来源：好买基金研究中心

　　股票市场表现概述

　　2月份受春节休假的影响，一共只有15个交易日，截止2月28日，上证指数收于2905.05点，全月涨幅为4.10%，深成指收于12902.44点，涨幅为7.57%。从指数层面来看，呈现出先扬后抑的走势，在2月9日加息当天有小幅回调，之后上涨至2930点附近，后半月在2850至2950之间维持震荡。从行业来看，23个申万一级行业指数全部上涨，涨幅居于前列的行业分别是家用电器、信息设备和综合行业；金融服务、交通运输、食品饮料居于涨幅后列。2月份总体来看中小盘股的表现强于大盘股，中证500指数上涨10.50%，而中证100指数仅上涨3.76%。在经过12月份和1月份较大幅度的调整之后，一些成长股重新得到资金的青睐，另一些受益于保障房建设以及新三板扩容等相关政策的主题板块表现也较强。

　　数据来源：Wind、好买基金研究中心  数据起止日：2011年2月1日-2011年2月28日

　　各个份额级别的价格与净值表现

　　根据基金所投资的市场来分，当前结构型创新基金有结构型股基和结构型债基两大类。其中，在投资于股票市场的结构型基金中，有一些是主动管理型的，另一些是被动跟踪指数型的。主动管理型的有同庆分级、瑞福分级、国泰估值优势、兴全和润；被动跟踪指数型的有银华深100、双禧中证100、申万深成指、瑞和分级、信诚中证500(仍在建仓期)。主动管理型的基础份额净值表现取决于基金经理的主动管理能力，而被动跟踪指数型的则与基金所跟踪指数的涨跌息息相关。

　　1.      

　　基础份额净值表现及折溢价情况

　　2月份，各只结构型股基基础份额的净值涨跌情况如图2所示。其中，涨幅最大的是银华深100，全月涨幅达到8.19%。此外，由于深证成份指数表现较强，申万深成指全月涨幅为6.63%，居于第2位，主要以中小盘为投资对象的国泰估值优势净值表现也可圈可点，全月净值涨幅为5.53%。投资于债券市场的3只结构型债基的基础份额净值无一下跌(图3)，表现最好的是大成景丰，月净值涨幅为1.01%。

　　由于存在配对转换条款，当结构型基金两个份额的二级市场价格相对基础份额净值出现较大幅度的折溢价时，会产生套利的可能。图4为基础份额跟踪指数的4只结构型基金在2月份的整体折溢价走势，可以看到，除了银华深100在2月21日左右出现1.71%的整体溢价外，其它时间段，4只基金的折溢价率几乎均在-1%至1%之间，总体上看，2月份没有出现明显的套利机会。

　　数据来源：Wind、好买基金研究中心  数据起止日：2011年2月1日-2011年2月28日

　　数据来源：Wind、好买基金研究中心  数据起止日：2011年2月1日-2011年2月28日

　　数据来源：Wind、好买基金研究中心  数据起止日：2011年2月1日-2011年2月28日

　　2.      

　　进取份额的价格与净值表现

　　在2月份市场总体上涨的背景下，作为带有杠杆的进取份额均有所表现，各只基金进取份额的净值与价格涨跌情况如图5和图6所示。从结构型股基来看，申万进取的净值涨幅最大，主要是因为不仅其基础份额申万深成指有较大涨幅，该基金的净值杠杆是所有分级股基中最大的。但从二级市场价格表现来看，银华锐进更胜一筹，全月的价格涨幅达到了17.43%。因此，如果我们将价格涨幅/净值涨幅定义为杠杆弹性(反映的是杠杆的有效性)，那么估值进取和银华锐进的杠杆弹性是最高的，2月份各只基金进取份额的杠杆弹性如表1所示。

 

　　结构型债基在2月份的表现总体较弱，虽然景丰B的净值是上涨的，但由于当前通胀上升、政策收紧的宏观背景下，债市整体仍面临较大的不确定性，投资者对其净值的上涨持续性认同度不高，因此其二级市场的价格反而是下跌的。

