经济观察网 记者 王玉   4月29日，一篇由前华夏元老级基金经理孙建冬撰写的博客文章悄悄挂在了北京鸿道投资管理有限公司的网站上。这篇名为《第二波“去杠杆化”来临，流动性与通胀预期迎来拐点》的博文是孙建冬在离开华夏基金后首次公开表达自己的观点。

　　在这篇文章中，孙建冬指出当前国内宏观经济出现最重要的变化就是第二波“去杠杆化”过程的来临，孙建冬认为与08年第一波去杠杆时的形势相比，当前中国率先引领的第二波去杠杆化面临的形势更为脆弱。

　　对于证券市场，孙建冬的观点是国内证券市场的价格走势将回归供求关系的本源，就股票市场而言，流动性下一台阶将改变股票的需求，而无论大股票还是中小股票的供给下一阶段都看不到减缓的可能。

　　孙建冬认为下一阶段股票市场可能会出现几个特点：市场的风险偏好会随着流动性的下降而加速下降，最后拉长了看，今年以来最受益于流动性的股票会成为下一阶段流动性收缩影响最大的板块，由上一点出发的一个推论，没有绝对收益的股票最终可能也不会有相对收益。                              

　　离开华夏基金后，孙建冬即开始筹备自己私募基金，目前孙建冬的新身份已经是北京鸿道投资管理有限公司总经理。鸿道投资于3月份正式成立，其与山东信托合作的首只私募信托产品鸿道1期于当月正式发行，孙建冬的低调依然没有改变，但在孙建冬的口碑与过往投资业绩的强大影响力下，该只产品推介期未过就已经发行完毕。

　　据了解，鸿道1期于4月8日开始正式运作，公开信息显示截至4月23日，基金净值达到1.0053元。鸿道投资网站介绍该公司核心人员来自国内大型基金管理公司、证券公司等，具有丰富的投资研究和资产管理经验，历经多次牛市、熊市的考验，投资业绩持续表现优异。

　　附：孙健冬博文

　　第二波“去杠杆化”来临，流动性与通胀预期迎来拐点

　　当前，国内宏观经济出现最重要的变化就是第二波“去杠杆化”过程的来临。 

　　在08年8月份公布的华夏红利基金与华夏复兴基金的中报中，我曾提出，“全球经济处在去杠杆化过程的第一阶段，去杠杆化第一阶段将以全球通胀趋势的逆转而结束”。雷曼的破产把全球经济与商品资产价格拖入谷底，随着各国纷纷出台数量宽松的货币政策，各国经济逐渐恢复。中国等能够再杠杆化的国家还出现了资产泡沫，国内市场上也有越来越多的投资者担心经济过热与通货膨胀。但是如美国七十年代去杠杆化是个长期反复的过程一样，目前，随着政府调控房地产行业与规范地方融资平台，中国第二波“去杠杆化”的进程已然展开。 

　　与08年第一波去杠杆时的形势相比，当前中国率先引领的第二波去杠杆化面临的形势更为脆弱。09年初中国开始的再杠杆化已经大幅度提升了居民与企业资产负债表的风险水平。此时开始去杠杆，微观主体与资产价格的敏感性与脆弱性都高了很多。 

　　从正常宏观分析的逻辑框架推演，这一波去杠杆化由于直接触及了房地产与地方政府投资(卖地收入与地方政府融资平台功能收缩)这两个经济增长的发动机，宏观经济增长与整个社会的流动性会下一台阶。如果房地产信托按“实质重于形式”的原则进行规范的话，在房地产行业这个局部，由于通过收信托资金的渠道收了开发商的资本金，流动性甚至还将以杠杆的方式紧缩。 

　　国内证券市场的价格走势将回归供求关系的本源。就股票市场而言，流动性下一台阶将改变股票的需求，而无论大股票还是中小股票的供给下一阶段都看不到减缓的可能。下一阶段股票市场可能会出现几个特点： 市场的风险偏好会随着流动性的下降而加速下降，最后拉长了看，今年以来最受益于流动性的股票会成为下一阶段流动性收缩影响最大的板块； 由上一点出发的一个推论，没有绝对收益的股票最终可能也不会有相对收益。 

　　就债券市场而言，从基本面来看，通胀的预期会随着去杠杆过程的展开回落，房地产与股票价格的调整会消灭一些流动性，从而又可能形成通胀预期正反馈下降的过程；从债市的资金面来看，短期好坏参半，中期随着银行体系信贷风险偏好的下降，资金面有走好的可能。 

　　孙建冬

　　4月29日 

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