2010年基金市场运行专题分析报告

　　来源：国金证券基金研究中心 王聃聃 张剑辉

　　基本结论

　　本文主要就2010年基金市场运行状况、运行特点等方面进行回顾分析。

　　2010年股票市场宽幅震荡的特征，市场结构化行情显著。在此背景下，指数型基金由于多为大盘蓝筹风格整体下跌11.51%，主动管理的股票型和混合型基金表现出较好的投资管理能力，整体取得了一定的绝对收益。

　　2010年部分中小基金公司凭借灵活操作的优势整体业绩表现突出，伴随着管理业绩的提升，部分小基金的管理规模也实现较大突破。除了通过管理业绩的优异表现获得投资者认同实现规模、份额增长的基金公司，也有像易方达、中银、兴业全球等凭借着多年持续稳健的管理业绩逐渐沉淀下来的品牌优势，同样获得投资者的认可。此外，部分基金公司在整体良好业绩基础上辅之有效的营销也取得了较好的效果。

　　2010年基金发行加速，同时，随着基金行业向多元化和精细化转变，以及相应基金发行审批机制的改革，基金产品发行数量在创下新高的同时，产品线广度也随之延展。在此背景下，自上而下投资策略的市场适应性得到显著提升，对自上而下策略较好的驾驭将显著改善基金投资组合的风险收益特征。因此，建议投资者从2011年开始，在基金投资选择上逐渐引入及增强自上而下策略。

　　多通道审批制度使得一家基金公司发行多只基金成为可能，但从行业规模发展来看，08年以来的三年中基金无论是规模还是份额均波澜不惊，一边是基金公司加速发行新基金，另一边是基金整体份额和规模增长的停滞。基金公司不得不思考如何提高发行效率和保有份额的稳定。就发行市场来看，选择合适的发行时机、产品创新、自身品牌建设的提升都在实践中证明是行之有效的方法；而就保有份额的稳定，除了自身管理能力的加强，还需投资者理财意识逐步提升以及提高销售队伍的专业性。

　　随着基金数量的不断增多，人才问题逐渐受到关注，2010年基金经理变化频率较2009年基本持平。此外，随着基金业人才流动，基金公司在人才引进、保持内部人员相对稳定等方面做了更多工作。

　　从销售渠道来看，基金销售渠道中银行仍是我国目前最主要的渠道，尽管2011年监管机构有望颁布修订后的《证券投资基金销售管理办法》及其配套法规，力推基金第三方独立销售机构的发展，但短期来看银行的销售地位较难撼动。

　　由于银行在基金的销售渠道中有绝对的话语权，对基金公司也提出了一定挑战。对于基金公司，一方面需要加强品牌建设提高和银行渠道的谈判能力，另一方面，基金公司也可以继续加强直销渠道，尤其是利用网上低费率的交易优势，2010年不少基金公司在直销上与第三方支付进行合作即是较好的方式。

　　主动管理能力体现，业绩助部分中小基金公司规模突破

　　各类型基金业绩超市场，偏股型基金涨跌分化

　　2010年股票市场宽幅震荡的特征，上证指数全年下跌14.31%，但市场结构化行情显著，中小盘风格股票表现突出，而大盘股始终受制于政策压力，拖累大盘走势。在此背景下，指数型基金由于多为大盘蓝筹风格整体下跌11.51%，主动管理的股票型和混合型基金表现出较好的投资管理能力，整体均取得了一定的绝对收益。此外，债券市场尤其是信用债表现活跃，同期国债指数上涨3.21%，企债指数上涨7.42%，各类债券型基金均取得较好的收益。

　　市场风格差异显著，指数型基金由于多数为大盘蓝筹风格，整体下跌11.51%，其中中小板指数基金今年以来上涨20.71%，南方500、广发500的涨幅也超过8%，但同时，49只指数型基金中仅3只上涨，46只指数基金有不同程度的下跌，其中部分大盘风格显著的指数型基金下跌幅度超过20%。

　　积极投资股票型和混合型基金均有小幅上涨，结构化市场行情中股票仓位因素影响较小，其中混合－灵活配置型基金整体上涨5.03%表现最为突出。但就不同基金来看涨跌分化明显，339只基金中215只基金取得正收益，另有36.6%的基金业绩为负值。就表现居前的基金来看，华商盛世以37.77%的业绩领涨，不仅大幅超越同业平均水平，也以较大优势位居同业第一。就涨幅居前的基金来看，既有投资者比较熟悉的老面孔，如华商盛世、嘉实增长、华夏优增、华夏精选等，也有09年成立、在较短时间内显示出良好管理能力的次新基金，比如银河行业、华商阿尔法、澳银中小盘等。

