2010年4季度报告

　　海通证券基金研究中心基金分析师 吴先兴 倪韵婷

　　绝大多数封基金具有分红潜力。2010年股票市场大幅震荡，封闭式基金取得了一定的正收益。数据显示截止2010年底，27只基金具有分红潜力，13只基金的分配收益在0.1元/份以上。基金汉盛的可分配收益为0.415元/份，在所有封闭式基金中排名第1，接下来依次为基金金泰、基金通乾和基金景福，可分配收益分别为0.242元/份、0.235元/份、0.235元/份。

　　基金整体提高仓位，仓位水平仅次历史高点。各类基金股票仓位普遍提高。封闭式基金平均股票仓位从上季度的76.93%提高至本季度的78.11%，增加了1.18个百分点。本季度和上季度均公布季报的股票混合型开放式基金平均股票仓位由上季度的82.10%升至本季度的84.82%，提高了2.72个百分点，当前股票混合型基金股票仓位水平仅次于09年底的历史高点。QDII平均股票仓位从76.54%提升至77.56%，增加了1.02个百分点。从净资产规模变化情况看，仅考虑老基金，4季度仅封闭式基金净资产规模整体得以提升，股票混合型及QDII老基金净资产规模则不同程度缩水。从规模排名前十大的基金公司看，本季度十大基金公司主动增减仓存在分歧。其中，嘉实基金公司主动增仓幅度最大，为12.55%，而银华基金公司主动减仓3.96%，领衔主动减仓基金公司。

　　机械设备、采掘和金属非金属板块被基金增持。本季度基金重仓持有的前三大行业是机械设备、金融保险和医药生物制品，机械设备再一次成为第一大行业。前三大行业持有比例分别为13.32%、9.76%和6.92%。从行业的主动调整来看，房地产、金属非金属、石油化学、电子以及机械设备行业被主动增持的可能大，金融保险、批发零售和医药生物被主动减持的概率高。

　　大消费类个股遭减持 机械行业受到青睐。2010年的四季度，扣除指数型基金外的所有主动型股票型与混合型基金中，基金持股市值前20名的重仓股中有16只与上季度末相同。其中青岛海尔、海螺水泥、广汇股份和莱宝高科由于基金的增持而跻身基金重仓股前20名，而浦发银行、民生银行、云南白药和中国太保退出了前20名。本季度总交易股数有所增加，主要是由于四季度基金减持了大量大消费类个股同时增加了对机械类个股的配置。

　　1 封基可分配收益分析：绝大多数封基金有分红潜力

　　2010年股票市场大幅震荡，封闭式基金取得了一定的正收益，根据中报公告封基截止年中的已实现收益和未分配利润数据，以及三季报和四季报公告的基金的期间净收益和已实现利润，我们测算了10年底的封基可分配收益，测算方法的方法是将截止年中的已实现收益加上三季度和四季度的已实现收益同时减除下半年的分红金额作为截止到年底的已实现收益，将截止年中的可分配利润加上三季度和四季度的净收益减除下半年的分红额度作为截止年底的未分配利润，将测算的截止年底的已实现收益和未分配利润的孰低值作为年底的可分配收益。数据显示截止2010年底，27只基金具有分红潜力，13只基金的分配收益在0.1元/份以上。基金汉盛的可分配收益为0.415元/份，在所有封闭式基金中排名第1，接下来依次为基金金泰、基金通乾和基金景福，可分配收益分别为0.242元/份、0.235元/份、0.235元/份。

　　2 基金仓位分析

　　2.1 基金整体提高仓位

　　本季度沪深股市震荡上升，上证综指上涨5.74个百分点，沪深300指数上涨6.56%，上证国债指数小幅下跌0.32%。各类基金股票仓位普遍提高。具体来看，本期封闭式基金的平均股票仓位为78.11%，与QDII老基金的77.56%基本持平，低于股票混合型开放式老基金的84.82%，同时，当前股票混合型基金的股票仓位水平仅次于09年底的历史高点。从净资产规模变化情况看，仅考虑老基金，4季度仅封闭式基金净资产规模整体得以提升，股票混合型及QDII老基金净资产规模则不同程度缩水。

