□本报记者 李少林

　　7月，因连续举牌A股上市公司，一家名不见经传的深圳私募公司声名鹊起。

　　深圳长城国汇投资管理公司首席执行官宋晓明，日前接受中国证券报记者采访时再次确认，公司管理的基金为并购基金，主要以上市公司为平台进行产业整合。

　　私募举牌上市公司

　　在退市边缘挣扎的*ST天目(600671)，7月26日再次宣布终止正在筹划的重大资产重组。*ST天目已经连续两年亏损，如果不能进行重大资产重组，将面临暂停上市的结局。当日，*ST天目复牌后一度触及跌停，但很快就被拉至涨停。事后看来，这正是深圳长城国汇投资管理公司旗下的诚汇投资所为。

　　7月28日，*ST天目公告，公司接到深圳诚汇投资通知，后者于7月26日通过上海证券交易所证券交易系统集中竞价交易增持了公司股份693万股。目前，诚汇投资共持有*ST天目股份693万股，占公司总股本的5.69%，成为公司第二大股东。

　　按照有关规定，投资者在二级市场上收购上市公司股份超过5%时，即构成举牌，需要及时通知上市公司和监管机构。二级市场举牌上市公司股权，同时也意味着这部分股权有6个月的禁售期。目前国内鲜有私募举牌上市公司股权的案例。

　　此前，7月13日至18日，诚汇投资和一直行动人长汇投资增持国农科技(000004)26万股，使其持股比例达到5%。

　　上述两家被举牌上市公司都从事医药相关产业。

　　资料显示，长汇投资和诚汇投资为长城国汇旗下管理的I期和II期基金，主要进行股权投资和投资管理。长汇投资成立于去年底，出资额9000万元，长城国汇出资3000万元，其他43名合伙人出资6000万元；诚汇投资出资额为1亿元，长城国汇旗下两家公司出资1500万元，其他44名合伙人出资8500万元。

　　从今年初以来，长城国汇旗下基金花费近5000万元收购国农科技5%股权，花费7248万元收购*ST天目5.69%股权。两项收购合计超过1.2亿元。

　　市场一度认为，长城国汇举牌两家上市公司股权，目的在于赌两家公司重组。不说*ST天目迫在眉睫的重组预期，国农科技的控股权变更不久，2009年底，安庆乘风制药有限公司通过拍卖获得国农科技控股股东深圳中农大科技投资有限公司的控制权，市场曾预期乘风制药将会推动国农科技的资产重组。

　　但是，宋晓明接受中国证券报采访时特别强调，“我们是并购基金，不同于阳光私募，跟KKR(Kohlberg Kravis Roberts &Co.L.P)、凯雷性质相近，我们做的不是短期投资。我们的规模目前是7亿元，投资方向就是针对上市公司进行收购兼并，并以上市公司为平台进行产业整合。”

　　除了举牌国农科技和*ST天目外，长汇投资今年一季度还出现在*ST宝诚十大流通股行列，持股206.23万股，占总股本的3.27%。深圳长城国汇2010年三季度还出现在ST长信的十大流通股名单。显然，长城国汇对ST股情有独钟。

　　并购基金逐渐兴起

　　此前，在市场质疑长城国汇举牌上市公司股权为炒作股价时，宋晓明多次强调，长城国汇是并购基金，注重产业整合，谋求长期利益。这在成熟市场是比较惯常的做法。

　　宋晓明说：“在成熟市场，并购基金通过收购目标企业股权，获得目标企业控制权，然后对上市公司资产重组，提高公司财务状况和市场估值，最后通过资本市场退出，也有通过股权转让或者分红等方式获得退出。”

　　而华泰联合并购部总经理刘晓丹认为，国外并购基金是通过买断上市公司控制权，改造上市公司，通过持有一段时间获取收益的。在成熟市场，IPO公司数量较少，大部分未上市公司通过并购基金进入上市公司。

　　业内人士表示，与产业资本的并购整合谋求企业发展布局不同，并购基金对上市公司的改造主要目的是提升财务数据，短期内扮靓财务报表，然后出售获利退出。

　　也有投行人士认为，我国私募性质的并购基金获得的是二级市场和产业资本对企业的估值差价。

　　某投行人士表示，一般私募只做二级市场投资，很少有做股权投资的。做股权投资的私募，要求的回报要比二级市场的回报高很多，但从产业整合的角度来看，整合的时间也比较长。不擅长做PE的私募，只会在二级市场上购买股票，赚取差价，绝对不会涉足股权投资。因为股权投资方式占用资金不说，还不容易退出。

