来源：好买基金研究中心

　　如何看待A股12月份的行情？目前分歧仍很大，认为超跌反弹的观点占多数。而我们认为这是股市的新周期、新起点。其本质是反映了中国改革的新周期、新起点，以及由改革释放出活力后的经济的新周期、新起点。

　　自A股市场漫漫下跌近三年来，寒意日盛，由于制度缺憾、估值泡沫破灭、高通[微博]胀和经济增速下滑等因素，股指满目凄然、步步走低。今年以来，国内政治和经济都进入了新阶段，虽然这些变化未能立即带来上行的动能，但正所谓博观约取、厚积薄发。从12月开始，股指一扫往昔的疲态，反弹已初具气吞万里之势，此情此景之下，2012年冬天显得暖意充盈。

　　十八大报告中提出的工业化、信息化、城镇化、农业现代化这“新四化”，以及新一届领导人各项务实举措，让市场看到了信心，充满遐想，以前累积的但却为多数投资者熟视无睹的诸多利好，转瞬光彩照人，所以A股也出现了三年多来最大的单日上涨。

　　今年是市场观望、煎熬，去不确定性的一年，而这已随着中央经济工作会议的结束而暂告段落。对明年一季度来说，当强势市场维持一定时间后，虽尚需要等待各层面进一步动向，可能会暂时放缓冲高的步伐，底部普涨式行情也或将让位于结构性行情，但市场再度大幅回落的概率已不大。

　　新起点已现，新周期很长，现在刚刚是开始。

　　1、经济短期企稳重入扩张区间

　　与年内其他时间相比，国民经济在四季度获得了政策面更为明确的支撑，一系列经济转型和经济结构调整政策陆续出台，使得经济逐步远离了衰退的轨道，再次获得上行动力。虽然现阶段尚无法断言经济是否已开始全面复苏，不过仍为市场赢得了宝贵的喘息之机。从部分经济数据来看，11月份中采PMI和汇丰PMI自2011年10月以来首次同时站上50的荣枯线，体现出经济的各个层面都开始出现复苏态势。另一方面汇丰PMI和中采PMI间差距的收窄则显示出经济增长和调整的正能量已传递到了中小企业之中，经济运行的活力提高。当然我们必须认识到本次经济预期的改善很大程度上仍然是投资提速带来的，经济结构调整的过程仍在继续，未来经济下行的风险仍不可忽略。从具体指标来看，固定收益投资累计指标在四季度的增长达到20.7%，其中地方项目和制造业投资仍在下滑，但中央项目、房地产投资及第三产业的投资速度都有所上升；国内贷款增长9.8%，加快0.5个百分点，“融资难”问题得到一定程度的缓解。

　　数据来源：Wind、好买基金研究中心

　　与之相对应，工业增加值指标进入四季度之后也出现了一定的回升，经济动能持续走高，11月规模以上工业增加值同比增长10.1%，比10月份提高0.5个百分点。重工业成为经济复苏的源动力，其工业增加值增速比10月份加快了0.8个百分点，而轻工业则相对比较逊色，仅加快了0.2个百分点，可见在新型城镇化等主题的引领之下，由于政策面对基建投资等领域的推力逐步增强，重工业已先于轻工业出现反弹迹象。另外社会需求层面也进一步改善，社会消费品零售总额同比名义增长14.9%，比上个月上升0.4个百分点，超出市场预期均值达0.5个百分点，具体来看除了必须消费品的增速仍保持在高位为以外，耐用消费品的需求也稳步回暖，零售数据的改善表明经济复苏得到了有效需求的支撑，减少了市场此前对于消费滞后于经济的担忧。

