曹元

　　酒鬼酒事件成为股指新一轮下跌的导火索。

　　从11月19日酒鬼酒曝出“塑化剂事件”至11月28日，上证指数下跌1.97%、深成指下跌3.15%、创业板指更是下跌了7.19%。酒鬼酒在11月23日打开后连续四个跌停，沪指也进入了1时代。

　　有观点认为，酒鬼酒成为压倒指数跌破2000点的最后一根稻草。这种说法有了新的证据，有基金公司人士透露，“从上周开始以中国平安[微博]为代表的险资较大规模赎回权益类基金，其中涉酒基金，尤其是持有酒鬼酒的基金成为险资赎回的重点标的物”，此说法也得到了一家另一家保险公司资管部的人士证实。

　　而险资的赎回会引发基金流动性危机，为此，基金需要被迫抛售其他股票方能保证其流动性，酒鬼酒事件犹如投入一池静水中的石子，激荡着整个市场——再加上市场恰好处于弱市中，市场难受重荷，股指应声而下。

　　历史重演

　　历史总是惊人的相似。

　　去年12月8日，“重庆啤酒疫苗门”亦给予市场同样的创伤。从12月8日至2012年1月10日，重庆啤酒12个交易日下跌64.11%。而同期，上证指数也经历了一轮快速的下挫，沪指经历了快速下跌，当时，以保险为主的机构在重庆啤酒疫苗门爆发后疯狂出逃。能够反映这种出逃迹象的首先是基金净值的下跌。

　　2011年三季度末，根据基金季报和重庆啤酒的季报，共计有19只基金持有重庆啤酒，合计持有重庆啤酒4329万股，平均占净值比例为4.48%。假设将这19只基金看作一个整体，从去年12月8日至今年1月10日，重庆啤酒股价的下跌对净值的影响是2.87%，但是这19只基金的平均跌幅高达8.85%，这意味着这些基金的净值有5.98%的下跌并非重庆啤酒造成的，而这下跌也不足以用大盘的下跌来解释。

　　其中，大成基金[微博]旗下基金景福的净值跌幅更是高达17.85%，重庆啤酒占其基金净值的比例只有9.52%。即便重庆啤酒股价跌成0元，也不至于造成基金景宏净值17.85%的下跌。这当中，基金净值有很多下跌是不可解释部分，如果考虑到基金并非满仓操作，这种不可解释部分会更大。

　　“被赎回的冲击成本是造成基金净值大跌的原因，这可以解释净值变动和市场变动不对称的部分。”广州某基金公司基金经理表示。

　　其逻辑是当重庆啤酒东窗事发后，大量机构赎回基金，基金为了应对机构的赎回大规模抛售手中其他个股的股票，造成其他个股股价狂泻，进而对基金净值产生影响。

　　以基金景福为例，在2011年三季度，基金景宏持有恒生电子1664.59万股，为其第二大流通股，但至当年末，基金景福的重仓股中已经没有了恒生电子的影子。恒生电子在重庆啤酒疫苗门爆发初期大跌，从12月8日至12月15日下挫了12%。

