德圣基金研究中心

　　江老师您好：

　　这一个月股市跌得太狠了，本来基金就没赚什么钱，又赔了不少。我的很多朋友都把股票割肉了，基金应该怎么办呢？是不是会像08年一样？？去年根据您的建议买入了华商盛世和大摩领先，您一直说基金组合要主动调整，那现在我该怎么调整呢？恳请您支招。我的基金组合是：华商盛世 5万，大摩领先 2万，易方达价值成长 11万，银华保本5万。

　　基民：跌跌不休

　　股市缘何大跌？——对经济预期发生实质性改变

　　2010年股市的环境整体上超出了预期。去年底设想的跨年度行情没有发生，A股在一季度基本处于震荡走势。4月下旬以来股市连续大跌，投资者难免对市场趋势忧心忡忡，甚至回忆起2008年的惨痛经历，担忧股市是否有可能进入新的熊市周期。我们认为，股市连续下挫主要是阶段性利空集中释放的结果，股市进入中期调整，但并非熊市开始。

　　超出预期的政策调控无疑是股市走势低迷的主因。虽然实体经济加速复苏，但自去年下半年以来，政策调控调控政策越来越严厉，在很大程度上超出了市场预期。而导致股市大跌的核心原因是，持续收紧的政策必将对未来经济增长产生实质影响，对未来经济增长和企业盈利增长的预期已发生实质性改变。在机构投资者争相调整资产配置以回避短期风险的情况下，股市出现信心崩溃式的大跌。

　　一季度大盘股整体表现疲软与货币政策超预期收紧有密切关系，而4月中旬以来，严厉的房地产调控政策成为大跌的直接诱因。目前经济增速高企，对经济过热的担忧使得调控压力并未充分释放，通货膨胀、加息仍然是悬而未决的利空。这引发了市场对未来经济增速和上市公司盈利增长的担忧，尤其是周期性强的行业盈利增长前景不明，估值受到压制。

　　同时，今年全球股市都从反弹进入调整期，资金普遍提升了避险需求，股市表现低迷。近期更受到希腊债务危机影响，债务危机有在欧洲蔓延的危险，这对全球经济构成了负面。主要股市普遍大跌，这也给A股市场带来负面影响。

　　下跌并非新一轮熊市，基金组合无需大转向

　　基金组合投资与股票投资不太一样的地方是，对市场的阶段性调整难以作出快速反应。因为基金投资的周期本来就较长，也很难进行短期交易。除非是对基金组合进行前瞻性的调整，如果在市场已经下跌后再来减持，就有必要判断下一步股市的方向。

　　在2008年股市持续下跌中，我们一直建议投资者必须止损性调整基金组合。而虽然股市中期走势低迷，但我们认为目前的情形与2008年有本质的区别，下跌并非新一轮熊市的开始。其本质区别一是由经济复苏过热引发的调控不太可能导致经济周期性逆转。本质区别二是与2008年股市估值高高在上不同，眼下A股估值水平已经明显低于长期均值，进入系统性下跌通道的可能性并不大。即使考虑到未来增速下滑的风险，较低的估值水平也在一定程度上预先反映了这种风险。

　　目前市场的核心担忧是害怕经济过热引发的调控会持续加强，最终传导到上市公司盈利大幅下滑。但A股历史上历来有超调的可能。这种担忧更多是调控过程中的，在调控预期未明之前有可能压制市场，但经济整体逆转进入下行周期的风险并不大。急跌之后股市将维持弱势震荡。而在二季度重大不确定性逐渐明朗后，下半年股市有可能迎来明显的震荡反弹。

　　在这种判断下，急跌之后股市即使并未见底，也离底部不远。因此下跌并非新一轮熊市的开端，而投资者也无须如2008年一样对基金组合进行止损性的大调整。

　　调整组合结构，寻找前瞻性应对市场变化的基金

　　在此轮下跌中，基金的整体反应速度相较上一轮熊市明显加快。在一个月的下跌中，主动型股票基金的平均仓位就从81%下降至75%左右。调整幅度基本相当于2008年半年下跌中的调整幅度。

　　其积极一面是基金开始重视短期风险，加强了仓位操作；而其消极一面则是基金快速减仓本身也加剧了市场跌幅。在基金竞相减仓的情况下，哪些基金能够相对走在市场前面，能够前瞻性地控制风险就变得非常重要。而在下跌后期，在仓位都降到位后，基金之间的差别会开始变小。但重要的是在市场跌出机会由弱转强时，那些具有前瞻性投资思路的基金很可能再次走在前面。

