基金三季报观点：经济短期触底仍存疑 自下而上选股策略成主流

　　高级分析师：王广国

　　1. 市场新闻

　　基金三季度披露完毕 公募基金规模小幅增长

　　事件：上周公募基金三季报公布完毕，公募基金规模小幅增长，但股混基金仓位有所回落。行业分布上，股混基金前五大重配行业还是食品饮料、金融保险、医药生物、机械设备和房地产业。重仓股方面基金持股集中度进一步提升，弱势行情，抱团取暖，相濡以沫。

　　点评：

　　1、规模变化

　　截至2012年9月30日，1101只公募基金的总规模(规模和份额统计中，ETF联接基金只计算投资ETF以外的部分，未公布季报的新基金以发行份额为准)达到24328亿元，相比于2012年2季度末小幅增长了147亿元。规模贡献方面新发基金规模较大，而存量资金缩水。基金公司方面，华夏、嘉实、南方以1995.16、1583.23、1522.96亿元位居前三名，南方基金凭借固定收益类产品的发行超越易方达跃居第三名。

　　2、仓位

　　2012年3季度封闭式基金平均仓位为69.59%，股票型开放式老基金平均仓位为82.02%，混合型开放式老基金平均仓位为71.53%，QDII老基金平均仓位为87.32%。其中国内基金仓位缩水，封闭式、股票型和混合型分别降低仓位4.28、2.43和3.00个百分点，而QDII仓位小幅提升2.39%。3季度A股市场情绪整体较为悲观，主要源自于3季度经济数据以及政策的低于预期，同时，央行的降准预期一再推迟，令3季度资金面偏紧，导致投资者对市场增加悲观情绪。对于海外市场，三季度，欧美市场推出量化宽松政策，提升投资者的风险偏好，三季度欧美市场整体向好。当国内外政策出现相反方向时(三季度国内没有出现明显的政策放松，而国外不断的实施宽松政策)市场呈现出不同的走势，这也是导致国内基金和QDII仓位变化相反的原因。

　　3、行业

　　532只公布2012年3季报的主动股票型(包括封闭型)和混合型基金的前五大重配行业分别是食品饮料、金融保险、医药生物、机械设备和房地产业，持有市值占基金资产净值比例分别为10.54%、9.14%、9.01%、8.86%和6.25%。

　　统计512只公布了2012年3季报和2012年2季报的主动股混型基金作为可比样本，对其统计整体行业的增减持情况显示：基金增持的前五大行业分别是医药、信息技术、石化、社会服务行业和电子，增持比例分别为1.36%、0.41%、0.41%、0.4%和0.4%。基金减持的前五大行业为金融保险、机械设备、房地产、批发零售和采掘业，减持的比例分别为1.51%、1.49%、1.38%、0.44%和0.37%。从增持的行业看，在经济下行的形势下，基金青睐业绩稳健增长的、受宏观经济影响较小的行业以及转型中政策扶持力度较大的新兴行业。

　　4、重仓股

　　基金持仓中持股集中度进一步提升，弱势行情，抱团取暖，相濡以沫。这也是部分基金重仓股强者恒强的原因，虽然抱团不是刻意而为之，而是在经济下行的情况下，对于个股和行业分析后，只有部分行业和个股值得去投资。因此出现了抱团现象，例如白酒个股、安防个股、苹果产业链个股等。 从基金重点持有的前二十个股中看出仍以大消费、大金融为主。三季度中持有的前五大重仓股为贵州茅台、中国平安(微博)、万科A、格力电器、五粮液，较二季度，保利地产(微博)成为第6大，五粮液提升一位。增持的个股中，医药行业个股成为增持最多。减持的个股中以银行、地产个股为主。

　　2. 基金观点

　　基金三季报观点：经济短期触底仍存疑 自下而上选股策略成主流  

　　本周基金三季报披露完毕，基金普遍认为四季度经济不会比三季度更差，但宏观经济能否顺利触底仍存在分歧：大部分基金经理认为四季度经济能否触底尚不明朗，经济整体处于底部修整中的概率更大，基本面难以支撑市场出现大级别反弹，市场将维持震荡格局；小部分基金经理认为实体经济正在弱复苏状态中，国内通胀压力将会更加缓和，宏观经济政策有望加大放松力度，加上股票市场对悲观因素有较充分反应，维稳性质的反弹行情可能会逐步向年末经济面企稳和企业盈利增速有转好预期过渡。不过，基金普遍认同无论短期经济复苏状况如何，中长期我国必然面临经济增速下滑、经济结构亟待转型等问题。随着经济结构转型，传统的依靠投资的经济增长模式必须要开始转变，未来的投资机会可能在一些符合中国经济结构转型的新兴和消费行业以及能分享需求制度性红利的行业和企业上。

