的困难，因此，作为过渡性的措施之一，就是借用外脑，聘用外部投资顾问的研究团队来支撑起前期的研究分析工作。日后，再根据FOF的具体情况，尤其是对基金公司运作的利润贡献度，来确定基金研究团队的建立和发展、壮大等问题。

　　第三，可为相关基金公司减少不必要的麻烦

　　对于未来FOF的投资运作，目前市场上很多基金公司的主流看法是先投资自己公司旗下的基金，即内部FOF。但这很有可能会给一些基金公司带来不少新的麻烦，这些麻烦或将主要表现在以下两个方面。

　　(1)如何规避涉及内幕交易的嫌疑？

　　对于内部FOF，已经有基金公司的人士公开表示：“毕竟是同一公司，更清楚产品的配置情况和基金经理的投资风格。”众所周知，在投资股票方面，如果上市公司的人买卖自己公司的股票，弄不好就会涉及内幕交易的问题，是违法的行为。同理，在内部FOF方面也必定会是如此，“更清楚产品的配置情况”这句表白就是最好的证据。未来，如何能够有效地避免这种麻烦呢？聘用外部投资顾问不失为一个良策。

　　(2)不让自己左右为难，里外不讨好。

　　对于内部FOF，如果购买了自家公司旗下的某些基金，那么对于那些没有购买的基金，如何向它们的持有人交待呢？如果所买的基金的业绩表现不好，如何向FOF的持有人解释呢？如果FOF不是内部FOF，即可以购买其他公司的基金，那么，在大力支持了其他基金公司的发展之后，如何向自己的公司老板说明情况呢？如何平息内部的非议呢？由此来看，有一个一了百了的方法，那就是：聘用外部投资顾问。

　　第四，国内市场已有FOF的过去

　　《资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行规定》已于2013年6月1日起施行，其第二条规定在中国境内依法设立的证券公司、保险资产管理公司以及专门从事非公开募集证券投资基金管理业务的资产管理机构共三类机构可以投资公募基金。对于这个《规定》，我们换个角度来看，就是确立了公募基金公司在国内资产管理行业的标杆地位。

　　回顾中国财富管理市场的发展历史，我们完全可以这样认为，在股票类、债券类资产管理方面，正是因为有了公募基金管理公司的出现，才使得这两个方面的资产管理业务逐步走上了法制、专业、规范、稳健发展的道路。在未来FOF的发展上，仍会循此路径。因为以前曾经有过的FOF，其他机构都没有做好。

　　对国内市场上曾经存在过的那些FOF(有些现在还在运作)，从可以得到的公开信息来看，无论是券商管理的，还是银行管理的，似乎没有哪一家、哪一只能够做出靓丽的业绩。在2008年那次超级大熊市之后的2010年至2012年，曾有只FOF的资产损失近半，并且，从相对业绩基准对比来看，同期几乎所有FOF的绩效表现都不如沪深300指数。

　　中国证券市场上早期FOF业绩几乎全军覆没，我们认为其原因可能主要在于以下方面：

　　(1)相关的公司和银行根本就没有重视这方面的业务，几乎都没有组建专门的研究团队；(2)大家都没有聘用外部投资顾问，相关业务多只是由极少数人自己在琢磨；(3)一些相关人员其实不懂基金，或者说是只了解某小类基金的某些细节；(4)没有一套科学合理的投资决策流程；(5)组合中几乎都有大量的股票投资，这样的FOF其实都不能够算是真正意义上的、纯正的FOF；(6)出于种种情况，投资了很多新基金；(7)某些公司、银行的FOF绩效考核机制可能存在一些问题。

　　第五，国外市场FOF的情况

　　毕竟股票是外来品，基金是外来品，FOF也是外来品。因此，在谈及这些资产管理工具创新的时候，大家常常会想到国外市场是怎么做的，有哪些可以参考、借鉴和学习的地方呢？FOF在国外发展了一定的时间，的确有一些好的经验，其中之一，就是聘用外部投资顾问，并且已经是常用和通用的做法了。

　　根据最新的统计，在欧洲，涉及到外部投资顾问的FOF的资产占比为63%，英国、法国、德国、意大利等主要国家的FOF均有较高的聘用外部投资顾问的占比。

　　在美国，截至2012年末，共有150家公司发行了1022只FOF，资产总规模为9062.6亿美元，平均每家公司发行了6.81只FOF，平均每只FOF的规模为8.87亿美元，有约50%的FOF聘用了外部投资顾问，富达、ING、美洲基金、GMO等大公司都是如此，其中，最大的FOF投资顾问公司里有70多名专业投资研究分析人员。

　　是否国外有的东西我们就一定要有呢？不一定。但是，如果未来公募基金管理公司真的能够发行和管理FOF，FOF作为一个大类的资产管理产品将会真正在中国市场上发展和壮大起来，那么，至少在FOF的起步阶段，一些前期已经积累了一定的研究基金经验的机构，应该得到基金公司的重视。从研究分析到投资运作，大家各取所长，互惠互利，既有利于监管、市场和投资者，也有利于基金公司和基金研究机构。

　　作者为北京济安金信科技有限公司副总经理、济安金信基金评价中心主任