　　为了具有可比性，我们对比10年3季度和本季度都公布季报的封闭式基金的平均仓位，其平均股票仓位从上季度的76.93%提高至本季度的78.11%，增加了1.18个百分点。考察封基仓位升高的原因，根据10年3季报以及4季度沪深300指数的涨跌幅，如果封闭式基金持股不动，那么在4季度末的股票仓位应该是78.03%，被动增仓1.10%，基本达到季度末的实际股票仓位，主动增仓幅度仅为0.08%。同时我们也可以看到，本季度，封闭式基金债券资产虽较10年3季度增加了8.01亿元，但投资比例却略有下降。从整体上看，封闭式基金主要受益于沪深市场上涨带来的资产增值，提升了股票资产配置比重，此外减少了0.64亿元的银行存款，以分享市场上涨带来的收益。

　　对比本季度和上季度均公布季报的股票混合型开放式基金，其平均股票仓位由上季度的82.10%升至本季度的84.82%，提高了2.72个百分点，仓位升高的原因来自两方面：一是股票市值上升，二是基金公司主动增仓(主动增减仓是指剔除了股票市值变化之后的仓位变化情况，这当中可能包括了申购赎回情况对仓位的影响)。根据10年3季报以及4季度沪深300指数的涨跌幅，假设基金持股不动，可以推算出4季度末股混型开基的股票资产占比应该是83.02%，被动增仓0.92%，低于4季度末的实际平均仓位84.82%，由此可以推算出基金主动增仓幅度大约为1.80%。因此我们认为四季度股票混合型开放式老基金仓位升高包含了基金的主动增仓以及份额净赎回的影响。债券市场方面，受通胀预期和紧缩性货币政策的影响，债券收益率大幅上行，央行多次上调存款准备金致使年底前资金面出现紧张局面，10月央行意外加息点燃市场加息预期，加重债市悲观情绪。四季度，股市震荡上行，而债市小幅下跌，股混开基主动提升股票仓位，缩减债券资产16.40%，减少投资占比幅度达15.59%，同时降低存款占比至8.12%，较3季度减少了1.72个百分点，减少近2成。

　　QDII基金方面，4季度，主要经济体宏观面出现分化，新兴市场通胀压力显现，美国经济持续复苏，宏观经济数据整体良好，特别是美国国内消费持续回升，而日本、欧洲增长乏力，香港市场整体先扬后抑。各国经济政策也因此出现不同取向，新兴市场持续收紧货币，美欧日则继续保持宽松的基调。受上述因素影响，全球股市在震荡中小幅上涨，恒生指数本期上涨3.03%，道琼斯工业指数上升7.32%。QDII整体份额有所减少，净资产较上季度降幅达到3.23%；股票资产方面缩减了10.57亿元，但平均股票仓位从76.54%提升至77.56%，增加了1.02个百分点；债券资产方面，QDII债券规模缩水2.07亿元，降幅达15.07%，债券配比减少了0.24个百分点；另外，QDII银行存款资产及占比亦分别下降为8.84%和5.79%。

　　四季度新设立了一大批基金，且多为股票型。从整体上看，股混开放式新基金的平均仓位低于老基金，为74.66%，多数新基金仓位介于65%到85%之间。4只QDII新基金中，如嘉实恒生中国持有股票资产占比最高，为94.64%，其余基金仓位集中在85%附近。

　　2.2 股票仓位向高端偏移 中高仓位基金占比最多

　　从本季度末公布季报的股票、混合型基金来看，股票仓位主要向高端偏移，高仓位(仓位大于90%)基金占比显著提高，而中等仓位(仓位在70%-80%)及低仓位(仓位小于60%)基金占比则明显减少。并且由于2010年4季度新成立的股混型基金有不少仓位水平在75%到85%之间，在一定程度上提高了股混开基整体仓位水平。

　　对比2010年3、4季度均公布仓位数据的基金，可以看到，本期高仓位基金的占比相对于3季度增加了41.67%，增幅最大；中高仓位(仓位在80%-90%)的基金本期数量最多，为127只，较上期增加了10.43%；相对于高仓位基金数量激增，中等仓位基金数量本期仅81只，较上期显著减少30只；中低仓位(仓位在60%-70%)以及低仓位基金数量分别减少10%和48.15%。从具体数据来看，本季度股票与混合型基金股票仓位在90%以上的比例为31.56%；股票仓位在80%-90%的基金比例为33.69%；股票仓位在70%-80%的基金比例为21.49%；股票仓位在60%-70%的基金比例为9.55%；股票仓位在60%以下的基金比例为3.71%。可以看出股票混合型基金在4季度受到股票市值上涨以及基金主动增仓(包含份额净赎回)的影响，平均仓位有较大幅提升，股票仓位分布向高端移动，近九成基金仓位维持在70%以上。

