二季度基金投资策略：穿越迷雾雁徘徊 逢低建仓待天晴

　　海通证券基金研究中心基金高级分析师 单开佳

　　股混开基：长期看，经济冲击尾声化、A股在大类资产中价格占优、社会存量资金的风险偏好有所改善从实体流向金融资产等因素给予我们对市场不悲观的理由。同时，在我国经济转型期间，未来可以预见政策的温和性使得宏观经济处于弱周期中。因此，未来市场的震荡将会呈现常态，但是调整给投资者提供了分批布局绩优基金的良好机会。风格上，在经济处于衰退期向复苏期转变时，我们依然认为大盘蓝筹股难有超额收益，而小盘股受到估值、解禁以及IPO等多方因素的影响风险较高，相对而言中盘风格的股票投资价值较高。在具体品种选择方面，可以结合海通风格箱，挑选那些在震荡市场中的绩优基金，或对不同风格的绩优基金进行搭配，同时关注组合整体的配置是否略偏中盘。

　　交易型基金：我们认为二季度市场可能更多的是结构性机会，趋势性机会不大，基于这样的预期，对于能承受较高波动的投资者而言，可以选取偏中盘风格的产品中长期持有，而对于交易能力较强的投资者可以关注短期波段行情，比如一些政策带动的行业机会可以以投资该行业配置相对比较突出的指数或者股票型激进类份额。对于债券交易型基金，我们认为债市仍有空间，有配置需求的投资者可继续配置业绩优异、当前折价的债券封基。

　　债券基金：二季度基本面和政策面均存在对债市的利多因素。随着季节因素的结束，食品价格重回下降通道仍是大概率事件，二季度物价水平重回升势的概率并不大；从资金面上看，公开市场资金相对充裕；外汇占款仍将维持较低的增速，结合CPI的下行趋势来看，二季度央行下调存准率来释放流动性为大概率事件；由于PMI新订单指标所显示的终端需求迟迟不见起色，新增贷款数量恐将低于往年；另外，地方养老金入市提速也在资金面上对债市形成支撑。我们继续看好债券资产再未来的配置价值，不过随着政策逐步放松，市场风险偏好的提升已是不争事实，去年4季度以来利率产品和高等级信用产品收益率的急速下行也降低未来的吸引力，投资重心应逐步向中等级信用产品过渡，品种上可选择高信用债持有比例以及债强市及股债平衡市下具有良好历史业绩的产品。

　　货币基金：二季度公开市场到期规模较大，同时疲弱的贷款需求以及外汇占款增速或将促使央行进一步降低存款准备金率，货币市场资金利率有望持续维持于偏低水平，因此当前货币型基金产品并不作为主要推荐品种。有流动性管理需求的投资者可选择一些成立时间早且组合剩余期限较长的品种。

　　推荐基金：股票混合型基金：中欧新动力、泰达红利先锋、景顺内需增长、诺安成长、国泰金牛创新、兴全全球、建信核心精选、嘉实优质企业、东方精选、新华优选成长；债券型基金：易方达安心回报；封闭式基金：招商信用添利。

　　1.二季度市场投资环境展望

　　1.1 A股市场：短期振荡不改长期上行趋势

　　宏观层面来看，2012年3月，中国制造业采购经理指数(PMI)为53.1%，虽连续4个月回升，但每年的3月PMI平均都回升3.2，而今年只上升2.1，仅超09年3月。比较汇丰3月的PMI仅48.3，差别在于官方PMI中涵盖大型国企，故3月份大小型企业PMI分别为54.3和50.9，显示小企业艰难。鉴于官方PMI领先性不明显，故难言2季度经济将见底。据商务部数据，食品批发价格连续几周下降，此前，农产品价格上涨和成品油价格上调使得对通胀的担忧再起。物价反弹只是短期现象，持续上升的宏微观基础并不存在。宏观方面，货币投放谨慎、总需求增长疲弱；微观方面，主导CPI、PPI的品种价格稳定，目前上涨的品种对总体影响不大。

