关注重配中高信用等级信用债债基

　　——固定收益10月报

　　好买基金研究中心

　　一、           基础市场回顾

　　10月债券市场表现偏弱，市场震荡下跌运行。中债总财富指数收于141.77点，相比上月末下降0.03%。分项来看，中债短融总财富指数、企业债总财富指数和金融债总财富指数出现上涨，全月分别上涨0.40%、0.66%和0.08%，国债总财富指数下降0.16%。

　　中债总财富(总值)指数中债系列指数近一年收益

　　资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　从二级市场来看，各债种收益率曲线运行表现不一。利率债方面，国债、金融债收益率普遍上行。1年期国债收益率上行14bp至2.94%，高出历史均值81bp，10年期国债上行12bp至3.58%，高于历史均值14bp。非国开行金融债1年和10年收益率均上行8bp，至3.35%和4.26%，均高于历史均值，特别是中长期金融债，已凸显出配置价值。

　　信用债方面，银行间AAA企业债各期限收益率涨跌不一。其中1年期收益率上行3bp至4.20%，10年期下行2bp至5.10%。银行间AA企业债收益率中短期下行，长期上行，其中1年期收益率下行6bp至4.99%，10年期下行1bp至6.37%。

　　国债收益率非国开行政策性金融债收益率

　　银行间AAA企业债收益率银行间AA级企业债收益率

　　资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　信用债方面，银行间AAA企业债各期限收益率涨跌不一。其中1年期收益率上行3bp至4.20%，10年期下行2bp至5.10,。银行间AA企业债收益率中短期下行，长期上行，其中1年期收益率下行6bp至4.99%，10年期下行1bp至6.37%。总体来看，各期限收益均位于历史均值以上，平均高出64bp。

　　10月企业债信用利差均有收窄。从绝对值水平看，当前信用利差大多位于历史前四分之一和三分之一分位数之间，存在一定的配置价值。

AAA企业债信用利差

AA企业债信用利差

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　　二、           宏观经济状况

　　1.      经济底部趋稳

　　10月PMI指数小幅反弹。官方PMI指数为50.2，较上月上升0.4个点，重新回到50荣枯线以上。季节性规律显示，每年10月PMI指数会低9月，过去7年的数据显示平均会低出1.69个点。今年10月PMI指数小幅反弹，一方面逆转了往年10月PMI相对9月走低的历史趋势，另一方面该值又回复到50荣枯线以上，表明经济逐渐展露底部向上的苗头。此外，季节性特征较弱的汇丰PMI指数为49.3，较9月上升1.3个点。两者综合表明中国制造业逐步走出寒冬，当前经济在底部企稳，上行趋势渐显。

　　从官方PMI分项指标来看，多数指标出现小幅反弹。供需方面，9月新订单反弹0.6个点。产成品库存维持较低位，较上月小幅升0.2个点，绝对值为48.1，略高于历史47.4的平均水平，企业去库存逐步接近尾声。结合来看，供需缺口指标小幅改善，上升0.4个点，有助于去库存进程并为工业品价格提供支撑。此外，原材料库存略有改善，购进价格持续上涨，在新订单和原材料价格预期上涨的双重动力下，企业开始增加原材料采购。综合来看，企业订单略有反弹，原材料价格趋于上涨，两者将促使工业品价格反弹，去库存进程逐渐进入尾声，制造业在稳步回暖中。

　　另一个分项指标是从业人员指数，从今年4月份开始，该指数持续回落，从4月的51下降至9月的48.9。10月份最新的从业人员指数为49.2，较9月有所回升。由于就业因素是政策变量的核心影响因素，就业的恶化会促使政府出台刺激政策。但就目前而言，就业恶化的趋势得到暂缓，且现实中也未观察到大量失业现象，经济增速仍处于可承受区间内，并有小幅回升态势，未来政策放松将维持稳中偏松的格调。

PMI走势

PMI主要分项指数

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　　9月份工业生产表现略有好转，工业增加值同比增长9.2%，较上月上涨0.3%。分轻重工业来看，9月重工业增加值同比增长9.3%，增速较上月上升0.3%，轻工业同比增长9%，较上月增加0.4%。轻重工业一起带动工业生产增速小幅回升。随着经济底部企稳并伴随小幅回升，发改委大规模批复基建项目带动重工业起步，预计10月工业增加值同比增速将延续增长走势。

　　固定资产投资累计增速出现企稳迹象。9月份城镇固定资产投资完成额累计同比增加20.5%，比8月高出0.3个百分点。房地产开发投资总额累计同比增加15.4%，较上月下降0.2个百分点。房地产销售面积增速是开发投资增速的先行指标，9月房地产销售面积增速为-4.0%，比8月有所改善，房地产市场的复苏会带动固定资产投资增速，但限于政策面的制约，助推作用不强。目前基建投资将是稳定固定资产投资增速乃至带动总需求增长的首要推动力。伴随大量基建项目的批复与开展，基建类投资有望在未来几个月明显回暖，投资初步呈现企稳迹象。

　　工业增加值同比增长(%)

    固定资产投资累计同比增速(%)

　　进出口开始回暖。我国9月出口额同比增长9.9%，较上月增幅较大，增加7.2%。进口额同比为2.4%，逆转了上月的负增长走势，较上月上升5.0%，增速大幅回升。随着9月外围市场量化宽松政策的落实，以及国外逐渐进入消费旺季，海外需求会有所增强，会进一步带动我国出口形势的缓和。

　　进出口同比增速(%)

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　　综上来看，10月宏观经济数据全面支持经济底部趋稳并开始缓步回升的推论。制造业生产略有反弹、工业增加值和固定资产投资开始回升、进出口全面回暖，总体经济回升态势明显。

