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三季度股基业绩超基准 逆转上半年落后基准局面
海通证券2011年三季度基金超额收益报告
海通证券(微博)基金高级分析师 单开佳
开放式主动股票型基金：3季度股基业绩首超基准。11年上半年市场风格较2010年发生明显变化，价值风格逐步走强，而成长风格转弱，基金未及时调整重仓结构，致使1季度基金业绩受到明显拖累，而在2季度市场下跌过程中，随着基金逐步调整持仓结构，虽然整体表现仍然弱于基准，但幅度较之1季度已明显缩小。和上半年基金大幅落后业绩基准相比，三季度在市场大幅下跌的情况下整体业绩微弱超越业绩基准。其主要原因是基金在二季度末普遍增持的大消费行业在三季度表现抗跌，在一定程度上减少了业绩的损失。从公布的二季报显示，二季度末，基金经理一致看好业绩增长稳定的大消费行业，增持的食品饮料、医药等大消费类行业基金较多。2011年以来的三个季度，从1季度的大幅落后基准到2季度落后幅度的缩小再到三季度微超基准。一方面体现了基金不断对投资结构的调整，更好的适应市场风格。另一方面显示坚持持有2010年4季度资产结构的基金也较好的顺应市场风格。从超越基准收益比例分布来看，58.75%的基金业绩表现强于比较基准，40.83%的基金业绩表现弱于比较基准，1只基金业绩与基准持平。
三季度股基选股能力和行业配置对超额收益获取贡献较大。三季度，股票型基金大类资产配置获取超额收益的贡献显著下降，而持仓结构在不同的市场风格下对于基金获取超额收益的贡献较大。1季度市场主要是大盘蓝筹风格，2季度大盘蓝筹风格向中盘蓝筹、成长风格过渡，三季度市场则是明显的业绩稳定的中盘蓝筹和成长股的市场行情。整体来看，超额收益的获得对于管理人的选股能力和行业配置能力提出更高的要求。
混合型开放式基金：偏股混合跑赢基准，平衡混合和偏债混合落后基准。2011年3季度混合型基金(包括偏股、偏债和平衡混合三类)平均跑输基准收益-0.45%，其中，偏股混合基金表现较优，业绩小幅超越基准0.13%，平衡混合型基金稍逊一筹，业绩落后基准0.82%，而偏债混合型基金整体跑输基准幅度较大，为2.15%。从超额收益比例分布来看，偏股、偏债及平衡混合基金中，各有52.63%、71.43%和53.57%的基金业绩跑输比较基准。偏股混合基金略微超过基准主要是由于基金样本的持仓结构相对顺应市场风格，平衡混合型基金虽然持仓结构和偏股基金类似，但由于其业绩比较基准中国债的加权比例较高，导致基准业绩提升。而偏债配置型基金虽然股票持仓较低，但是组合中持有的高风险债券较多拖累业绩，而业绩基准中国债的加权比例较高拉升基准业绩。
债券型基金：整体业绩跌幅较大，只有1只基金业绩超越基准。剔除当时处于建仓期的基金，分析2011年三季度债券型基金(包括纯债债券和偏债债券)的超额收益情况，纯债债券型基金只有一只基金跑赢业绩基准，偏债基金全部跑输业绩基准。三季度国债指数上涨0.96%，企债指数下跌2.90%，中信标普可转债指数下跌14.93%。纯债基金和偏债基金分别下跌4.59%和5.66%。下跌的原因主要以下3点：一是债券市场中企业债、信用债、可转债等品种大幅下跌，导致持有该类券种的债券型基金业绩大幅下跌。二是A股市场的不景气导致新股频繁破发，对于新股贡献收益较多的纯债债券型基金是个较大的打击。三是能够参与二级市场投资的偏债基金受累于股票市场的下跌。
基金净值增长率反映了基金投资者获取的绝对收益，然而由于各只基金具有不同的风格及投资范围约束，因而仅用绝对收益来衡量基金的表现并不能较好地展现基金管理人的主动投资能力。
而超越基准收益率反映了基金经理的综合投资能力，包括择时能力、选股能力、资产配置能力等，利用区间基金净值增长率扣除区间业绩比较基准的收益率可以衡量基金的超越基准收益。
1. 开放式主动股票型基金：近60%的基金业绩战胜基准
