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国金证券下半年投基策略：关注策略选股能力
国金证券 张剑辉
报告摘要：
关注策略选股能力，把握弱风格轮换——权益类开放式基金投资操作策略
预期下半年经济增速放缓，但二次探底风险并不高。股指摇摆于业绩与政策之间，呈现“低波动、分化升级”的特征。建议初期将基金组合定位在中等风险水平，并密切跟踪政策波动、企业盈利状况波动及流动性变化等情况，对组合风险水平进行小幅调整。
“低波动、分化升级”的市场环境对管理人提出更高要求，兼具“对个股成长性判断能力”和“策略把握估值波动能力”的管理人，更容易表现出竞争力，建议基金配置侧重“策略选股能力突出”管理人所管理产品。
对比不同规模基金在不同市场环境下业绩表现看到，在关注管理人策略选股能力同时，优选其所管理的规模中小基金，可以有助管理人更好发挥灵活策略优势，起到锦上添花作用。
市场延续成长故事主线，建议基金组合更多立足成长风格。高成长和低估值板块间的风格轮动仍可适度关注，尽管受制于传统外需行业、周期性行业景气度走低轮动的显著性和持续性弱化，但频率或将上升。
立足绝对收益，选择稳健品种——固定收益类开放式基金投资操作策略
尽管加息预期降低，但在短期通胀压力上升以及资金充裕程度下降背景下，债市或将维持高位震荡，信用类债券、新股网下申购仍有助于债券基金适当提高收益。债券基金投资建议以获取绝对收益为目标，优选稳健操作产品，预期年化收益率可以达到3%～4%的水平。
同庆A、估值优先和双禧A三只“固定收益”特征分级基金持有到期的收益率是同期限银行间市场国债收益率以及一年期定期存款利率2倍以上，且具备足够安全边际，对于低风险投资者具备明显吸引力。
随着短端利率上行，下半年货币市场基金整体收益率水平有望继续缓步上行，预期年收益率水平在1.6%～2.0%左右。
传统封基折价分化攀升，创新基金折价具有优势——封闭式基金投资操作策略
传统封基折价创03年来低点，加之在历史红利充分分配、今年来净值随市场走弱下年度分红尚难预料，传统封基从整体上看吸引力不高，建议给予平配或者低配。
在传统封基整体折价走低同时，基金间折价分化程度有所攀升，历史业绩或是重要影响因素之一，建议下半年在传统封基选择上关注业绩分化对折价分化影响，优选业绩改善、尚处于高折价状态基金。剩余存续期3～5年品种中部分基金产品到期年化收益率和折价具备一定比较优势，同时相对较短剩余期限更符合机构投资者配置需求，建议适当侧重。
随着传统封基折价创下新低，创新封基大成优选、建信优势从折价角度显示出比较优势，在封闭式基金选择上可适度关注。
2010年7月份基金组合推荐
| 进攻型组合 | 防御型组合 | |||||
| 基金名称 | 基金类型 | 权重 | 基金名称 | 基金类型 | 权重 | |
| 兴业有机增长 | 混合－灵活配置型 | 20% | 宝康消费品 | 混合－积极配置型 | 20% | |
| 华商盛世 | 股票型 | 20% | 信诚蓝筹 | 股票型 | 20% | |
| 华夏增长 | 混合－灵活配置型 | 20% | 汇添富优势 | 混合－灵活配置型 | 20% | |
| 国泰区位 | 股票型 | 20% | 富国天利 | 债券－新股申购型 | 20% | |
| 嘉实主题 | 混合－灵活配置型 | 20% | 建信增利 | 债券－新股申购型 | 20% | |
| 绝对收益组合 | 灵活配置组合 | |||||
| 基金名称 | 基金类型 | 权重 | 基金名称 | 基金类型 | 权重 | |
| 华富收益 A | 债券－新股申购型 | 50% | 国投景气 | 混合－灵活配置型 | 25% | |
| 中银增利 | 债券－新股申购型 | 50% | 兴业可转债 | 混合－保守配置型 | 25% | |
| 普天债券 A | 债券－新股申购型 | 25% | ||||
| 博时债券 A | 债券－新股申购型 | 25% | ||||
| 封闭基金组合 | ||
