海通证券 罗震

　　私募行业动态

　　11月30日华宝信托有限责任公司公告其已获得中国银监会批准，成为信托行业内第一家获得股指期货交易业务资格的公司。早在今年6月28日，银监会《信托公司参与股指期货交易业务指引》(下称《指引》)就已正式出台并施行。根据该指引，信托公司申请股指期货交易业务资格，需最近年度监管评级达到3C级(含)以上，申请以投机为目的开展股指期货交易，最近年度监管评级应当达到2C级(含)以上，且已开展套期保值或套利业务一年以上。据媒体披露，之前已有包括华宝信托、中原信托、华润信托在内的多家信托公司申请参与股指期货交易资格，而华宝信托成为《指引》颁布5个月以来首家获批的信托公司。

　　在获得股指期货业务资格后，华宝信托的股指期货业务将会首先进行的是对含股指期货平台业务的推进，致力为私募机构打造一个协助产品开发、IT系统高效支持以及完整风控体系护航的服务系统。通过对华宝信托相关人士咨询得知，已经有多家私募接洽华宝信托，希望能够合作开发市场中性策略产品。而通过对私募机构的仔细筛选，目前已经初步确定在海通证券交易席位上一只非结构化产品将开展股指期货相关业务。

　　但是根据《指引》中条列，结构化产品不得参与股指期货交易；非结构化产品中的集合信托计划只能参与套保，并且单日持有的股指期货空头头寸不得超过信托计划持有的权益类证券总市值20%，股指期货多头头寸不得超过信托资产净值的10%；单一信托计划可以进行投机，但股指期货风险敞口不得超过信托资产净值80%。因此即使非结构化产品参与股指期货交易，也不能完全对冲现货风险，只能实现部分的市场中性策略。我们认为《指引》中对信托产品股指期货交易限制如此严格主要是担心信托或者私募机构由于经验不足而产生风险，待业务成熟之后或许会逐步放开限制，给予私募基金实现更多交易策略的自由。

　　海外对冲基金动态  

　　由于欧洲主权债务危机愈演愈烈且政治解决手段尚不明晰，11月投资者风险厌恶水平继续提升。不仅仅欧盟外围经济体借贷成本持续上升，借贷成本上升风潮也蔓延至欧盟核心成员国，在某些国家有可能会达到借贷不可持续水平。德国国债表现出的需求疲软也降低了投资者的风险承受水平，而美国国债收益率本月也降至买盘的安全水平。美元对其它主流货币汇率上涨，同时欧元对美元汇率下降(月末出现快速上涨)。尽管最后一天强劲上涨，但是全球股票市场本月仍小幅下跌。HFRX全球对冲基金指数本月下跌0.87%，宏观策略头寸所获得的收益没能抵消其它策略所导致的亏损。

　　HFRX宏观/ CTA指数上涨0.30%，收益主要来自于使用系统化交易策略的对冲基金，传统的人为决策类对冲基金则出现亏损。系统化交易策略主要受惠于石油头寸，天然气和软商品头寸则导致亏损。由于美元兑欧元的长周期头寸收益，HFRX系统化分散策略CTA指数11月份上涨1.42%。

　　HFRX股票对冲指数下跌-1.34%，其中价值型投资策略对冲基金表现出色而成长型和市场中性对冲基金表现不佳。对于价值型投资策略对冲基金，中国和美国市场大盘股提供了正收益，小盘股和其它新兴市场股票则导致了亏损，HFRX基本价值指数本月上涨0.15%。市场中性策略中，金融行为策略提供的收益被中期趋势逆转策略的亏损所抵消，HFRX股票市场中性策略指数下跌0.19%。

　　HFRX事件驱动指数11月份下降了0.96%，几乎大部分的事件驱动策略都出现亏损，尽管11月最后一天事件驱动型对冲基金获得两年以来最大的日盈利。由于欧洲主权债务危机和美国航空公司破产，11月信用利差扩大，HFRX危机重组指数出现2.37%的跌幅。由于AT＆T/ T- Mobile的交易疲软，风险套利价差也有所增加，HFRX并购套利指数下跌0.28%，HFRX特殊情形指数也出现了0.76%的跌幅。

　　HFRX相对价值套利指数下跌1.15%，收益率下降未能抵消企业信用和欧洲主权债券的不佳表现。HFRX可转债套利指数和HFRX相对价值套利多策略指数都出现下跌，跌幅分别为1.10%、1.06%，只有收益替代策略对冲基金所持有的能源基础设施头寸稍有盈利。

　　私募视点

　　上周上证指数从2380.22点下跌至2360.66点，跌幅0.82%；深证综指从1019.69点下跌至994.54点，跌幅2.47%。

　　上周三央行宣布大型银行存款准备金下调50BP至21%，三年来存款准备金率首次下降，同时美联储、欧洲、英国、日本、瑞士、加拿大六大央行联合发表声明将采取联合行动为全球金融系统提供流动性。受此消息鼓舞沪深两市出现反弹，但是仅维持周四一天，周五大盘又转而下跌，全周仍然走出阴线。对于此次降准，私募普遍认为是在市场预期之中，但是对未来市场走势的看法有所分歧。

