黄婷

　　“风控”对于一些私募只停留在“条文”的层面上，实行起来困难重重

　　“对很多私募来说，风控就是产品说明书上面的一页纸，说是这么说了，实际上未必这么去做。”一位业内人士对第一财经日报《财商》记者说，这也是阳光私募业绩波动大的重要原因之一。

　　不过本报记者在采访中也发现，有一些私募正在发生变化，风控对他们而言就是一套投资纪律。

　　净值暴涨暴跌缘于漠视风控？

　　今年上半年中小盘股的集体失色让许多重仓中小盘股的私募基金措手不及。Wind数据统计显示，今年以来净值亏损幅度超过20%的阳光私募信托产品就达到了23只，其中不乏一些老牌私募和明星私募。

　　对于当前只能单边做多的阳光私募来讲，在下跌的市场中出现亏损是可以理解的，但净值过大的波动幅度却让很多持有人心存质疑。

　　是他们的风控策略出了错，是执行过程出了错，还是根本风控就只是一页纸？

　　对此，私募排排网研究中心研究员彭晓武说，国内的阳光私募大多由早期的理财工作室(地下私募)转型而来，操作虽是灵活，但很多依然保留着做账户理财的随意风格，缺少管理大资金的经验，并不看重风控环节，没有完善的风控体系。

　　私募排排网研究中心今年年初的私募年度报告中就有一项调查显示，中国私募基金公司风控人员配置1人的为50%，1~3人的为27.28%，还有11.36%的私募公司没有配置风控人员。

　　本报记者在采访过程中也发现，“风控”对于一些私募来讲，仍然只停留在“条文”的层面上，实行起来却是难度重重。

　　“我们也设定了止损线，但执行起来很困难。”深圳一位券商出身的私募基金经理坦陈，虽然在产品设计的时候有相关的风控指标，包括股票跌幅达到一定程度时必须止损，但在执行过程中，却经常出现逆向操作。

　　该私募基金经理去年以来就一直在银行股上泥沼深陷，他表示，因为当初买入银行股的原因在于估值具有吸引力，而随着股价的连续下跌，“估值更低了，更没有理由卖了”。

　　完整风控系统规避大跌风险

　　从业绩上就能够看出，历经风雨仍然能够存活下来的私募，有不少都是在风控的道路上坚守并不断改进前行的。

　　据本报记者统计，在2008年、2010年上半年以及今年上半年的下跌中，均能够跑赢同期上证指数并存活下来的阳光私募产品仅有54只，其中在这3次市场大跌中均能保持净值下跌幅度不超过20%的产品则只有10只，分别是深圳金中和投资、北京星石投资、云南国际信托、上海砺石投资这4家私募公司的产品。这几家私募能够屡次战胜熊市的秘籍，与其严格的风控系统密不可分。

　　“即使我们不是证券市场上的神童，也能做到在收益尚可的基础上，把最大回撤控制在5%~10%以内。”星石投资总裁杨玲在接受本报采访的时候表示，星石投资的风控策略已经和其“追求绝对回报”的投资策略紧密糅合在了一起，在这种投资策略下，尽量把每一次失误都向“踏空”方向引导，把每一次成功都向“挣钱”方向引导。

　　据了解，星石投资虽然没有设立单独的风控部门，但公司总裁直接担任公司风控委员会的主席，保证了委员会的权威性。在具体操作上，杨玲指出，风控委员会也绝非“虚设”，而是实质性地参与到投资的每一个过程当中。一方面，风控委员会主席参与投资决策讨论，确认投资策略是否按照既定的原则制定；另一方面要实时通报风控委每个基金经理交易情况，以确认投资策略是否正常执行；最后风控委成员还会把净值记录按日、按月、按季、按年定期比对风控收益线。

　　在今年4月中旬以来的下跌中，没有追击市场热点的星石投资正是在严密的风控策略下得以保住收益，其中星石1期在今年上半年仅小幅下跌了1.17%。

　　杨玲指出，在今年年初，星石投资的风险收益配比模型显示，上半年的风险收益配比并不佳，尤其是中小盘股，处于高风险、高收益阶段。

　　“这时候，对于如何进行上半年投资，我们面临两种选择。”杨玲指出，一种选择是参与股票池中的中小盘股，有可能收益巨大，同时也要承担一定的风险；另一种选择是降低仓位，选择等待，等下半年风险收益配比情况好一些再参与。

　　在这个时候，风控委员会起了决定性的作用。“我们的风控目标是，任意6个月的下行风险必须控制在5%~10%之内，在这种情况下，风控委坚决建议采用后一种投资策略，而投委会经过研究也确实这么操作了。”杨玲说，因此尽管在1月到4月的上涨行情下，星石投资基金经理们受到来自各方面的压力，但仍然按照既定投资策略执行，完全回避了4月份以后的市场下跌。

　　金中和的首席执行官曾军则已经把风控策略视为公司的核心竞争力，在金中和，曾军和他的团队把“安全比利润更重要”视为其资产管理目标和理念。

　　金中和公司内部设有独立风控官，对公司所有业务环节进行事前、事中、事后的独立稽核和风险控制：从财务、清算、投资决策、交易执行，到净值管理和产品流动性等各个环节都设立严格的风控机制。

