图为深圳市合赢投资总经理曾昭雄演讲

　　新浪财经讯 3月28日，2010年春季好买基金经理峰会在上海举行，论坛主题为“股指期货时代的投资机遇”。以下为深圳市合赢投资总经理曾昭雄演讲实录。

　　曾昭雄：首先感谢主办方给我这个机会可以和大家交流一下我们的看法。

　　虽然说我们的投资策略每个机构都要写，现在站在这个时点，我和大家回顾去年四季度和12月份定型的策略报告，在我们的网站也可以看到，我们写了一个比较大的题目，是投资未来五年中国经济的增长点。为什么这么些？还是几点原因。一个是2010年，大家知道是十一五规划的终结年，十二五规划的开始。第二，2010年，我们在未来的五年，看数字2009年中国人均GDP是3680美金，经过三到五年，我相信我们的人均GDP会超过5000美金。换个角度来讲，中国可能会从一个发展中国家到初步发达国家的水平。所以，2010年对中国来讲，对老百姓来讲，是一个挺重要的转折年份。另外，大家知道我国在讲结构转型的问题，最近因为要来好买做讲座，我希望把去年四季度的一些想法进行回顾。首先，经济的结构转型，我们投资组合的调整，是否在过去的几个月时间已经充分的体现了？这是要考虑的问题。另外一个问题，转型到底是否可以转过去？第三个问题，大家很关心的除了转型，还有一个通涨的问题。大家看到2月份CPI的数据在往上走，相信3月份会继续往上走。未来3到6个月还会往上走。这种趋势会持续多长时间？对我们投资的策略、重点是否需要调整？我简单花一点时间和大家分享一下我们的看法。

　　一、首先谈谈对结构转型的认识。大家想，中国的结构转型喊了很多年了。我先分析一下我们的看法，我觉得调整是必须的，调整有很大的可能性和基础。中国过去从改革开放以来，这条蓝色的线是改革开放以来中国经济波动的曲线。这段我们不讲了，82年开始到现在，中国经济走过了三个重要的周期。现在很多人认为，包括我们和很多的经济学家进行交流，认为中国的经济结构调整是不可能产生的，中国的经济只有靠出口和投资才能推动。实际的情况是否这样呢？我觉得他们这些人的看法是停留在我们对上一个经济增长周期的记忆和依赖。因为我们在最近结束的经济增长周期的起点是2001年，大家都知道，那年中国加入了WTO。这个经济周期是由我们经济增长和投资增长推动的经济增长周期，结束在07年的三季度，到了高点，也是因为金融危机而下降，结束了这一轮的经济增长周期。我们看前面的情况，从82年到89年，这段时间各行各业当然都在发展，主要的推动力是农村的改革。大家都知道，承包制推动一大批乡镇、集体企业的产生。

　　第二个周期，是90年到2000年，动力在什么地方呢？是我们的经济体制改革。再讲具体一些是我们工业部门的经济体制改革，90年代末的时候形成了社会主义市场经济，上升到这样的一个理论高度。简单的讲，除了第三个周期，前面两个周期都是靠我们内需，以及我们的体制改革所推动的经济增长。为什么我们对后面一次的改革和转型没有信心呢？简单的讲，我对市场还是相对乐观一些，我觉得我们现在是在第四个周期的起点。

　　股票当然有很多的风险，我也同意大家的看法，今年不会有很多的机会，今年是一个小年。更重要的是我们要把握下一轮经济周期增长里面可能会受益的行业。同时要规避那些蛋糕不断缩小的行业带给我们的投资风险。

　　结构怎么调呢？由于时间关系，我不讲太多。简单来讲是一个曲线，无非是几个方面，这张图是中国改革开放以来三大产业的情况，现在我们还是第二产业为主导的经济体，在过去30多年时间里，增长最快的是第三产业。占经济的比重是21.4%，增长到42.6%。有人说中国的经济未来有可能像日本，也可能像美国。美国是从1950年到2000年，日本是1955年到2000年。美国1950年的时候，第三产业已经超过GDP一半了。到2000年，近GDP的78%。日本，第三产业超过GDP一半是发生在1965年，到2000年达到70%的水平。这是过去中国30年走过的路，我相信这也可能是中国未来20年要走的路。简单的讲，我觉得我们最重要的要关注的还是中国的第三产业。刚刚讲了三个产业，我们再从经济结构的三架马车，我本来很多场合都讲过这个，但希望在这里还是可以和大家分享一下。从三架马车的结构来看，这张图是列了过去11年时间我们经济三个部门：消费、投资、出口结构变化的趋势。应了刚才我所说的结论，上一轮经济增长周期是靠出口和投资推动的，投资一个很大的推动力也是在出口。由于我们的市场扩张产能也扩张，同时我们要上很多的基础设施，港口也好、高速公路也好，同时我们要制造更加多的原材料，这两个是相辅相成的。由于过去这些东西的变化，使我们的消费力，在2000年我们的消费率是62.3%，我这里用的消费率可能和统计局统计的不一样，我用的是当年社会商品零售总额占GDP的比例。经过那一轮出口推动经济增长，我们的消费率下降到08年的48.6%，在这个过程中，我们消费品下降了近14%。取代它的是我们的出口率，上涨了58%，我们投资率上涨了8%。大家都知道，我们这样的经济增长模式不可以持续，我们不管是否愿意改，不得不改。我们再花5到10年的时间吧，可能我们会是过去中期相反的结构调整。本身，它有这样的动力，我们的消费率我相信在未来的五年，有可能从现在的48.6%上升到60%。很简单，作为投资者我们应该投资的，未来五年的投资方向是消费和服务的消息。

