尽管发展势头令人亢奋，但很多公众也有一些疑问，如这些灵活策略债券基金能否在更长的投资周期中证明投资价值、能否在提供具有竞争力回报的同时避开利率风险等。

　　如果要寻找收益率上升中最安全的港湾，依然是无解之谜。

　　晨星(中国)研究中心 梁锐汉

　　近期，在美国基金市场上一种“灵活策略”债券基金(“unconstrained”bond funds)成为最热门的基金类别之一。据晨星资讯估算，截至到2011年2月末，该基金数量增长在过去12个月超过260%，达到20只左右，总资产约445亿美元。

　　这些基金体现的部分策略与绝对回报策略基金有极大的相似性，如果为灵活策略债券基金下一个定义的话，可以从以下三个方面概括：一是使用现金类标的作为基准指数，如LIBOR；二是可以同时在债券市场做多或者做空，且几乎可投资于固定收益产品的任何衍生品，且在投资权重上空间调整很大；三是有着灵活的策略来管理利率风险。

　　投资策略的历史演变

　　早期债券基金并不过多渲染自己与众不同的投资策略，直到20世纪80年代才有所表现，到90年代开始普遍化。债券基金最初喜欢重金押注利率的走势，通过缩短或者放大久期来寻求超额收益，这一点可能跟业绩基准产生偏离。此后，一些新锐基金经理开始采用更为灵活的策略轮换于不同的行业和部门，而从90年代中期起，基金经理开始采用更为严谨和更具机构色彩的做法，包括久期设置的限定和更加注重瞄准基准。如在债券市场出现问题的上个世纪90年代中后期，富达的债券基金开始让其利率的敏感性和指数高度相关。

　　事实上，这种对久期的严格控制对债券基金的影响可谓是革命性的，也得到相关现代投资理论的支持。

　　跨越高收益之墙

　　由于利率水平是处于历史低位而美国国债比重却又如此之高，数以百万计的投资者都怀疑债券市场收益率将不可避免地大幅提示且或者是正在逼近的事件，这种杀伤力有可能是持续性和毁灭性的。

　　为了应对该挑战，PIMCO、摩根大通和Eaton Vance公司都在产品线上进行了布局。PIMCO在2008年中新发行了PIMCO灵活债券基金(PUBAX)并让公司经验丰富的Chris Dialynas担任基金经理，他在三年前就有同样的策略在管理机构客户的资金。在做出重大投资策略时，Dialynas会寻求格罗斯和其他PIMCO投资委员会专家的意见，且把选券的工作主要交给公司各种专门的部门。投资者在2009年中开始关注该基金，而到2010年资金蜂拥而入。截至到2011年2月末，基金规模已达到150亿美元，而2009年6月份只有17亿美元。Dialynas同时为公司担任海港灵活债券(HAUBX)的子投资顾问。具有相似策略的摩根大通策略收益机会(JSOAX)的资产规模也从2009年中的8亿美元增长到2011年2月末的近130亿美元。

　　Eaton Vance在该领域的发力可谓是“随风潜入夜，润物细无声”。该公司表示，基金经理Mark Venezia早在1997年就管理风格和Eaton Vance环球宏观绝对回报(EAGMX)相似的账户，虽然环球宏观绝对回报产品在2007年才推出，但资产规模快速扩大使得公司关闭了新投资者进入的大门。

　　有待论证的命题

　　尽管发展势头令人亢奋，但很多公众也有一些疑问，如这些灵活策略债券基金能否在更长的投资周期中证明投资价值、能否在提供具有竞争力回报的同时避开利率风险等。到目前为止，这些基金在避开利率风险方面做得比回报方面更好，利用现金类工具降低了整个组合的风险，同时投资于一些激进的行业。

　　如果要寻找收益率上升中最安全的港湾，依然是无解之谜。作为资本市场中的少数民族，灵活策略债券基金在2010年中业绩分化较大，平均业绩为5.5%。另外也需注意到，这类基金总运营费率超过1%，属于较高水平，这将会长期侵蚀基金的业绩。

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