　　债券-普通债券型基金、债券-新股申购型基金和债券-完全债券型基金分别上涨6.73%、8.56%和3.3%，再度显示出稳健的管理业绩。

　　传统封闭式基金在年初分红推动下价格涨幅超越同期净值，今年以来价格平均上涨19.08%，净值上涨5.07%。

　　良好业绩助部分中小基金公司规模突破

　　2010年部分中小基金公司凭借灵活操作的优势整体业绩表现突出，排名靠前的十家基金公司中除了嘉实，其余均为中小型基金公司。伴随着管理业绩的提升，小基金的管理规模也实现较大突破，在2010年基金整体规模和整体份额分别缩水6%和1.4%的背景下，华商、摩根士丹利华鑫、东吴均实现明显的份额增长，管理规模更有较大飞跃。

　　除了通过管理业绩的优异表现获得投资者认同实现规模、份额增长的基金公司，也有像易方达、中银、兴业全球等基金公司凭借着多年持续稳健的管理业绩逐渐沉淀下来的品牌优势，同样获得整体份额和规模的增长，其中易方达的管理份额较上一年末增长27%。此外，银华等基金公司在整体良好业绩基础上辅之有效的营销也取得了较好的效果。

　　尽管中小基金公司管理规模实现较大突破，但大基金公司的市场占有份额仍难以撼动，从下图表的结果来看，华夏、嘉实、易方达等基金公司规模占比均在5%以上，前十家基金公司规模占公募基金管理规模的48%。

　　　来源：国金证券研究所

　　理性看待基金业绩排名

　　对2010年各个季度股票型和混合型基金选时收益和选股收益的贡献比较[1]来看，2010年上半年基金选股对基金业绩贡献最为重要，尤其是二季度，基金业绩主要来源于选股，而到了三季度和四季度，随着市场反弹，除了选股能力，资产配置也为基金业绩贡献较多正收益。

　　表现居前的基金较大程度反映了其对2010年结构化市场投资机会的把握，但就选择上又不可单一的参考这一结果。投资者首先要根据自身的风险承受能力，是不是与选择品种相匹配。其次，基金业绩是不是具有持续性、稳定性。最后就是需要考察基金业绩来源是不是具有持续性，尤其是基金经理等人员的稳定性，时至年底部分基金的基金经理也悄然发生变化，投资者也要密切跟踪其影响。

　　来源：国金证券研究所

　　基金发行加速、产品线延展，业绩与创新助突破规模瓶颈

　　产品线延展提升自上而下投资适应性

　　从基金行业的数量和规模发展来看，2010年基金发行加速，全年成立新基金148只，截止到2010年底，基金数量共计709只，资产规模合计2.48万亿元[2]，其中开放式股票型、混合型和指数型等高风险品种数量占比接近84%，中低风险的产品仍有待发展。但值得关注的是，随着基金行业向多元化和精细化转变，以及相应基金发行审批机制的改革(实际上二者之间是相辅相成的)，基金产品发行数量在创下新高的同时，产品线广度也随之延展。

　　　　来源：国金证券研究所

　　指数基金方面，标的指数已经不再局限于沪深300、上证50等常见指数，包括南方小康产业、建信上证责任ETF、海富通上证周期行业50、国投金融、鹏华上证民营企业F、国联安大宗ETF、国投消费、招商消费80ETF等跟踪主题指数、细分行业指数、策略指数基金产品被广泛开发设计；主动型基金产品方面，大摩消费、华宝产业、嘉实新动力、中海环保、富国通胀通缩主题等紧扣经济转型相关主题的基金产品面世；QDII方面，从FOF到债券型，从全球配置到侧重香港/澳洲/金砖四国，从全球资源到黄金ETF，基金投资范围得到延展同时，产品特征也愈加鲜明。

　　在此背景下，自上而下进行基金投资不在是“单纯”的股/债市场间的资产配置，不同国家区域市场的配置选择、商品与股票及债券市场的配置选择、不同主题板块间的配置选择，都将使得自上而下投资策略的市场适应性得到显著提升，对自上而下策略较好的驾驭将显著改善基金投资组合的风险收益特征。因此，建议投资者从2011年开始，在基金投资选择上逐渐引入及增强自上而下策略。

　　来源：国金证券研究所

　　新基金发行仅弥补老基金份额流失，业绩与创新助突破规模瓶颈

　　多通道审批制度使得一家基金公司发行多只基金成为可能，下图表可以看到，2010年成立四只及以上基金的基金公司达到16家，较2009年的3家和2008年的1家有大幅度提升。

　　但从行业发展来看，08年以来的三年中基金无论是规模还是份额均波澜不惊，尽管基金数量从07年底的343只增加到10年底的709只，但管理规模仍没能突破2007年3.28万亿元规模的高点，同时基金整体份额的增长也相对停滞。