　　资金面来看，3月份央行加大回笼资金，短期正回购规模大大增加，4月份正回购到期的资金随之大幅上升。央行的公开市场操作体现了预调微调的政策思路，在通胀和经济增长之间寻求平衡。鉴于央行一贯对通胀的谨慎态度以及目前经济增长形势的不确定，小幅渐进放松应是货币政策的常态。货币改善力度较弱，传导到需求的时间较长，因此经济仍在筑底中。

　　海外市场，欧债危机在欧盟的努力下，放弃分歧，对希腊救助问题达成一致，并对银行系统输入流动性、二级市场购买国债等一系列的政策出台，使得欧债危机暂时得到缓解。美国市场房地产市场有所复苏，而且就业市场数据不断向好，为美国经济的复苏不断夯实基础，但是整体复苏力度较弱。

　　综上，二季度经济依然在筑底过程中，物价虽然有短期反复但是不改下降的趋势；从资金面来看，二季度小幅渐进式的放松是常态；海外市场相对平静；而4月是上市公司一季报的披露期，公司盈利状态依然不是非常乐观。从长期来看，经济对A股冲击将进入“尾声化”，必然使A股在大类资产中的优势逐渐提升，但是短期由于存在公司盈利的不确定性以及缺乏相应的利好政策，因此可能更多的表现为结构性机会。

　　1.2 债券市场：债券配置价值依旧

　　随着经济增速和物价指数的连续回落，2012年1月债市延续了去年年底以来的牛市行情。就不同券种而言，由于前期国债收益率下行幅度较大，因此信用产品在此阶段表现相对较好。但进入2月之后，随着货币政策开始放松、PMI的连续反弹以及节后CPI的再度抬头，债市迎来一波回调，前期涨幅较大的利率债和高等级企业债出现明显下跌，而中等评级的品种则受惠于市场风险偏好的上升表现相对稳定。从指数表现上看，2012年1季度中债总净价指数和中债国债总净价指数分别下跌了0.49%和0.46%，中债企业债总净价指数和中信标普可转债指数则分别上涨了0.67%和1.12%。

　　展望二季度债券市场走势，我们认为基本面和政策面均存在对债市的利多因素。前期市场普遍担心大幅上涨的国际大宗商品价格将扭转国内物价回落态势，中国经济可能重归“滞胀”轨道。我们认为受到国内“寒春”天气的影响，3月份食品价格尤其是蔬菜价格或现超预期回头，从而推升当月CPI同比，但是随着季节因素的结束，食品价格重回下降通道仍是大概率事件。同时近期美国经济已有回升，长期国债收益率连续上行，一旦经济进入正常复苏通道之中，QE3出台的概率将大大降低，国际大宗商品价格上升也难有持续性。就国内而言，虽然原材料价格可能顺延产业链向下游传导，但从前期公布的汇丰PMI原材料库存分项数据上看，生产企业对资源品价格上升已有预期，前期大幅提高了其原材料库存水平，在需求相对萧条的环境下为完成去库存化，其不具有大幅调高产成品出厂价的动力，或将减轻资源品价格向CPI的传导压力。综合以上两点来看，二季度物价水平重回升势的概率并不大。从资金面上看，由于前期央行不断通过短期正回购来平滑流动性，二季度到期资金规模仍达到了6400亿元，公开市场资金相对充裕；人民币NDF所显示的升值预期依旧处于低位，未来外汇占款仍将维持较低的增速，结合CPI的下行趋势来看，二季度央行下调存准率来释放流动性为大概率事件；随着CPI回到3.5%以下，长期负利率局面已经终结，未来存款需求或将逐步回升，而由于PMI新订单指标所显示的终端需求迟迟不见起色，新增贷款数量恐将低于往年，这些因素都将增加债市的可投资性。另外，地方养老金入市提速也在资金面上对债市形成支撑。鉴于以上因素，我们仍然看好债券类资产在2季度的配置价值。

　　2.基金年报观点

　　2.1股混型基金：谨慎乐观占多数，消费、成长和经济转型板块被看好

　　我们以基金经理为主线，挑选出过去三年管理基金业绩前50名的基金经理，我们对其年报观点予以分析洞察优秀基金经理对市场的观点，以供投资者在进行实际投资时参考。

　　乐观观点占比14%：估值低、政策松、下跌已释放利空预期。主要观点：(曹名长)对于2012年，虽然市场仍充满犹豫，但我们认为底部就在眼前。判断的依据是估值处于历史最低，通胀下行明确，宏观经济增长有底，以及政策趋松。(刘风华)从市场趋势来看，A股市场经过连续两年的下跌，基本反映了2008年以来复杂的宏观经济变化和货币政策转变。资本市场的整体估值下降幅度比较大，风险得到释放。如果在2012年出现新的风险因素导致的下跌，将迎来长线建仓机会。

