德圣基金研究中心 

　　股市中期风险有限，风格转换将逐渐发生

　　随着一季报披露，基金在一季度采取的策略得以曝光。从中可以看到，基金虽然在股市流通市值中的占比不断降低，但以基金为代表的机构投资者行为仍然对市场方向产生了巨大的影响。其策略变化基本与市场表现一致。

　　从一季报披露的情况来看，基金在2010年整体上策略在逐渐转向谨慎。在持仓比例下降的同时，持仓结构变化上也反映出基金的策略转向。一度被期待的大盘蓝筹股遭到持续减持，而基金较大范围地转向中小盘股和主题投资则是并不多见的。

　　基金的策略转向和年初以来市场的表现也直接印证：蓝筹股的代表性指数如上证50、中证100等表现已连续三个季度明显落后于中小盘风格的代表性指数中证500。中小盘股相比大盘蓝筹股的估值溢价接近历史高位。

　　然而，从另一个角度看，基金季报披露的增减仓和结构调整信息只是对一季度投资操作的总结，而并不能简单预示未来趋势。实际上从过去基金季报披露的情况来看，往往当季发生的策略变化在下一季度并不能得到延续；甚至下一季度有可能发生相反方向的变化。虽然蓝筹股在一季度遭到集体减持，但这种情况并不能代表未来基金的操作方向。

　　我们认为基金在二季度投资策略上有逐渐再调整的倾向。对中小盘股和主题类投资的热衷将会逐渐退烧，而对遭到一致冷遇的蓝筹有望重新择机增持。预计二季度后股市可能发生渐进的风格转换，由中小盘股一枝独秀逐步转向与大盘蓝筹共舞。中小盘股很可能发生剧烈分化，纯粹的题材股不可避免要经历下跌；业绩真实成长的中小盘股则仍有机会。而蓝筹股在消化众多利空因素，估值降到谷底后有可能否极泰来。但在宏观调控预期仍不明朗的情况下，蓝筹股在适当时机可能被作为防御性组合调整的方向，也很难具备整体性上涨的基础。因此，我们认为这种风格转换不会十分剧烈，蓝筹股也难现整体单边上涨的强劲行情。

　　结构性机会仍将是超额收益主要来源

　　虽然基金有可能择机重新转向防御性配置蓝筹，但蓝筹股难以带来超额收益。在对二季度市场走势的判断上，多数基金仍然维持震荡盘整的走势，对后市谨慎乐观，同时一致预判结构性机会仍是基金角逐重点。然而，在结构性机会的判断上，基金则存在较大的分歧。

　　基金对结构性机会的判断，虽然分布在不同风格、不同行业中，但是，归根到底的投资目的是一样的，即寻找弱势下的超额收益机会。其结构性投资中主要有以下投资主线。(1)新兴产业：电动汽车、LED、LCD、TMT、节能环保、核电等；(上投、大摩)(2)中低端消费品：家电、摩托车、乳品等(景顺)；(3)金融创新和文化产业(华夏、信达)等。(4)低估值周期性行业(华夏、博时、大成等)。

　　债券市场前景中性，保守型投资者仍可配置

　　股市差，则债市好。这种简单的规律在2010年上半年也得到了验证。受机构资金从股市撤离，部分资金提升债券配置需求等因素影响，债券市场整体表现较优。债券基金的平均收益状况也大大好于偏股型基金。

　　但年初迄今债券市场的良好表现是否有望延续呢？即使股市低迷持续，债券市场也很难出现系统性投资机会。尤其是越来越明确的加息预期，使债券市场整体上仍面临较大压力。

　　2010年债券市场的投资机会仍将是结构性的。如果不出现连续大幅加息(这种可能性不大)，债券基金的投资风险仍然明显低于偏股型基金。因此，对于低风险偏好的投资者而言，债券基金仍然是重要的配置品种。

　　基金组合投资策略：组合提前布局

　　面对复杂的市场环境，基金投资者应该如何应对呢？我们认为，坚持以下年初以来坚持灵活风格原则，坚定持有那些震荡市中操作能力较强的主动型基金。重点选择灵活风格的选股型基金是我们年初提出的偏股基金选基原则；在目前市场环境下，这一原则仍然适用。这背后的道理是，市场风格渐进转换的情况将十分复杂，而未来一段时间很有可能股市上开始关注低估值蓝筹风格基金。从中期来看，前瞻性配置思路的投资者，应该在组合中开始适当配置一些优秀的蓝筹风格选股基金。我们认为，这个配置时机可以参考历史估值变化区域来选择；如果按照点位来简单估计，2800点以下即是可以逐步配置蓝筹风格优秀基金的时机。

　　坚持以小为主的选基原则。无论对于蓝筹风格基金或风格轮动基金，灵活都是至关重要的。而制约基金操作灵活性的一大客观条件就是基金规模。我们仍然建议，在今年的市场环境下，组合中优选配置应该是规模不超过50亿元的选股型基金。

　　从这些原则出发，我们在二季度重点关注的基金品种在名单上与一季度关注品种重合。这些重点关注基金在一季度整体上也实现了较高的超额收益，业绩排名明显领先同类型基金。对具体品种的分析，可参考德圣一季度重点关注基金系分析。

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