黄婷

　　广州投资者刘女士这两个月来已经参加了5场阳光私募报告会，但对具体该投哪只产品，她心里一直没底。

　　“报告会上阳光私募都拿出去年、今年上半年的业绩，确实不错，但是我很怀疑，他们的业绩能否一直持续。”刘女士对第一财经日报《财商》记者说。

　　根据壹私募网研究中心的统计数据，在408只阳光私募产品中，存续期在两年以上的产品有130只，平均收益为25.37%，近24个月大幅跑赢沪深300指数，但产品收益的跨度从-42.93%到202.32%之间，极度分化。

　　“可见私募基金追求绝对收益的同时，私募产品的分化程度远比公募严重得多，这也从侧面反映了选择私募产品的难度在增加。”壹私募研究中心指出。

　　在这种情况下，刘女士开始把目光投向TOT(信托的信托，即trust of trust，类似基金的基金即FOF)。

　　TOT市场初具雏形

　　私募排排网最新的调查数据显示，在私募产品中，信托私募和券商集合理财最受投资者青睐，各有45%的投资者曾经投资过这两种产品，而正处于起步阶段的FOF(TOT)则暂时只有3.92%的投资者曾购买。

　　“不过TOT的发展需要一个过程，从国外经验看，未来FOF的比例会逐步提高。”私募排排网研究中心指出。

　　随着国内阳光私募的发展壮大，2009年5月份，东海证券成立了国内第一款TOT产品——平安财富·盛世1号之后，银行、信托公司、私募投资公司以及一些第三方研究机构也纷纷涉足TOT市场，今年以来，TOT发展增速尤为明显，目前市场上的TOT产品总数已有十多只。

　　“TOT今年密集发行，一开始为了解决阳光私募信托计划开户暂停的问题。”北京展恒理财分析师黄丽颖对《财商》记者说。

　　自证监会叫停信托计划开户后，阳光私募产品发行大受影响，只有少数拥有存量账户的信托公司还能发少量的产品。在这种情况下，一些信托公司由于没法引进新的投资顾问发行阳光私募产品，收入受到较大的影响，于是开始转道发展TOT产品。

　　国金证券基金研究中心总监张剑辉也指出，从券商集合理财FOF的发展中可以看出，组合基金的发展必须有丰富的基金产品库做基础。2008、2009两年阳光私募迅速扩容，在产品数量、资产规模、管理人数量上都有较大飞跃，应该说目前阳光私募在规模和数量上已基本满足TOT发展需要的土壤。

　　进入今年以来，A 股市场出现大幅波动，单只阳光私募产品净值也出现较大波动，一些在去年排名靠前的私募产品在今年的市场波动中业绩大幅落后。

　　“市场的波动也为TOT的发展带来契机。”黄丽颖指出，今年以来，多只TOT产品陆续发行，而这些产品最吸引投资者的地方就在于，它们有专门的投资团队管理，可以通过精选私募产品平滑风险。

　　“TOT产品净值的波动率会比单一信托小。”黄丽颖说。

　　在这种情况下，一些具备研究实力的TOT产品则受到了投资者的追捧。好买基金研究中心近期推出新方程私募精选1号，就以“专业私募研究机构”作为最大卖点，吸引了不少投资者的关注，据悉，该产品第一期目前募集金额已经达到8000万，并准备在本月23日正式运行。

　　无独有偶，第三方私募基金评级体系深圳融智投资顾问有限公司也在近期推出融智组合宝1期集合资金信托计划(TOT)。

　　“他们是专门研究阳光私募的，如果选的组合都做得不好，那以后他们的研究还有谁埋单？”刘女士抱着试试看的心态，决定选择一只具有研究背景的TOT产品。

　　隐患：信息披露不透明

　　进一步了解之后，刘女士才发现，TOT产品除了也要收取认购费、赎回费以及一定的管理费外，还有浮动报酬提成。像好买的这款产品，要收取3%的浮动报酬，而融智则要收取年化收益超过10%部分的10%作为业绩报酬。东海证券旗下TOT——平安财富·盛世1号收取2.5%的浮动报酬。

　　就在考虑划不划算的时候，好买的一位投资顾问对刘女士指出，收取业绩报酬正是体现了他们的核心竞争力，只有在投资者取得收益的时候他们才能获取报酬，在这种激励机制之下，投资者和管理方的利益是一致的。

　　与此前银行系、券商系和信托公司已经发行的TOT产品不同的是，这两家研究机构发行的TOT产品都没有在合同中公布投资标的。

　　而好买在此前举办的产品发布会上，该产品的基金经理乐嘉庆则指出，会重点关注新价值、源乐晟、朱雀、合赢和合聚等阳光私募产品。

　　“从这个组合来看，可以看出他们这只TOT产品的风格是偏激进的。”黄丽颖指出。

　　好买的一位投资顾问则表示，该公司发行的第一期产品在这个月会买入两只阳光私募产品，每只投资1000万元，但这两只都是目前规模较小且根据好买调研在未来更具有潜力的公司。“在这个点位，我们会选择风格较为激进的私募基金经理，他们能为投资者获得更大的收益。”该投资顾问说。

　　而投资者要想知道自己购买的TOT具体投资了哪家阳光私募，则必须在三个月后的季度报告中才能看到。

　　“这就是TOT目前的弊端。”黄丽颖说，TOT产品信息披露非常不透明，无论是净值还是投资标的比重，投资者都很难实时看到。

　　上述好买投资顾问则表示，对投资标的的保密是为了保持其核心竞争力。

　　同时，由于在合同上没有列出具体投资标的，这类TOT产品的灵活性也会更大，一旦发现某只私募产品与投资初期的设想不一致，就可以将其剔除在外，市场上一旦有更好的产品也可以再度纳入选择范围。

　　但也有市场人士对此提出质疑。“私募频繁操作成本肯定是很高的，私募产品的赎回费和认购费就达到4%。灵活适时调整配置这个理念是正确的，但是对于TOT本身可行性方面并不强，成本太高了。”一位业内人士指出。

　　对此，好买基金一位内部人士则表示，由于该产品投资单一信托的金额较大，所以在与相关私募公司协商之后，该TOT认购私募产品并不需要支付认购费，同时，该产品也与一些私募签订了协议，一旦该私募旗下产品表现不好，TOT在选择退出的时候，赎回费方面也较一般投资者具有优势，只需要支付信托渠道的赎回费。