□本报记者 徐畅

　　借信托账户壳生阳光私募蛋

　　上海鸿逸投资管理有限公司总经理张云逸最近在联系各地信托，希望能够找到一个信托账户，以筹划发行一只新产品。但问了好几家信托，对方的答复都是发行规模需要1亿以上，且要缴纳200万—300万不等的账户费。

　　张云逸并非公募或者券商出身。由于没有过往业绩参考，加上他打算发行的是结构化产品，规模只有7500万元，信托公司在账户问题上对他提出了苛刻的要求。

　　“我们一度也想买账户，但是二三百万之外正常的费用该怎么收还怎么收。刚开始做阳光私募，我的投资理念以及现在的条件决定了首先只想做7500万规模的产品，暂时不想扩大规模。目前市场行情波动区间收窄，取得超额收益难度加大，买空账户发产品算下来日后的盈利或许还不够缴纳这数百万的账户费用。”张云逸说，公司的这一款产品设计为保本产品，每年要给客户7%的保底回报。如果一下子交了300万账户费，相当于每年成本又增加了4%，加上信托管理费、银行托管费用和公司营运成本，总成本超过15%。无奈之下，张云逸决定等待信托账户开闸。

　　张的处境在信托证券账户停开之后并不少见。2009年7月，中登公司暂停了信托公司在中登公司开设股东账户的业务，该事件的起因是个别信托公司通过大量开户投机打新股，违反了“三公”原则。

　　在私募信托开户暂停以前，信托账户本身基本上不收费，私募只需向信托公司缴纳年度管理费。但是在信托证券账户停开之后，市场上的存量账户越来越少，导致账户的叫价越来越高。

　　据中国证券报记者了解，目前空账户的交易方式基本上是私募在发行新产品时一次性向信托公司支付，或是私募公司给予信托公司更高的业绩分成比例。这无疑给阳光私募的运行增加了很多成本。一位不愿透露姓名的私募人士表示，知名度较高、业绩较好的公司在销售产品的时候更有吸引力。此外，发行规模大，等于摊薄了账户费的成本。如果是两三个亿的产品，三百万账户费只相当于增加了1%左右的成本。

　　新出路遭遇新烦恼

　　无奈之下，一些私募开始寻求变通之路。2009年12月21日，修改后的《证券登记结算管理办法》实施，标志着有限合伙企业证券账户开设正式开闸。有限合伙制私募开始浮出水面。

　　一些私募人士认为，私募机构将绕过信托公司发行产品，解决私募产品费率偏高的问题，同时其操作将脱离信托公司的投资限制，充分展现其灵活性。

　　2009年2月，由银河财富资产管理有限公司发起的一只投资于二级市场的合伙制基金“银河普润”面世。作为国内首只此类产品，它摒弃了以往私募借助信托平台发行产品的主流模式，采取的是有限合伙制组织模式。其中，普通合伙人由银河财富资产管理有限公司担任，普通合伙人同时也是基金的管理人，负责该基金的投资及日常管理，有限合伙人就是基金的主要投资者。

　　不过，申银万国机构销售部总监刘秋明表示，这种方式也存在信用和监管方面的担忧，大规模取代信托还不是很便利。首先，有限合伙制企业的参与人都是股东，作为信托计划的持有人在法律意义上是不同的，信托产品可以较为便利地申购赎回，但是合伙人的进出则涉及工商变更和注册资本金的变化。其次，有限合伙制企业的资金折算难以标准化，净值清算和业绩披露存在问题。第三，有限合伙企业的资金不需要银行托管，而券商不能担当监督的责任。这就对合伙人的风险控制和资金监督提出了挑战。

　　为了扩大管理规模，还有一些私募另辟蹊径寻找对策，以成立新品认购旧品的类“TOT”模式避开政策限制。对此，深圳国轩投资管理有限公司总经理石运金认为，虽然FOF或TOT有其组合投资、分散风险的优势，但由于私募是一个彰显个性的产品，这等于将各个私募的风格都抹杀了，而且只是投资于存量的私募，对新进入者没有任何帮助。私募行业需要优胜劣汰，也需要小的私募壮大起来。

　　应构建多层次机构投资者队伍

　　刚从某地方信托公司找到两个账户的一位私募人士向中国证券报记者表示，市场上的存量空账户都是此前开设的多余老账户，用一个少一个。

　　阳光私募到期清盘后闲置的账户在银监会的清理范围之内。根据中证登提供的数据，截至2009年7月17日，信托产品累计开立证券账户13056户，其中已注销2766户、剩余10290户。剩余账户中有余额的账户1472户，无余额账户8818户，占剩余信托产品证券账户的85.6%。无余额账户中近一年无交易账户5884户，占剩余信托产品证券账户的57.2%；近三年无交易账户3346户，占剩余信托产品证券账户的32.5%。

　　监管部门有关人士表示，按照去年出台的监管要求，信托公司应对现有信托产品证券投资账户进行筛查，对已经清算结束的信托产品证券投资账户要按照有关规定及时销户。

　　“我们现在做的工作主要是清理现存账户，使用过的账户不能再次使用。”这位人士说，有些私募将信托公司以前的打新账户转化为交易账户，这种监管的原则是看账户是否使用过。只要用过，存在交易记录，即使现在处于闲置状态也不行。如果账户是以前开设的，但从来没用过，那么可以将这个账户更名，用于阳光私募的证券交易。

　　这位人士指出，在证券交易同质、同类业务上，显然基金和券商存在明显的优势。而信托公司只收账户使用费，操作和决策都是私募经理来做，这样并不能提高信托公司的管理能力。此外，证券类交易毕竟风险较高，业务扩张较快有可能带来风险。因此，对于这类业务监管层是“不鼓励，不限制”。

　　信托公司留存的少量账户留给了部分业绩好、市场知名度较高的私募公司，但这也只是解决了少量的私募基金规模扩张需求，一些有着新产品募集需求的新进入者只能选择放弃或者等待。根据私募排排网不完全统计，2009年7月份以前，私募信托产品的发行量逐步上升，达到180只，下半年则骤减至97只。这是因为在上半年行情的配合下，私募信托产品规模顺势扩张，而下半年由于暂停开设信托证券账户，发行量迅速萎缩。

　　“信托公司停止了开户，阳光私募的发展也就停了下来，这势必对私募基金重新走向市场增加了困难，这对监管和风险控制也会造成困难。”中国人民大学信托与基金研究所理事长王连洲近日表示。

　　“国内私募依靠信托通道发行产品，自己找到了草根模式，不能对此一棍子打死。”石运金表示，短期来看，停开信托计划账户卡住了阳光私募；长期来看，证券市场的和谐发展，需要多层次的机构投资者队伍。缺少压力和竞争机制，对公募基金的长远发展也不利。

　　怎样既能实现阳光私募行业的发展，又能将其纳入法律框架合理引导？这将考验监管智慧。由于阳光私募属于银监会和证监会等多重监管，在相关法律方面存在模糊地带，所以投资者盼望不同监管部门之间的工作衔接更顺畅，对私募的监管更加及时和规范。

　　私募基金的阳光化之路并不平坦。从去年7月停止对信托计划产品开设账户以来，9个月时间里信托证券账户重新开设一直没有下文。在这段时间里，由于账户成为稀缺资源，其成本的提高直接导致信托产品的发行面临窘境。私募人士呼吁，应尽早重启开立信托证券账户事宜，尽早让阳光私募获得公平发展机会，并将其纳入法律监管之下，使其获得合法地位。

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