　　谨慎乐观观点占比66%：利好因素的基础可能被侵蚀，结构性、阶段性机会演绎2012。(王亚伟)2012年股市仍面临诸多的不确定性，国际政治局势的演化、欧债危机能否化解、房地产政策如何调整以及新股发行制度改革都将对A股市场的运行产生重大影响。另一方面，经过2011年的下跌，股市系统性风险释放较为充分，股价结构趋于合理。综合而言，未来股市的风险和收益预期都趋于下降。(付勇)展望2012年，经济形势依然复杂多变，全球经济增速下行，充满着各种不确定因素。但是A股市场在经历了一轮调整后，估值水平有所下移，这其中已经部分包含了投资者对全球经济和政治的担忧。从估值看，部分行业和个股已经回归到合理水平，显示出长期投资价值。

　　谨慎观点占比20%：企业利润增速仍在下行、政策全面放松的可能性不大、(房地产)泡沫和地方平台公司的风险的担忧。(梁辉)(房地产)泡沫和地方平台公司的风险已经累积的比较严重。这损坏了经济整体的资产负债表，并成为经济发展的重要制约因素。上述背景条件将会制约资本市场中长期的收益表现。对于明年，我们认为经济将会进入经济增长和通货膨胀双下降的衰退时期，政策会略偏正面，在这种背景下，我们认为市场将会维持震荡。(杨建华)随着通胀的回落，国内政策会有更大的操作空间。近期出台的众多扶持中小企业的政策对经济的稳定将产生积极的作用。资金面的边际改善有助于众多企业缓解经营压力。政府巨大的财政盈余也可以对后续经济的稳定增长和结构调整提供积极的支持。但我们认为货币政策全面放松的可能性不大，此外，我们对经济长期潜在增速也相对谨慎。

　　重点投资板块：考察的50个基金经理年报中未来看好的投资板块，显示出较大的一致趋同性，看好的板块主要集中在消费、成长和受益于经济转型板块。明确表达看好消费板块的基金有25只，占比50%，明确表达看好成长板块基金33只，占比66%。关注经济转型投资机会的有21个，占比42%。明确表达把握周期行业机会的13个，占比26%。看好资源行业的3个。

　　总结：精选个股或成为未来获取收益的重要因素。市场的低估值、政策放松和利空的释放等因素是乐观的理由。但是企业利润增速仍在下行、政策全面放松的可能性不大、(房地产)泡沫和地方平台公司的风险的担忧也增加了市场的担忧。整体来看未来市场具有趋势型机会的基础还不牢固，未来更多的是结构型机会和阶段性机会。对于重点投资板块，消费行业、成长板块和受益于经济转型板块成为重点关注的领域。未来市场中板块和个股的分化或将会日趋严重，关注业绩稳定的个股、优质成长股、具有核心竞争力的个股以及基本面良好个股成为众多基金经理观点中出现的词语。在未来市场的结构性机会中精选个股或成为未来获取收益的重要因素。未来基金投资中我们建议关注选股能力突出的基金。

　　2.2债券基金：对债市持乐观态度者居多，不同等级信用债成为分歧焦点

　　未来债市展望：疲弱的经济基本面使得机构对债市报有乐观态度。在统计样本基金中，多数机构对2012年债市报有乐观态度。明确表示看多债券市场的基金占比为65.52%，中性偏乐观的产品占20.69%，仅有13.79%的机构持有中性态度，没有任何一只产品认为2012年债市将出现显著下行。

　　看多者：宏观经济持续走弱，物价水平回落创造政策空间。从样本统计结果上看，看多2012年债券市场表现的机构占全部样本的65.52%，这类机构多认为宏观经济将延续2011年的疲弱走势，物价水平也会随之下行，从而为央行放松货币政策提供了空间。不过部分机构也指出当前经济环境与2008年受到强烈外部冲击时的环境明显不同，政府对于经济增速放缓的容忍度显著增强，2008年那种极度宽松的财政政策和货币政策再度出现的可能性不大。

