———专家热议“配对转换”模式带来的投资新机会

　　4月27日，由国投瑞银瑞和300分级指基首创的“配对转换”交易模式将正式登场。在股指期货、融资融券两大创新业务全部开通的背景之下，这一全新的交易模式将给市场带来何种新机会？投资者参与其中又该注意哪些问题？日前，在国投瑞银基金公司举办的“可交易型基金投资价值研讨会”上，国投瑞银基金公司总经理助理刘凯与银河证券基金研究总监王群航、国泰君安证券金融工程负责人蒋瑛琨、长城证券基金分析师阎红、好买基金研究中心总监乐嘉庆等一起，围绕上述问题发表了各自的观点。

　　国投瑞银刘凯：

　　开通“配对转换”

　　潜伏三大机会

　　刘凯表示，国投瑞银在瑞和300分级指基设计中首创的“配对转换”模式，已成为目前市场上其他分级基金在运作过程中采用的通用模式，此次瑞和分级配对转换的正式开通，将对其他分级基金今后开通该业务具有借鉴和指导意义。随着“配对转换”业务的开通，不但能够有效抑制交易型基金场内份额的折溢价现象；同时也将为投资者提供更多双向套利的机会。

　　首先是折溢价转换套利机会。如果不考虑任何交易成本和其他因素，当瑞和小康、远见出现整体折价时，投资者可同比例买入瑞和小康、远见份额申请合并成瑞和沪深300份额后赎回；反之，当瑞和小康、远见出现整体溢价时，投资者应申购瑞和沪深300份额申请拆分成瑞和小康、远见后在二级市场卖出，从而赚取其中的差价。不过，投资者在进行“配对转换”交易时，需要注意交易成本、时差性以及折溢价空间这三大影响套利的因素。

　　其次是期现套利机会。由于瑞和分级同时又是目前市场上唯一一只跟踪沪深300指数的带杠杆可交易分级指基，因此可以成为投资者进行期现套利的现货选择之一。刘凯举例说，当瑞和小康净值在１元时，投资者可以构建瑞和小康和同等价值的股指期货空头合约构建期现套利组合，如市场下跌，瑞和小康下跌的价值会被空头合约完全弥补掉。但市场上涨的时候，投资者损失的只是空头合约的价值，而获得的是1.6倍的沪深300上涨收益，多出来的0.6倍就是利用组合套利获得的超额收益。投资者在使用此种方式进行套利时，需要关注瑞和小康、瑞和远见的市场走势背离其份额净值时对套利的影响。

　　最后，他还告诉投资者另外一个很容易被忽略的投资机会：瑞和分级的份额周年折算机会。在瑞和分级的产品设计中，规定在每一个成立周年会按基金净值进行份额折算，和通常意义上的净值归一有点类似。到周年折算的时候，如果瑞和小康的净值是1.15的话，就会把0.15部分按净值转成瑞和沪深300给投资者。这就相当于一种分红。对交易品种来说，每年分红效应出现的时候，将会是一个交易价格折价不断收窄的过程。稳健的投资者可以持续关注目前尚处于折价的瑞和小康，等到周年结算的时候，投资机会很可能会出现。

　　银河证券王群航：

　　寻找适合自己的

　　分级基金投资方法

　　“国投瑞银是市场创新的领跑者，我们作为基金研究人员必须要跟上。一是学习产品，二是为投资者提出操作建议。”王群航表示，杠杆基金板块可以给投资者提供一个很好的含有融资功能的品种。国投瑞银瑞和分级的杠杆是1.6倍，利用这样一个可融资品种投资沪深300指数，如果对市场走势有一个明显的判断，并且对这些基金在二级市场的表现判断比较准的话，完全可以抓到这样的机会。分级产品投资方法比较多，一是长期持有，二是短时的择机、择时。像瑞和小康与瑞和远见去年上市以后，投资人前半段关注瑞和远见，后半段关注瑞和小康，都会出现不错的机会。

　　对于如何利用最新的“配对转换”机制进行套利，王群航指出，短时间由于交易成本和时间成本的因素，“配对转换”套利有些难，但也不是一点儿机会都没有，首先要等待市场可能出现的误判，如果有误判就存在投资机会。其次，投资人也可以同时持有瑞和300、瑞和小康、瑞和远见三类份额，利用“配对转换”机制作策略性的双边平衡套利，这也比较适合资金量较大的专业机构。再次，就是利用期货+现货的方式进行套利。王群航指出，投资方式很多，投资者需要从中找到适合自己的方式，大家都积极参与，也会对相关方式有一个很好的促进，也可以提升相关品种的市场活跃度。