　　另外一个角度，我们希望可以找到一些成长性的公司进行投资。这些成长性的公司会在哪些领域出现呢？我们可能要研究每家公司、每家行业的发展状况，或者每个行业会跑出怎样的公司，我们还有一个角度看，我们跟成熟的经济体相比，哪些行业在未来的10年、20年是充满发展机遇的？首先我个人认为，中国的经济结构未来会和美国比较想象。首先界定一下，大家看到，蓝色的线是美国的GDP在过去1985年到最近的GDP增长曲线。我要看到中国的结构怎么变化，我先找到我们国家目前经济发展水平相当于美国这条线的哪个点，我们现在相当于美国1987年的水平，GDP相当于1968年的水平。也就是说我们未来要找一些有前景的发展方向，或者找一些可以从小公司到大公司成长性公司，我们看看过去40年也好、20年也好，美国的大公司从哪些领域产生的，美国的哪些行业是不断的增长，哪些行业是不断的萎缩。美国大公司，最大的是美国大琼斯30工业指数，我列出过去40年的情况和过去20年的情况，和最近09年的情况。蓝色的部分是不断消灭大公司的，是汽车、金属、建材包装。黄色最前面的部分，是不断产生大公司的。蓝图部分，在40年前有12家大公司，到现在只剩下美国铝业一家。黄色部分，过去只有2家大公司，现在17家大公司。同时还有6家是没有什么变化的，也就是红色这个零售、消费领域。这些加起来，占了30家大公司里面的23家，未来我们的20年，我们应该投资蓝色的领域还是黄色的领域？这个问题留给大家找答案。我们认为通信、金融、航天、制药，这是未来20年我们应该重点投资的方向。

　　股市的市值结果也得出同样的结论，我这里列出是最新的比较，是标准普尔500的市值结构和沪深300的市值结构比较，美国500家大公司和中国300家大公司的市值比较。结论也是一样的，有些行业可能是存在风险的，一个是金融，这里包含了房地产。在目前A股沪深300的总市值近36%，另外我们的能源、中石油、中石化加煤炭占市值的26%。这两个加起来已经超过了60%的币种。再加上制造业、钢铁、有色，这四个行业占沪深300的比重超过80%，有人预期股指期货出来，这些股票还能涨得比别人多，我认为这是不切实际的想象。在一个成熟的经济体，各行各业的市值或者利润，或者占GDP的比例是相对比较均衡的。现在我们看出来，换个角度来讲，长期来讲三年到五年，大家要多考虑一些风险，因为这个蛋糕在未来的三年、五年或者更长的时间会缩小。同样有一些领域，他的缩小是换回其他领域的成长，我们比较看最大的变化，当然在美国是信息技术，在美国过去的20、30年是这样。信息技术在中国未来5年、10年还是有机会的，还是有很大的投资前景。当然再往后看，可能会有一些新兴的技术替代。我们的医疗保健呢，虽然现在股票涨了很多，但现在在全国13亿人口都要考虑到我们的健康问题，像这些所有的公司都加在一起，只占市值的1.3%。这些领域，换同样一个结论，从投资的角度来讲，我是做PE的也好、做实业投资的也好，我会考虑未来的投资方向，会重点关注这些领域。

　　我们看看结构转型能不能转，刚才我们分析了很多是我们具备的条件。具备的条件先看什么？看政府的决心，政府每次经济结构调整，都是由政府的政策主导的、推动的。看到这里面我们的目标，定的比较谦虚，到2020年的目标，像最终消费率从49%到57%，还有政府消费、居民消费、劳动力报酬等一系列的指标，都在这里。这是一个目标，我们再看看最近的政策是怎样推动的？无非是几个方面，一个是民生领域的改革，主要是促进消费、推动内需，有很多，大家都知道消费的基础，包括医保、社保一系列的东西。还有第二条，产业结构调整，节能环保，包括存量的整合和培育新的产业，这是第二条路径。第三条路径是区域的改革和变化，刚才尚总也介绍了。我们讲结构调整，是讲更平衡的经济，更平衡的经济也体现在区域的平衡。第三条是对垄断性行业进一步的开放，这是我简单总结现在所推行的政策。