　　谨慎乐观者：通胀的回落速度和幅度或将制约政策的调整力度。对2012年债市持谨慎乐观的机构多对通胀是否能够如期如数的下行报有一定的担忧，如果通胀因劳动力成本或外围经济体宽松货币政策的作用而缓步下行，政府对于经济政策的把握上将相对谨慎，从而在资金面上对债市形成一定的制约。

　　中性态度者：通胀压力或将于下半年重新显现。尽管对债市持中性态度的机构不多，但都集中表达了对通胀拐点的忧虑，大部分机构都对上半年物价水平的回落表示认同，但在货币政策放松的背景下，下半年通胀存在反弹的可能。

　　券种配置：利率产品机会有限，大部分机构仍对信用风险保持密切关注。大部分机构对于2012年利率产品的走势相对谨慎，仅有12%的机构表示会适度参与短久期利率产品的投资。信用债凭借高票息及周期性的特征成为各方机构配置的首选，所有被调查机构均表示会积极参与信用债的投资，但对于企业信用风险的担忧成为细类券种配置上的主要分歧点。

　　久期配置：机构观点分化较大。对于组合久期的选择各家机构存在一定的分化：一方面对债市的乐观判断使得部分机构希望拉长久期以分享收益率下行所带来的资本利得，另一方面当前期限利差相对较小，而货币政策的放松对于短端的刺激作用更加明显。

　　权益投资：看空宏观经济但看多权益市场，转债成为主要投资工具。尽管有71.43%的样本基金明确表示看空2012年宏观经济走势，但对于权益市场投资机会，大部分机构还是持有相对乐观的态度，仅有26%的机构表达了谨慎和中性的观点。不过在这些看多权益市场的机构当中，多数仍认为权益市场的行情主要由资金面改善和估值修复需求所推动，由企业盈利好转所产生的内生动力依旧相对缺乏，直接在二级市场买卖股票或参与新股申购存在一定的风险，将以安全性较高的可转债作为主要投资工具。

　　3.二季度基金投资策略

　　正如我们上个月所预期的，市场上涨不可能是一蹴而就的，而回调则是买入的机会。展望二季度，宏观经济使大雁前行的道路不是非常明确，徘徊前行的过程给投资者带来更多的建仓机会，整体风格上建议略偏中盘。

　　股混开基：长期看，经济冲击尾声化、A股在大类资产中价格占优、社会存量资金的风险偏好有所改善从实体流向金融资产等因素给予我们对市场不悲观的理由。同时，在我国经济转型期间，未来可以预见政策的温和性使得宏观经济处于弱周期中。因此，未来市场的震荡将会呈现常态，但是调整给投资者提供了分批布局绩优基金的良好机会。风格上，在经济处于衰退期向复苏期转变时，我们依然认为大盘蓝筹股难有超额收益，而小盘股受到估值、解禁以及IPO等多方因素的影响风险较高，相对而言中盘风格的股票投资价值较高。在具体品种选择方面，可以结合海通风格箱，挑选那些在震荡市场中的绩优基金，或对不同风格的绩优基金进行搭配，同时关注组合整体的配置是否略偏中盘。

　　交易型基金：我们认为二季度市场可能更多的是结构性机会，趋势性机会不大，基于这样的预期，对于能承受较高波动的投资者而言，可以选取偏中盘风格的产品中长期持有，而对于交易能力较强的投资者可以关注短期波段行情，比如一些政策带动的行业机会可以以投资该行业配置相对比较突出的指数或者股票型激进类份额。对于债券交易型基金，我们认为债市仍有空间，有配置需求的投资者可继续配置业绩优异、当前折价的债券封基。

