编者按：8月5日，上证指数跳空低开，盘中一度跌破前期低点。欧洲央行有关欧洲主权债务危机的表态，让投资者原本紧张的神经更加紧张，而市场认为美国债务上限提高的代价是经济复苏减缓，这一预期使国际原油期货价格大跌，美国道琼斯工业指数也出现暴跌。

　　目前A股市场的整体估值具有比较优势，但在外围经济环境不给力，国内市场资金面比较紧张的情况下，A股能否独善其身？在未来众多不确定性影响下，A股重心逐级下行或将成为可能？证券时报记者采访了交银施罗德基金公司投资总监项廷锋、东吴基金公司投资总监王炯、北京远策投资公司投资总监李健，他们就相关问题进行了精彩解读。

　　证券时报记者 杨波 张哲

　　对A持中性看法

　　短期难有趋势性行情

　　证券时报记者：上周五，受道琼斯指数暴跌影响，A股大跌57.62点，跌幅2.15%，盘中一度跌破前期低点，在外围经济环境不给力，国内资金面紧张的情况下，A股能否独善其身？A股重心会否逐级下移？

　　项廷锋：随着中国经济日益全球化，中国资本市场将越来越多地反映外部因素的变化，美国经济复苏需假以时日、欧债问题长期化等，将不时扰动A股市场。周五A股市场的下跌，与前日道琼斯指数暴跌不无关系。不过，真正主导A股市场走势的还是中国经济这个最大的基本面，至少上半年中国经济增长还是比较强劲的，而市场经过近两年的调整，总体估值水平也基本与国际接轨(虽然在结构性上部分板块可能存在高估)，因此，笔者认为，不能得出A股重心将逐级下移的结论。

　　对于未来的市场趋势，我们持比较中性的看法，既不悲观，也不乐观。从影响股价走势的估值与盈利两方面来看，估值方面，资金偏紧态势还会延续，但大概率不会进一步趋紧，也即股市估值进一步下降空间有限；盈利方面，中国经济的走势实质上强于早期的预期，比如，6月份的工业增加值无论是同比还是环比增速甚至出现了加速，用电量的数据也显示了这一点，这意味着上市公司作为一个整体，盈利下滑要远好于预期(市场按低于20%在预期，实际仍在20%以上)。因此，我们总体认为下半年股市涨跌空间均比较有限。

　　王炯：中国经济的希望所在是经济转型的成功。转型必须改变过去投入型的经济模式，如果没有技术创新所带来的全要素生产率的贡献，投入型的经济将会步入减速运行轨迹，这是客观规律。目前市场对经济转型的路径忧心忡忡，短时间内难以产生明确的趋势性行情。如果未来有现实的经济调控路径，实现经济总需求和价格的下行，将会给投资者一个经济软着陆的良性预期，相信市场就会有乐观向上的积极反应。

　　李健：在目前的点位，从3~6个月的周期看，我偏乐观。有三个方面的原因：一是经济硬着陆的概率很小，二是通胀7、8月份可能见顶，三是股价已经完全反映了几乎最悲观的预期。

　　经济前景尚待进一步观察

　　证券时报记者：有知名分析师看空近两三年的中国，您怎么看？

　　项廷锋：目前国际国内经济形势比较复杂，充满不确定性，看淡近两三年的中国经济，是将这些不确定性向不好的方向发展进行推论的结果。事实上，既然是不确定性，其向好、坏的方面演绎的可能性均是存在的；同时，中、美两国都将在2012年换届或重选，经济的不确定性叠加了政治的不确定性，目前要预测经济不确定性一定向不好的方向演绎，至少为时尚早。

　　李健：不应该太悲观。从资金的角度讲，整个社会的流动性充裕，奢侈品、进口车、名表热销，但银行企业股市都比较缺钱，因为银行法定存款基准利率太低，在通胀不断走高的情况下，钱都流出去了。如果利率加上来，或者通胀降下来，大家的预期收益率下降，钱就会回流到银行体系。

　　中国经济的增长速度肯定会有放缓的一天，中国经济改革30年，近10年来保持了快速增长的势头，按照经济规律，应该有一个调整的过程。至于经济调整的时间与空间，则取决于政府的智慧，如果政府在转型期采取的政策灵活性大一些，负面冲击就会小，反之，负面冲击可能会大一些。宏观经济相对看得比较长，应该是3~5年的周期，而股市的投资，时间周期要短一些，一般半年左右，不需要看得太长。

