新浪基金研究中心  庄正

　　一、警惕财富的大幅波动

　　2011年至今，A股重要股东通过二级市场净减持了660亿元，这成为二级市场下跌的一个重要理由。但在投资者抱怨这些高管或公司股东减持不顾二级市场投资者死活的同时，却不得不佩服创业板这些高管或公司股东财商技高一筹。企业家或者其合伙人将自己亲手创造的具有成长潜力的企业股权卖给公众，在情感上可能是难以接受的，但从财富管理角度，在创业板等市场市盈率高企情况下，退出是绝佳的选择。

　　股权退出只完成了财富管理的第一步。避免财富在其它方面的投资失误而导致大幅缩水，避免财富因非理性消费而快速缩水，避免因离婚、诉讼等而遭到分割，用财富维持高水准的生活方式，是更为重要的第二步。——这一步可能恰恰是大部分创业者所不擅长的。有统计显示，高净值人士要比普通人具有更高的财富波动。——比较容易理解，富人可选择的投资品种太多了，包括股权、房产、艺术品、能源……甚至林权等，相比工薪阶层只是将收入存入银行，承担的风险要大的多。

　　只是追求自己梦想已久的房产和汽车，支付子女昂贵的私立学校，馈赠亲友等一切美好的事物，可能是人性的弱点很难被克服；而长久维持高标准的生活，定期支取财富也是必须的。这种情况下如果富人的投资组合仍然波动性很高就很危险了，历史数据有助于我们分析这种险境。

　　假设1990年末投资100万元于上证综指，期间没有支取，截至2012年1月100万元会增长至1729万元，年化复合增长率14.49%；但如果每年年底固定从股票中提取5%作为日常开支，则到2012年1月财务将不过增长到559万元，年化复合增长率只有8.52%。最令人担忧的，在市场大幅下跌之后投资者要想把可获收入恢复到前期峰值水平，花费的时间会很长。譬如每年提取5%的资金作为支出，2007年末投资者可获的收入是90.74万元，而2008年只有2007年的1/3，2009年市场大涨也只有达到2007年的3/5，2010年下滑到2007年的一半，2011年更是下降到了2007年的1/3(如下表第4列)，富人可能也无法忍受长时间的可获收入减少吧。

　　数据来源：新浪基金研究中心

　　一种手段是通过平均化机制，投资者能够缓解各年份之间可获收入的波动。上表最后1列显示了对各年份的前3年进行简单平均后所得到的可获收入。海外很多大学捐赠基金会这么做。因此，以上证综指作为考量的指标，对于那些需要定期从投资中提取资金以维持开销，而不导致生活水准大幅下降的投资者，高波动性带来的结果可能不能令人满意。

　　二、关注绝对收益

　　既然高波动的股票指数不能让富人满足，那富人到底应该怎样管理财富。笔者认为最要紧是确立合适的投资理念。目前，对冲基金已成为一些高净值人士、捐赠基金、养老金等在另类投资上的最大构成部分。投资者为什么越来越青睐对冲基金？最大的可能是其绝对收益的理念——所有市场环境下的正收益。

　　国内公募基金的管理费率债券型是0.8%，股票型是1.5%，但典型的对冲基金管理费率为1%~3%。公募基金不收取任何激励费用，对冲基金收取激励费用，且业绩激励费用高达10%~25%。事实上，由于规模有限，对冲基金仅靠管理费往往入不敷出，最主要还是要靠提取激励费用。但激励费用要受到“高水位线”制约，即如果基金亏损，则在下个投资周期所获收益收取激励费用之前必须首先弥补亏空。这极大约束了管理人过度冒险的可能，激励它们投资理念上必须是追求绝对收益。

　　凭借这种理念，海外对冲基金发展出不同的策略，并长期以来创造了更高回报和更低的风险，国内阳光私募秉持这一理念也取得了风险调整后收益优于公募偏股基金的业绩。更为可喜的，2011年阳光私募借道信托参与股指期货正式为监管机构放行；这意味着，阳光私募转身的对冲基金的条件已经成熟。

　　根据现代投资组合理论，在加入相关系数较小的资产后，对冲基金可能在更低的风险水平，取得更高的收益。今后随着融资融券、商品期货、甚至更多投资标的在不久的将来纳入阳光私募的投资范围，阳光私募一定能将绝对收益理念演绎得更加精彩。

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