　　债券基金：二季度基本面和政策面均存在对债市的利多因素。随着季节因素的结束，食品价格重回下降通道仍是大概率事件，二季度物价水平重回升势的概率并不大；从资金面上看，公开市场资金相对充裕；外汇占款仍将维持较低的增速，结合CPI的下行趋势来看，二季度央行下调存准率来释放流动性为大概率事件；由于PMI新订单指标所显示的终端需求迟迟不见起色，新增贷款数量恐将低于往年；另外，地方养老金入市提速也在资金面上对债市形成支撑。我们继续看好债券资产再未来的配置价值，不过随着政策逐步放松，市场风险偏好的提升已是不争事实，去年4季度以来利率产品和高等级信用产品收益率的急速下行也降低未来的吸引力，投资重心应逐步向中等级信用产品过渡，品种上可选择高信用债持有比例以及债强市及股债平衡市下具有良好历史业绩的产品。

　　货币基金：二季度公开市场到期规模较大，同时疲弱的贷款需求以及外汇占款增速或将促使央行进一步降低存款准备金率，货币市场资金利率有望持续维持于偏低水平，因此当前货币型基金产品并不作为主要推荐品种。有流动性管理需求的投资者可选择一些成立时间早且组合剩余期限较长的品种。

　　4.本期推荐基金组合

　　我们对积极型、稳健型以及保守型三类不同风险承受能力的投资者给予资产配置比例的建议。我们给予这三类投资者在权益类基金(包含股票、混合型基金以及交易型基金)一个配置比例区间，分别为积极型配置区间60-100%；稳健性30-80%，保守型10-40%，均衡配置比例分别为80%、55%和25%。当我们判断市场上涨概率较大时，我们会在权益类基金上配置较高的比例，反之则降低比例。

　　本期投资建议如下：积极型投资者可以配置75%的主动型股票混合型基金，15%的交易型基金(含指数型基金)，10%的债券型基金；稳健型投资者可以配置55%的主动型股票混合型基金、10%的交易型基金(含指数型基金)、20%的债券型基金、15%的货币市场基金；保守型投资者可以配置35%的主动型股票混合型基金、20%的债券型基金、45%的货币市场基金。

　　图1　积极型投资者配置组合

　　资料来源：海通证券研究所

　　图2　稳健性投资者配置组合

　　资料来源：海通证券研究所

　　图3　保守型投资者者配置组合

　　资料来源：海通证券研究所

　　通过对基金历史表现进行分析，并结合对未来市场走势的研判，我们推荐出不同风险程度的基金投资组合。对于同一基金公司同一类型基金只选择一只基金。我们考察的重点是推荐的基金投资组合与市场基金收益的关系，目的是看该组合是否能够战胜市场。

　　表 1  推荐组合

基金类型	基金名称	基金经理	过去一年 净值增长率(%)	过去半年 净值增长率(%)	过去一季度 净值增长率(%)
股票，混合型开放式基金	中欧新动力	苟开红	-	-10.08	7.00
	泰达红利先锋	梁辉	-15	-11.59	-0.6
	景顺内需增长	王鹏辉、杨鹏	-20.73	-16.05	-5.34
	诺安成长	刘红辉	-16.64	-12.58	1.42
	国泰金牛创新	范迪钊	-12.44	-10.85	-1.00
	兴全全球	董承非	-11.82	-8.43	2.69
	建信核心精选	王新艳	-14.41	-10.61	1.34
	嘉实优质企业	刘天君	-13.63	-14.43	2.49
	东方精选	李骥、庞飒	-11.41	-9.54	4.41
	新华优选成长	王卫东、崔建波	-15.29	-14.56	1.88
债券型基金	易方达安心回报	钟鸣远	-	2.00	1.39
封闭式基金	招商信用添利	张国强	7.11	5.74	4.20

　　资料来源：海通证券研究所基金评价系统，收益率截至2012.3.30

　　推荐基金点评：

　　诺安成长：基金业绩表现良好，持续性佳，基金选股能力较强，偏好中盘成长型个股，换手较高，资产配置顺势而为，行业配置较为均衡，注重风险控制，海通基金风格箱显示，该基金在涨市、震荡市和跌市均有较好的表现。

　　兴全全球：兴全全球视野基金历史表现良好，长中短期基金业绩均在同类基金处于前1/5水平。基金经理资产管理能力突出，基金具备良好的风险控制能力，熊市业绩抗跌，牛市亦具有一定的进攻性，震荡市同样表现可圈可点。基金投资风格稳健，坚持投资低估值板块和稳健成长类股票，选股能力较强，且持股较为集中，换手率不高。资产配置方面积极择时，前瞻性判断较准确。