　　就四季度的投资策略，大部分基金经理强调了自下而上优选个股的重要性，其中确定性成长类个股和低估值蓝筹股是基金经理较为偏好的类型。在行业配置上，基金经理则普遍看好大消费相关的医药、消费电子、环保、信息技术等行业、符合中国经济结构转型且国家政策长期重点扶持的新兴产业如高端装备、TMT 等行业上。部分基金经理则指出周期性行业在一段时间内会有阶段性行情，会谨慎参与周期股反弹，但是中期配置价值有限。

　　上投新兴动力认为，展望2012年剩下的一个季度，宏观经济是否能够顺利触底市场还存在争议，这需要时间去验证。但没争议的是中国经济经过30多年的高速增长后增速将会下个台阶，传统的依靠投资的经济增长模式必须要开始转变。因此，我们不应该总是期望政府再次拿出4万亿之类的经济刺激计划，这对中国经济的长期增长并没有什么好处。A股市场在三季度下跌超过6%，表现远远落后于世界主流经济体的股市，这已经很难用经济增速去解释，其中的深层次原因值得每一个投资者去思考，否则在未来的投资过程中可能仍会出现较大的偏差。尽管如此，我们对中国经济仍然有信心，中国长期增长前景还没有到达天花板的地步，需要发展的行业和整体空间依然巨大。当然，我们更加盼望制度红利的出现，这对投资者的信心将是真正的提升。行业配置方面，我们仍然看好符合中国经济结构转型的新兴和消费行业，尤其是稳经济和调结构中能够找到交集的行业，坚持自下而上选股，更多的将资金配置到优秀企业上去。

　　广发聚瑞表示，目前国内宏观政策已转向为稳增长、调结构。通胀压力已基本消除，国内商品房市场调控仍在进行中，流动性相关政策呈有限宽松状态，宏观调控政策在不断地预调微调。国内经济依然在增长、结构和通胀之间进行均衡，政府在流动性定向宽松、产业政策、财政税收、金融制度等方面陆续出台了一些积极的措施。我们认为国内经济增速会放缓但也不会急降，稳增长已成为主要矛盾。国内房地产调控和欧债危机对未来国内外经济的影响仍不确定，投资者尽管对经济增速的预期已降低，但到底能稳定在什么水平心里还是没底。基于前述判断和市场走势，我们对强周期类股票和大金融类股票仍比较谨慎。重点投资方向仍为大消费行业和经济结构调整、优化受益的行业，总体布局在中下游行业。

　　中欧新动力指出，对于后续的投资，我们要正视当前的宏观经济环境，着眼点也应该是在国内自身的经济表现，在宏观上更关注环比数据，在政策上更要关注经济变革、需求制度性红利的机会。中国的经济亟待转型，在今年欧债危机持续发酵、全球增长乏力的宏观经济环境下，我们要更关注国内的城镇化过程、消费的内生性增长以及很多企业提升自身国际竞争力的不懈努力，从大的经济总量中寻找相对的亮点领域，寻找符合经济转型需求的新兴产业，寻找业绩具有较高确定性的行业与公司，寻找努力适应市场和环境变化勇于转型的企业，并从中筛选优质公司进行投资。

　　华宝新兴产业在季报中指出，展望2012 年四季度，十八大即将召开，国内通胀压力将会更加缓和，宏观经济政策有望加大放松力度，国内经济也有望随着流动性的恢复而逐渐走出底部，投资者对经济和股市前景的预期将更加明朗。我们认为，三季度A 股市场已经处于过度恐慌的状态之中，一旦投资者信心恢复，市场的弱势将明显改善，而很低的估值也使得价值性投资机会越来越多。伴随着经济调整的结束，预计 A股在经历了较长时期底部盘整之后，A 股市场的投资价值将逐渐得到更多投资者的认可。我们继续专注于投资新兴产业相关领域的优秀上市公司，精选个股并长期持有，分享战略性新兴产业中长期快速增长带来的丰厚回报。