　　一边是基金公司加速发行新基金，另一边是基金整体份额和规模增长的停滞，可以看到新基金发行基本是弥补老基金规模和份额的流失，如果仅统计07年底前成立的基金，10年底的份额较07年底缩水4100亿元，将近18%。而08年到10年成立的超过300只基金合计募集规模约7700亿元，到10年底的存量规模为5600亿元。

　　来源：国金证券研究所

　　此外，我们从2010年发行数量超过五只的9家基金公司来看，六家基金公司规模缩水、两家基金公司份额缩水，基金产品的发行成本与规模、份额增长的不匹配使得基金公司不得不思考如何提高发行效率和保有份额的稳定。

　　从2010年基金市场发行来看，发行时点的选择无疑是提高发行效率的第一利器，从下图表可以明显看出，在市场表现相对好的2月、7月和11月发行的基金平均募集规模明显高于其它月份。其次，基金产品创新对投资者也有较强的吸引力，比如创新债券分级基金大成景丰、富国汇利以及第一批以转债为主要投资方向的富国转债、博时转债，均有不错的募集结果。最后，随着投资者专业性的提升，基金公司品牌优势逐渐显现， 2010年易方达、嘉实、华商等公司旗下新基金的踊跃认购即是较好证明。而就保有份额的稳定，除了自身投资管理能力的加强，还需投资者理财意识逐步提升以及提高销售队伍的专业性。

　　　来源：国金证券研究所

　　基金业人才流动呈常态，加强人才引进和内部人才培养

　　随着基金数量的不断增多，人才问题逐渐受到关注，尤其是基金经理的变动更成为话题。从下图基金经理变动情况来看，2010年基金经理合计变动220次，数量上较前几年有明显增多，但如果从变化频率来看，2010年变动次数占基金数量的比例为30%，较2009年基本持平，并且从基金经理变更的性质来看，2010年有近30%的基金经理调整属于内部调动。

　　来源：国金证券研究所

　　随着基金业人才流动，基金公司在人才引进、保持内部人员相对稳定等方面做了更多工作。目前基金公司在人才引进上主要采用了“挖墙脚”的方式，尤其是一些新成立的基金公司，更是不惜重金“挖角”核心人才。另外，随着今年基金公司参与股指期货等规则的出台，基金公司在引进侧重于股指期货方面的人才方面，更多通过海外重金揽才，或者通过其香港旗下的子公司进行揽才。

　　此外，在保持内部人才稳定、实现“内生性”人才培养方面，基金公司更注重阶梯化的人才培养，比如从公司内部的研究员逐渐培养成基金经理，这些人由于更了解公司的投资风格、投研体系，因此上任后能够使基金风格得到较好的延续。另外，采取老带新的双基金经理制度，也可以让新人在实践中得到锻炼，根据我们的统计，目前有近1/3的基金采取了双基金经理制或团队化管理。

　　此外，从基金经理的基本信息来看，94%的基金经理拥有硕士或硕士以上学历，并且从基金经理的年龄分布来看，在有数据公布的基金经理中，多数基金经理的年龄集中在30岁～40岁。

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　　银行销售渠道地位难撼动，基金公司需两手抓应对挑战

　　2010年又有渤海银行、广发银行获得托管资格，至此托管银行共有18家，但其中北京银行、上海银行、渤海银行等资格获得较短的银行尚没有托管基金。从托管资金规模规模来看，工商银行、建设银行、中国银行、农业银行、交通银行占据明显优势，累计占比达到90.9%，其中工商银行和建设银行占据绝对领先的地位。

　　来源：国金证券研究所

　　基金销售渠道中银行是我国目前最主要的渠道，大致占到市场的60%以上，银行在销售过程中占有绝对的话语权，尽管2011年监管机构有望颁布修订后的《证券投资基金销售管理办法》及其配套法规，力推基金第三方独立销售机构的发展，但第三方销售获得普通投资者的信任和认同也尚需时日，短期来看银行的销售地位较难撼动。

　　由于银行在基金的销售渠道中有绝对的话语权，对基金公司也提出了一定挑战。对于基金公司，一方面需要加强品牌建设提高和银行渠道的谈判能力，另一方面，基金公司也可以继续加强直销渠道，尤其是利用网上低费率的交易优势，2010年不少基金公司在直销上与第三方支付进行合作即是较好的方式。

　　[1]方法上将各个基金的业绩与市场收益率拟合，得到季度平均股票仓位β，与上证指数季度内收益率乘积作为该基金选时的收益，同时，用基金季度内收益剔除选时收益，作为选股收益。

　　[2] 规模统计不包含联接基金。

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