　　为此，在目前情况下，我们对于投资者有如下建议：

　　根据个人的风险承受能力配置基金组合。这在股市的超预期波动中才显示出其重要性。如果投资者自己无法预判市场走势，那么基金组合中不同风险类别的适当配比就应当是一个基本原则。目前我们建议积极型投资者的偏股基金仓位保持在60%～80%；稳健型投资者投资者的偏股基金仓位保持在50%左右；而保守型投资者的偏股基金仓位在30%以下。

　　在变化的市场环境下，基金组合结构应积极调整。在股市已经急跌的情况下，决定基金坚守还是择机调整的主要依据就是我们今年一直强调的灵活性。那些具有前瞻性投资思路、操作风格灵活的基金可以保留，而思路保守或僵化的基金仍应择机剔除。我们始终建议组合调整时机的原则是，向上震荡时调出基金，既可优化组合结构，又可适当规避风险；而在向下震荡时，逐步调入基金。

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　　大型配置型基金整体上不适合今年的市场环境。超过百亿的基金除非长期业绩非常优秀，否则在组合中不建议重点配置。

　　基金组合点评：组合结构可适当调整

　　从投资者的基金组合来看，其基金品种选择从长期来看都较为优秀，问题不大；但考虑到今年特定的市场环境，我们建议适当进行结构调整。投资者根据我们的建议买入的小盘灵活基金在今年的震荡市中总体表现出色，我们仍然建议持有。而组合中2009年的绩优基金易方达价值成长配置过重，而该基金并不适合今年的市场环境。建议适当予以减持，而择机增加组合中小盘灵活基金的配置。

　　易方达价值成长：中小盘配置基金面临压力

　　易方达价值成长是一只以分散配置中小盘股为特色的选股型基金。该基金规模较大，但对中小盘股采取了广泛、分散配置的策略，因此实际上是一只大型的中小盘风格基金。该基金在选股上有较为突出的能力，因此虽然组合轮换速度并不快，但在众多结构性机会中还是能挖掘到一些超额收益机会。相对而言该基金并不关注选时，选时能力一般。因其中小盘风格的配置特点，易方达价值成长近一年业绩十分出色，但基金的规模偏大，组合调整灵活性不足，在2010年的震荡市环境下，其业绩难以如2009年一样保持。

　　大摩领先：前瞻性思路业绩领先

　　大摩领先是摩根斯坦利华鑫基金旗下的一只次新基金，成立于2009年9月的震荡市中。该基金对宏观、政策、市场的判断颇具前瞻性，在建仓期即避开了与经济整体相关度最高的周期性蓝筹股，而把重点放在自下而上精选成长股上。新兴产业、新技术、新材料以及消费主题是其重点关注对象，而其仓位控制也领先市场。在2010年的震荡市中，其仓位水平始终保持在低位。着力选股与谨慎选时相结合，使大摩领先在动荡市场中保持了相对不错的业绩。我们自去年底重点推荐该基金，目前坚持更长期的看好。

　　华商盛世：策略灵活选股突出

　　华商盛世是华商基金旗下的明星基金。该系基金在2009年业绩迅速崛起，主要得益于其投研团队的重整，一批新锐基金经理加盟对其业绩提升贡献显著。在投资上，华商盛世十分灵活，跟踪市场变化的能力突出，选时和选股能力均表现出众。其投资方向能够较为准确地把握市场热点和主题变化，不拘泥于蓝筹股投资。因此该基金自2009年以来，在各种市场环境下一直保持着出色的业绩。目前我们仍重点推荐。

　　银华保本：低风险保本基金在震荡市下可持有

　　银华保本是数量较少的保本基金之一。该基金成立以来一直以债券投资为主，股票投资比例甚至低于多数债券型基金。但依托于银华基金较强的股票投资能力，选股上表现较好，一定程度上弥补了仓位较轻的缺陷；因此在股市表现出色时，该基金业绩与同类型平均相当或略低，而在股市动荡时，该基金避险作用凸显。考虑到基金组合中需要偏债类的基金配置，兼具保本和低风险特性的银华保本值得继续持有。

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