国金证券 张宇 张剑辉

　　基本结论：

　　为应对全球经济放缓和欧洲债务危机，全球主要央行采取的策略就是保持宽松的流动性。最近一项研究指出：在过去六年的时间里，包括美、欧央行、德国、英国和中国等在内的全球八大央行的资产负债表规模从5.42万亿美元上涨至15万亿美元，接近翻了3倍。

　　欧盟与希腊的协议提供了一个解决模式，但并没有一次性的解决希腊和其他国家的问题。其中，还存在风险和不确定性。

　　新兴市场国家增长放缓趋势并未改变。未来政策或将进一步放松，例如前阶段，巴西降息、印度下调存款准备金等。

　　新兴市场投资升温。我们认为：新兴市场短期可能仍然面临一定风险，但是与2011年相比，从估值和流动性预期等方面看，新兴市场均具有更高的风险报酬比。积极因素包括：正面的经济趋势(相对成熟市场的强劲增长)，以及价值低估，这些国家在控制通胀和维护经济增长间保持微妙平衡的努力已见成效。

　　世界央行出手注入流动性后，原油等一次性能源和黄金、白银等贵金属以及原材料等板块重新成为吸收多余流动性的领域。

　　3月份QDII投资策略：保持整体均衡，关注原油、贵金属

　　鉴于以上分析，从风险收益的角度，我们认为2012年全球流动性充沛、世界经济增长整体回落，但通胀预期仍强，低增长和高通胀格局形成。在希腊救助方案通过以及美元指数回落的预期等因素之下，我们建议在以QDII为主要配置的投资者，整体策略上依然保持在成熟市场和新兴市场的均衡配置，以避免由于误判在某一区域市场的踏空；并重点关注近期原油和贵金属品种。

　　我们推荐的华宝兴业标普石油天然气，在2月份以来，以8.6%的净值增长率在同类型中排名第一。继续在3月份组合中保留，并重点推荐。我们增加了贵金属投资品种。我们推荐汇添富黄金及贵金属基金，原因在于该基金涵盖了贵金属(如白银、铂金、钯金等)，而前期白银价格出现了较强的反弹，也是其重仓品种。

　　在成熟市场上，我们推荐业绩弹性更大的国泰纳斯达克(微博)100指数基金；在新兴市场基金中，加入国投瑞银全球新兴市场精选股票基金和南方中国中小盘指数基金。

　　详细报告：

　　全球流动性充沛

　　为应对全球经济放缓和欧洲债务危机，全球主要央行采取的策略就是保持宽松的流动性。最近一项研究指出：在过去六年的时间里，包括美、欧央行、德国、英国和中国等在内的全球八大央行的资产负债表规模从5.42万亿美元上涨至15万亿美元，接近翻了三倍。而美联储公开市场委员会(FOMC)在最近一次的货币政策会议上预计，接近于零的利率“至少要持续到2014年底”。

　　在今年2月推行过宽松措施的主要央行有：英国央行500亿英镑QE3；日本央行新增10万亿日元QE；中国央行削减存款准备金50个基点。欧洲央行将实施LTRO 2(第二轮长期再融资行动)，再次为欧洲银行提供三年期贷款。目前，市场的共识是LTRO2的规模会接近5000亿欧元。

　　希腊救助计划达成

　　欧盟对于救助希腊达成协议，主要内容可以概括为三个方面：1，私人投资者总共需要减计持有的2060亿希腊国债的53.5%，私人投资者将有超过1000亿欧元的损失。希腊政府发行的短期债不受影响。2，欧盟和IMF提供1300亿的贷款。3，希腊政府在提高竞争力、经济转型、财政整固方面作出努力，在2013年实现财政收支平衡。

　　根据国金证券海外市场研究员刘锋的观点：欧盟与希腊的协议提供了一个解决模式，但并没有一次性的解决希腊和其他国家的问题。其中还存在风险和不确定性。

　　但是，这有利于美元指数回落。原因在于：1，现在看来，希腊以外的南欧国家在今年2-4月产生实质性违约的可能性较低。近期西班牙、意大利等国发行国债也较为顺利，之前由于避险引起美元上涨的因素在削弱。这是有利于美元指数回落的一个因素。2，小麻烦还会不断，还会时不时对欧元有负面的影响。总体看来当前欧洲近期的变化，有利于美元指数回落的因素更强。

　　新兴市场情绪升温

　　从总体市场来看，在实行了持续的紧缩货币政策之后，以“金砖四国 ”为首的新兴经济体通胀水平在未来可能趋于见顶回落，而欧美经济体的债务依然比较严重，未来全球成长动力仍将需要新兴市场的内需增长。

　　新兴市场国家增长放缓趋势并未改变。在前期紧缩政策以及欧债危机的影响下，一些主要新兴市场国家呈现增长放缓的趋势。随着通胀压力的缓解，未来政策或将进一步放松，例如前阶段巴西降息、印度下调存款准备金等。