| 基金名称 | 基金类型 | 权重 |
| 基金金鑫 | 股票型 | 20% |
| 基金普丰 | 股票－指数型 | 20% |
| 建信优势 | 股票型 | 20% |
| 大成优选 | 股票型 | 20% |
| 同庆 A | 其他类型 | 20% |
报告全文：
第一部分：关注策略选股能力，把握弱风格轮换——权益类开放式基金投资操作策略
预期下半年经济增速放缓，但二次探底风险并不高。股指摇摆于业绩与政策之间，呈现“低波动、分化升级”的特征。建议初期将基金组合定位在中等风险水平，并密切跟踪政策波动、企业盈利状况波动及流动性变化等情况，对组合风险水平进行小幅调整。
“低波动、分化升级”的市场环境对管理人提出更高要求，兼具“对个股成长性判断能力”和“策略把握估值波动能力”的管理人，更容易表现出竞争力，建议基金配置侧重“策略选股能力突出”管理人所管理产品。
对比不同规模基金在不同市场环境下业绩表现看到，在关注管理人策略选股能力同时，优选其所管理的规模中小基金，可以有助管理人更好发挥灵活策略优势，起到锦上添花作用。
市场延续成长故事主线，建议基金组合更多立足成长风格。高成长和低估值板块间的风格轮动仍可适度关注，尽管受制于传统外需行业、周期性行业景气度走低轮动的显著性和持续性弱化，但频率或将上升。
1.1 股指低波动分化再升级，基金组合立足中等风险
1.1.1 下半年经济增速放缓，二次探底风险并不高
4月中下旬以来，A股市场展来一波20%的深幅调整，22个证监会行业指数中21个行业跌幅均在10%以上。随着股指的快速下跌，在当前盈利预测基础上，A股市场与国际市场相比估值水平已经具备相应竞争力、至少压力暂不显著，市场调整一定程度涵盖了对转型背景下经济增速放缓以及由此带来公司业绩增长压力的担忧。从先行指标看到，2010年5月中国制造业采购经理指数(PMI)为53.9%，较上月回落1.8个百分点，经济增长存在放缓趋势。
我们认为，受欧元区债务危机恶化、国内针对房地产调控及淘汰落后产能等政策对出口及投资的冲击，下半年经济增长将从高位下降。但消费继续保持快速稳定增长，同时政府在看到经济环境复杂的情况下，也采取通过多样化的政策来进行经济结构调整。因此，预期全年GDP增长仍将达到10%以上，经济“二次探底”的风险并不高：
投资下半年回落、明年上半年有望企稳：2010年前4个月，全国城镇固定资产投资同比增长26.1%，房地产和制造业投资是投资维持较快增长的主要动力。进入下半年，随着一系列房地产调控政策效应的显现，房地产投资下滑将是大势所趋，国金宏观分析预期下半年房地产新开工面积将下滑12.6%左右。不过，我们看到政府在针对高房价出台系列调控措施的同时，住房城乡建设部5月19日与各省、自治区、直辖市人民政府以及新疆生产建设兵团签订2010年住房保障工作目标责任书，2010年保障性住房和棚户区改造住房建设均比去年有较大幅度增加。尽管考虑到2009年保障性住房开工面积占住房开工整体约10%，保障性住房开工的落实难以扭转房地产新开工面积增速下滑的大局，但政府对房地产开工与经济增长的关联保持密切关注的态度得到体现。而且就在此前一周，国务院办公厅发布《国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》，即“新36 条”，进一步拓宽民间投资的领域和范围，鼓励和引导民间资本进入基础产业和基础设施领域、市政公用事业和政策性住房建设领域、国防科工领域等等，其侧重点亦是在于促进民间投资。因此，随着房价的回落以及政策的企稳及消化，投资有望于明年上半年企稳回升。
消费增长保持平稳：1-4月份社会消费品零售总额同比增长18.1%，在基数上升的情况下，4月份同比增速仍较3月份有所提高，居民消费行为保持活跃。尽管短期来看投资增速面临下滑，但其对消费影响并不显著；而且我们看到，从保增长和调结构双重目标下针对汽车、家电等消费刺激政策保持延续，在此支持下高端消费即使有所回落也将维持高位；而且调结构的目标之一就是快速提高居民收入及居民消费，从而对中低端消费形成支撑推动。因此，我们对消费增长保持乐观态度，并预期全年社会消费品零售总额增长有望达到19.5%。