　　不过，形势在改变，随着竞争加剧，越来越多的私募不再扎堆二级市场，而是抢先一步参与到上市公司的定向增发、产业链整合、兼并重组等各个层面。并购基金则以举牌上市公司股权的形式，寻找新的盈利方向。

　　内业人士认为，发展产业并购基金正是时机。“中国大部分产业都面临产业过剩、重复建设问题。整体规模小、结构散，成为通病。在市场化规模不够、低水平竞争的产业现状下，并购基金应该大有前途。”

　　国际投行高盛、华平、凯雷、贝恩资本、德州太平洋等在中国都募集了相关并购基金。国内联想控股旗下的弘毅投资、联想投资也开始崭露头角。如弘毅投资参股中联重科就是并购基金较为成功的案例。

　　除了民间并购基金外，国内产业集团、金融集团也开始设立并购基金。作为券商直投公司的首个PE试点，中金公司首个募集的“中金佳泰产业整合基金”即有并购属性，监管部门批复的规模为50亿元，日前已完成首期募集，一期资金达15亿元。此外，今年5月9日成立的中能绿色基金也是一只并购基金。

　　分析人士表示，“随着资本市场制度完善，套利空间越来越小。PE要在企业运营、整合、产业并购上体现价值，并购基金开始有逐渐兴起的趋势。”

　　发展面临诸多难题

　　尽管并购基金被认为具有广阔的发展前景，但目前还需要解决资金等难题。

　　国内并购研究机构清科研究中心认为，国内发展并购基金存在四大难题：第一，难以获取企业的控制权。在国外并购基金获取企业控制权较为容易。第二，并购基金融资渠道较窄。并购基金在海外进行并购投资时，通常采用杠杆收购的方式，利用垃圾债券、银行贷款等资金提高交易的杠杆率。而在国内，并购贷款的投放条件有十分严格限定。第三，并购基金退出渠道不畅。无论是上市或者出售股权，都比较困难。第四，并购基金整合管理能力不强。

　　资深并购人士、天堂硅谷产业整合部梁先平认同这种观点，他表示，并购基金举牌上市公司将面临整合主题不明确和退出风险。

　　这些风险已经开始考验长城国汇了。*ST天目8月9日公告称，近日公司收到控股股东杭州现代联合投资有限公司与深圳市众望投资集团有限公司于2009年4月21日签订的《关于杭州天目山药业股份有限公司资产重组及股份转让的意向书》。现代联合认为，众望投资不享有任何“重组优先权”等排他性权利，《意向书》因符合协议约定的即时解除条件，已于2010年4月自行解除，因此没必要主动将《意向书》内容告知本公司。目前，现代联合仍在与众望投资积极协商，争取妥善解决《意向书》事宜。现代联合郑重承诺：经其自查，除与众望投资签订《意向书》外，不存在其他涉及本公司资产重组排他性权利的协议或意向书。

　　据了解，当时的《意向书》约定，双方拟对天目药业进行重组，重组方案包括众望投资拟以评估净值不低于80000万元的房地产资产与天目药业的整体资产进行资产置换；众望投资取得对天目药业的控股权。现代联合认可众望投资作为本次天目药业重组的首先合作方，在本意向书解除前，现代联合另行选择合作方时须经众望投资同意。但本次重组因为国家房地产宏观调控最终流产。今年现代投资再次筹划对*ST天目的重大资产重组，最终仍然夭折。有分析称，与众望投资的排他性重组协议在其中发挥了作用。

　　除此之外，资金来源和股东权益保障也是并购基金面临的主要问题。

　　在并购过程当中，并购基金其实出的钱很有限，国外案例中，大部分都是通过银行融资，但在国内，银行方面并不积极提供这方面的贷款。宋晓明认为：“中国并购基金发展时间短，且支付工具单一，虽然银监会已经放行用于并购的过桥贷款，但银行受市场环境限制，对并购贷款业务一直比较谨慎。”

　　国内并购基金一般不谋求上市公司控股权，如何保障投资收益还未形成行业惯例。业内人士介绍，在国际上，对于如何确保交易的执行以及如何规避交易风险，并购基金均有一套严格的法律约束，以期在不谋求控股地位的情况下，通过限制性条款，确保风险征兆出现时有相应的对策。比如通过“小股东权益保障条款”的合同安排来保障投资者权益。宋晓明表示，小股东权益保障安排理论上是可以的，但在国内目前环境下很难真正实施。