卢远香

　　证券市场正进入“多空投资”的全新时代。

　　2月下旬，中欧基金[微博]、中海基金以及齐鲁证券均上报了沪深300指数多空分级产品，这是分级基金首次引入“做空”机制。

　　对投资者而言，多空分级产品的面世，或意味着全民做空时代的到来。

　　“在目前仅有股指期货、融资融券等少量做空工具的背景下，多空分级基金降低了做空的门槛，普通投资者仅需要申购基金就可以赚取下跌市场中的收益，有效弥补市场做空工具的不足。”华泰证券分析师王乐乐表示，和沪市300股指期货相比，多空分级的A类份额门槛更低，操作更加方便。

　　百元即可做空

　　2月22日，证监会基金部公布的“基金募集申请核准进度公示表”显示，中欧基金于2月4日上报了中欧沪深300指数多空分级基金，这是分级基金首次创新引入做空机制。随后，中海基金上报了同样具有“做空”功能的中海沪深300指数双向分级发起式基金。中欧和中海上报的产品，是国内首批引入“做空”机制的基金。它们的面世，意味着投资者将可以在下跌市场通过做空来对冲风险甚至获取收益。

　　多空分级基金如何实现“做空”？对此，中欧和中海基金人士均表示产品尚在审批阶段，不便对外披露具体的产品方案。但在基金分析师看来，多空分级基金是对分级基金收益分配模式的创新升级。

　　目前，市场上所有的分级基金均是收益分配型的结构化产品，其中一种是低风险份额(即A份额)，获得约定收益；一种是高风险份额(B份额)，其以约定的利率向A类份额融资，并获得杠杆份额。

　　“多空分级基金引入做空机制后，对A类约定收益份额的性质做了变更。A类被改为做空工具，即对A类份额做空，对B类份额做多，A类的风险相对变大了。”华泰联合基金研究中心总经理王群航[微博]表示，多空杠杆意味着双向都可以操作，基金面临的机会和风险都更大。

　　民生证券基金分析师闻群亦认为，“多空分级基金有别于现行的股债搭配型分级基金，通过多空搭配使得两类子份额均成为带有杠杆功能的高风险份额，成为继股指期货、融资融券后的又一做空工具。”

　　虽然多空分级产品尚未真正发行，但基金分析师们均预判这将是2013年重要的创新产品。“在目前仅有股指期货、融资融券等少量做空工具的背景下，多空分级基金降低了做空的门槛，普通投资者仅需要申购基金就可以赚取下跌市场中的收益，有效弥补市场做空工具的不足。”王乐乐指出，和沪市300股指期货相比，多空分级的A类份额门槛更低，操作更加方便。

　　“预计多空分级基金的看多、看空两类份额均上市交易，投资者只需用股票账户就可以在二级市场交易买卖。”闻群表示，门槛低、交易成本低同样是其突出的优势。“分级基金子份额在二级市场仅需100元左右即可操作，无需保证金，只需支付交易佣金，适合中小投资者进行杠杆操作。”

　　基金行业都看到了多空分级基金的优势。据《中国经营报》记者了解，正在筹备类似产品的公司多达十几家，如大成基金[微博]、国联安、申万菱信[微博]等。值得一提的是，产品的标的指数并非仅是沪深300指数，有些公司瞄准的是中证500指数、创业板指数等。

　　不一样的分级产品

　　同样为结构化的分级产品，多空杠杆分级产品与目前市场中传统的收益分级基金还是有所区别。

　　1月21日，广发证券率先在业内推出挂钩沪深300指数的多空杠杆分级产品。其中，持有产品母份额的客户不承担股票市场价格波动的风险，并有望获得较一般定期存款更高的现金增强收益。但产品子份额(分为看涨份额和看跌份额)的净值变动与沪深300指数变动相挂钩，持有子份额的客户在指数变动符合其预期时有望获得相应杠杆投资收益。