出口呈现回落态势：2010年4月份，我国进出口总值为2381.6亿美元，增长39.4%，其中出口1199.2亿美元，增长30.5%，进口1182.4亿美元，增长49.7%，当月贸易顺差为16.8亿美元。步入下半年，欧债危机对我国出口影响的滞后效应将得到显现，不仅人民币对欧元的“被动升值”将对出口带来一定的负面影响，欧洲经济复苏的减速将对出口带来更为实质性的冲击，在此影响下我们将全年出口增速由预期25%下调到21%。
1.1.2 股指摇摆于业绩与政策之间，整体低波动下分化继续升级
伴随着政策调控效果的显示以及经济增速的放缓，企业盈利面临下滑的风险。国金策略小组深入考察日本经济转型期间的情况看到，日本企业尤其是制造业在其经济转型期间亦经历一段时期利润下滑的考验。在相对中性预期下，我们预计上市公司2010年盈利增长在25%上下，在悲观预期下盈利增长在18%左右，对应上证指数市盈率区间在16～18倍上下。由于A股上市公司具有较强的周期性特征，盈利增长及预期的波动将引发股指的相应波动。
随着房地产投资回落、部分行业落后产能逐步淘汰，经济中部分矛盾和压力得到一定缓解，下半年政策操作上具备一定的灵活操作空间，在经济增速下滑的情况下，信贷政策或有一定的松动。但以历史经验判断，前期货币投放对CPI的拉动作用还将持续半年左右，近期天气状况的异常以及猪肉价格的触底回升亦会加大CPI的上行压力，相对而言国际大宗商品价格的走弱一定程度缓解输入性通胀压力，因此预计全年CPI达到3.2%，并预计于四季度初达到高点后回落，但仍将保持在3%上下。长时间的负利率状态将会推迟信贷放松的时间并一定程度制约放松的空间，下半年市场流动性供应也难现实质性改观，更多呈现小幅、阶段特征。
因此，预期下半年股指将摇摆于业绩与政策间，但在盈利增长受限以及流动性不足对估值区间扩张的抑制作用下，股指预期总体波动区间有限。不过，我们看到转型带来市场估值体系的变迁，受益于经济结构转型的内需相关行业以及新兴产业等估值水平不断攀升，传统外需行业、周期性行业则不断走低，行业间估值分化显著。在经济结构转型的大背景下，我们认为估值分化的现象将延续，而且伴随着行业间分化显著度上升分化将向行业内部扩散，实际上这点已在包括医药等在内行业中得到体现。
1.1.3 基金组合立足中等风险水平
如上所述，预期下半年股指较过往几年呈现“低波动、分化升级”的特征，在存在结构性机会的同时，也意味着对投资能力提出更高的要求，基金产品间业绩分化显著现象也将延续。而且，从上半年的市场中我们也看到，在板块轮动快速、市场以传统行业占主导的背景下，对于采取组合投资、对流动性有要求的基金而言存在一定的操作难度，相应的进行基金产品选择实现超额收益(相对基金同业)难度亦较大。因此，对于下半年选择股票及混合型基金的投资者而言，建议初期将基金组合定位在中等风险水平，并密切跟踪政策波动、企业盈利状况波动及流动性变化情况等，对组合风险水平进行小幅的调整。
国金证券研究所对于2010年下半年宏观经济及A股策略详细分析，请参考宏观策略组《穿越“转型的三峡”－2010年中期股票投资策略报告》、《城镇化需求迫切，经济不会硬着陆－ 2010年中期宏观经济报告》。
1. 2 2010年下半年基金配置策略：关注策略选股能力，把握弱风格轮换
1.2.1 分化升级考验亦升级，关注管理人策略选股能力
在整体震荡、结构性机会主导的市场背景下，基金业绩与大类资产配置相关度不高。下表统计显示，今年以来除净值损失较高(超过15%)基金整体表现出股票仓位高于同业外，净值增长率处于其他不同区间的基金间股票仓位差异不甚显著，股票仓位水平对基金间业绩差异影响不大。而且，国金策略研究显示，在经济转型期间，行业配置轮动的效率在降低，更多是需要寻找真正具有成长性的公司。因此，我们将延续自去年下半年以来的策略观点，继续关注基金管理人的选股能力。