　　景顺内需增长：业绩持续性佳，资产配置灵活主动，选股能力较好，偏好中小盘成长股。行业集中度和持股集中度中等偏上，基金经理王鹏辉投资管理能力突出。据海通基金风格箱显示，该基金在震荡市和成长风格市场中业绩表现好。

　　国泰金牛创新：国泰金牛创新长、中、短期均表现优异，并且保持良好的稳定性。基金的选股能力较强，注重自下而上挖掘个股，兼顾低估值的大盘蓝筹及盈利增长能经受时间考验的成长股，其他的行业相对分散。淡化资产配置，整体维持较高的仓位水平。整体来看，基金在市场上涨且风格偏价值时有望取得较好的收益。

　　新华优选成长：该基金长期业绩突出，稳健成长风格明显，保持相对较低的持股和行业集中度，股票投资仓位较高。基金经理王卫东投资管理经验丰富，选股能力突出，偏爱成长股。据海通基金风格箱，在涨市和震荡市业绩突出。

　　建信核心精选：建信核心精选近年来业绩保持良好的稳定性，不俗的行业配置能力是其取得良好业绩的重要来源。建信核心精选偏爱大盘股，积极配置符合经济转型导向、具有较强核心竞争力的蓝筹板块。资产配置上积极顺势而为，注意风险的控制。

　　泰达红利先锋：该基金运作风格灵活，操作积极，仓位调整灵活，行业结构也调整较快，注重大类资产配置调整和持仓结构调整，持仓上偏好中盘蓝筹成长股。成立以来表现出对市场和行业走势的良好把握，2010、2011年连续两年每年的业绩排名均在市场前10%，业绩稳定性好。

　　嘉实优质企业：该基金重选股，轻择时，注重选择具有长期投资价值的个股，以白马成长股为主，而且个股持有周期长，成立以来长中短各期业绩稳定。投资风格上在震荡市和下跌市同业表现好，在成长风格和平衡风格市场中表现优于其他基金。成立以来一直由刘天君担任基金经理，运作风格稳定。

　　中欧新动力：该基金善于自下而上挖掘优质成长性个股，立足选股，淡化资产配置，选股能力突出，选股视角独到、选股态度严谨审慎。此外，分散投资，且换手率同业偏低。淡化资产配置的策略和稳健的操作风格使基金能够适应规模的增长。

　　东方精选：东方精选历史上在牛市和震荡市中业绩持续优异。现任基金经理庞飒从业经验丰富，超过11年的证券从业经历，管理基金超过6年，基金管理经验历经熊牛市、震荡市，而且历史管理的汇添富优势基金业绩优秀。此外，基金经理对市场风格切换把握较为准确，能够灵活控制仓位和调整行业配置，并坚持自下而上精选成长股。

　　招商信用添利：本基金为封闭式债券型基金，尽管成立时间不长，但业绩表现优异，在近1年、近3月业绩排名中均居于同类产品的首位。基金经理张国强之前在华夏基金(微博)任中信稳定双利基金经理，在近3年的任职期间中业绩排在17只可比产品中的第3位，且在各种市场环境中都有稳定表现，体现出较强的资产配置能力。由于本产品采用封闭式运作，杠杆使用空间大，债券尤其是信用债投资比例远高于普通债券型基金，有望在衰退后期信用债强势表现下取得良好收益。基金经理风控意识较强，尽管持续偏向于信用债投资，但在2011年3季度城投债危机浮现时，基金经理大幅降低信用产品配置比例，控制了净值的下行风险。

　　万家稳健增利A：该基金历史业绩良好，近2年净值增长率位列同类基金的前30分位，近3月及今年以来业绩更是分别排在86只可比产品中的第3和第7位。基金经理邹昱券种配置能力较强，善于根据市场形势变化在各类券种中进行动态调整。在2011年3季度通胀见顶之前，该产品逐步降低利率产品投资比例并果断加仓信用债，充分把握4季度债券的强势行情，体现了较强的市场预判能力。从4季报数据上看，本产品信用债投资比例极高，同时还保持了一定的转债投资比例，较为贴合海通近期的选基策略。

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