　　2.3 半数以上股混开基主动提升仓位

　　从本季度公布季报的股票、混合老基金来看，根据我们推算，假设基金持股不动，依据沪深300指数涨跌幅推算其被动增减仓，再以此作为标准判断主动增减仓幅度，得出市场上五成以上的股混型基金股票仓位发生主动增仓。推算出的主动增减仓幅度分布情况见下图：

　　从基金股票仓位的真实数据分析，63.66%的基金仓位升高，58.36%的基金仓位变动在正负5%的幅度之内。具体来看，增仓的基金中，仅两成基金仓位增幅大于10%，增仓幅度在5%以内的基金数量占增仓基金的55%。减仓方面，仓位降幅在5%以内的基金数量占减仓基金的64.23%，仅有3.65%的基金仓位降幅超过20%。本期，共有19只基金是上季度首次公布季报的，而这些基金在本季度末的平均仓位为86.44%，较上季度提高了16.41个百分点。

　　从各个基金的具体变化看，光大中小盘、嘉实主题精选、信达红利回报、信诚深度价值和嘉实价值优势分别以58.31%、48.64%、45.86%、43.20%和41.92%的增仓幅度位居增仓基金前列。减仓方面，国投融华债券(-38.24%)和国投创新动力(-32.55%)减仓幅度最大，超过30%，德盛安心成长(-25.40%)、国投稳健增长(-24.49%)和光大红利(-22.95%)减仓幅度较大。

　　2.4 股票配置分歧小幅增大 债券存款配置分歧显著减小

　　本季度，股票混合型基金的股票资产配置标准差仅有小幅增大，债券银行及存款配置标准差则均有所减小。从变化比例来看，股票的资产配置标准差相比于3季度仅增大1.72%，债券资产配置标准差减少21.43%，而银行存款标准差降幅为27.45%，降幅较大。

　　2.5 中小基金公司仓位增减分歧显著

　　从基金管理公司来看，股票仓位(股混基，不含指数基金和QDII)最高的前五位基金管理公司分别为工银瑞信88.14%、汇添富87.69%、信诚87.62%、大成87.28%和信达澳银87.16%，与10年3季度相比，除汇添富和大成外，其余3家基金公司都是新进入重仓前五位的。股票仓位最低的前五位基金管理公司分别为国投瑞银60.18%、万家66.53%、银河69.64%、国联安70.45%和中银72.32%，且除银河和国联安外，其余3家均为本期新进轻仓前五位。

　　股票仓位变动方面，增仓前五位基金管理公司分别是民生加银20.87%、嘉实13.86%、信达澳银13.16%、中欧12.17%和华宝兴业11.07%；减仓前五位的基金公司依次是国投瑞银-14.27%、华富-7.81%、中邮创业-6.04%、万家-5.66%和华泰柏瑞-4.43%基金管理公司。

　　为保证可比性，我们仅对比本期和上期均公布季报的股混型基金数据。从规模排名前十大的基金公司看(表5)，本季度十大基金公司主动增减仓存在分歧。其中，嘉实基金公司主动增仓幅度最大，为12.55%，而银华基金公司主动减仓3.96%，领衔主动减仓基金公司。

　　3 基金行业配置分析

　　3.1 机械设备、采掘和金属非金属板块被基金增持

　　比较公布本季季报和上季季报的股票混合型基金行业分布，我们发现以下几个特征：

　　首先，前三重仓行业与上季相比没有发生变化。本季度基金重仓持有的前三大行业是机械设备、金融保险和医药生物制品，机械设备再一次成为第一大行业。前三大行业持有比例分别为13.32%、9.76%和6.92%，而在2010年三季报中，这第三个行业的持有比例分别为11.38%、10.79%和8.13%。机械设备的持有比例提升，金融保险和医药生物的持有比例出现下降。受“十二五”规划中高铁将作为新兴产业大力优先发展的政策利好影响，高铁相关的机械设备行业以及其他的高端制造业受到了众多投资者的关注，因而机械设备等行业的市值增加较大。金融保险虽然估值优势明显但市场对政策紧缩的预期较为强烈，央行多次提高存款准备金率也对银行等行业产生了不利的影响，因此在本季虽然该行业涨幅靠前，但仍面临较大的抛压。在市场紧缩预期抬头的背景下，估值偏高的医药板块遭遇的回吐压力较大。