　　万家精选指出，对于A股的中长期走势，以上证指数为代表，我们仍然保持谨慎的态度。目前我国长期经济增速下滑已成必然，随着人口结构拐点到来，全社会杠杆率的不断提高，下一步的增长动力只有来自新的制度红利，而这个过程将是漫长的艰难的，这就决定了传统行业企业的需求增长难以大幅增长，而行业内部整合也困难重重，这些因素都使得这类企业的盈利增长将保持较低的速度，而这些企业正是A股市场的中流砥柱。就四季度而言，近期的反弹有市场内在的需求，也有政策的预期，但是这些因素都难以持续，我们还是保持谨慎。在这样的市场格局判断的基础上，我们的投资策略一方面还是强调优选优质的细分行业与具体企业，另一方面价格更加关注企业估值的安全性。行业方面我们关注的包括文化传媒、环保等，对于目前估值已经较低而企业竞争力很突出的大蓝筹也将增加配置。

　　新华行业轮动认为，展望第四季度，股票市场对悲观因素有较充分反应，维稳性质的反弹行情可能会逐步向年末经济面企稳和企业盈利增速有转好预期过渡。投资策略上，我们将继续秉持价值投资理念，积极把握经济短期企稳带来的部分周期行业的反弹机会；布局未来业绩有稳定增长、短期股价调整带来的中长期机会；以及继续坚持自下而上挖掘优质成长个股的策略，力争为投资者取得较好收益。

　　景顺核心竞争力认为，3 季度宏观经济继续下行，由于政策的力度比较有限且持续低于市场预期，经济基本面疲弱， A 股市场出现了持续下行的走势。期间海外欧央行为应对债务危机推出 MOT(直接货币交易)、美联储为促进经济复苏推出 QE3，国内受制于结构性调整和通胀因素导致政策放松的力度有限，未来经济增速的企稳将一定程度上依赖于低基数的因素，而非经济自身周期的力量。相应地对于 A股市场，经济的弱平衡难以激起比较有力且具备基本面支持的大级别反弹。短期来看，A 股走势仍将受国内外经济走势和政策放松力度的综合影响，维持震荡格局。由于大盘整体估值已在历史相对低位，市场下跌空间或将有限，我们认为对市场不宜过分悲观。自下而上来看，中国不少具有核心竞争力的企业具有较好的长期成长性；本基金坚持看好现阶段 A 股市场良好的投资价值，在仓位以及组合结构上将保持较为均衡的配置，重于选股而并非择时，自下而上，坚持买入持有管理优秀、成长性较好以及估值相对便宜或者合理的个股，以期获取长期投资回报。

　　诺德中小盘认为经济周期以及政策预期依然决定 A股市场整体仍处于震荡筑底的底部反复期。但是具体到今年四季度，考虑到二三季度市场已经持续调整，而经济持续下滑之后也有阶段性触底迹象，我们判断，在通胀触底回升初期以及流动性相对宽松的背景下，4季度A股市场有望重现阶段性反弹。在经济转型压力和市场阶段反弹的过程中，市场的投资主线可能趋于复杂化，更明确一点说，周期性行业在一段时间内的爆发性反弹，可能会对本基金追求的偏消费和成长的投资风格带来冲击和挑战。本基金力求在保持原有投资风格基础上，适当并谨慎参与周期股反弹。本基金仍然认为，未来较长一段时间内的投资机会依然集中在稳定成长的消费类行业及国家政策长期重点扶持的新兴产业如高端装备及 TMT 等行业。本基金将坚持优选上述行业中的优质个股集中投资，并有信心获取长期的超额收益。

　　中银收益认为，四季度经济能否见到短期底部很大程度取决于十八大政策对经济下滑是否有容忍度。除非国内政策有较大幅度地放松，或者地产成交明显地持续放量，或者外围经济复苏大超预期，否则我们认为市场以及强周期股票难有大的趋势性上涨机会。针对目前和未来的形势判断，本基金会依然采取相对保守的投资策略，注重仓位控制和个股选择。投资策略：1)维持本基金医药和园林装饰等消费成长行业和业绩确定且估值合理的个股配置 2)积极关注政策变化，寻求周期股的阶段性机会。