三季度A股市场处于单边下跌的状态，上证指数下跌14.59%，沪深300指数下跌15.2%，深证成指下跌15.02%。市场风格偏中小盘风格，业绩稳定的大消费板块比较抗跌，业绩超预期的中小盘成长股也跌幅较小，而大盘周期股跌跌不休，市场结构化分化比较严重。三季度业绩表现抗跌的基金主要集中在重仓大消费主题和重仓中小盘成长股的基金。我们考察三季度基金业绩超越业绩基准的情况。
剔除当时处于建仓期的基金，三季度，240只开放式主动股票型基金平均跑赢基准0.48个百分点。从超越基准收益比例分布来看，58.75%的基金业绩表现强于比较基准，40.83%的基金业绩表现弱于比较基准，1只基金业绩与基准持平。其中，跑赢基准幅度在5%以上的基金有14只，跑赢基准幅度在2%-5%的基金有58只，跑赢基准幅度在0-2%的基金有69只。跑输基准幅度在5%以上的基金有10只，跑输基准幅度在2%-5%的基金有39只，跑输基准幅度在0-2%的基金有49只。
较11年上半年相比，11年上半年市场风格较2010年发生明显变化，价值风格逐步走强，而成长风格转弱，基金未及时调整重仓结构，致使1季度基金业绩受到明显拖累，而在2季度市场下跌过程中，随着基金逐步调整持仓结构，虽然整体表现仍然弱于基准，但幅度较之1季度已明显缩小。和上半年基金大幅落后业绩基准相比，三季度在市场大幅下跌的情况下整体业绩微弱超越业绩基准。其主要原因是基金在二季度末普遍增持的大消费行业在三季度表现抗跌，在一定程度上减少了业绩的损失。从公布的二季报显示，二季度末，基金经理一致看好业绩增长稳定的大消费行业，增持的食品饮料、医药等大消费类行业基金较多。2011年以来的三个季度，从1季度的大幅落后基准到2季度落后幅度的缩小再到三季度微超基准。一方面体现了基金不断对投资结构的调整，更好的适应市场风格。另一方面显示坚持持有2010年4季度资产结构的基金在三季度取得较好的收益。
表1 2011年三季度股票型基金超额收益分布(%)
| 获得超额收益区间 | 股票型基金 | |
| 个数(240) | 占比 | |
| 5%-10% | 14 | 5.83% |
| 0-5%(不含) | 128 | 53.33% |
| -5%-0(不含) | 88 | 36.67% |
| -10%--5%(不含) | 10 | 4.17% |
资料来源：海通证券研究所
具体来看，三季度超越业绩基准较多的基金多集中在重仓大消费主题行业的基金或成长个股的基金。2011年三季度240只主动股票型开放式基金中，表现排名前5位的基金分别为鹏华消费优选(7.47%)、信诚盛世蓝筹(6.74%)、金元消费主题(6.51%)、长城消费增值(6.50%)和银河行业优选(6.33%)，
该5只基金的业绩在三季度也均有较好的表现，均是受益于行业的集中配置。鹏华消费优选、金元消费主题、长城消费增值均是消费主题基金。信诚盛世蓝筹和银河行业优选重仓食品饮料、电子、信息技术等行业居多。
表2 2011年三季度主动股票型基金超额收益
| 名称 | 近3个月 | 近6个月 | 近1年 | 近2年 | 近3年 | |||||
| 超额收益(%) | 排名 | 超额收益(%) | 排名 | 超额收益(%) | 排名 | 超额收益(%) | 排名 | 超额收益(%) | 排名 | |
| 鹏华消费优选 | 7.47 | 1/240 | 10.46 | 2/231 | - | - | - | - | - | - |
| 信诚盛世蓝筹 | 6.74 | 2/240 | 4.71 | 24/231 | -6.73 | 142/207 | 35.89 | 4/154 | 78.19 | 1/115 |
| 金元消费主题 | 6.51 | 3/240 | 6.49 | 7/231 | - | - | - | - | - | - |
| 长城消费增值 | 6.50 | 4/240 | 8.84 | 5/231 | -0.06 | 53/207 | 0.67 | 109/154 | 14.83 | 47/115 |