　　优先份额的到期收益率

　　表3列示了目前市场上有明确到期期限(或有明确时点转为LOF)的结构型基金优先份额的年化到期收益率，总体看，这类基金与类似期限的定存利率、国债及AAA企业债的到期收益率相比，具有一定的优势。其中，剩余期限最短的是同庆A，若以当前二级市场价格买入并持有到期的到期收益率为5.50%，具有较高的投资价值。但同时投资者需要注意的是，这类基金在到期转为LOF时，或将存在一个封闭期，在封闭期内，基金已不再是原分级基金的优先份额了，其净值与基础份额同步波动，因此，若届时市场下跌较深，会存在吞没已经获得的收益甚至产生亏损的可能。汇利A和景丰A的基础份额投资于债券市场，波动较小，到期转成LOF后，即使存在封闭期，对约定收益的保护能力较强，并且二级市场价格在经过2月份的调整后，目前的到期收益率已具备一定的配置价值。

 

　　另几只存续期限不确定的优先份额基金目前处于较高的折价状态，若假设在2011年底份额折算前折价能消失，那么持有到年底获取的收益率是较高的，但这需要在通胀水平下降、加息预期消失，并且股市表现较为平稳的前提下才有可能。2011年继续加息对于银华稳进和申万收益而言是利好，若到2011年底，一年定存利率达到3.5%，那么2012年这两只基金的约定收益率将达到6.5%，在不产生恶性通胀的情况下这是相当具有吸引力的。

　　未来一个月进取份额情景分析

　　对于进取份额，我们关心的是未来一个月当市场上涨或下跌时，基金净值的上涨幅度以及可能存在的风险。表4对主要的几只基金的进取份额进行了情景分析。具体做法是：选取上证指数作为参考指数，计算过去半年基金基础份额净值关于上证指数的贝塔系数(周频率数据)，并假定未来一个月该贝塔系数保持不变，据此推测当上证指数涨跌时基金基础份额的涨跌幅，结合进取份额的杠杆，可以得到进取份额的净值涨跌情况如表4。

　　从情景分析表来看，若未来一个月上证指数上涨10%，申万进取、瑞福进取、银华锐进的净值涨幅较大，考虑到瑞福进取的补偿机制，即使净值上涨，二级市场价格也难有回应。因此，申万进取和银华锐进仍是当前最具进攻性的组合。若未来一个月上证指数下跌10%，瑞和小康和和润B的净值跌幅较小，防御性较好。瑞和300当前净值处于0.95元附近，当市场进一步上涨，就进入瑞和小康的高杠杆区，因此对后市谨慎乐观的投资者可适当关注瑞和小康的机会。

　　新基金发行情况

　　目前，继富国汇利、大成景丰、天弘添利之后第4只结构型债基嘉实多利开始发售，该基金将由嘉实基金管理公司管理运作。从其分级条款来看，与前几只结构型债基有较大的差别，而与结构型股基银华深100有较多相似之处，也是期限不确定型的分级基金。该基金由于将优先份额与进取份额的比例划分为4：1，因此进取份额的杠杆非常大，杠杆倍数在5倍左右，而对优先份额的本金保护功能就相对削弱。当未来债市回暖时，可积极关注进取份额的投资机会。

　　投资建议

　　当前申万进取和银华锐进的净值杠杆较高，并且二级市场的价格弹性也较大，当市场上涨时仍是最具进攻性的组合，对于后市较为乐观的激进型投资者可积极参与。稳健型投资者，具有明确期限的优先份额(同庆A、景丰A、汇利A、国泰估值优先)的二级市场价格波动较小，若以当前的市场价格买入并持有到期，仍能获得超过5%的年化收益率，具备一定的配置价值。银华稳进、申万收益等期限不确定的基金，在当前通胀压力仍较大、提高准备金率预期较强的情况下，二级市场价格仍可能在低位波动。前期买入“被套”的投资者可耐心持有，至2011年底将有5.75%的“分红”收益，在数次加息、通胀预期得到明显抑制后，二级市场价格有望走强。

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