　　泰达宏利效率优先指出四季度市场的机会仍然主要取决于政策的放松力度是否会加大，目前来看通胀的情况还是比较理想的，但是美国 QE3的推出是否会使得通胀维持高位还有待观察，如果通胀在QE3的作用下不能继续大幅下降，则国内的货币政策空间就会更为有限。中长期来看我国的经济增长还是要下一个台阶，从过去 8-10%的GDP增长下降到 7%左右，因此我国经济增长的下降是结构性而不是周期性的，在这种背景下我们认为投资更要转换到以消费驱动的行业中，而以投资增长驱动的行业机会相对不大。另外就是要抓住一些具有创新能力的公司或为国外创新能力很强公司提供服务的公司的投资机会。

　　合丰成长基金认为4季度经济整体仍处于底部修整中，市场在底部震荡的过程中可能存在结构性、阶段性的机会。趋势性高盈利的公司在流动性较为正面的环境下可能具有进一步提高估值的空间，强者恒强可能继续成为资本市场的一个重要风格。我们看好大消费相关的医药、消费电子，以及明显受益于新型城镇化的节能环保、智能建筑、智慧城市、智能家电等细分行业的投资机会，力争在其中精选个股，为明年上半年的投资组合做好布局，为基金持有人获得持续稳定的收益。

　　华商领先企业认为四季度经济趋势不会有明显的变化，将依然保持小幅回落的态势。由于此轮经济调整需要面对短周期去库存化与中长期去产能化相互叠加的局面，前期政策刺激遗留的大量错配产能需要一个漫长的去化过程，因此此轮实体经济探底的时间更长。但是相对于 3 季度，4季度市场将体现出一些积极变化，一是去年同期的低基数效应将使得投资、消费等相关指标的同比增速触底回升，四季度市场环境将出现一定的环比改善；二是从短周期库存角度，当前企业主动去库存接近尾声，PPI在四季度有望触底企稳，从而带动一轮补库存行情；三是，随着十八大的召开，稳增长的重要性也将更为突出，后续政策走势趋于明朗，财政政策和货币政策仍有可作为的空间。资产配置方面，我们一方面将保持对低估值蓝筹股的配置，另一方面符合经济转型趋势，以医药、环保、信息技术为代表的大消费行业和新兴产业仍将是我们中长期配置的重点。

　　国投瑞银新兴产业认为4季度在目前的整体宏观经济形势下，对市场整体表现不宜给予过高预期，年末的资金价格可能是一个需要重视的风险点，解禁量的增加也是一定的压力来源。本基金将主要立足于中长期，精选优质公司进行操作。 

　　长城久恒认为改变A股中长期走势的许多因素并没有发生根本性变化。经济层面，经济底部继续后推、经济运行效益并未转变、经济结构转型尚需时间、对政府投资拉动经济存在深度担忧、A股大权重板块几乎全行业的产能的过剩；制度层面，大小非的减持压力、新股IPO的快节奏发行、融资融券的做空效应。此外，市场一致认为，此次经济不可能再用四万亿的方式去快速拉动，汽车家电的消费刺激政策恐怕也难以简单的复制，地方政府融资平台债务问题解决也尚需时间，政府只能相对增加铁路、公路、水利等投资，但这些投资占比小，难以抵消地产投资的下滑。而今年以来，地产价格等涨幅虽然回落但绝对价格仍处高位，国家不会轻易大幅连续的降息降准来放松楼市，行政上的房地产限购政策也难以退出，否则又会推高地产价格。综上所述，我们认为 A股难以走出大幅度的单边上涨行情。但是，市场已经是历史的估值底部、通胀也是确定性下行、累计降息降准流动性边际也在改善、政府真心实意稳增长，市场出现大幅下跌的可能性也极低。

　　嘉实成长认为下一阶段中国经济仍将维持弱复苏态势，政府有望加快推进经济转型，面临产能过剩和需求不足的行业短期内难以扭转经营态势，有些行业则面临良好的发展机遇和经营环境。随着市场的持续下跌，部分板块和行业已经具备较好的投资价值，因此将继续淡化仓位策略，积极选择优势行业，重点投资其中的优质企业，成长与价值并重，力争以较低的风险取得较好的回报。

　　3. 基金经理变更

　　上周有以下基金发生基金经理变更。

　　资料来源：海通证券研究所金融产品评价系统

　　4. 在发基金

　　本周将有以下基金处在发行期或即将发行。

　　资料来源：海通证券研究所金融产品评价系统

　　5. 基金分红

　　本周有以下基金将进行分红、派息。

　　资料来源：海通证券研究所金融产品评价系统