　　其次，从各行业绝对市值规模来看，绝大多数行业市值规模均出现了增加。对比本季度与上季度各个行业的市值，我们发现有14个行业的市值增加，而只有8个行业市值减少，市值减少较多的行业为批发零售、医药生物、电力煤气；市值减少的行业在本季度表现都较为落后，涨幅在本季度都相对较小。在市值减少绝对值方面，批发零售行业市值减少最多，减少了339.57亿元。而在市值增加的行业中机械设备、采掘、金属非金属行业以分别增加421.71亿元、265.78亿元和286.09亿元成为市值增加最多的行业，另外，电子、信息技术、房地产业以及石油化学这些行业市值增加绝对规模都比较大。

　　再次，从市值变化比例看，电子、金属非金属、采掘和农林牧渔业市值增加比例最高，分别为44.47%、30.86%、28.51%和26.08%，批发零售、木材家具、电力煤气和传播文化业市值减少比例较大，分别减少了23.68%、22.90%、19.21%和19.00%。对比相应的行业涨跌幅，我们发现增加比例较高的行业除了农林牧渔行业外其余行业在本季的涨幅都较大，农林牧渔行业由于本身持有市值较小因此资金进出引起的市值比例波动较大，减少比例较高的行业普遍涨幅落后。我们发现配置比例提高的行业，大多为抗通胀的行业，我们认为这可能是因为市场对未来通货膨胀的预期较为强烈，因此像金属非金属、采掘、农林牧渔等资源品行业更容易受到资金的青睐。

　　最后，从行业的主动调整来看，房地产、金属非金属、石油化学、电子以及机械设备行业被主动增持的可能大，金融保险、批发零售和医药生物被主动减持的概率高。由于行业市值的增减可能包含了行业涨跌的因素，因此不能较为准确的反应基金对该行业是否进行了主动调整，我们通过计算虚拟市值变动来剔除股票涨跌对基金主动增减仓行为的影响，即采用期初绝对市值乘以本季度行业指数的涨幅，然后用期末市值扣减虚拟市值作为市值变动来观察基金对不同行业真实的增减行为。房地产虚拟市值增加最多，金属非金属、石油化学、电子和机械设备行业虚拟市值增加也较多，这些行业主动增持的可能较高，而金融保险、批发零售和医药生物行业的虚拟市值减少最多，它们被主动减持的概率较高。其中增持房地产和金属非金属主要得益于市场的通胀以及人民币升值的预期，并且房地产本身估值也有一定的优势。而减持金融保险行业主要是受国家政策紧缩预期的影响，央行多次提高存款准备金率使得市场对银行等行业的预期发生了一定的变化。

　　4.2 基金一致增持抗通胀行业 减持消费类行业

　　为了了解基金在增持行业和减持行业上的结构性差异，我们以基金持有的前十大行业为研究对象，根据各行业市值占基金净资产比重减少的基金和增加的基金数目进行比较，用以观察对某一行业的配置变化是否具有一致性，结果如表14所示。

　　通过对比本季度和上季度的行业占基金净资产比重变化，我们发现批发零售、金融保险、医药生物和食品饮料行业占净资产的比重减少的基金数量显著超越占比增加的基金数量，说明基金对该行业一致减少配置。而行业机械设备、金属非金属、采掘和信息技术等行业占比增加的基金数量显著超越占比减少的基金数量，说明基金对该行业一致增加配置。

　　另外，我们可以看到基金对房地产行业有一定的分歧。房地产行业占比增加的基金家数为216家，该行业减少占比的基金家数为185家，尽管比例增加的基金数量相对占了一定的优势，但优势并不明显，说明基金对该行业的预期存在一定的分歧，仍然有相当部分的基金对该行业持谨慎态度。

