新浪仓石研究中心 李骏、杨宇

　　基金简称：

　　国泰房地产分级(160218)

　　母基金：永续分级

　　房地产A(固收，150117)

　　房地产B(杠杆，150118)

　　发行日期 ：2013/1/14 ~2013/1/31

　　基金类型 ：股票型-指数型(高风险)

　　业绩比较基准：

　　国证房地产行业指数收益率×95%+银行活期存款利率(税后)×5%。

　　股票的资产占基金资产的比例为90%－95%，其中标的指数成份股及其备选成份股的投资比例不低于股票资产的90%，现金、债券资产及中国证监会允许基金投资的其他证券品种占基金资产比例为5%－10%，其中现金或者到期日在一年以内的政府债券不低于基金资产净值的5%，权证投资不高于基金资产净值的3%。

　　指数特点： 

　　国证房地产行业指数

　　按证监会分类的房地产行业的上市公司组成，房地产行业的弹性较高，过去52周的波动为沪深300的1.402倍。

　　从从估值上看，截至2013年1月8日房地产行业的市盈率(TTM，整体法)为17.22倍，介于全部A股的13.97倍和非金融股的21.6倍之间。市净率(整体法)2.29倍略高于全部A股的1.77倍和非金融股的2.02倍。2012年3季报行业ROE为4.89%，高于全部A股的4.42和非金融股的4.33，净利润同比增长率为2.66%，也好于全部A股的-2.07%和非金融股的-17.98%。

　　基金经理：

　　章赟，复旦大学理论物理学博士，英国剑桥大学管理学研究生。曾任平安资产管理公司资产配置经理、量化投资经理。2008 年5 月加盟国泰基金[微博]管理有限公司，任数量金融分析师。2010 年3月至2011 年5 月任国泰沪深300 指数基金的基金经理助理；2011年3月起担任国泰金融ETF 及国泰金融ETF 联接基金的基金经理；2011 年5 月起兼任国泰沪深300 指数基金的基金经理；2012 年3 月起兼任中小板300 成长交易型开放式指数证券投资基金、国泰中小板300 成长交易型开放式指数证券投资基金联接基金的基金经理。

　　基金公司：

　　国泰基金管理有限公司，1998年3月成立，截止2012年4季度，管理规模533.8174亿元，排名全部基金公司第19位。

　　托管银行：中国银行

　　分级条款：

　　基金份额包括国国泰房地产的基础份额、稳健收益类份额房地产A和杠杆份额房地产B。基金通过场外、场内两种方式公开发售。场外认购的份额，将被确认为母基金国泰房地产。场内认购所得的份额，将按1∶1 的基金份额配比自动分拆为房地产A和房地产B份额，分别在深交所上市交易。房地产A份额、房地产B份额与国泰房地产份额的资产合并投资运作，永续分级。

　　房地产A：分级固定收益份额，不开放申购和赎回，上市交易。约定年收益率为一年期定期存款利率(税后)+4.00%，目前为7%。

　　房地产B：分级杠杆部分，不开放申购和赎回，上市交易，净值初始杠杆为2。

　　两类份额数量保持1：1的比例不变，可以按1:1的比例进行配对转换。

　　折算条款：

　　1、定期折算：

　　每个会计年度(除基金合同生效日所在会计年度外)第一个工作日，但基金合同生效日至第1个定期份额折算基准日不足6个月的，则该年度可不进行定期折算；定期份额折算基准日前3个月内发生过不定期折算的，则该年度可不进行定期折算。若基金管理人在前述情况下决定不进行定期折算的，基金管理人应至少提前2个工作日在指定媒体上公告不进行定期折算的提示性公告。)折算方式为折算前的房地产A份额持有人，以房地产A份额在基金份额折算基准日的基金份额净值超出本金1.000

　　元部分，获得新增国泰房地产份额的份额分配。

　　2、到点折算：

　　除以上基金份额定期折算外，本基金还将在国泰房地产份额的份额净值大于或等于2.000时以及房地产B份额的份额净值小于或等于0.250时进行不定期折算。

　　折算前的国泰房地产份额持有人，获得新增国泰房地产份额的份额分配。折算不改变国泰房地产份额持有人的资产净值，其持有的国泰房地产份额的基金份额净值折算调整为1.000元，份额数量相应折算增加。折算前的房地产A份额持有人，以房地产A份额在基金份额折算基准日的基金份额净值超出本金1.000元部分，获得新增国泰房地产份额的份额分配。折算前的房地产B份额持有人，以房地产B份额在基金份额折算基准日的基金份额净值超出本金1.000元部分，获得新增国泰房地产份额的份额分配。

　　仓石短评：

　　该基金为合并募集的永续指数型分级基金。而且是首只行业指数分级，跟踪的这行业是目前市场比较看好的房地产行业，关注度高、弹性大，市场对于地产股的分歧也较大，出现暴涨暴跌的机会都较大。A类约定收益很高，一年定存+4%，之前的多数为+3.5%或3%，带来的可能是A类二级市场不折价，而B类上市可能就折价。如果是这样将成为永续品种杠杆正常的品种中唯一折价的（杠杆极低的银华瑞祥除外），但初始净值杠杆一下子就到了2倍以上，就是全市场最高。且这样B类没有下拆风险，跟踪的指数又是目前市场比较看好的房地产；至于A类，虽然折算权价值为负，但折算概率高于同类，“理论期限”短。

　　二级市场上如果暴涨的话可以吸引希望看到“向上折算价缩小“利润的资金，暴跌的话，杠杆变大的过程中场内的交易性资金不必承受向下折算的巨大风险。可能成为比较有吸引力的赌具。

　　而且基金的申购费率低：单笔申购金额超过100万，每笔1000元；单笔少于50万，申购费率1.0%；单笔50~100万，申购费0.6%。管理费率1%，托管费率0.2%。

　　场内操作策略：

　　我们认为，截止1月9日，永续分级基金A类银行隐含收益率在6-6.85之间(除条款特殊的申万收益)，本基金A类份额上市后，如果实际收益率落在这一区间，那么应该处于溢价状态。相对其他折价品种来说，溢价状态的分级基金A类并不具备看跌期权的价值。综合考虑，我们认为本基金A类上市后的定价处于同类品种收益率平均水平。假设永续A类整体收益率没有变化的情况下，本基金A类上市后溢价率预计在1%到5%之间，如果处于此区间外，可考虑参与或退出。相应的，市场定价体系不变的情况下，本基金B类份额将处于-1%到-5%的合理折价区间内。对于相应指数比较看好的投资者，可以适当参与。

　　此外，因申购费用相对较低，如果该基金受到追捧，市场并不接受B类份额上市之初的折价，投资者可密切关注申购套利机会；如果该基金公司有做市迹象，那么套利机会参与价值更高。

　　未来如果市场下跌，那么相应B类份额在杠杆增大同时，并不面临下折的额外风险，可能吸引力更佳，该品种的申拆套利机会值得长期关注。如果市场对与相应创新点并不感冒，该基金的规模一般，基金公司没有体现主动做市的动力，如出现整体折价，也可参与买赎套利。

　　综合来看该品种可能存在较多的市场定价分歧，相应的可能有较多的套利机会，值得套利交易资金重点跟踪。(李骏、杨宇)

　　(如有基金产品方面的问题欢迎咨询新浪仓石研究中心 010-62675126)