　　这些政策要达到什么目标呢？短期是刺激消费，对家电怎样、对汽车怎样、对文化怎样、对住房怎样还有是要打击投资性的需求，房价涨得多会影响居民的消费。从中长期来讲，影响中国消费的无非是所谓的四座大山，医疗、养老、教育、住房，这些领域政府在过去的两年时间，做了很多工作。举个例子，现在研究把我们的义务教育从九年变成十二年。换个角度，假如一个一般的老百姓，理论来讲，我小孩从幼儿园到高中，我不需要支付基本的小孩教育支出，大家看到，我们搜寻了很多，政府在做很多很多的工作，去解决我们在医疗、养老、住房、教育方面的负担，最终也会有一个收入分配的改革意见，这是一个渐进的过程。在这样的十字路口，我们认为转型在未来的五年是一个加速的过程。同样，也是我们投资必然选择的过程。这里面有几个受益的行业，时间关系我就不讲了，包括家电、旅游、IT、生物医药等。

　　目前很多人关注通涨的问题，我从几个角度和大家分享一下。第一个角度，怎样看通涨？从一个长期的角度来讲，我把这些数据做一个叠加。从经济增长的角度来看通涨，中长期来讲通涨是经济增长的同步指标，或者是一个产物，或者是一个伴生品。为什么会这样说呢？我从90年开始，大家看到红色的线是CPI的同比指标，绿色的线是GDP每季波动的指标。粉红色的线，是GDP每年比上一年的指标。我简单的把结论给大家分享一下，首先通涨和经济是同步的。恶性的通涨，只有出现在经济的过热阶段。为什么会这么说呢？由于经济的过热，需求的大幅增长，使供给出现短暂的缺口，使商品价格持续的上涨。从过去的分析来讲，季度GDP波动领先于CPI的波动。从这个角度来讲，回顾刚才我的结论，我们看过去大家记忆犹新的，我们93到96年出现了一个恶性的通涨。这个恶性通涨出现在经济过热的阶段。现在形成恶性通涨、持续通涨的基础是不成立的。

　　很多人讲货币政策，通涨短期来讲也是一种货币现象，我强调的是短期。特别是在货币政策扩张的时期。同样的红线，是CPI同比的一些情况。绿线是M1的情况，大家看到M1增长是领先于通涨的，93到96年的恶性通涨也出现这种情况。简单的讲，到目前的情况也一样，我们的通涨有一个重要的原因就是发了很多的钱，现在M1增长的指标已经创了高位，已经在过去的2、3个月在往回走了。从这个角度来讲，货币供应，货币政策角度来讲，也不支持通涨在今年是一个持续的过程。另外目前的通涨还有一个很重要的原因，我们同比的原因、基数的原因。一个长期的经济增长，短期的货币政策还有一个戏剧化的原因是通涨的翘尾因素，这是一个数字游戏，简单来讲是过去08到09年，我们经历了持续16个月的负增长，现在这种所谓的看到高涨的通涨，或者通涨预期，完全是一个数字游戏带来的假象，我觉得有70%的原因是这个。假如说今年通涨是持续的，就代表我们迟早会进入一个加息的周期，这样股市会受到很大的压力。或者我们不得不持续提升人民币的汇率，这是两个可能性。这个可能性同样对投资会推导出一些结果，通涨受益的一些行业，可能是我们投资的方向，包括地产、航空等一系列的东西。给一个结论，我们认为今年4月份PPI会见顶，6月份左右CPI会见顶，有可能会有短暂或者是超过3的情况，如果这个情况控制不好，我们现在是用数量化的货币政策在控制，控制不好有可能会出现1到2次的加息或者是人民币一次性的升值，这两个手段都是对抗通涨的，但并不是一个持续的过程，很可能今年的下半年我们就要谈通缩的风险。

　　对通涨的第二个看法，大家都在说过去我们发了那么多货币，未来可能会产生通涨。其实市场不会那么笨的，你货币发出来，肯定就已经买了东西。这么低的通涨数据，我们的通涨到底在哪里？在国际市场上大宗商品价格的高涨。我这里列了一张图，红色的线是石油，蓝色的是铜，铜的弹性更大，另外铜的市场规模很小。石油的市场规模很大，看到铜价在过去的高位已经到达了07年经济过热水平，但油价离过去的高位有相当大的距离。假设油价更反应经济的基本面，换个角度来讲，我们的通涨在国际市场上就体现在一些类似铜这样的大宗商品价格上。对国内就是房价，当然还有股市，但股市可能比房地产会好一些。因为我们现在是估值支撑的，上市公司的业绩是有增长的。我们知道，房价的租售比严重的偏离。

　　简单说结论，通涨有可能今年上半年还是大家关心、担忧的问题，也可能会促成或者迫使货币政策一次性的加息，或者一次性的升值来对应通涨。但不可能是一个持续通涨的过程。另外还有一点，我们的通涨已经体现在大宗商品、房价的领域。未来随着各种各样的因素，货币政策的因素、翘尾的因素、大家预期的因素，受经济增长本身约束慢慢调整下来后，我相信这些的产品价格，可能会有一个回落的趋势，谢谢大家！

    新浪声明：新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。