Morningstar晨星(中国)研究中心

　　代景霞

　　首例分级基金到点折算于2012年8月30日晚得到确认，截至2012年8月30日，银华鑫利份额的基金份额净值为0.250元，达到基金合同规定的不定期份额折算阀值0.250元。根据基金合同以及深圳证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司的相关业务规定，该基金将以2012年8月31日为基准日办理不定期份额折算业务。

　　为什么要设置到点折算？

　　由于分级基金的结构化设置，使得分级基金普遍具有比较高的杠杆，为了控制风险，避免杠杆过高，股票型分级基金在招募说明书中一般会规定到点折算条款，避免在市场出现比较极端的情况下，杠杆比率过高，风险过大。在今年年初，为了规范分级基金的发展，适当控制分级基金的风险，确保分级基金的平稳运作，证监会向各基金公司及托管银行下发了《分级基金产品审核指引》，其中就对分级基金的杠杆做出了相关规定：分级基金需限定分级份额的初始杠杆比率，债券型分级基金不超过10/3倍，股票型分级基金不超过2倍；股票型分级基金和无固定分级运作期限的债券型分级基金需限定分级份额的最高杠杆，其中股票型分级基金不超过6倍，无固定分级运作期限的债券型基金不超过8倍，若上述分级基金的分级份额的实际杠杆比率达到最高杠杆比率，则需通过折算或其他方式降低分级份额的实际杠杆比率。

　　折算方式与结果

　　8月31日，银华金利、银华鑫利、银华中证等权90指数折算前净值分别为1.046元、0.243元、0.645元，实际杠杆比率为5.31倍。折算后三个份额净值均调整为1元，实际杠杆比率变为2倍，且银华金利保持与银华鑫利相等的份额数，超出部分折算为基础份额即银华中证等权90指数份额，假设折算前三个份额持有人各持有1000份，那么折算后，银华中证等权90指数份额持有人将获得645份银华中证等权90指数，银华鑫利份额持有人将获得243份银华鑫利，银华金利份额持有人将获得243份银华金利和803份银华中证等权90指数，银华中证等权90指数份额既可以直接申购和赎回，也可以分拆后在二级市场上卖出，实现投资收益。如果当初银华金利份额持有人是在二级市场上买入的，这里的收益不光包括基金的约定收益，还包括一部分折价回归收益。

　　银华金利份额持有者到底能获得多少收益？

　　假如你于今年年初2012年1月10日从二级市场买入的银华金利1000份，当天的价格为0.885，净值为1.002元，折价率为11.68%，经过七个多月后，银华金利的净值为1.046，在不考虑费用的情况下收益率为18.19%(其中包括4.39%的约定收益和13.22%的折价回归收益)，但是由于银华金利不能直接赎回，所以收益暂时无法实现，如果在二级市场上卖出的话又有折价损失，2012年8月31日折算后你获得243份银华金利和803份银华中证等权90指数，你如果选择赎回银华中证等权90指数的话，将有高达77%的收益能够实现，相当于当初购买的1000份中有770份实现了18.19%的收益。这个收益是相当不错的。剩下的243份银华金利你可以选择继续持有至到期获取约定收益，也可以择机在二级市场卖出，只不过后者会有折价风险。(这里没有考虑折算期间净值下跌的风险)注：银华金利约定收益率为同期银行人民币一年期定期存款利率(税后)+3.5%。

　　机构投资者大举增持银华金利

　　从历史运作来看，银华金利平均折价率为12%，银华鑫利平均溢价率为24%。受市场行情的影响，从今年3月份以来，银华中证等权90指数基金净值一路下滑，由于杠杆的作用，银华鑫利净值不断加速下跌，截至8月24日，该基金净值已经跌破0.4元，逼近到点折算阀值0.25元，而且实际杠杆比率为4.57，银华金利和银华鑫利的折溢价率分别为-9.47%和35.15%。8月份的最后一周，很多投资者看到了这个机会，纷纷进场，据了解，合格境外机构投资者(QFII)、保险等机构在折算前，大举增持了银华金利，第一大持有人QFII甚至超过5亿份；随着机构不断增持银华金利，而抛售银华鑫利，截至8月31日，银华金利的折价率降低为5.45%，银华鑫利的溢价率将低为15.23%，均大幅低于平均水平。由于折算期间，投资者并不能立即兑现基础份额银华中证等权90指数的收益，投资者赎回基础份额需要2—4个交易日的时间，所以在8月31日尾盘，部分机构做空股指期货，对冲折算后新增基础份额的市场风险。银华鑫利大跌中机构买少卖多，鑫利持有人以散户为主，期待着银华鑫利恢复交易后的市场表现。

　　投资分级基金的几点建议

　　由于分级基金的结构化设计，加上复杂的条款，是比较专业性的投资产品，投资者在购买时，一定要进行深入的研究，避免造成不必要的损失。目前国内杠杆性工具较少，带有杠杆特征的分级基金B份额成为投资者追捧的对象，高溢价率比比皆是，所以投资者一定要选择好入场时机，切莫跟风，因为分级基金B份额价格上涨容易，下跌更容易，银华鑫利在一周之内溢价率从35.15%降低到15.23%就是一个很好的例子。而且分级基金一般是机构投资者参与较多，市场化效应不显著。对于A类份额，由于是获取约定收益，流动性比较差的，一般处于折价状态，投资者可以择机买入，不但可以获取约定收益，还能获取折价回归收益。但是投资者在购买的时候，也要多考虑它的流动性问题，如果有折算，那不但要考虑折算前的流动性，更要考虑折算后的流动性。

　　目前信诚500B、银华锐进净值也比较低，截至8月31日，它们的净值分别为0.4元和0.451元，这两只基金在基金招募说明书中同样规定了到点折算条款，阀值也都为0.25元，投资者可以关注。另外，申万菱信(微博)深证成指指数分级基金不同于其它股票型分级基金，其没有向下折算条款，取而代之的是收益分配方式的重新调整，目前申万收益净值为0.125元，在股市继续下调的情况下，要是其价格跌破0.1元，杠杆将会消失，其A类份额即申万收益将会与其同涨同跌，约定收益将得不到保障，所以投资者在购买申万收益的时候，别忘记关注其B类份额申万进取的净值以及其杠杆比率。