　　4 基金重仓股分析

　　4.1 大消费类个股遭减持 机械行业受到青睐

　　2010年的四季度，扣除指数型基金外的所有主动型股票型与混合型基金(下同)中，基金持股市值前20名的重仓股中有16只与上季度末相同。其中青岛海尔、海螺水泥、广汇股份和莱宝高科由于基金的增持而跻身基金重仓股前20名，而浦发银行、民生银行、云南白药和中国太保退出了前20名。

　　10月到12月市场先扬后抑，宽松的货币政策导致的流动性盈余把10月的市场推向了全面上涨的格局，大盘蓝筹的强势回归创造了2009年8月以来最大的单月涨幅，在历经10月份的强势拉升后，11月市场步入了修整，而12月上半月在通胀超预期的压制下，市场情绪谨慎，震荡盘整，下半月在年底资金面逐步收紧、朝韩局势紧张以及央行再度加息增加了政策紧缩的担忧等多种因素制约下，市场有所下跌。前期由于小盘表现明显强于大盘，部分如商业贸易、食品等大消费类行业的估值已经相对较高，因而这类个股在四季度遭到了基金的减持，从基金前20大减仓股来看，前四大减仓股分别为苏宁电器、五粮液、山东黄金以及贵州茅台，其中减仓市值最高的为苏宁电器，减仓市值高达120.92亿元，大比例减持使得该股票由三季度末的基金第一大重仓股降到目前重仓股排名第四的位置，减仓比例最高的为食品饮料行业的燕京啤酒，86.91%的燕京啤酒遭受减持。

　　由于“十二五”规划的力度强于“十一五”，机械行业成为四季度基金青睐的行业，增仓前二十大的个股中出现了徐工机械、中国重工、东方电气等多家机械股。

　　需要明确的是基金的增持股票行为存在两种可能，一种是主动增持，另外一种是由于市值大幅增加产生的被动增持。当增仓比例超过该股票的区间涨幅时，可以认为是主动增仓，而当增仓比例小于该股票的区间涨幅时，则可认为是被动增仓。四季度市场整体涨跌较小，在本季度前20只增持的股票中，绝大多数股票的增仓比例均高于其三季度的市价涨幅，可以认为是主动增仓。在减仓股票中，减持比例普遍低于相关股票市价跌幅，因此减持的股票也基本可以认为是主动减持。

　　4.2 前十大重仓股多数遭减持 个股分歧略有降低

　　上面我们分析了基金持股的总体动向，实际上对任意一只股票，即使整体表现出来是增持，也有不少基金对其进行了减持。同样，有些股票表现出来基金在减持，但也有不少基金在对其进行增持。

　　图4显示了基金本季度对十大重仓股的增减情况，除去第一大重仓股中国平安以及新复牌的双汇发展为净增持。其余八只重仓股均遭遇减持。从增持减持的具体情况来看，招商银行以及大消费类的贵州茅台、苏宁电器、伊利股份减持股数明显高于增持股数，表明基金这几只股票大幅减持的决定较为一致。而增持的中国平安和双汇发展增持股数也明显高于减持股市，表明基金对于这两只防御性股票形成了较为一致的意见。相比之下，国电南瑞是分歧最高的个股，四季度基金对该股票的增持股数为3277万股，减持股数为3380万股，增减持量基本相当，表明基金对于国电南瑞在当前价位上的分歧相对较高。

　　为了反映基金在个股增减中的整体分歧，我们统计了基金对所有重仓股的净增持股数、净减持股数、增减股数以及各自的比例。净增持股数是指基金对该股票增持股数与减持股数之差，净减持股数是指基金对该股票减持股数与增持股数之差。增减股数是指基金对该股票既有增持又有减持的股数。增减股数越大，增减比例越大，说明基金在股票投资上的分歧越大。

　　从下表可以看出，本季度总交易股数有所增加，主要是由于四季度基金减持了大量大消费类个股，使得净减持股数远高于三季度，显示本季度基金操作仍较为活跃。其中基金增减股数为278股，占总交易的64.62%，绝对值和占比相比上季度略有增加，这说明对同一股票的分歧程度相比上季度略有增加，有六成多的交易发生在基金之间的相互买卖，市场整体分歧偏高。净增持股数为64.02亿股，占比为14.88%，绝对数值与占比低于上季度水平，净减持股数为88.17亿股，占比为20.5%。

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