　　“传统分级产品的母份额一般是挂钩指数或承担股票市场风险的份额，即产品折算时，投资者会获得按净值折算的母份额，被动承担市场的投资风险。而广发多空杠杆在折算时按净值折算所获得的母份额是具有类似货币基金风险收益的份额，投资者不需要承担股票市场的投资风险。”广发多空杠杆的投资经理刘宇宁介绍，在市场震荡时，投资者持有产品的母份额享受不承担市场风险的现金增强收益，过去一个月，其收益约为年化4%。

　　除此以外，分级基金产品与多空杠杆在杠杆倍数、份额折算方面存在区别。“一般分级产品的杠杆倍数是2倍，广发多空杠杆是3倍；传统分级产品每年折算一次，广发多空杠杆的子份额则是滚动运作，每期约1个月，子份额到期后自动折算。”刘宇宁称，定期折算可以帮助投资者锁定风险与收益，降低市场中长期单边趋势而导致产品发生的不定期折算风险。

　　据了解，多空杠杆产品与传统分级基金在份额转换机制上亦有不同之处。

　　“与部分分级产品不实施份额转换或半年转换一次的机制不同，广发多空杠杆所采用的日内实时转换机制是传统份额转换机制的一次升级，”刘宇宁称，“客户可以实现母子份额之间在当日内按照一定的转换比例进行多次日内回转式的灵活转换，可以申请把母份额转换为子份额，也可以把当日转换得到的子份额再次转换为母份额。”显然，这一特殊机制能够帮助投资者在日内灵活调整其风险敞口，增强产品的流动性，降低投资风险。

　　多空策略不意味高收益

　　尽管多空杠杆产品与传统分级基金有诸多差异之处，但对于投资者来说，这类多空产品最大的卖点还在于杠杆和做空功能。

　　“广发多空杠杆具有3倍做多做空沪深300指数的杠杆，相当于低门槛的‘迷你’股指期货。”刘宇宁介绍，该产品具有双向杠杆投资功能，投资者如果选对方向，产品有望为客户带来杠杆投资收益。但投资者如果选错了方向，产品会带来杠杆投资损失，产品的杠杆性特点也会放大投资风险。

　　过去一个多月的运作中，广发多空杠杆子份额的净值变化充分展现了杠杆的“威力”。1月21日至25日，沪深300指数单周上涨约6.67%，普通分级基金进取份额平均上涨约4%，但广发多空杠杆产品的看涨份额上涨幅度达20.66%，是同期指数涨幅的3倍。

　　除杠杆的魅力外，“做空”功能亦是券商力推这类产品的原因。“广发多空杠杆的风险对冲功能对投资者尤为重要，2月18日至2月22日期间市场出现大幅度调整，沪深300指数下跌3.31%，而看空杠杆的看跌份额单位净值上涨近10%。”刘宇宁介绍，持有看跌份额的投资者可以对冲其股票持仓的损失，甚至在调整行情中获得收益。

　　但正所谓风险收益如影随形。业内人士指出，多空杠杆产品作为双向操作的工具性产品，其本质上是一种零和游戏，当看涨份额赚钱时，持有看跌份额的投资者则面临亏损。一位熟悉广发多空杠杆产品的投资者举例，广发多空杠杆运行一个月，同期沪深300指数上涨4.85%，看涨份额资产净值上涨约14.54%，但看跌份额同期下跌约14.54%。

　　基金业的资深人士亦表达了对这类产品风险的担忧。“多空杠杆分级产品本质上是工具，关键看投资者如何运用。这种产品要求投资者对市场趋势的判断能力非常强，如果判断失误，损失也会放大。”一家合资基金公司督察长向记者表示，目前基金业和券商都在大力推行多空分级产品，宣称下跌市能赚钱，但最后还是要看产品能否为投资者带来收益。

　　银河证券基金分析师李薇更是直指“多空策略产品并不意味着高收益”。“多空策略是使用最为普遍的对冲策略之一，全球占比稳居三成左右。多空分级基金推出，则分类子基金可以提供相比股指期货、融资融券更为低门槛的对冲工具。与以往优先和权益的分级形式相比，风险和收益的配比特征区别更为显著，但两级的风格相应也更为激进。”

　　李薇进一步表示，从预期收益来看，由于做空资产收益未知，多空策略也并不必然保证投资收益更高，只是拓宽了原有投资组合的有效边界。