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　　从我们的宏观预测模型中也不难看出经济出现了企稳回暖，逐步复苏的趋势。经过测算可以看出在去除趋势项之后，目前物价仍处于下行轨道之中，但是已趋于平缓，但大幅反弹的概率也不大；而以发电量指标来代表的宏观经济在10月和11月则出现了连续回暖，短暂的反弹虽然并不意味着经济已经确定进入复苏周期，但连续两个月出现回升走势还是增强了我们对于明年一季度宏观经济延续强势的预期。按照我们对宏观经济周期持续月份数分布的统计，在持续月份服从Poisson分布的假设下，在未来一个月，经济保持现阶段持续增长的概率约为73%。

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　　2、机构散户活力率先反弹

　　虽然从长期来看股市反映的是经济的强弱，但在短期市场中投资者的参与程度则会对市场走势产生重要的影响。随着市场一步一步下滑，投资者的悲观情绪也愈发浓烈，特别是在股指跌破2000点关口之后，整个市场的参与度也触及冰点。不过“物极必反”，当投资者的悲观情绪到达顶点后，就先于指数出现了反弹。如果我们以新增A股开户数与新增基金开户数作为普通投资者参与市场的情绪指标，那么不难看到现阶段散户的情绪虽然仍非常低落，但是已从11月中旬的最低点处实现了小幅回升。

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　　从A股交易账户的占比来看，在四季度前两个月中活跃账户的占比随着股指的下挫也节节走低，特别是从11月中旬开始更是出现了一个类“断崖”式的下跌，整体市场的活力再度大幅减低。不过需要指出，在11 月末，即指数在2000点以下运行的过程中，交易账户占比反而提前出现了些许回升，虽然反弹后交易账户的占比仍远低于前期水平，但是起码表明越来越多的人已经开始认同当下及未来一段时间内大盘所蕴含的机遇和价值。

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　　另一方面，如果我们假定机构投资者的“情绪”可以从偏股型公募基金的仓位增减中得到体现的话，那么按照好买基金仓位测算的结果，偏股型基金在4季度总体上呈现出中性偏低的仓位，虽然在10月初基金的持股比例保持在历史均线附近，并随着市场的走强有一定的上浮。但由于11月开始股指疲弱态势的增强，基金仓位也逐步走低，在12月初偏股型基金的仓位甚至降至7成以下，为近半年来最低。不过进入12月后，市场出现了明显的反弹，在大盘连续上升的强力推动之下，持仓也触底反弹，出现了一定幅度的回升，截至2012年12月7日，偏股型、股票型、混合型基金的仓位分别为73.15%、77.97%和65.04%，较前一周小幅上升了约9个基点，而与历史平均水平相比偏离幅度还维持在400个基点以上。从上述走势中我们不难看出，随着市场的下挫，空方力量逐步增强，特别是在11月上证指数跌破2000点大关之后，悲观情绪更是空前浓烈，但这种情况往往也孕育了反弹的契机，根据我们对历史数据的回溯，当基金仓位由高到低首次触碰低点并立即出现显著反弹之后，市场随之出现反弹的概率相当大，其后市场果然表现出了近期罕有的强势，基金仓位也随之回升。目前基金仓位的绝对水平仍比较低，弹性较为充足，意味着后市机构投资者提高持股量的阻力不大，可以为市场提供一定的上行动能。

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　　另一方面，按照模型测算出的基金持仓的行业分布也体现出基金持仓正在逐步由防守转向进攻。与11月底相比基金明显加强了黑色金属和家用电器两个板块的配置，而大幅缩减了食品饮料行业的持仓，虽然白酒板块的“黑天鹅”事件确实对其行业仓位产生了消极影响，但此等程度的大幅减仓更多还是市场观点由守转攻所致。而与9月底仓位情况相比，可以发现四季度末基金的行业仓位的进攻性更加明显，除了前述两个行业之外，机械、电子和交运设备等周期性行业的仓位也都有所提升，而医药生物、金融服务和餐饮旅游等板块的仓位则有所下降。