　　基金公司2011年年报披露后，机构大规模出逃涉重啤基金情况被证实。

　　酒鬼酒之殇

　　当酒鬼酒曝出塑化剂事件后，基金再现被机构赎回的迹象。

　　和重庆啤酒不同，涉及酒鬼酒的基金更多。三季度末，有33只基金重仓持有酒鬼酒，合计持有3135万股，平均持有酒鬼酒市值占基金净值比例为3.35%。

　　尽管从11月19日“塑化门”事件爆发后至11月28日，大盘跌的并不多，但是持有酒鬼酒的基金净值却大幅跳水。

　　其中持有422万股的广发聚丰净值跌幅7.33%；持有446万股的国投瑞银创新动力净值跌幅7.07%。33只基金平均跌幅5%。

　　而酒鬼酒从11月25日打开后至11月28日，跌幅33.79%，按照平均3.35%的比例，对基金净值的影响也只是1.13%。

　　这一幕似曾相似，对此，基金业内人士分析认为，这些基金很可能也是因为被机构赎回，被动抛售股票，产生了恶循环。

　　另据某大型保险公司资产管理部人士证实，以保险资金为代表的机构确实在酒鬼酒曝出塑化剂时间后大规模赎回相关的基金，甚至只要涉酒的基金，都被殃及。

　　机构对酒鬼酒的赎回引发了蝴蝶效应。基金为了应对机构赎回，必须抛售股票。

　　“流动性好的大股票和流动性不好的小股票我们都会抛点，这样不至于影响过大。”有基金经理表示，如果遇到类似情况他会这么做。

　　影响一波波往外围扩散，保险抛售基金这一动作在二级市场上引发了更多基金抛售股票的举动。

　　“如果在牛市，机构抛售基金很可能不会对市场产生太大影响，但是在弱市，机构的操作引发了连锁反应，直接刺激了市场的下跌。”上述基金经理表示。

　　而观察重庆啤酒和酒鬼酒的事件，还有个共同点，在两只个股大跌的过程中，小盘股的跌幅都要大过大盘股。创业板的跌幅尤其明显。

　　基金对创业板个股的涉足并不明显，此外，基金应对赎回而抛售股票也不会选择流动性较差的创业板。

　　“无论是酒鬼酒还是重庆啤酒都跟创业板没有直接的关系。但是在弱市行情下，大盘股的下跌会刺激整个市场，创业板弹性系数较大，跌幅大过大盘股也是可以理解的。”前述广州某基金经理称。

　　于是个股的问题沿着这个逻辑延伸到了全市场。

　　而对于保险资金而言，此次赎回涉酒鬼酒的基金不过是它们既定看空策略的延续。

　　国庆双节前后，多家保险巨头扛起维稳大旗集体加仓。12月过后，保险巨头随即转向观望甚至减仓。

　　今年前三季度，保险公司因投资收益不佳进行了大量计提，中国人寿计提减值290亿元；中国太保资产计提41.75亿元；新华保险计提47.69亿元，中国平安计提80.83亿元。四家放在一起，累计计提超450亿元。

　　进入四季度，为了避免更大的计提，保险普遍有继续降低权益类资产配置的冲动。第四季度以来截至11月28日，险资3季度末重仓的544只股票中，近九成出现不同程度的下跌，仅54只上涨。

　　而从具体公司制定的策略中，北京一家合资保险公司资产管理部策略研究员就认为，从目前的走势来看，市场缺乏向上因素，仍未摆脱下跌格局。

　　酒鬼酒塑化门事件与保险资金的策略性看淡产生共振，其赎回基金的行为也就不难理解。

　　基金助出逃？

　　对机构而言，基金估值调整对机构其抛售相关基金至关重要。

　　11月20日，酒鬼酒事件爆发开始，信诚基金、国投瑞银率先对酒鬼酒采取了一个跌停的估值调整，其后随着事件发酵，这两家基金公司分别再发公告改为三个或两个跌停。此后，随着酒鬼酒被相关质检单位证实含有塑化剂，国泰、广发、汇添富、摩根士丹利华鑫纷纷发布估值调整公告，除摩根士丹利华鑫外，其余公司均将价格估值调整为两个跌停。

　　无论是一个跌停还是三个跌停，都未能预测到酒鬼酒真实的市场表现--四个跌停。

　　而去年基金对重庆啤酒的估值调整更是不靠谱。重庆啤酒9个跌停，大成基金6度进行估值调整。

　　历史上，无论是双汇发展、伊利股份曝出质量问题都有基金调整估值，但是都偏向一个方向--少调跌停板。

　　这对机构而言，则提供了减少突发事件造成损失的机会。机构可以趁着基金少调估值而撤离基金。

　　这也是在重庆啤酒、酒鬼酒事件中，机构抛售牵涉的基金的原因。“虽然基金会对地雷股的估值进行预估，但是机构自己也会预估，当机构自己预估更多跌停，那么赶紧抛售便成了基金最佳选择。”上述广州基金公司基金经理认为。

　　北京一家中型基金公司市场部总监称，这种操作通常是机构行为，大部分散户不会选择赎回基金，机构的赎回造成净值加剧下跌则让散户损失更大。

　　假设，如果基金公司在个股地雷爆发后，较大幅度调低估值，那么机构非但不会抛售相关基金反而会杀入以获得套利，这样做虽然给予了保险套利机会，但至少不会对市场造成二次伤害。

　　但这种操作对散户一样无力。大幅下调估值，散户由于对市场判断不如机构，难以准确预估几个跌停，不敢冒然买入相关基金进行套利。“基金公司通常会采用谨慎的方法来调整估值，以避免基金持有人利益的损失。”上述北京那家基金公司市场部总监称。