| 银河行业优选 | 6.33 | 5/240 | 2.53 | 58/231 | 1.59 | 38/207 | 38.38 | 2/154 | - | - |
资料来源：海通证券研究所基金评价系统
在获得超额收益能力的分类来看，三季度，股票型基金大类资产配置获取超额收益的贡献显著下降，而持仓结构在不同的市场风格下对于基金获取超额收益的贡献较大。1季度市场主要是大盘蓝筹风格，2季度大盘蓝筹风格向中盘蓝筹、成长风格过渡，三季度市场则是明显的业绩稳定的中盘蓝筹和成长股的市场行情。整体来看，超额收益的获得对于管理人的选股能力和行业配置能力提出更高的要求。
2. 混合型开放式基金：偏股混合跑赢基准，平衡混合和偏债混合落后基准
剔除当时处于建仓期的基金，2011年3季度混合型基金(包括偏股、偏债和平衡混合三类)平均跑输基准收益-0.45%，其中，偏股混合基金表现较优，业绩小幅超越基准0.13%，平衡混合型基金稍逊一筹，业绩落后基准0.82%，而偏债混合型基金整体跑输基准幅度较大，为2.15%。从超额收益比例分布来看，偏股、偏债及平衡混合基金中，各有52.63%、71.43%和53.57%的基金业绩跑输比较基准，且基金跑输基准幅度主要介于0%和5%之间，比重分别为47.37%、57.14%和38.10%。
2011年3季度市场呈现单边下跌趋势，中小盘个股先扬后抑，大盘周期股也阴跌不止，市场结构分化，行业板块方面，大消费行业表现相对抗跌。重仓大消费行业的基金业绩相对抗跌，有助其战胜基准表现。偏股混合基金略微超过基准主要是由于基金样本的持仓结构相对顺应市场风格，平衡混合型基金虽然持仓结构和偏股基金类似，但由于其业绩比较基准中国债的加权比例较高，导致基准业绩提升。而偏债配置型基金虽然股票持仓较低，但是组合中持有的高风险债券较多拖累业绩，而业绩基准中国债的加权比例较高。
图1 2011年三季度混合型基金超额收益分布(%)
图1 2011年三季度混合型基金超额收益分布(%)资料来源：海通证券研究所
具体来看，76只偏股混合型基金中，超额收益排名前5位的基金分别是嘉实主题精选、易基积极成长、申巴新经济、鹏华中国50和宝康消费品，超越基准收益分别为8.81%、6.96%、6.44%、5.31%和5.08%。其中，除嘉实主题精选外，其余4只基金在11年上半年超额收益均位居同类基金后50%，而上半年超额收益表现较好的基金，3季度半数以上排名跌落同类后50%水平以下，原因或由于上半年表现较好的基金多数风格偏大盘，上半年大盘股的较好表现推动基金超额收益位居前列，而3季度市场单边下跌，大盘股跌跌不休，中小盘个股先扬后抑，大消费行业成为个中相对抗跌的品种，重仓大消费的基金即成为3季度超额收益的赢家，而重仓大盘股的基金由于未能及时调整持仓结构，排名遭遇翻盘。当然，还有部分基金凭借自身较强的选股及资产配置能力，在市场下跌过程中，积极调整仓位水平，同时注意把握结构性投资机会，收获较多超额收益。
平衡混合型基金方面，超越基准表现前5/84位的基金分别是嘉实增长、富国天源、嘉实成长收益、银河稳健和长信双利优选，超额收益分别为9.14%、7.45%、7.19%、7.19%和7.16%。超额收益排名“洗牌”现象同样存在于平衡混合基金中，且基金间超越基准表现差异加剧，排名首末两位超额收益之差由上半年的21.18%扩大至24.56%。整体上看，超额收益排名靠前的基金多数重仓大消费板块，且股票仓位相对较低，运作风格比较灵活。本期嘉实系基金整体表现较好，5只平衡混合型基金中4只超额收益位列同类前20%。