　　2. 通胀拐点已现，趋势回升

　　9月公布的CPI同比上涨1.9%，相比8月的2.0%有所回落，总体符合市场预期，通胀隐忧得以暂缓。今年1至9月，CPI同比上涨2.8%，与同期一年期定存利率基本持平。近期生产资料价格趋跌，国际大宗商品价格持续下降。农产品价格有所回落，伴随国内政策放松力度有限，物价大幅上升的基本面因素不存在。预计未来CPI会保持温和，不会出现较大通胀压力。

　　3. 资金紧平衡

　　9月新增信贷规模略低于预期，新增人民币贷款6232亿元，较8月份的7039亿元出现小幅回落，这有季节性因素存在，此外，也表明央行对于资金投放仍较为谨慎，实体经济对人民币贷款需求不高。从结构来看，9月份新增人民币贷款规模中，中长期贷款占比为20.49%，较上月有大幅回升。随着制造业的逐步回暖，固定资产投资项目的逐渐展开，中长期贷款会维持增加趋势，并在一定程度上带动经济增速。

　　10月，央行投放资金11800亿元，而逆回购到期回笼资金9610亿元，净投放2190亿元。期间央行没有下调存准，降息等措施。银行间同业拆借利率10月经历过山车，从月初的3.82回落至11月19日的2.68后，又拐头向上，最后收于月末的3.22。市场资金面总体仍偏紧。

　　11月资金面总体趋于紧张。10010亿元的逆回购将集中在11月到期，央行需通过公开市场操作进行对冲，继续采取逆回购操作是大概率事件。由于12月份会有较大量央票到期，央行可能会继续利用逆回购将11月到期资金滚动至年末，再用到期央票进行对冲。但也不排除流动性紧张时，央行会出台降准措施，资金面宽松仍可以期待。  

　　综上因素，如央行未有降息降准等措施，11月市场资金面将维持紧平衡。预计11月份利率难有大幅下降，但总体水平不会高于10月。7天银行间回购利率会围绕7天逆回购利率震荡，进入12月份，预计流动性会有所改善，届时7天回购利率有望回落。从资金面看，11月债市可能维持平稳震荡局势，待资金面相对宽松后，债市会有上升机会。

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　　综上来看，经济在底部企稳，并有缓步回升迹象；通胀保持温和；市场资金面继续维持紧平衡，但流动性宽松仍可以期待。以上基本面对债券市场的影响为中性偏乐观。

　　三、           固定收益类基金发行

　　10月新成立固定收益类基金9只，合计募集规模432.74亿元，平均首募规模48.08亿元。总体来看，10月新成立固定收益基金数量较9月的16只有大幅下降，但募集总规模与9月持平，平均单只募集规模相当于9月的2倍。其中，9月新成立基金中8只是短期理财产品，在目前股市债市等均未见明显方向性机会下，基金公司继续将视角放在短期理财产品之上

10月份成立的固定收益类基金

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正在募集基金

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　　四、           固定收益类基金业绩

　　10月固定收益类基金中各品种均获得正收益，其中，涨幅居前的是纯债基金，月涨幅为0.4492%，偏债基金紧随其后，月涨幅0.3262%。货币型基金表现略优于理财型债基，两者月涨幅分别为0.2984%和0.2856%。

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　　9月货币型基金平均回报0.2984%，年化收益率3.64%，较9月份上升0.73%。10月份净值增长居前的基金是万家货币(年化4.98%)、中海货币A(年化4.57%)、海富通货币(年化4.42%)。

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　　10月短期理财型基金平均回报0.2856%，年化收益率3.48%。10月份净值增长居前的基金是大成月添利理财A(年化4.21%)、工银瑞信7天理财A(年化4.03%)、国泰6个月A(年化4.02%)。

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　　10月纯债型基金平均回报0.4492%。净值增长居前的基金是泰信双息双利、银河银信添利A、中银信用增利。

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　　10月偏债型基金平均回报0.2192%。净值增长居前的基金是华商稳健双利A、长信利丰、上投摩根强化回报A。

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　　五、           投资策略

　　从市场表现来看，10月债市利率品种表现低迷，金融债表现好于国债；中等久期中等评级的债券表现比较好。其原因：一是经济企稳的信号逐渐增多。工业增加值同比回升0.3个百分点。细项来看，从主要行业来看，黑色金属冶炼及压延加工业、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业同比明显回升；从主要产品来看，原油、钢材和水泥当月同比回升，环比均好于同期平均水平。9月工业企业利润同比增长7.8%，结束连续五月同比下降。这使得信心有所增加，有利于中等级信用债。其二，从通胀来看，9月CPI略微回落，一方面食品项价格大幅回落，但是另一方面非食品项明显超预期。市场普遍预期在十八之前，政策将维持，不会有进一步宽松的举动，这一定程度上限制了利率债收益率下降的空间。

　　展望11月债市，我们认为在经济企稳、物价低位回升的情形下，政策面不会有大的放松，但资金面不会太紧，主要是因为逆回购逐步到期，这对未来公开市场操作还是一个压力，逆回购累计到一定量，不排除会用降准来替代。而且，随着外汇占款的回升，资金面也不会进一步“紧”。因此，在当前情况形下，债市有利于中等评级的信用债。同时，金融债的配置价值也很明显。

　　基于以上分析，在选择债券型基金时，主要选择中高等级信用债占比较多，中长久期金融债配比较高的产品。风险偏好型投资者可关注波段操作能力较强且可参与可转债投资的债券型基金。