　　不要对政策有太多期待

　　证券时报记者：大家普遍预期CPI在7月份有可能见顶，您怎么看？而汇丰公布的7月PMI创出新低，在抗通胀与保增长之间，政策会怎么抉择？

　　项廷锋：我们倾向于CPI在7月见顶是大概率事件，但CPI即使7月见顶，也不意味着中国经济体中的通胀压力就消退了，更多只是意味着日益严重的通胀势头被遏制住了。中国经济已步入适度通胀、适度增长的运行期，防通胀存在长期化趋势。

　　关于抗增长与保增长的政策抉择，涉及到一个认识问题，即对通胀与增长的界定或认识，即什么样的通胀与增长，是不需要抗、不需要保的；中长期而言，通胀中枢将上移，需要提高通胀容忍度，而通胀容忍度提高后，抗通胀政策出台的起点将随之提高；经济潜在增长率会下行，保增长的起点也将因此下移。否则我们会陷入天天抗通胀、日日保增长的怪圈。

　　仅就下半年而言，鉴于目前通胀仍在高位、经济存在较严重的结构性问题，“稳健货币政策、适度宽松财政政策”的政策组合与经济运行的实际是一致的。

　　王炯：通胀要下来，政府投资需减速。如果中国的投资减速，政府融资平台会出现一些问题，银行对这些行业和企业的贷款会随之出现问题。对于中国这样一个拥有百万亿规模资产的政府经济体来说，消化地方平台债应该是没有问题的，关键是通胀压力需要实质性的缓解。如果为了保增长，放松货币政策，引发的通胀和资产泡沫将无法收拾，在目前的情况下，抗通胀的重要性应该更大一些，至于什么时候会回到保增长的路上，政府应该会相机抉择。

　　李健：我们不应该对政策有太多的期待，目前经济中存在的矛盾较多，短期内通胀问题、房价问题都很棘手，政策可能维持目前的力度，不会再大幅收紧，但也不会轻易放松。我年初到现在，一直都是这个观点，就是对政策的期望最好少一点，这样可以少一点失望。

　　盈利下滑预期

　　已深刻反映在股价中

　　证券时报记者：在一系列紧缩政策之后，企业资金成本已相当高，上市公司的盈利下滑风险是否有待释放？这会否成为影响股市走向的负面因素？

　　项廷锋：总体而言，实体经济资金面是趋紧的，受此影响，企业的财务成本有所抬高，盈利有所下滑。但在投研实践中，我们发现基于实体经济资金很紧而得出“上市公司盈利就必然大幅下滑”的结论，至少是存在偏差。首先，实体经济资金面总体趋紧，但存在明显的结构性差异；其次，以国企为主，且坐拥资本市场融资便利的上市公司，资金面远没有总体表征那么紧张。事实上，相对偏紧的资金面，反而为拥有更多金融资源的上市公司提供了良好的发展机遇。目前市场对上市公司的业绩下滑已有所预期，市场对此也有所反应，公司盈利下滑的负面影响已基本消化。

　　李健：企业盈利会有一定下降，但降幅不会太大，而且现在股票已经很便宜了，像银行股6、7倍市盈率，盈利下降10%也就7、8倍。企业盈利下降预期已经深刻甚至过度反映在股价中，不必太担心。

　　不确定中蕴含反击的机会

　　证券时报记者：在目前震荡的市场中，您倾向于采取什么策略？下半年看好哪些行业或投资主题？

　　项廷锋：我们现在的策略是防守反击。一方面，美国经济的复苏态势、欧债问题、新兴市场国家的通胀等问题，从目前看均存在较大的不确定性，在策略上需要防守；另一方面，中国也象世界其它国家一样在积极寻求新的经济增长点，摆脱困局，其中蕴含着反击的机会；同时，在目前存在较大不确定性的诸多因素，8月以后可能逐步明晰，也可能提供一些反击的机会，因此，策略上还需反击。就具体的板块而言，消费、医药等防御性的传统板块值得关注，水利建设、保障房建设、非公36条、新兴产业、国防军工等主题，也可适当挖掘。

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