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　　3、政策：开启新的政治周期

　　 随着政策面不确定性的减弱，近期政府各部门都开始加速推出各项政策以完善经济和投资市场的建设，给股指带来了较为明显的推动作用。先从投资市场的建设上来看，由于前期A股整体表现不佳，导致大量资金流出股市，要推动市场反转必须先提高市场的活力。因此证监会在持续强调价值投资以及市场公平公正的同时，在四季度加大力度推出了多项强化市场动能的政策。这些政策主要集中在两个方面：一是开源，即扩大了投资品种的范围并放松了对机构投资者的限制，像原油期货、玻璃期货以及商品ETF的推出都为投资者提供了更广大的选择空间和投资模式，而基金公司设立子公司、券商资管由审批改为备案和基金建立推出机制等则进一步强化了券商创新的积极性；二是扩流，证监会在四季度连续出台多项措施不断加大力度吸引海外资金流入A股市场，在当前数万亿资金被信托资产锁定，资金面持续偏紧的情况下，引入外资有助于改善A股目前活力偏差的局面，为后市行情埋下伏笔。

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　　稳增长方面，四季度中，新一届领导班子对于国民经济发展的蓝图进行了明确的描绘，民生建设和经济结构转型将成为未来发展的主题。在此基础上，政府还表明了对经济增长率下滑容忍度提高的态度，并提出了“美丽中国”以及新型城镇化等概念。虽然房地产调控政策仍有很大概率会继续实行，但综合来看，政府确实正在不断增强稳增长的力度。同时，12月中旬即召开的中央经济工作会议将为经济政策的方向定调，从目前情形来看城镇化、收入提高和降低物流成本将会成为未来经济工作的重心。

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　　总结：四季度市场先抑后扬，在11月下旬跌破2000点关口之后市场展开了一段波澜壮阔的反弹，仅用了不到半个月时间就收复了8月中旬以来的失地，市场回暖的主要原因来自市场对于经济出现比较明显的反弹以及政策面预期的增强，近期绝大多数经济数据都出现了明显改善，预示着经济起码在短期内走出了衰退的区间；而政策面则得益于投资者预期政府在描绘宏观蓝图之后会有一些具体的刺激政策出台。另一方面，资金面在四季度相对比较平稳，回购利率逐步走低。虽然在短期通胀压力的影响下逆回购仍会是央行主要的调控手段，不过由于投资者对降息降准的预期已经降低，流动性对市场的制约效应反而有所减弱。从目前我们的宏观预测模型可以看出，虽然存在再次衰退的可能，但未来一段时间内经济持续复苏的概率还是比较大的，这就为股市营造了较为有利的环境，如果政策刺激能够跟上，那么明年一季度A股市场的上行动力就会比较充足。

　　不过需要指出，股市是预期的集合体，一致预期会导致行情的提前发生，因此考虑到近期股指上行速度超出了我们的预判，如果未来没有较强的外部刺激，那么年内的反弹就会侵蚀明年的上行空间，导致一季度股指以震荡上行的形态为主。

　　在基金的组合上，投资者可以维持平衡配置风格的基础上增强一些进攻性，选择一些选股能力比较强的基金产品，也能选择一些仓位较高、周期板块占比较大的基金产品。当然风险承受能力较强的投资者还可以将部分资金配置在溢价率较低的分级基金进取份额中。

　　债市：首选高收益信用债基

　　2012年11月份，全国居民消费价格总水平同比上涨2.0%，环比上涨0.1%。2012年11月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.2%，环比下降0.1%。工业生产者购进价格同比下降2.8%，环比下降0.2%。1—11月平均，工业生产者出厂价格同比下降1.7%，工业生产者购进价格同比下降1.8%。CPI重回2时代，主要是基数效应使然，基本符合预期，从中长期看，在经济下行，国际大宗商品价格盘整，货币政策趋向稳健的情形下，CPI中长期压力不大。

