经济增长与通胀形势博弈A股走势，蓝筹、成长各有所好

　　德圣基金研究中心 

　　进入2011年之后，国内经济保持较快增长，而通胀仍维持高位，货币政策持续紧缩，流动性继续回收。在这一背景下，一季度的A股市场上有压力下有支撑，延续了去年的震荡行情。但与去年不同的是，一季度市场发生了明显的风格转换，高成长性中小盘股优势不再，而蓝筹股迎来了难的的估值修复性行情。具体在行业上，金融、地产、金属等强周期性行业表现强势，而食品、医药、农林、信息等行业逆势下跌，板块分化显著。

　　2011年二季度，通胀形势依旧严峻，政策紧缩仍将持续，但考虑到经济趋势下的风险不大，而且周期性蓝筹股估值仍将偏低，对大盘形成强有力的支撑，预计二季度A股市场仍将维持震荡走势，这点已基本成为各大基金的共识。但风格转换能否持续，是蓝筹股能否延续强势，还是中小盘成长股调整到位后迎来新的投资机会。对于此点，各大基金公司也存在较大分歧。

　　趋势观点一致：经济增长与通胀形势博弈A股走势

　　在各大基金的一季报中，对于二季度的市场走势，各大基金看法相对一致市场，他们普遍预计二季度通胀虽仍将维持高位，政策紧缩仍将持续，但这些都基本在市场预期之中，不会对市场形成大的利空；而另一方面，持续的政策紧缩虽会经济增长形成一定的负面影响，但国内经济仍将保持较快增长，而周期性蓝筹股目前估值仍旧较低，也将对A股市场形成有力支撑，二季度仍将延续震荡走势。

　　对于市场最为关切的通胀形势，多数基金的预期是：二季度通胀仍将维持高位，但不会失控，今年的通胀将是前高后低，以6月份为最高点，背后主要的逻辑一是持续的政策紧缩将发挥效果；二是翘尾因素下半年减轻。从CPI同比变化趋势来看，今年6月翘尾因素最高，随后翘尾因素带来的CPI高企压力将会大幅缓解。如果没有新的通胀上涨的因素，市场普遍预期二季度通胀将达到高峰，而后通胀压力将减轻。虽然也有部分基金从外部压力和经济周期因素对下半年通胀将得以缓解提出异议，但整体来看，二季度末通胀将达最高点已成普遍预期。

　　对于经济增长，多数基金认为，尽管持续的政策紧缩会对经济增长带来一定的负面效用，但二季度国内经济仍将保持较快增长。对于目前的国内经济，部分基金担心控制通胀难免有损经济增长，前期持续的紧缩政策的效果将有所体现，经济增速可能出现放缓，而且这在PMI等领先指标上也有所反应。但中国经济内生动能较强，投资拉动仍将是未来一段时间国内经济增长的主要动力。即使短期增速略有放缓，也无须过度悲观。而且经济增速的放缓将有助于通胀压力和政策紧缩的节奏，届时市场或将得以释放。

　　风格偏好分歧较大：蓝筹与成长各有所好

　　2010年四季度开始，市场风格已在悄然发生转变，周期性蓝筹股稳中有升，而高成长性的中小盘股优势不再。虽然经济基本面的根本好转带动蓝筹股走出趋势行情仍不明确，但因蓝筹股低估值而相对安全且拥有良好的业绩支撑，而受到投资者青睐，蓝筹股迎来了估值修复性机会。虽然长期来看，成长性仍然是持续性的投资主题，但是成长股在经历了2010年的较大上涨之后，面临普遍的估值过高的风险，估值回归是一个必然的过程，高成长性中小盘个股必然会遭遇期间的阵痛。