不过，如前所述，预期下半年股指将摇摆于业绩与政策间，股指总体波动区间有限，但在经济结构转型的大背景下，预期估值分化的现象将延续，且伴随着行业间分化显著度上升分化将向行业内部扩散。“低波动、分化升级”的市场环境对管理人提出了更高的要求，兼具“对个股成长性判断能力”和“策略把握估值波动能力”的管理人，更容易在下半年的市场环境中表现出竞争力。因此，融合上述两能力特征，我们建议下半年基金配置侧重“策略选股能力突出”管理人所管理的基金产品。
我们通过对基金公司旗下基金过去三年半历史表现出的整体选股能力以及基金经理过去两年半历史投资操作表现出的选股能力进行定量分析比较，并参考投资操作换手率、对管理人操作偏好的定性了解等角度，筛选如下策略选股能力相对突出的基金公司及基金经理，以供选择参考。其中，部分基金公司、优秀基金经理由于操作风格、任职时间等因素并未纳入分析比较。结果显示：
基金公司方面，兴业全球、华夏、嘉实、富国、中银、信诚、华宝兴业、易方达、上投摩根、华商等整体上策略选股能力表现出一定的优势；
基金经理方面，包括王亚伟(华夏)、傅鹏博(兴业全球)、邹唯(嘉实)、宋小龙(富国)、俞岱曦(中银国际)、潘峰(易方达)、谈建强(南方)、邵健(嘉实)、周炜炜(交银施罗德)、黄鑫(鹏华)等基金经理策略选股能力表现出一定的竞争力。
| 图表 ：策略选股能力相对突出基金经理及管理产品 | ||
| 基金经理 | 基金公司 | 当前管理基金产品 |
| 王亚伟 | 华夏 | 华夏精选、华夏策略 |
| 傅鹏博 | 兴业全球 | 兴业社会责任 |
| 邹唯 | 嘉实 | 嘉实主题 |
| 宋小龙 | 富国 | 富国天瑞、富国通胀通缩主题 |
| 俞岱曦 | 中银国际 | 中银增长、中银优选 |
| 潘峰 | 易方达 | 易方达价值成长 |
| 谈建强 | 南方 | 南方优选价值、南方高增长 |
| 邵健 | 嘉实 | 嘉实增长、嘉实策略 |
| 周炜炜 | 交银施罗德 | 交银成长 |
| 黄鑫 | 鹏华 | 鹏华 50 、鹏华创新 |
| 注：排名不区分先后。 | ||
| 来源：国金证券研究所 | ||
1.2.2 锦上添花，中小规模有助管理人发挥灵活策略优势
历史数据显示，在震荡或者弱市格局下，资产管理规模相对较小的中小型开放式基金“灵活”优势具备更好的发挥空间。对不同规模偏股票型开放式基金过去四年(2006.7.1～2010.6.21)的业绩表现进行比较看到，2008年和2010年上半年中(20亿～50亿元)小(20亿元以下、10亿元以下)型基金“操作灵活”的优势在其业绩上得到体现，其中又以小型基金略胜一筹。
而且，结合基金2010年一季报看到，具有严格可比性的299只股票型和混合型(仅包括积极配置型和灵活配置型)开放式基金重仓股的平均留存度为51.2%，处于过去三年的中性略低水平，在结构调整中基金适当加大了持仓调整力度。但我们看到今年来业绩排名前50位产品的平均重仓股留存度(前季度重仓股当季度仍为重仓股的数量比例)仅为41.8%，低于平均水平10个百分点，更低于业绩后50位产品平均水平20个百分点，进一步显示操作灵活的基金相对而言更适合当前的市场结构。
不过，“灵活”本身也是双刃的，能否取得较好的效果背后依靠的还是管理人的选股能力。我们前述提到的策略选股能力，实际上在选股能力基础上对操作灵活性提出进一步的要求。基于对比不同规模基金在不同市场环境下的业绩表现结果，在关注管理人策略选股能力的同时，优选其所管理的规模中小基金，可以有助管理人更好的发挥灵活策略优势，起到锦上添花的作用。
| 图表 11 ：不同规模股票型及混合型开放式基金历史业绩比较（简单平均） | ||||||||
| 2010 年上半年 | 2009 年下半年 | 2009 年上半年 | 2008 年下半年 | 2008 年上半年 | 2007 年下半年 | 2007 年上半年 | 2006 年下半年 | |
| 100 亿元以上 | -14.76% | 13.12% | 51.87% | -21.56% | -36.07% | 36.93% | 67.34% | 40.08% |