全部7只偏债混合型基金中，本期仅兴全可转债(3.97%)和泰达风险预算(0.08%)两只业绩超越基准。2011年3季度，债券市场表现亦不尽人意，传统上“此消彼长”的股债跷跷板效应不复存在。整体上看，国债金融债表现相对较好，企业债及可转债较弱，期间国债指数上涨0.95%，企债指数下跌2.91%，中信标普可转债指数下跌14.93%。泰达风险预算凭借其在大消费行业较高的配置比重以及相对同类较低的债券资产配置，且在债券资产中配置相对较多国债和金融债，一定程度上降低了3季度股债两市双双下跌的影响，持续收获正的超额收益；而兴全可转债持有较多企业债，对其业绩产生了一定影响，但其相对同类较低的股票仓位，以及其业绩基准中80%的转债指数，在3季度可转债市场出现恐慌性下跌的背景下，业绩超越比较基准3.97个百分点，位居同类首位。这也体现了兴业可转债管理人对券种的良好的选择能力。整体上看，对于偏债混合基金而言，选股及大类资产配置能力是推动其业绩超越基准的重要来源。
表3 2011年3季度偏股及平衡混合型基金超额收益top5
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资料来源：海通证券研究所基金评价系统
3.债券型基金：只有一只基金业绩超越基准
剔除当时处于建仓期的基金，分析2011年三季度债券型基金(包括纯债债券和偏债债券)的超额收益情况，纯债债券型基金只有一只基金跑赢业绩基准，偏债基金全部跑输业绩基准。
三季度，在股票市场大幅下跌的情况下传统的股债蹊跷板效应不复存在，三季度债券市场黑天鹅不断，城投债导致市场恐慌，企业债大跌，流动性的异常紧张导致信用债也出现调整，利差不断扩大。此外，可转债市场也出现恐慌性下跌。三季度国债指数上涨0.96%，企债指数下跌2.90%，中信标普可转债指数下跌14.93%。三季度，纯债基金和偏债基金分别下跌4.59%和5.66%。下跌的原因主要以下3点：一是债券市场中企业债、信用债、可转债等品种大幅下跌，导致持有该类券种的债券型基金业绩大幅下跌。二是A股市场的不景气导致新股频繁破发，对于新股贡献收益较多的纯债债券型基金是个较大的打击。三是能够参与二级市场投资的偏债基金受累于股票市场的下跌。
图4 2011年三季度债券型基金超额收益分布(%)
| 获得超额收益区间 | 纯债基金 | 偏债基金 | ||
| 个数(88) | 占比 | 个数(86) | 占比 | |
| 0-5% | 1 | 1.14% | 0 | 0 |
| -5%-0(不含) | 55 | 62.50% | 49 | 59.04% |
| -10%--5%(不含) | 32 | 36.36% | 37 | 40.96% |
资料来源：海通证券研究所
具体来看，2011年上88只纯债债券型基金中只有国投双债增利基金获得超越基准的收益，超额收益为5.47%，净值业绩在88只基金中排名第24。 此外，银华信用债、嘉实超短债、光大增利收益A等基金落后基准相对较少，其中银华信用债各期的超额收益均居同业前列。对于纯债债券型基金，持仓结构对其收获超额收益具有十分重要的作用。偏债债基方面，86只基金全部落后业绩基准，其中申万菱信稳益宝、招商安瑞进取、富国可转换债券等基金落后基准较少。申万菱信稳益宝净值增长率三季度居同业第一。申万菱信稳益宝基金自基金成立后采用了缓慢的债券配置的策略，充分保留了部分现金，利用较高的货币市场利率进行了力度较大的资金操作；同时，在债券收益率曲线上行的过程中，适量增加了利率产品和短久期的信用产品的配置，总体上较好的规避了上行的收益率曲线带来的风险；虽然稳益宝基金属于偏债基金但是由于对于经济增速在紧缩环境下的担心，没有明显增加权益部分的配置，规避了市场下跌的风险。招商安瑞进取、富国可转换债券超额收益表现明显，但是期业绩相对落后，受累于债券组合中可转债的比例偏高，可转债在3季度大幅下跌。债券型基金中由于基准标的指数跌幅较大，导致部分基金超额收益和业绩在同业中的排名不同步，另外一个方面也体现出该类基金良好的选券能力，在市场反弹时会有良好的表现。
表5 2011年三季度债券型基金超额收益
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资料来源：海通证券研究所基金评价系统
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