一级债基取消打新资格事件点评

　　基金高级分析师：倪韵婷

　　基金首席分析师：娄静

　　证监会近日发布《关于首次公开发行股票询价对象及配售对象备案工作有关事项的通知》中第三大点中对新股配售对象备案范围进行了调整，一级债基将不再作为新股配售对象。我们认为这或与此前证件会在新股发行制度改革中取消了网下配售股份三个月的锁定期，锁定期的解除使得基金参与配售的资金循环速度加快，更乐于在询价中报高价争取入围，从而引发新股价格定价偏高有关，此次证监会这一举动旨在引导新股合理定价。

　　但禁止一级债基打新是否会对一级债基业绩造成一定影响？这一影响究竟有多大？目前市场上采用的新股贡献度测算方式多来源于WIND测算口径，但我们认为采用这一测算方式的偏差度可能较大，理由有以下两点：

　　首先，采用上市十日均价作为卖出价格在实际操作中不切实际。由于取消网下配售股份三个月锁定期的规则为今年5月底才开始实行，因而在新规出台之前的新股无法在上市十日内卖出，这一假设收益与基金实际收益不符。

　　其次，在测算贡献度时采用截止日基金资产净值进行估算，而基金资产净值每年仅在季报、年报时段才进行披露，是时点数据，而非期间平均数据，因而偏差也会较大。

　　为了相对更为客观的测算新股对于一级债基的贡献度，海通基金研究中心提出独家一级债基新股贡献度测算方法，采用基金管理费/费率估算基金报表披露期内平均资产净值规模，同时采用3个月锁定期后首日均价作为卖出价格来计算新股收益(如果3个月锁定期后基金仍持有该股，则视为基金看好该股票长期投资价值，而非简单为了获得新股配售收益)。由于今年中报尚未披露，因而我们测算数据截止到2010年，根据我们的测算方式，我们估算了2009年、2010年以及2011年三年的一级债基新股收益，从下表可以看到，从2009年至2011年，新股平均对于基金整体收益的贡献度分别达到2.19%、4.59%以及0.67%，其中在2009年以及2010年，所有基金在新股上均为正收益。

　　表1 一级债基新股贡献度测算(单位：%)

年份	新股贡献度最大值	新股贡献度最小值	新股贡献度均值	新股贡献度中值
2009年	5.65	0.86	2.19	2.03
2010年	8.50	2.12	4.59	4.51
2011年	3.67	-1.72	0.67	0.28

　　资料来源：海通证券基金研究中心

　　从具体个基收益来看，2010年新股对于基金的贡献度最高，而2011年则有部分基金在打新上蒙受亏损，呈现出打新收益与股市相关性较高，牛市时收益较高，熊市时打新收益较低的特征。

　　图 1  测算新股收益散点图

　　资料来源：海通证券研究所基金评价系统

　　我们同时还测算了新股收益相对于一级债基的收益占比，从下图可以看到，打新收益是一级债基每年收益的重要组成部分。而在股债双杀的滞涨期，打新收益对债基的贡献度较高，例如2011年，新股当年为正贡献，而一级债基当年平均收益为负。但从新股每年的平均收益贡献来看，呈现下降趋势，表明打新对于基金业绩的正贡献度可能在下降。

　　图 2  新股收益与一级债基收益对比图

　　资料来源：海通证券研究所基金评价系统

　　事实上，在除开2011年的多数年份，一级债基收益高于可投可转债的纯债基金，由于两者差异仅在于是否可以于一级市场参与股票投资，因此可以间接推测打新股为一级债基贡献了较高的正收益。

　　表2 一级债基与纯债债基收益对比(单位：%)

年份	2007	2008	2009	2010	2011	2012*
纯债基金(可投可转债)	14.8779	8.7659	1.8294	3.3527	0.4600	5.1850
一级债基	15.7560	8.0077	4.7685	8.2255	-2.8239	6.4492

　　资料来源：海通证券基金研究中心 　备注：2012年的数据截止到2012年7月10日

　　根据以上统计我们知道打新收益对于一级债基为正贡献，事实上，纯债打新是平滑债基波动的一个利器，由于债券是有周期性的，而股债具有跷跷板效应，因而相对风险较低的打新能很好的平滑债券基金的业绩。本次证监会取消一级债基打新资格，或将对一级债基的业绩造成一定影响，但一级债基的收益周期性变强将使得其工具属性更加明显。此外，随着证监会对于新股定价的合理化引导，未来打新收益可能逐步下降，加之目前市场上多数一级债基能参与具备股性的可转债，因而一级债基或将更多关注可转债，用以弥补不能打新造成的损失。

新浪声明：新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。