　　曾军对记者表示，在风控系统中，最为核心的风控则是对产品的投资策略、仓位比例、股票池、个股流动性管理、净值波动率、个股止损等与投资业绩密切相关的业务环节。对此，金中和都设定了一系列的标准用以规范。

　　今年4月份以来的大跌中，金中和旗下的所有产品均未遭受损失，金中和西鼎今年以来更逆势录得了15.29%的收益率。曾军指出，风控在这段时间起了重要的作用。首先，金中和在市场下跌前采用了极低的仓位应对，在趋势判断上回避了无谓的资产波动风险。其次，在市场下跌的过程中，金中和相关个股也采取了及时和严格的止损制度，进一步降低了净值波动。

　　“仓位上下限由投决会制定，个股止损线由基金经理事先预设，但范围不能超过公司相关规定。”曾军说。

　　但对于风控的执行，曾军和杨玲都不约而同地提到了当中最大的困难，就是在缺乏对冲机制下的流动性管理。

　　对此，曾军表示，金中和在风控策略上还在不断改进，风控还需要更严格的具体细则规范。

　　而杨玲则将目标着眼于如何在保持严格控制下行风险的基础上，做到不断提高收益水平。杨玲说，在中国，虽然缺乏足够的对冲工具，但星石投资在实际操作中，也发现了许多很好的低风险甚至是无风险套利工具。这对于优化熊市中的业绩，有很大帮助。

　　“比如，前两年收益可观的可分离债和可转债，这两年比较火的定向增发，还有最近性价比很高的7天回购等。我们发现，在下跌阶段中，我们并不是只有空仓一条路，在不同的阶段，市场总会涌现出不同的漂亮的套利机会。”杨玲说。

　　价值派与趋势派的风控差异：事前VS事后

　　本报记者在采访中还发现，虽然有的私募并没有如星石投资和金中和那样完备且“军令式”的风控系统，但在风控的道路上，他们也有自己独特的方式，并且在市场不断考验的过程中，他们也在不断改进和完善自己的风控策略。

　　“很多价值投资派的私募更多是将风控做在了事前。”彭晓武对记者说。

　　一年前，深圳铭远投资总经理陆炜接受本报记者采访的时候也是这么说的：“风控实际上应该在事前，而不是在买了股票之后。”

　　现在，铭远投资的业绩也说明了，在市场大跌甚至他们重仓的行业大跌的背景下，他们虽然难以独善其身，但净值向下波动的幅度仍然得到了控制。据统计，自2008年以来，铭远旗下的所有产品净值向下波动均未超过10%。

　　“我们选择品种非常谨慎。”铭远投资研究部总监韩跃峰说，在确定投资一个项目之前，该项目都要纳入团队的研究中，同时每次要有2人以上对上市公司进行调研，调研结果出来之后，公司3个合伙人必须一致认同才能实现最后的下单，对项目实行的是“一票否决制”。

　　做好事前的充分准备并下单之后，对项目的基本面也实行紧密的跟踪，包括企业发展的方向、业绩预期的变化、每个月每个季度销售的变化等，一旦与最初的预期发生变化，就会重新评估该项目的投资。

　　“有一只股票，我们的研究员每天都会关注它的客户招标的情况，有一次发现其招标金额出现了明显的下降，我们立刻就清仓了该股票，之后股价下跌了30%以上。”韩跃峰说，从基本面上严格把关，是铭远投资净值得以稳定增长最主要的风控手段。

　　但随着规模的扩大，铭远投资也开始重视净值的波动。今年上半年医药板块出现了大幅度的调整，很多重仓医药股的私募都遭遇了巨大的损失，但同样执着于医药股投资的铭远投资则把亏损幅度控制在了7.82%。

　　“我们做了仓位的调节，就是为了减少净值的波动。”韩跃峰说，这也属于风控策略之一，但相比事前的风控，事后的这种风控运用相对较少，主要是通过技巧性的操作平滑业绩。

　　对趋势派的私募来讲，风控的作用则更多体现在事中的操作和事后的修正上。

　　深圳景良投资总经理廖黎辉也是为数不多的在过去几年牛熊市中均能名列前茅的私募基金经理。谈起风控的经验，廖黎辉指出，严格执行投资模型的判断，控制仓位，是其最重要的风控手段。

　　作为2009年的私募明星，廖黎辉在2010年选择了“出局”，清仓旗下的信托产品，其原因就在于，其量化模型显示，2010年A股市场很难出现大的上行趋势，作为一位趋势投资者，廖黎辉选择了清仓，以保住2009年的收益。

　　“对私募来讲，最大的优势就是仓位，如果看空行情，最好的风控手段就是清仓。”廖黎辉说。

　　在4月份以来的下跌中，廖黎辉也是提前清仓出场。“我们的模型显示，2800点附近是一个强阻力位，我不想冒进。”廖黎辉说。

　　谈起风控，今年的阳光私募冠军上海紫石投资的张超则对自己严格的止损纪律津津乐道。“买入一只股票，一旦跌幅超过10%，我们所做的事情肯定是先卖掉，再找问题。”张超说，在仓位上，一旦整体净值下跌超过5%，则要首先降低仓位，到10%，则要先清仓，再寻找绝对的机会做高净值。

　　“市场不会错，错的永远是我们自己。”对为什么能够坚持这样严格的止损纪律，张超说道。