| 50 亿～ 100 亿元 | -13.03% | 14.12% | 46.18% | -23.39% | -34.63% | 35.33% | 65.36% | 41.56% |
| 20 亿～ 50 亿元 | -11.22% | 13.04% | 45.71% | -21.83% | -35.71% | 31.43% | 61.39% | 40.53% |
| 10 亿～ 20 亿元 | -10.48% | 13.81% | 43.57% | -21.27% | -33.01% | 31.11% | 64.60% | 37.77% |
| 10 亿元以下 | -10.88% | 12.64% | 36.61% | -12.24% | -27.61% | 26.39% | 54.95% | 35.35% |
| 上证指数涨幅 | -21.58% | 10.74% | 62.53% | -33.45% | -48.00% | 37.71% | 42.80% | 60.00% |
| 上证指数年化标准差 | 19.81% | 28.35% | 26.73% | 43.73% | 41.00% | 28.89% | 30.63% | 25.67% |
| 来源：国金证券研究所 | ||||||||
1.2.3 延续成长故事主线，适度把握弱风格轮换
前述提到，转型带来市场估值体系的变迁，其根源在于转型带来的成长性转移。国金宏观策略组参考日本转型经验也看到，转型过程中看到的不再是习惯性的周期性上升与下降，而更多是新老行业的交替、新的成行型企业壮大，老的成熟性企业整个的过程。因此，我们预期下半年市场仍将延续“成长”的故事，其中重点受益经济转型细分行业板块如下：
消费增长及消费服务升级：随着转型过程中居民收入水平上升，消费增长和消费服务升级将促进相关行业的成长，且持续增长潜力是比较稳定和确定的。因此，包括农产品、食品饮料、医药、家电、商业连锁、餐饮旅游、金融服务、信息服务等行业中的优质企业我们认为依然具有基本配置的价值，具备较好的防御性特征，甚至在市场震荡加剧的背景下或具有进攻型。
制造业升级：制造业升级一方面指产业结构从原先规模扩张的原材料行业，向具备一定技术含量、附加值的先进制造业转型，另一方面，在制造业内部，通过提升企业运营效率、技术水平、降低能耗等方法，实现内生性成长。具体细分行业如重型机械、电子机械、电气设备、精密仪器、精细化工等。
新兴产业：在转型过程中，政策引导作用显著，其中新兴产业将是政策扶持的重点，并带来相关行业板块的高速成长，如新能源、节能环保、物联网、三网融合、软件以及生物技术等。
我们看到，上述行业板块在过去一年的市场环境中已经被挖掘乃至多次挖掘，大多数行业公司估值处于较高水平，但后续将出现分化，其中真正具有核心竞争力、真正具备成长性的企业仍具备投资机会，包括随板块整体回调后的投资机会。“一样的故事，不一样的选择”对管理人的“策略选股”能力提出要求，再度呼应“关注管理人策略选股能力”的观点。
回到基金投资上，在下半年的基金组合中，相应建议更多或更长时间立足成长风格。参考基金产品设计定位和持仓偏好特征，并结合基金一季度季报持仓情况以及国金基金研究评价，建议侧重关注嘉实主题、华夏优增、银华和谐主题、景顺长城内需增长、华宝兴业宝康消费品、信诚蓝筹、华商盛世、嘉实研究精选、广发聚瑞、易方达积极成长、富国天惠、易方达中小盘、上投中小盘等基金。
另外，在估值分化、成长股业绩存在较大波动的背景下，高成长和低估值板块间的风格轮动(包括下跌过程中的风格轮动)仍可适度关注，尽管受制于传统外需行业、周期性行业景气度走低风格轮动的显著性和持续性较历史弱化，但频率或将上升。
第二部分：立足绝对收益，选择稳健品种——固定收益类开放式基金投资操作策略
尽管加息预期降低，但在短期通胀压力上升以及资金充裕程度下降背景下，债市或将维持高位震荡，信用类债券、新股网下申购仍有助于债券基金适当提高收益。债券基金投资建议以获取绝对收益为目标，优选稳健操作产品，预期年化收益率可以达到3%～4%的水平。