　　资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　10月末，本外币贷款余额66.07万亿元，同比增长16.2%。人民币贷款余额62.01万亿元，同比增长15.9%，比上月末低0.4个百分点，比上年同期高0.1个百分点。当月人民币贷款增加5052亿元，同比少增816亿元。分部门看，住户贷款增加1456亿元，其中，短期贷款增加305亿元，中长期贷款增加1151亿元；非金融企业及其他部门贷款增加3586亿元，其中，短期贷款增加2467亿元，中长期贷款增加1685亿元，票据融资减少732亿元。1-10月人民币贷款增加7.23万亿元，同比多增9590亿元。10月末外币贷款余额6433亿美元，同比增长21.3%，当月外币贷款增加204亿美元。与此相应的是企业债券融资数据增长加速，为2992亿元，今年前10个月，企业债券净融资达1.86万亿元，高于2011年全年的1.37万亿元。

　　截至2012年10月末，我国金融机构外汇占款达257923.87亿元，较9月末增加216.25亿元，增长10.84亿元，是9月份增量的一半，不及市场预期。

　　资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　10月，央行投放资金13910亿元，而逆回购到期回笼资金15980亿元，净回笼资金2070亿元。期间央行没有下调存准，降息等措施。资金面维持紧平衡状态，银行间7天质押式回购利率在3.3%左右震荡，月初3.4379%，月末3.3810%。

　　12月7日，银行间市场回购定盘利率隔夜品种收报2.2600%，较前一周末下跌约4个基点；7天回购定盘利率报3.0571%，较前一周末下跌约34个基点。上海银行间同业拆放利率周内下跌后稍有反弹，1周品种目前在3.05%左右的水平。临近年底时段回购利率可能会有明显的回升，随着财政存款的投放，央票的到期，央行逆回购的对冲，资金面延续紧平衡状态，但全月均值仍将保持在3.5%以下。

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　　从目前券种的收益率来看，各类债券的绝对收益率水平仍旧处于较高位置，超越历史平均约60个基点。在2012年12月第一周中，一年期国债收益率上行1.18个基点，三年期国债收益率上行10.57个基点，10年期AA级企业债收益率上行3.57个基点，分别为2.8952%、3.1591%和3.5689%；企业债方面，银行间一年期AAA级企业债收益率上行约6.09个基点达到4.4602%，银行间三年期AAA级企业债收益率上行约2.6个基点达到4.6104%，10年期AAA级企业债收益率也上行约1.98个基点收于5.1925%。从信用利差角度分析，目前AAA级和AA级信用利差较前一周都有所扩大且高于历史前1/4分位数水平，未来的下行空间依然存在。

数据来源：Wind、好买基金研究中心

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　　总结：目前时点上，仍对持有高收益信用债的基金有利。其原因：一是经济企稳的信号增多，持续性有待观察。从工业增加值来看，与投资密切相关的重工业增加值快于轻工业的增加值增长，显示投资拉动效果显现。我们注意到，此次投资的回升也是以中央项目带动地方项目的形式，但11月中央项目同比上月放缓。房地产投资是一亮点，但在控房价的背景下其持续性仍有待观察。从PPI的数据来看，环比转负，也是显未来需求的不确定性。其二，CPI进入2时代，但在经济减速，货币政策维持减速的情形下，压力不大。同比回升0.3个百分点。其三，临近年底时段回购利率可能会有明显的回升，随着财政存款的投放，央票的到期，央行逆回购的对冲，资金面延续紧平衡状态，但全月均值仍将保持在3.5%以下。最后，从信用利差来看，中低等级的信用利差处于历史前1/4附近，仍有下降空间。在经济企稳、物价低位回升的情形下，政策面不会有大的放松，但资金面不会太紧，在这种情况形下，债市没有太大机会，也没有太大风险，债市有利于中等评级的票息较高的信用债。

　　基于以上分析，在选择债券型基金时，主要选择中高等级信用债占比较多，中长久期金融债配比较高的产品。风险偏好型投资者可关注波段操作能力较强且可参与可转债投资的债券型基金。