　　较多私募持谨慎态度看待后市，主要原因来自两方面：一是此次存准金下调市场已经有所预期，如果没有后续政策接力对市场影响有限；二是目前国内宏观经济情况尚未到达政策全面放松地步，预期未来政策调整仍是微调。而持乐观态度私募则认为存准金下调是管理层态度的重大转变，保增长已经取代抗通胀成为政策着力点，而中国经济发展潜力巨大，考虑到股市表现领先于实体经济，后市可期。

　　北京星石投资总裁、首席策略师杨玲认为，下调存款准备金率是前期市场充分预期的，对市场有一定的支撑作用，但力度不会有想象的那么大。目前CPI可能已经控制在5%以内，而且经济增速会保持持续下滑的态势，这种情况已经具备了货币政策正常化的条件。本次下调不是一个孤立的行为，很可能有连续下调准备金的动作，但还不到政策上全面放松的时候。如果此时政策上选择全面放松，刚刚控制住的通货膨胀很可能重新抬头，经济上形成滞涨态势。因此，政策上或许还是以预调微调为主。

　　北京龙赢富泽资产总经理童第轶认为，由于外汇占款的减少，促发了此次存准率的下调，并且在大家的预期范围之内，对市场不会产生太大的影响，A股将维持在2400点上下震荡。由于经济上的原因下调存准率，符合货币政策预调微调整体基调。但是，并不意味着会继续放松货币政策，而只是回归常态的过程，并且从国内经济看，还没有到全面放松的时候。他表示，由于此次下调的力度不够大，A股市场也不会有太大的起色。

　　深圳同威资产董事总经理李驰认为，经济有下行风险，而且外围国家都在实行放松政策，存款准备金率的下调是在预期之中的。在周三市场大跌后调整，体现了央行救市的心态。但是救市必须有“组合拳”才能起作用，单靠存准率一个手段影响有限，要救多次之后才会有起色。这次下调存准率是前期中投入市后的第二招，有组合拳的影子。但是如果缺乏后续动作，即使股市短期走好，也只是延缓了下行趋势，把下行时间拉长。要想股市好转，必须有“国家队”的入市，否则就是昙花一现。对于后市，他表示很难判断，目前国际环境并不好，欧债问题没有实质性解决，全球经济也并没有好转，并且现在A股市场做多和做空的力量都不容易持续，所以市场还在持续的纠结之中。

　　上海同亿富利投资总监陈铭认为，由于近期股市大跌，市场信心不足，央行在这样的情况下下调存准率，可见对A股市场呵护的态度。从国内经济上考虑，存款准备金率下调也是在预期之内，但是没想到会这么快，而且0.5个百分点的幅度也大于之前预期的0.25个百分点。对于后市表现，他持乐观态度，认为此次下调存款准备金率对于市场而言是个大利好，市场有可能出现反转态势。存款准备金率的下调或许意味着管理层结束之前“只做不说”的放松态度，变成“既做也说”，12月可能还会再次下调。同时明年的CPI可能下降会比较快，物价已经得到一定的控制，管理层把“保增长”放在了第一位。

　　北京云程泰投资总裁魏上云认为，中期来看A股市场并不存在大的系统性风险，因为经济增速虽有放缓但毕竟不是经济崩溃。在疲弱的市场环境下，人们的悲观情绪被一再放大，而忽视了许多正面的力量，比如中国经济8%以上的GDP增长率，以及远未完成的城镇化、区域差异、消费升级、产业升级等内在的增长潜力。过去几年政府提前主动收缩，实际都为未来防范经济过快下滑预留出了许多政策空间和经济上的储备力量。而本周三下调存准率的举动表明政府已经在出手干预，化解潜在风险，力促经济平稳增长。又比如大家比较担心明年房地产投资大幅下滑，其实政府在保障房建设、新建项目审批，基建投资等方面的对冲空间还是很大的。此刻更应该关注市场中的积极信号，市场真正的底部一定先于宏观经济底，而且会大大提前。

　　重阳投资认为，A股市场长期谨慎、中期乐观、短期筑底。考察2008年初到2011年7月的股票市场，供求关系成为影响A股市场的重要因素。展望未来，未上市中小企业资源丰富，股市供给依然“无限”，而受货币增速趋于稳健的影响，需求相对不足，再加上在目前劳动力成本、资金成本、环保成本及其他成本上升背景下，整体企业盈利空间被压缩，重阳投资对A股市场3年～5年内的长期走势持谨慎态度。而考虑到流动性改善和结构性估值水平的因素，重阳投资对股市中期(一年)的行情相对乐观，可能会迎来结构性的中级反弹行情。而短期看，以股市P/E水平倒数与1年期SHIBOR利率比较，股市估值已具备相当吸引力，股市底部已基本探明，市场将夯实底部等待积极因素出现。