同庆A、估值优先和双禧A三只“固定收益”特征分级基金持有到期的收益率是同期限银行间市场国债收益率以及一年期定期存款利率2倍以上，且具备足够安全边际，对于低风险投资者具备明显吸引力。
随着短端利率上行，下半年货币市场基金整体收益率水平有望继续缓步上行，预期年收益率水平在1.6%～2.0%左右。
2.1 债券型开放式基金投资操作策略：债市高位债基选择立足稳健，固收特征分级基金优势明显
2.1.1 债市保持高位震荡，债基选择立足稳健
前以叙及，前期货币投放对CPI的拉动作用还将持续半年左右，近期天气状况的异常以及猪肉价格的触底回升亦会加大CPI的上行压力，相对而言国际大宗商品价格的走弱一定程度缓解输入性通胀压力，因此预计全年CPI达到3.2%，并预计于四季度初达到高点后回落，但仍将保持在3%上下。尽管下半年短期面临通胀压力上升，但在需求回落、负利率程度不深以及四季度通胀水平下降的背景下，加息预期降低。
在“宽货币、紧信贷”背景下，今年来银行间市场充裕流动性推动债市收益率不断下行，阶段伴随房地产市场的调控升级以及股票市场的震荡，“避险资金”的加入有望促使债市维持高位震荡。不过，随着央行不断的回收流动性，无论是一季度末超额存款准备金率的下降，还是近期短期央票发行利率以及拆借利率的小幅上升，均一定程度显示债券市场资金充裕程度呈现下降迹象。
尽管加息预期降低，但在短期通胀压力上升以及债市资金充裕程度下降的背景下，预期下半年前半段债市维持高位震荡，久期控制上建议缩短期限，采取适度防御策略。其中，信用类债券领涨下信用利差较前显著降低，但仍略高于历史均值，综合比较而言，信用债尤其是中高等级信用级别债券收益率具有一定吸引力。另外，虽然随着新股发行市场化程度的提高，今年上半年来新股破发现象上升，基金申购新股风险上升，但参与新股发行仍是债券基金提升收益的重要渠道，当然需要管理人在对公司基本面、市场情绪深入研判下选择性参与。
基于上述对市场环境、收益率水平(包括信用类债券)以及新股申购的分析，我们认为2010年下半年稳健操作的债券型基金预期年化收益率可以达到3%～4%的水平。在具体产品选择上，建议关注嘉实超短债、上投纯债等债券－完全债券型基金以及在信用类债券等持仓适度且历史业绩持续稳定优秀的债券－新股申购型产品，如中银稳健增利债券基金、富国天利增长基金、建信稳定增利基金、鹏华普天债券基金、广发增强债券基金、华富收益增强债券基金、工银信用添利债券基金等。
2.1.2 “固定收益”特征分级基金比较优势明显
近年来国内基金业对于分级基金进行了积极探索，从2007年首只结构化分级基金国投瑞银瑞福分级面世，到2009年5月长盛同庆可分离交易分级基金发行，再到2009年10月分级指数基金国投瑞银瑞和沪深300指数分级基金成立，都进行了不同程度的突破和创新。2010年分级基金继续加快发行步伐，国泰估值优势可分离交易型股票基金、国联安双禧中证100分级基金、兴业和润分级股票型基金、银华深证100指数分级基金等分级基金发行设立。
在前两期的月度策略中我们提到，分级基金为投资者提供了更多差异化的选择，部分分级基金低风险收益端具有较强的固定收益特征，这也是为何我们将此话题放在本节进行分析阐述。目前已经上市交易的包括长盛同庆A、国泰估值优先和国联安双禧A，其中同庆A基金份额约定年基准收益率为5.6%、国泰优先基金份额约定年基准收益率为5.7%、双禧A的年约定收益率为一年定存利率加3.5%(按照目前的一年期定存利率2.25%，约定年收益率为5.75%)，对应收益分配金额均采用单利计算，年基准收益率及收益均以基金份额的认购面值为基准进行计算。
按照2010年6月21日收盘市场价格购入后持有到期按净值结算下的年单利计算显示，同庆A、估值优先和双禧A年收益率(单利)分别为4.50%(剩余期限不足2年)、4.78%(剩余期限2年半)和4.88%(剩余期限接近3年，按照当前一年定存利率计算)，是同期限银行间市场国债收益率以及一年期定期存款利率的2倍以上，在收益角度上优势显著。