　　国泰君安蒋瑛琨：

　　瑞和小康、瑞和远见

　　是“杠杆的杠杆”

　　蒋瑛琨认为，瑞和沪深300指数分级基金是基于沪深300指数的标的产品，与沪深300相似度非常高，可以作为期现套利的现货选择之一，也可以利用该产品十分便利地在市场下跌时做套保。在份额“配对转换”4月27日正式开通后，这样的套利机制会使小康和远见的整体情况更好地接近沪深300指数的模拟。同时瑞和小康与瑞和远见在二级市场的流通性也不错，股指期货会带来一个内生的需求，促使投资者加强对可交易基金流动性的关注。

　　她举例说，如果投资者的风险承受能力较低，希望做低风险的套利，那可以将瑞和小康、瑞和远见两者相结合，与沪深300股指期货一起实现期现套利；如果投资者的风险承受能力稍微高一些，或者在对市场判断准确的前提下，可以单独利用小康或远见与沪深300股指期货进行类似Alpha的套利机会。而经过国泰君安测算，如果买入一定的瑞和分级基金后和沪深300股指期货做一些对冲，按照一定的技术配比，可以战胜沪深300指数。

　　而在另一市场创新———融资融券背景下，蒋瑛琨更是将瑞和小康、瑞和远见誉为“杠杆的杠杆”。她指出，目前包括国泰君安证券在内的6家试点券商，都已将瑞和小康、瑞和远见纳入了充抵保证金名单。在融资融券标的范围扩大后，瑞和小康、瑞和远见可以作为融资融券标的。如果这样，就意味着投资者可以根据市场情况，将持有的瑞和小康或瑞和远见份额抵押给券商，然后在市场上融资买入股票或者融券卖出股票，由于小康、远见份额自身的杠杆机制，就能够达到“杠杆加杠杆”的效果。

　　长城证券阎红：

　　杠杆指基的

　　套利收益较为确定

　　针对市场现有的杠杆型基金，阎红认为，主动管理的杠杆型基金由于基金管理人投资决策的原因，比如仓位配置的原因、股票配置是否跟市场热点相符的原因等等，会对基金净值有一些主观影响，利用它们进行套利时会受此影响。而瑞和300基金是被动管理的指数基金产品，仓位比较固定，利用它做套利的话收益比较确定，只要投资者看对了市场方向就可以赚到这样的杠杆，这是她认为瑞和分级相对于其他杠杆基金比较有优势的地方。她认为“配对转换”业务开展后瑞和分级的市场表现将更忠实于净值，在中期市场行情中，利用它可以超越指数甚至是超越优秀的主动型配置基金。

　　对于股指期货开通后如何利用小康和远见实现套利的问题，阎红表示，期现套利一个基本的前提就是在期货与现货之间能够存在一个基差。在股指期货上市第一天出现了80点以上甚至90点的基差，有些股指期货投资者抓住机会大赚了一笔。但如果有股指期货投资者利用了瑞和小康进行套利的话，由于杠杆作用原理的影响，她认为他们当天会多获得2%以上的利润。

　　好买基金乐嘉庆：

　　杠杆的高低不是

　　分级产品好坏的区分标准

　　事实上，随着越来越多分级基金的发行，投资者往往很难搞清产品间的区别。针对这一现状，好买基金研究中心总监乐嘉庆结合当前市场点位，将市场上瑞福进取、瑞和小康、瑞和远见、估值优势等多只分级基金进行分析比较后指出，从杠杆属性来看，瑞福进取的杠杆最大，瑞和小康次之，而瑞和远见相对较小。

　　不过，杠杆的高低并不是分级产品好坏的区分标准，乐嘉庆指出，投资者应对这样的杠杆倍数结合风险的匹配度进行自我评估后，根据自身风险承受能力选择相应的杠杆产品。类似瑞福进取这样的高杠杆分级基金，更容易满足风险承受能力强、市场趋势判断较为准确的投资者。

　　乐嘉庆在将上述杠杆分级基金进行持有到期收益率的分析后指出，瑞和远见具有比较高的安全边际，目前来看被市场低估了。在开通“配对转换”后，估值有望得到修复。他也提醒打算投资瑞和分级的投资者，还需要注意两点，第一是对市场情景的判断，当净值过了1.1瑞和分级的杠杆就会发生很大的变化。第二，投资者不能用传统封闭式基金根据折价率高低来决定是否有投资价值的分析方法来对这类创新分级基金进行衡量。因为它是可以“配对转换”的，通过“配对转换”，它的高估和低估就被对冲掉了。

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