　　2011年一季度市场风格分化显著，蓝筹股估值修复性行情是否已经阶段性接近终点，中小盘股经历了一季度的估值回归之后是否已经调整到位，能否迎来新一轮的中小盘行情？各大基金分歧较大。多数基金认为，二季度A股市场，周期性蓝筹股仍具备优势。回归基本面是今年的主流，市场的分化仍将继续。中小盘成长性个股在经历了2010的较大上涨之后，普遍面临估值偏高的风险，而且他们认为目前中小盘的估值回归远未结束。而低估值蓝筹板块，如金融、地产、机械设备等，企业的盈利增长符合预期，较低的估值水平仍能提供较大的安全边际。

　　但是，部分基金并不以为然，他们指出二季度通胀压力仍然较大，紧缩政策将继续，而经济相关性更大的周期性行业不可能不受宏观调控措施影响，他们认为周期性行业冲高回落。而基于经济转型的需要，未来新一轮投资将转向新兴产业，未来市场泡沫化的方向更多地体现在新兴产业方向，市场的风格可能会更偏向于新兴产业以及一些高成长类股票。另外，经过半年多的调整，部分消费服务类和战略新兴产业行业估值已得到部分消化，同时业绩风险也逐步释放，这些行业投资机会在二季度将会逐步显现。

　　均衡配置仍具优势、选时贡献相对淡化

　　目前来看，经济增长仍然较为平稳，通胀在二季度形势严峻，紧缩政策仍将继续，A股市场在这一形势仍将延续震荡走势。在风格上，大盘和中小盘结构失衡面临逐步回归，蓝筹股和中小盘的投资机会或将加速轮转。在具体的投资机会上，低估值强周期性行业具备较大的安全边际，具备阶段性机会；而一些真正具备业绩支撑的大消费与新兴产业类股票经过回调之后，估值水平逐步向合理中枢的回落。在这一市场形势下，相对均衡配置仍将具备一定优势。

　　未来一段时期内，受经济增长和通胀形势等多重因素的影响，市场仍将维持震荡格局，这也已经成为多数基金的共识。尽管由于通胀压力，政策继续走向紧缩已经是市场的普遍预期，但政策出台的时点与节奏具有较大的不确定性，这也容易对市场造成短期内的剧烈波动，这无疑也加大了基金经理波段操作和选时的难度。而在一季报中，基金投资的选时贡献也被相对淡化。

　　总结：后市延续震荡，均衡配置仍具优势

　　总体来看，各大基金在其一季报中对二季度市场走势判断较为一致。他们普遍认为，二季度通胀形势仍将保持高位，但在二季度末将达到最高点，下半年通胀形势有望缓解。而持续的紧缩虽将对国内经济形成一定制约，但国内经济受投资的拉动仍将保持较快增长，通胀引发的政策紧缩仍将压制市场，但经济较快增长和蓝筹股的估值优势将对市场形成有力支撑，普遍预计二季度市场仍将保持震荡走势。

　　具体在投资机会上，各基金存在较大分歧。部分基金认为，二季度A股市场，周期性蓝筹股仍具备优势，目前中小盘的估值回归远未结束，市场的风格分化仍将继续。而另一部分基金认为二季度通胀压力仍然较大，紧缩政策将继续，而经济相关性更大的周期性行业不可能对此“免疫”，他们认为周期性行业将冲高回落。而经过半年多的调整，部分消费服务类和战略新兴产业行业估值已得到部分消化，同时业绩风险也逐步释放，其投资机会正在逐步显现。

　　在投资策略上，政策出台的时点与节奏具有较大的不确定性加大了基金经理波段操作和选时的难度，基金投资操作的选时贡献也被相对淡化。在风格上，大盘和中小盘结构失衡面临逐步回归，蓝筹股和中小盘的投资机会或将加速轮转。在具体的投资机会上，低估值强周期性行业具备较大的安全边际；而一些真正具备业绩支撑的大消费与新兴产业类股票经过回调之后，估值水平逐步向合理中枢的回落。在这一市场形势下，相对均衡配置仍将具备一定优势。

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