风险角度而言，上述三产品均具备较强的安全边际，由于产品设计略有不同，我们分别予以阐述：
国联安双禧基金设置了到点折算机制，基金契约约定一旦双禧B出现低于0.15元的情况，就将触发“到点折算”的条款，即自该日起三个工作日内对份额进行折算，折算后基金份额净值调整到1元。双禧B净值0.15元临界点的设置，相当于提供一个18.37%~28.44%范围的安全边际，在市场不出现极端情况以及无多只重仓股长期停牌出现流动性风险的背景下，该临界点的设置使得双禧A份额的本金及收益得到强保障。
长盛同庆和国泰估值基金虽然没有在产品设计上设置类似上述的“救生艇”条款，以确保长盛同庆A和国泰估值优先的基准收益及本金安全，但目前长盛同庆(0.96元)和国泰估值(0.959元)母基金的净值均在面值附近，距离对长盛同庆A和国泰估值优先基准收益“侵蚀”的临界点尚有50%和40%的安全边际。
因此，上述三只“固定收益”特征分级基金对于低风险投资者仍具备明显吸引力，继续维持推荐。不过，长盛同庆A规模在60亿元上下、国泰估值优先规模在4亿元上下、双禧A规模在3亿元上下，观察近期成交量看到，长盛同庆A日均成交金额在2000万元上下，国泰估值优先日均成交金额仅为100～200万元，，双禧A刚刚上市日成交量暂保持在1000万元上下，流动性方面存在一定的限制。
2.2 货币市场基金投资操作策略：收益率继续缓步上行
2010年上半年，货币市场基金平均年化收益率1.52%(不含B级)，从收益率变化角度看，二季度收益率水平较一季度上升约20BP。步入下半年，随着短端利率的上行，货币市场基金整体收益率水平有望继续缓步上行，预期年收益率水平在1.6%～2.0%左右。
在货币市场基金选择上，基金季报中“影子定价”与“摊余成本法”确定的基金资产净值偏离度作为重要参考指标，不容忽视。偏离度越高表明基金手中资产“浮盈”越高，其维持甚至提高当前收益率水平的潜力越大，实证结果亦支持上述结论。因此，在货币市场基金的产品选择上，参考偏离度数据、历史收益及稳定性、流动性等，建议侧重关注华夏现金、海富通货币、南方增利、博时现金、长信收益等“双高——高偏离度、高收益”货币市场基金产品。
第三部分：传统封基折价分化攀升，创新基金折价具有优势——封闭式基金投资操作策略
传统封基折价创03年来低点，加之在历史红利充分分配、今年来净值随市场走弱下年度分红尚难预料，传统封基从整体上看吸引力不高，建议给予平配或者低配。
在传统封基整体折价走低同时，基金间折价分化程度有所攀升，历史业绩或是重要影响因素之一，建议下半年在传统封基选择上关注业绩分化对折价分化影响，优选业绩改善、尚处于高折价状态基金。剩余存续期3～5年品种中部分基金产品到期年化收益率和折价具备一定比较优势，同时相对较短剩余期限更符合机构投资者配置需求，建议适当侧重。
随着传统封基折价创下新低，创新封基大成优选、建信优势从折价角度显示出比较优势，在封闭式基金选择上可适度关注。
3.1 折价创新低、再分红未现端倪，传统封基吸引力不高
今年以来，传统封闭式基金折价不断走低，预期中年度分红除权后的折价攀升亦仅是昙花一现。截止2010年6月18日，26只传统封闭式基金折价由年初的20%下降至12.46%的平均水平，创下自2003年来最低。其中，基金兴华甚至小幅溢价，这也是自2000年传统封闭式基金整体步入折价状态后首次出现溢价现象(2007年6月基金金鑫因重仓股双汇股改长期停牌后复牌补涨预期出现暂时性溢价，并于双汇复牌正常交易后迅速恢复折价至同业可比水平)。
对于下半年传统封基市场，我们认为在折价率处于低位、分红题材未现端倪情况下，传统封基从整体上看吸引力不高，建议给予平配或者低配：
目前，在平均剩余存续期4.34年的背景下，传统封基简单平均到期年化收益率在3.06%(复利)/3.17%(单利)左右，在下半年股指呈现“低波动、分化升级”特征的预期下，从整体折价上看吸引力不足；
