临近年底，封闭式基金分红声音再起。基于历史数据的统计分析结果显示，封闭式基金分红普遍发生在每年的第二季度(更准确的说，是每年的4月份)。而在分红预期下的套利行为的跟进，往往会推高封闭式基金在二级市场的交易价格，从而导致分红行情的提前实现。

　　我们统计了上证指数和封闭式基金折价率的变动关系。从大的区间段来说，在市场上涨(特别是重仓股上涨)时，封闭式基金的折价率倾向于缩小，而在市场下跌(特别是重仓股下跌)时，封闭式基金折价率倾向于扩大。而有关封闭式基金分红的预期或消息，往往会使这种规律出现短暂的偏离，从而在市场震荡甚至下跌时，封闭式基金的折价率也会暂时缩小，而且这种现象普遍出现在每年的第一季度。

图1：封闭式基金折价率和上证综合指数走势

　　分红行情的基本原理

　　封闭式基金的分红采取现金分红方式，由于现金分红部分是不会打折的，在市场不发生变化的情况下折价绝对数额不变，而基金的净值和价格同步下降，因此折价率就会上升。举个例子来说，某封闭式基金净值2.00元，市场价格1.80元，其折价金额为0.20元、正常折价率为10%。如分红1元，则其净值变为1元，除权后市场价格为0.8元，此时折价率变为0.20/1=20%，然而折价率会很快恢复到正常水平10%，这就要求基金价格上涨到0.9元，显然这时投资者所拥有的资产价值变为1.9元，每份收益0.1元。

　　套利行为的发生实际上基于分红后折价率向分红前收敛的合理假定。实际上通过简单的数学推导，我们可以得出另一个更深层次的结论：在折价水平相同的情况下，基金分红额度越高，套利所得到的收益就会越高；在基金分红额度相同的情况下，基金折价水平越高，套利所得到的收益也会越高。依然考虑前文的事例：如果封闭式基金分红前市场价格为1.60元，那么其折价金额为0.40元、正常折价率为20%。如果每份基金分红1元，则其净值变为1元，除权后市场价格为0.6元，此时折价率变为0.40/1=40%，然而折价率会很快恢复到正常水平20%，这就要求基金价格上涨到0.8元，显然这时投资者所拥有的资产价值变为1.8元，每份收益0.2元。

　　分红套利收益几何

　　根据《证券投资基金运作管理办法》有关规定，封闭式基金的利润分配，每年不得少于一次，封闭式基金年度利润分配比例不得低于基金年度已实现利润的90%；而多数封闭式基金在其基金契约中明确说明：基金分红需“先弥补上年度亏损”，因此，在这里我们仅对26只具有强制性分红条款的传统封闭式基金的可分配收益能力进行评估。

　　根据半年报可分配收益、三季度收益、下半年分红额三个指标，可以大致计算出封闭式基金的分红能力。而股指三季度以来仍有所上涨，如果考虑到封闭式基金10月份以来平均取得7.92%的收益的情况，分红额存在一定程度的低估。