　　今年以来，投资者对于新兴市场地区的情绪在改观。我们认为：新兴市场短期可能仍然面临一定风险，但是与2011年相比，从估值和流动性预期等方面看，新兴市场均具有更高的风险报酬比。积极因素包括：正面的经济趋势(相对成熟市场的强劲增长)，以及价值低估，这些国家在控制通胀和维护经济增长间保持微妙平衡的努力已见成效。可以说，最近的回升可能不只是昙花一现，而是建仓机遇。目前，金砖四国等新兴市场的股市动态市盈率平均不到10倍。

　　中国方面，2月汇丰PMI初值为49.7，虽然仍处于50的分界线之下，但是连续第4个月回升。见图表3。今年1月，我国新增外汇占款1400亿元，结束了连续3个月下滑的局面，考虑到1月份贸易顺差约270亿美元，FDI约100亿美元。可以推断，目前我国热钱似乎仍处于流出状态，但幅度有所缩小。

　　流动性将推高能源和贵金属

　　在世界央行出手注入流动性后，原油等一次性能源和黄金、白银等贵金属以及原材料等板块重新成为吸收多余流动性的领域。我们认为：石油供需结构的变化长期对油气价格形成支撑；开采成本和环境成本的内部化，以及能源成本的提高，也将加速能源价格的长期上涨压力。此外，从短期看，在地缘政治方面，中东国家本身的不稳定，欧美针对某些国家的战争介入，也将从能源价格和国际贸易两个方面增加全球经济宏观的不稳定性，从而推高油气价格。当然，其下行的风险包括：世界经济步入萧条，以及部分新兴市场国家硬着陆风险等。不过，原油短期上行的压力相对更大。见图表6。

　　同时，近期黄金和白银持续走高，原因是投资者将其看作是对储值的保护；因为一些投资者认为目前不论流动性流向哪个市场，包括股市、地产，都没有安全边际较高的领域。此外，新兴市场国家央行对于外汇储备多元化的需求，以及近期美元指数可能走弱的预期，亦可能支持近期黄金走强。但是，其不确定性风险包括：美元指数、油价走势，欧债风险的影响等。如前文中我们研究员所预测，美元指数短期走弱，则利于贵金属品种未来短期的投资。

　　3月份QDII投资策略：保持整体均衡，关注原油、贵金属

　　鉴于以上分析，从风险收益的角度，我们认为2012年全球流动性充沛、世界经济增长整体回落，但通胀预期仍强，低增长和高通胀格局形成。在希腊救助方案通过以及美元指数回落的预期等因素之下，我们建议在以QDII为主要配置的投资者，整体策略上依然保持在成熟市场和新兴市场的均衡配置，以避免由于误判在某一区域市场的踏空；并重点关注近期原油和贵金属品种。

　　本期推荐QDII组合：

　　2月份我们推荐的华宝兴业标普石油天然气上游股票指数基金，在2月份以来，以8.6%的净值增长率在同类型中排名第一。继续在3月份组合中保留，并重点推荐。

　　在3月份组合中，剔除鹏华美国房地产基金。由于REITS品种具有分红型、类固定收益类品种的一些特征，在目前市场风险偏好升高的环境下，不构成较高的弹性。同样，由于农产品的价格弹性，暂时剔除广发标普全球农业指数基金。

　　基于以上分析，我们增加了贵金属投资品种。我们推荐汇添富黄金及贵金属基金，原因在于该基金涵盖了贵金属(如白银、铂金、钯金等)，其投资目标是把握不同品种贵金属的长期价格趋势和短期市场波动，通过主动投资于有实物黄金或其他实物贵金属支持的交易所交易基金(ETF)，在严格控制风险的前提下，力争基金收益率超越同期黄金价格走势。而前期白银价格出现了较强的反弹，也是其重仓品种。

　　最后，在成熟市场上，我们推荐业绩弹性更大的国泰纳斯达克100指数基金，替换大成标普500；在新兴市场基金中，加入国投瑞银全球新兴市场精选股票基金和南方中国中小盘指数基金。

　　具体推荐品种见图表7。由于这个组合本身考虑到了资产在区域和类别配置上的需要，相对全面；为了方便投资者在配置之外选择重点的品种，我们以后会在表中加上★，表示为近期相对更看好的个别基金，并在文中列示理由。

图表：2012年3月国金QDII组合建议
	类型	权重	重点	推荐理由
国泰纳斯达克100指数	指数型	20%	★	成份股代表了先进的科技类上市公司群体，成长性高。
汇添富黄金及贵金属基金	FOF	20%	★	基金涵盖了黄金及贵金属，其投资目标是力争超越同期黄金价格走势。以FOF方式投资，跟踪效果较好
华宝兴业标普石油天然气上游股票指数	指数型	20%	★	基金投资于标普石油天然气上游股票指数成份股、备选成份股，以及相关基金等。受益目前油价的飙升，短期趋势不改。
南方中国中小盘指数	指数型	20%		跟踪香港中国中小盘股票指数，在新兴市场反弹时具有较高的弹性。
国投瑞银全球新兴市场精选	股票型	20%		目前新兴市场估值明显偏低，市场反弹周期可能延续。

　　来源：国金证券研究所

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