□壹私募网研究中心 谭茵

　　去年伊始，投资于阳光私募基金的TOT产品大行其道，进可攻，退可守，精选私募，分散风险是最大的卖点。在多份TOT产品的宣传册上，我们可以看到如下字眼：投资TOT意味着比选择单一私募所覆盖的股票标的更多，投资标的更加分散和多样化；TOT分投不同的私募基金管理人，由他们分别管理资金，降低了其中某位管理人投资失误所带来的损失，可以有效地对冲风险。TOT可以高效地转换投资，使投资简单化及能够参与已“关门”的基金。

　　然而，今年以来在8成阳光私募亏损的情形下，TOT产品能否达到攻守兼备的目标？壹私募网研究中心对目前市场上存在的103只私募基金进行了统计。

　　整体收益低于阳光私募

　　今年以来，行情持续低迷，几乎所有的机构投资者都损失惨重，投资于阳光私募的TOT也不例外。

　　壹私募网研究中心数据显示，截至9月30日，TOT产品整体亏损13.84%，同期普通阳光私募基金亏损仅为7.53%，亏损幅度仍然远远大于普通阳光私募。

　　其中，纳入统计的阳光私募TOT产品中，收益最高的为展博精选B号，截至9月30日，今年以来累计实现了3.90%的正收益，而呈瑞1期则是今年以来表现最好的阳光私募，收益高达33.65%，为展博精选B号9倍有余。

　　壹私募网研究中心认为，TOT作为在近一两年才兴起的阳光私募衍生品，其迅速扩张的原因很大部分是缘于信托账户资源的紧缺，而并非是所谓的能够有效分散风险的优点。

　　此外，以精选私募投顾，对冲不同基金风险的TOT，在选择和转换时，除了要考虑不同私募投顾的风格外，仍需直面市场的风险，无论是多家私募的组合，还是单只私募产品的复制，其发挥的主管能动作用并不大。整体而言，当前的TOT还没有历经市场的系统性检验，未来的发展依然存在较大的不确定性。

　　波动率大于阳光私募

　　所有的基金投资者都希望“赚的时候比别人多赚，亏的时候比别人少亏”，以攻守兼备、分散风险著称的TOT，投资者在选择之初，这个愿景就较其他阳光私募投资者更为强烈。然而，阳光私募TOT在大部份的时候都没有实现这个愿景。

　　壹私募网研究中心通过对2010年11月至2011年8月份数据统计分析：在9个月的时间里，TOT产品不但连续8个月跑输普通阳光私募的平均收益，而且其月度平均波动率也是高于普通阳光私募。

　　TOT与普通阳光私募的月度平均收益曲线都发行了三次回撤：第一次是去年11月至今年的1月；第二次是今年的2月到4月。通过简单的计算我们得知，在第一次的回撤率对比中，TOT产品回撤率为8.43%，而普通阳光私募则是7.12%；而在第二次回撤率的对比中，TOT的8.37%的回撤率同样大于普通阳光私募的6.62%。而第三次回撤尚在进行中。

　　从单只产品来看，TOT产品波动率也是丝毫不逊色于普通的阳光私募基金。

　　我们以依托平安信托发行的黄金优选2期1号为例，该基金成立于2010年2月，至今运行时间一年有余，截至9月30日，单位净值为0.7824元，累计亏损21.76%。在运行的19个月中，发生3次较大的回撤，最大回撤率为16.78%，其波动率远远高于多数的普通阳光私募基金。

　　虽然，部分阳光私募的波动率是较大的，个别产品的业绩波动甚至达到了35%，但从整体上看，TOT产品的稳健性还是远不如普通阳光私募，大多数普通阳光私募产品的稳健性也好于TOT产品。所谓的TOT产品能够有效平滑收益，分散风险或许只是一种营销的策略罢了。