而且，封闭式基金2009年度对历史剩余收益亦进行了较为充分的分配，分配实施后全部26只传统封基截止2009年度末单位剩余可分配收益平均仅为0.007元，仅裕阳、安顺、普惠、兴华等4只基金单位剩余可分配收益达到0.05元，且单位剩余可分配收益最高的裕阳也仅为0.07元。在上半年基金净值缩水12%的背景下，尚难预料本年度末传统封基会有较好的分红行情，从“题材”角度来看下半年传统封基市场亦匮乏。
3.2 传统封基折价分化攀升，侧重剩余3～5年产品
影响封闭式基金折价的因素很多，从海外到国内尚没有人给出足够让市场信服的缘由，因此本文也不在于求证此问题。不过，我们看到，在今年来传统封闭式基金整体折价不断走低的同时，基金间的折价程度的分化程度则有所攀升，相同存续期限基金间折价率标准差呈上升走势，这一定程度显示传统封基折价的降低并不能完全或者简单用诸如股指期货推出、融资融券抵押物等因素来解释。
针对基金间差异化因素进行比较看到，历史业绩(或者说投资管理能力)或是一个重要影响因素，我们看到在同剩余期限内折价明显偏低的兴华(溢价)、安顺、泰和等基金在阶段业绩上均具有一定优势。另外，投资者行为也可能是比较显要的影响因素之一，而业绩和投资者行为间亦存在着联系。在国内基金业绩延续性并不十分突出背景下，建议下半年在传统封闭式基金选择上关注业绩分化对折价分化的影响，优选业绩改善、尚处于高折价状态基金，次选历史业绩优秀、处于适度低折价状态基金。
分期限比较传统封基的剩余存续期以及折价率、到期年化收益率水平看到，剩余存续期3～5年品种中部分基金产品在到期年化收益率和折价水平上具备一定的比较优势，同时相对较短的剩余期限也相对而言更符合机构投资者配置的需求，因此从剩余存续期角度出发，在传统封基选择上建议侧重剩余3～5年产品，同时综合本文第一部分权益类开放式基金投资操作策略思路，结合管理人投资管理能力、持仓风格及结构特征等角度，产品选择上建议关注普丰、金鑫、景宏、普惠等。
3.3 创新基金折价仍具优势
随着传统封闭式基金折价创下新低，大成优选、建信优势两只创新封闭式基金从折价角度显示出一定的比较优势，因此在封闭式基金选择上可适度关注，当然两只产品由于契约允许投资股票仓位比例较高，风险水平高于传统封闭式基金。
第四部分：2010年7月份基金组合推荐
依据前面各部分对相关市场以及各类产品投资操作策略分析，建立国金1007期基金组合如下：
| 进攻型组合 | 防御型组合 | |||||
| 基金名称 | 基金类型 | 权重 | 基金名称 | 基金类型 | 权重 | |
| 兴业有机增长 | 混合－灵活配置型 | 20% | 宝康消费品 | 混合－积极配置型 | 20% | |
| 华商盛世 | 股票型 | 20% | 信诚蓝筹 | 股票型 | 20% | |
| 华夏增长 | 混合－灵活配置型 | 20% | 汇添富优势 | 混合－灵活配置型 | 20% | |
| 国泰区位 | 股票型 | 20% | 富国天利 | 债券－新股申购型 | 20% | |
| 嘉实主题 | 混合－灵活配置型 | 20% | 建信增利 | 债券－新股申购型 | 20% | |
| 绝对收益组合 | 灵活配置组合 | |||||
| 基金名称 | 基金类型 | 权重 | 基金名称 | 基金类型 | 权重 | |
| 华富收益 A | 债券－新股申购型 | 50% | 国投景气 | 混合－灵活配置型 | 25% | |
| 中银增利 | 债券－新股申购型 | 50% | 兴业可转债 | 混合－保守配置型 | 25% | |
| 普天债券 A | 债券－新股申购型 | 25% | ||||
| 博时债券 A | 债券－新股申购型 | 25% | ||||
| 封闭基金组合 | ||
| 基金名称 | 基金类型 | 权重 |
| 基金金鑫 | 股票型 | 20% |
| 基金普丰 | 股票－指数型 | 20% |
| 建信优势 | 股票型 | 20% |
| 大成优选 | 股票型 | 20% |
| 同庆 A | 其他类型 | 20% |
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